لماذا يجب أن تحذر فقاعة الدوت كوم المستثمرين حتى اليوم

في 20 نوفمبر 2025 أطلق تحذيرًا واضحًا عبر الأسواق: هبط مؤشر ناسداك المركب بأكثر من 2% في يوم واحد، وسقط مؤشر الخوف والجشع من CNN Business إلى أدنى مستوى له عند 7 نقاط، وهو مستوى كارثي. كانت وسائل الإعلام تتحدث عن “انفجار فقاعة الذكاء الاصطناعي”. لكن قبل أن ينهار المستثمرون في حالة من الذعر، من المفيد إلقاء نظرة على واحدة من أكثر الكوارث السوقية تعليمًا في التاريخ الحديث: فقاعة .com في أواخر التسعينيات.

التماثلات مذهلة—والدروس لا تزال ذات صلة بالوقت الحاضر.

الجذر: عندما غزا الإنترنت العالم

كل شيء بدأ بشكل غير مهدد. في منتصف التسعينيات، تحول الإنترنت من ظاهرة تقنية نادرة إلى واقع يومي. أصبحت أجهزة الكمبيوتر الشخصية أرخص، وأتاحت الاتصالات عبر الاتصال الهاتفي الوصول إلى الإنترنت لملايين المنازل، وفجأة أدركت الشركات حول العالم: هنا سوق جديدة تمامًا تتفتح.

هذه الحماسة اصطدمت ببيئة خصبة مثالية: وادي السيليكون في حالة من الطمع. تنافست شركات رأس المال المخاطر على ضخ الأموال في كل شركة ناشئة، مهما كانت مشكوكًا فيها. كانت الفكرة بسيطة: من يريد أن يفوت فرصة أمازون التالية؟ نشأ حلقة مفرغة—كلما تدفقت رؤوس الأموال، زاد عدد المؤسسين، وزاد الضغط على المستثمرين لتجاوز المنافسين.

منطق التقييم بدأ يتخلى عن العقلانية منذ تلك المرحلة.

الحماسة: من 1998 إلى 1999—عندما أصبحت الأرقام بلا معنى

ابتداءً من 1998، تحولت الحماسة إلى مضاربة خالصة. قفز مؤشر ناسداك بشكل عمودي، مع تدفق عدد هائل من شركات التكنولوجيا والإنترنت إلى البورصة. كانت أسعار الاكتتاب تتضاعف أو تتثلاث في أول يوم تداول. بالنسبة للمستثمرين العاديين، بدا الأمر كضمان لثروات سريعة.

المشكلة: لم تعد الأساسيات تلعب دورًا. شركات بلا إيرادات ملحوظة، بلا أرباح، وأحيانًا بدون نموذج عمل واضح، حققت تقييمات بمليارات الدولارات. كل ما كان عليك فعله هو إضافة “.com” إلى الاسم، وارتفع سعر السهم بسرعة. كانت بوابة إلكترونية مع عدد زوار يُعامل كأنه شركة راسخة ومربحة.

مؤشرات الأداء التقليدية مثل نسبة السعر إلى الأرباح؟ كانت تعتبر من بقايا العصر التناظري، حسبما قيل. بدلاً من ذلك، كانت تُستخدم مقاييس مثل “حركة المرور على الموقع”، “استحواذ المستخدمين” و"القدرة على التوسع"—مقاييس تصور وهم الأرباح المستقبلية بدلاً من الربحية الحالية.

وسائل الإعلام زادت من وتيرة هذا الهوس يوميًا. كانت CNBC تحتفل على مدار الساعة بقصص عن طلاب أصبحوا مليارديرات بين عشية وضحاها. أصبح التداول اليومي هوسًا وطنيًا. تخلى الناس عن مبادئ التنويع التقليدية وركزوا مدخراتهم على الأسهم التقنية المضاربية.

الزخم والعاطفة استبدلا استراتيجيات الاستثمار العقلانية تمامًا.

نقطة التحول: الاختبار الواقعي الأول

بدأت الشقوق تظهر في نهاية 1999. وصلت فقاعة الدوت كوم إلى ذروتها تمامًا عندما بدأت الاحتياطي الفيدرالي برفع أسعار الفائدة—مما كان بمثابة صدمة باردة للشركات التي تعتمد على تدفقات رأس المال المستمرة لتمويل خسائرها.

وفي الوقت نفسه، أصدرت شركات التكنولوجيا الكبرى أرقامًا مخيبة للآمال. حتى قادة القطاع لم يستطيعوا الهروب من تراجع الطلب. هذه الأخبار كسرت هالة القدرية التي كانت تحيط بالقطاع.

المشكلة الأساسية كانت واضحة: العديد من هذه الشركات كانت تحرق رأس مال بسرعة مقلقة. نماذج أعمالها كانت تتطلب نموًا دائمًا، واستثمارات مستمرة في التسويق والبنية التحتية. هل كانت مربحة؟ لا، ولم تكن في الأفق. أظهرت تقارير الأرباع خسائر متزايدة—لكن بدلاً من أن تحذر من الحذر، فُسرت على أنها دليل على “نمو فائق”.

اقتناع المستثمرين أن القواعد الاقتصادية القديمة لم تعد تنطبق، كان اعتقادًا خطيرًا.

الانفجار: 2000 إلى 2002 كتحذير

في مارس 2000، وصل مؤشر ناسداك إلى أعلى مستوى له. ثم؟ انهيار بمقياس أسطوري.

خلال العامين التاليين، فقد المؤشر حوالي 78% من قيمته. الشركات التي كانت تجسد الأمل اللامحدود أصبحت أسهمًا زهيدة أو اختفت تمامًا. آلاف الشركات الناشئة أعلنت إفلاسها. مكاتب وادي السيليكون أصبحت فارغة. تلاشت تريليونات الدولارات من القيمة السوقية.

أشهر مثال: سيكو سيستمز. في ذروة المضاربة، كانت Cisco مؤقتًا الشركة الأكثر قيمة في العالم. بعد 2000، هبط السهم بشكل حاد، بحيث أن أعلى سعر خلال الفقاعة عند 82 دولارًا، الذي تم الوصول إليه خلال الانفجار، لم يُتجاوز بعد أكثر من 25 سنة—حتى 1 ديسمبر 2025. على الرغم من ذلك، نجت Cisco وظلت لاعبًا مهمًا في قطاع التكنولوجيا، لكن هذه الحلقة تظهر أن حتى أقوى الشركات كانت مبالغًا في تقييمها بشكل كارثي آنذاك.

عشرات الآلاف من الموظفين فقدوا وظائفهم. المستثمرون الأفراد الذين دخلوا عند الذروة رأوا مدخراتهم تتبخر. تعلمت جيل كامل من المستثمرين درسًا قاسيًا: لا تقنية يمكن أن تكون تحويلية جدًا لدرجة أن تتجنب جاذبية التقييم.

لكن لم يكن كل شيء ضائعًا. أمازون وإيباي نجتا، لأنهُما عدلا نماذج أعمالهما، واتبعتا الكفاءة التشغيلية، وركزتا على الربحية على المدى الطويل بدلاً من النمو فقط. درس لا يزال قائمًا حتى اليوم: الفقاعات المضاربية تنفجر، لكن الابتكار الحقيقي يدوم.

الحقيقة غير المريحة: “هذه المرة مختلفة”

اليوم، نسمع نفس الكلمات حول الذكاء الاصطناعي. “نعم، لكن هذه المرة مختلفة”—عبارة ساعدت المستثمرين على تبرير فقاعة الدوت كوم.

التماثلات واضحة: الذكاء الاصطناعي يُحوّل الصناعات، ويُحفز طلبًا غير مسبوق على قدرات الحوسبة، والأسواق تكافئ القطاع بتقييمات فلكية. السرعة والامتداد يذكران بشكل مخيف أواخر التسعينيات، حين كانت الإنترنت تُعتبر قوة مغيرة للعالم.

السؤال الحاسم يبقى بلا إجابة: كم من تقييمات الذكاء الاصطناعي الحالية تعكس قيمة حقيقية طويلة الأمد، وكم هو مجرد جنون مضاربي غير عقلاني؟

أكبر مثال حالياً هو إنفيديا. هل إنفيديا هي السيكو سيستمز الجديدة؟ كلاهما سيطر على موجتهما التكنولوجية، ويسيطر على قطاعات حيوية، ويواجهان توقعات نمو غير عقلانية. لكن هناك اختلافات حاسمة: على عكس سيكو في ذروة الحماسة، تولد إنفيديا اليوم تدفقات نقدية هائلة، وتمتلك قوة تسعير حقيقية، وتستفيد من طلب حقيقي وقابل للتحقيق على منتجاتها.

لكن—وهذا هو المهم: إذا استبدلت توقعات السوق من أرباح طويلة الأمد قابلة للتحقيق إلى مضاربة خالصة، حتى أقوى الأساسيات يمكن أن تتعرض للانهيار.

الدروس الخالدة

ما تعلمناه من فقاعة الدوت كوم ينطبق على الذكاء الاصطناعي، البيتكوين، أو أي جنون مضاربي آخر: التدفق النقدي هو الملك. الكفاءة التشغيلية المستدامة ضرورية. الفائدة العملية تتفوق على سرد القصص.

قد تُكافئ الأسواق الشركات على النمو السريع للمستخدمين أو على قصص رؤيوية، لكن القيمة الحقيقية والدائمة تأتي فقط من الشركات التي تحول الابتكار إلى نتائج قابلة للتكرار ومربحة.

ومع ذلك: علم النفس البشري لا يتغير. FOMO، سلوك القطيع، التحيزات السردية—كلها تدفع أسعار الأصول دائمًا فوق الحدود العقلانية. لا تتكرر القصة، لكنها تتشابه في النمط.

ما الذي يهم اليوم

تُظهر حقبة الدوت كوم أن الفقاعات المضاربية لا مفر منها. لكن من ينجو من الاستثمار هم من يلتزمون بالمبادئ التالية:

• تدفقات نقدية حقيقية بدلاً من أساطير التسويق
• الكفاءة التشغيلية فوق النمو فقط
• نماذج أعمال مرنة، غير معتمدة على تدفقات رأس مال مستمرة
• تقييمات لا تزال مرتبطة بأرباح قابلة للتحقيق

الوقت القادم سيُظهر ما إذا كانت Nvidia أو أمازون هي الجيل القادم—أو إذا كنا على وشك موجة جديدة من التقييمات المبالغ فيها على غرار سيكو. شيء واحد مؤكد: فقاعة .com تظل أقدم وأهم مرجع لأي شخص يرغب في فهم كيف تنشأ جنون المضاربة—ومدى خطورة العواقب.