سوق العملات الرقمية يتخلى عن المضاربة: كيف تعيد العناية الواجبة تعريف الاستثمارات

شركاء Pantera Capital، من بين أكثر المستثمرين المغامرين تأثيرًا في القطاع، قاموا مؤخرًا بتحليل مفارقة مثيرة للاهتمام في السوق المعاصر. في عام 2025، بلغ التمويل الإجمالي للمشاريع المشفرة رقمًا قياسيًا تاريخيًا قدره 34 مليار دولار، ومع ذلك، انخفض عدد المعاملات بنسبة تقارب 50% مقارنةً بقمم 2021-2022. هذا التناقض الظاهر يروي قصة عميقة عن العودة إلى الاحترافية والعقلانية في رأس المال المغامر للعملات الرقمية، حيث أصبحت العناية الواجبة الصارمة والتقييم الواعي للمشاريع المفاتيح الحقيقية للمنافسة.

نهاية عصر الطفرة التخمينية: لماذا أصبح السوق أكثر انتقائية

ظاهرة العامين الماضيين، 2021 و2022، وُصفت بـ"عصر الميتافيرس". في تلك الفترة، أدت معدلات الفائدة المنخفضة والسيولة الوفيرة إلى انفجار غير مسبوق في الأنشطة التخمينية. تدفقت رؤوس الأموال بحرية نحو مشاريع تعد برؤى طموحة ولكن بدون أساسات ملموسة. كان المستثمرون يواجهون صعوبة كبيرة في تقييم إمكانيات نجاح مشاريع الميتافيرس، مما أدى إلى تمويل واسع النطاق لمبادرات لم يكن من المفترض أن تتلقى أي رأس مال. من المنطقي، كيف يمكن تصور جلب الجميع إلى عالم رقمي بالكامل عندما لم تكن حتى العملات المستقرة منظمة بشكل واضح؟

وفي الوقت ذاته، كان السوق مدفوعًا بـ"السوق الصاعد للعملات البديلة"، الذي شارك فيه بشكل كبير المستثمرون الأفراد، والمكاتب العائلية، وأصحاب المشاريع الصغيرة في المراحل الأولى للمشاريع. اليوم، الوضع مختلف تمامًا. السوق يهيمن عليه بيتكوين، سولانا، وإيثيريوم، وبدون الحماس التخميني للعملات البديلة، فإن المستثمرين الأفراد الجدد أقل ميلاً للاستثمار في المشاريع المبكرة. الأموال الآن تأتي بشكل رئيسي من صناديق العملات الرقمية المهنية والمؤسسات، التي تتبع عناية واجبة صارمة وتخصص استثماراتها بشكل انتقائي. هذا يعني تقليل عدد العمليات، ولكن بجودة أعلى ومبالغ أكبر في كل صفقة تمويل.

علاوة على ذلك، مع ظهور حالات استخدام حقيقية مثل العملات المستقرة والمدفوعات الرقمية، دخلت أيضًا رؤوس الأموال المغامرة التقليدية في القطاع، حاملة معها أسلوب تقييم أكثر انتقائية للمشاريع.

خروج واضح وبنية تحتية ناضجة: إكمال مسار الاستثمار

واحدة من التغييرات الأهم تتعلق بالوضوح حول مسارات الخروج. كان الإدراج العام الأولي لشركة Circle نقطة تحول حاسمة، حيث أظهر للمستثمرين في رأس المال المغامر كيف يمكن لمشروع مشفر أن ينتقل من مرحلة مبكرة إلى الإدراج في الأسواق العامة. مع أمثلة مثل Circle وFigure، التي تقود عملية توكين الأصول من العالم الحقيقي، اكتسب المستثمرون يقينًا كان غائبًا سابقًا. الآن، يمكن رسم مسار متماسك: من جولة التمويل الأولية (Seed) إلى جولة التمويل A ثم الإدراج في السوق.

تاريخيًا، كانت عمليات الخروج في العملات الرقمية تتم بشكل رئيسي من خلال أحداث إصدار الرموز (TGE)، خلال العامين الماضيين. اليوم، تطورت الطرق نحو الإدراج في الأسواق العامة، لأن الاستثمار في الأسهم والاستثمار في الرموز يتطلبان جهات فاعلة وتوقعات مختلفة تمامًا. هذا التحول نحو التمويل عبر الأسهم يمثل أيضًا أحد الأسباب الرئيسية لانكماش عدد المعاملات الملحوظ.

البنية التحتية أصبحت جاهزة أخيرًا لدعم عمليات الخروج الكبرى هذه. ما كان يبدو كأنه يتطلب عقدًا من الزمن – مثل اعتماد صناديق ETF على بيتكوين – تم تسريعه، مما خلق نظامًا بيئيًا ناضجًا يمكن للمستثمرين في رأس المال المغامر تقييم احتمالية انتقال مشروع من جولة التمويل الأولية إلى الإدراج العام بشكل أكثر وعيًا، مما يقلل بشكل كبير من الشعور بالمخاطر في القطاع.

أدوات الاستثمار الجديدة: DAT وأكثر، حيث تتخلى العناية الواجبة عن التخمين

مؤخرًا، حظيت أدوات الخزانة للأصول الرقمية (DAT) باهتمام متزايد، والتي تجسد فهمًا أكثر تطورًا للأسواق المشفرة. إذا فكرنا في تاريخ الاستثمارات التقليدية، كان بالإمكان شراء النفط الخام مباشرة أو شراء أسهم شركة نفطية. كان شراء الأسهم أكثر ربحية لأنها تتيح امتلاك “آلة” تستمر في الاستخراج والتكرير وإضافة القيمة. تمثل DAT هذه “الآلة” في عالم الأصول الرقمية: فهي لا تملك الأصول بشكل سلبي، بل تديرها بنشاط لتحقيق عوائد أعلى.

التبريد الأخير في سوق DAT لا يمثل فشلًا، بل تطورًا إيجابيًا. السوق يدرك أن الأمر لا يقتصر على التخمين، بل يتعلق بشكل حاسم بقدرة فريق الإدارة على التنفيذ. هذا تغيير صحي، وإشارة إلى عودة السوق إلى العقلانية والبحث عن الجودة الحقيقية. أدوات الاستثمار المدارة بنشاط لن تكون موضة عابرة؛ فهي ستحتفظ دائمًا بقيمتها. في المستقبل، من المحتمل أن تتحول مؤسسات المشاريع نفسها إلى DAT، وتدير أصولها عبر أدوات سوق رأس المال الأكثر احترافية، بدلاً من البقاء كهيئات اسمية غالبًا.

جغرافيًا، رغم أن طفرة DAT في الولايات المتحدة تظهر إشارات تباطؤ، فإن مساحة النمو لا تزال كبيرة في آسيا والمحيط الهادئ وأمريكا اللاتينية. على المدى الطويل، سيؤدي التماسك السوقي إلى بقاء فقط DAT ذات الفرق التنفيذية القوية، القادرة على تنمية الأصول المدارة باستمرار.

حدود عالم رأس المال المغامر المشفر: التوكنيزيشن، إثبات المعرفة الصفرية وتطبيقات المستهلك

بالنظر إلى المستقبل، ستتجه الاستثمارات بشكل رئيسي نحو اتجاهين تحويليين. الأول هو التوكنيزيشن، رغم أنه موضوع معروف بالفعل، إلا أنه يمثل اتجاهًا سيستمر لعقود ويبدأ فقط في نضوجه. منذ عام 2015، عندما كان مجرد فكرة نظرية، استغرق الأمر عشر سنوات حتى وصل القطاع إلى مرحلة يشارك فيها مؤسسات وعملاء حقيقيون – مشابهًا لبدايات الإنترنت، حين كانت مجرد وضع الصحف التقليدية على الإنترنت.

اليوم، يكرر القطاع “نسخ ولصق” الأصول على البلوكشين، مما يعكس كفاءة عالمية وفعالية، لكن الإمكانات الحقيقية تكمن في أن هذه الأصول يمكن “برمجتها” عبر العقود الذكية، مما يخلق منتجات مالية ونماذج إدارة مخاطر لم تكن ممكنة من قبل.

الاتجاه الثاني هو تقنية ZK-TLS، أو “إثبات الشبكة”. تعتمد البلوكشين على إدخال البيانات (القمامة تخرج قمامة): إذا كانت البيانات خاطئة، فإن البلوكشين لا فائدة منها. تتيح تقنية ZK-TLS التحقق من صحة البيانات خارج السلسلة – كشوف الحسابات البنكية، سجل المعاملات – وتحويلها إلى داخل السلسلة دون الكشف عن البيانات نفسها. هذا يمكّن البيانات السلوكية من تطبيقات مثل Robinhood أو Uber من التفاعل بأمان مع أسواق رأس المال على السلسلة، مما يخلق تطبيقات مبتكرة.

جدير بالذكر أن JPMorgan كانت من أوائل الشركاء في Zcash وStarkware، مما يدل على أن الفكرة الأساسية وراء إثبات المعرفة الصفرية موجودة منذ زمن، لكن الظروف التقنية والسوقية الآن تتيح تطبيقها على نطاق واسع. مع البنية التحتية المناسبة والموارد البشرية، تصل تقنية إثبات المعرفة الصفرية إلى نضجها.

بالإضافة إلى ذلك، تمثل العملات المستقرة بشكل لا جدال فيه التطبيق القاتل للتوكنيزيشن. مع تزايد وضوح التنظيم، تفرج عن الإمكانات الحقيقية لـ"العملة فوق الملكية الفكرية"، مما يجعل المدفوعات العالمية اقتصادية وشفافة بشكل غير مسبوق. في أمريكا اللاتينية وجنوب شرق آسيا، حيث يمثل الوصول إلى اعتماد العملات الرقمية للجمهور العام عبر العملات المستقرة، يبقى الإمكانات هائلة.

تظهر تطبيقات المستهلك والأسواق التنبئية كمجال آخر متفجر. من رواد مثل Augur إلى Polymarket اليوم، يتيح القطاع لأي شخص إنشاء أسواق والمراهنة على أي موضوع – نتائج الشركات، الأحداث الرياضية – مقدمًا ترفيهًا مبتكرًا وآلية فعالة ودامجة لاكتشاف المعلومات. يتضح أن إمكانات الأسواق التنبئية من حيث التنظيم، الاقتصاد، والشفافية، تتيح إنشاء أسواق حول أي موضوع، وتوفر كمًا هائلًا من المعلومات غير مسبوقة في مجالات الأخبار والتداول.

الاستثمارات العامة ومقارنات القيمة: عندما تقود العناية الواجبة الاختيارات

أسواق رأس المال على السلسلة لا تمثل مجرد نسخة من الأسواق التقليدية. في أمريكا اللاتينية، يقوم العديد من الأشخاص بأول استثمار لهم في بيتكوين عبر منصات مثل Bitso، دون أن يكونوا قد اشتروا أسهمًا من قبل، ومع ذلك قد يتمكنون قريبًا من الوصول إلى مشتقات معقدة مثل العقود الدائمة. هذا “الانتقال الجيلاني المالي” يعني أنهم قد لا يستخدمون أدوات وول ستريت التقليدية أبدًا، التي يُنظر إليها على أنها غير فعالة وصعبة الفهم.

عند مقارنة Robinhood وCoinbase كفرص استثمارية على مدى ثلاث سنوات، تظهر آفاق مثيرة. لا تطمح Robinhood أن تكون مجرد وسيط، بل تدمج بشكل رأسي جميع المراحل – من التسوية إلى التداول – لتصبح منصة مالية تكنولوجية متكاملة تتحكم بمصيرها. أما Coinbase، برؤيتها الأوسع لجلب الجميع إلى السلسلة، فهي تواجه تحديًا يتطلب 10-20 سنة من التطوير. ومع ذلك، قد يبالغ السوق في تقدير الإمكانات المؤسساتية والتوسع الدولي لـCoinbase. مع تنظيم عالمي أكثر وضوحًا، يمكن لـCoinbase أن تسيطر على السوق العالمية من خلال تقديم “العملات الرقمية كخدمة” للعديد من المؤسسات المالية التقليدية، مما يبرز كيف أن العناية الواجبة في استراتيجيات النمو تخلق فرصًا كبيرة.

سلاسل الدفع المخصصة ومستقبل الخصوصية: توازن بين القيمة والتكنولوجيا

تقدم “سلاسل الدفع المخصصة” للمدفوعات بالعملات المستقرة ديناميكيات مثيرة. إن إنشاء سلسلة محسنة لسيناريوهات محددة مثل المدفوعات، من حيث القابلية للتوسع والخصوصية، يحمل قيمة ملموسة. أطلقت Stripe مشروع Tempo، وهو سلسلة غير محايدة يمكنها الوصول إلى حجم كبير بفضل موارد الشركة. ومع ذلك، على المدى الطويل، ستتجه القيمة نحو المستخدمين، وليس نحو المنصات التي تحاول حظرهم. سيختار المستخدمون دائمًا البيئة الأكثر انفتاحًا وسيولة، وليس سلسلة مغلقة. في عالم العملات المشفرة المفتوح، يبقى الميزة التنافسية لقنواتها الخاصة محدودة جدًا.

أما بالنسبة للخصوصية كمجال استثماري، فإن الآفاق تختلف. تمثل الخصوصية وظيفة، وليست منتجًا مستقلًا. ستحتاج تقريبًا جميع التطبيقات إلى وظائف الخصوصية، لكن من الصعب أن تلتقط قيمة مستقلة، لأن أي تقدم تكنولوجي يمكن أن يصبح مفتوح المصدر. الفرصة الاستثمارية ليست في التكنولوجيا بحد ذاتها، بل في من يستطيع دمجها مع الامتثال، وتقديم حلول تجارية تصبح معايير صناعية، حيث تكون العناية الواجبة في الامتثال حاسمة.

النقاش حول فترات الحجز (Lockup) وحرب سلاسل L1: العقلانية في تصميم التوكنوميكس

يُقسم موضوع فترات الحجز (Lockup) للرموز السوق. بعضهم يدعو لأربع سنوات، وآخرون يفضلون الإلغاء الفوري. لكن، غالبًا، الافتراض نفسه خاطئ: الاعتقاد الشائع “لقد استثمرت، إذًا يجب أن يكون له قيمة” لا يعكس واقع رأس المال المغامر، حيث ينتهي 98% من المشاريع إلى الصفر. إذا فشل مشروع، السبب الرئيسي هو غياب القيمة الحقيقية، وليس تصميم فترة الحجز.

من وجهة نظر المشروع، فإن فترة حجز معقولة – مثلاً 2-4 سنوات – ضرورية واستراتيجية. تمنح الفريق الوقت لتطوير المنتج وتحقيق الأهداف، وتجنب انهيار سعر الرمز المبكر بسبب البيع المبكر. والأهم، أن يكون الحجز متساويًا بين المؤسسين والمستثمرين. المبدأ هو “فريق واحد، حلم واحد”: إذا طلب المستثمر شروطًا خاصة للخروج مبكرًا، فهذا يدل على عدم وجود نية طويلة الأمد، وهو إشارة مدمرة لمصداقية المشروع.

ستستمر “حرب سلاسل L1 العامة”، لكن ليس بالجنون السابق. لن تظهر العديد من سلاسل L1 جديدة، لكن تلك الموجودة ستستمر بفضل مجتمعاتها ونظمها البيئية الراسخة. الآن، يتركز الاهتمام على كيفية استحواذ سلاسل L1 على القيمة، وهو تطور إيجابي. من المبكر جدًا إعلان موت سلاسل L1، إذ أن التكنولوجيا تتطور باستمرار، وآليات استحواذ القيمة لا تزال في مرحلة الاستكشاف. سولانا مثال على ذلك: رغم إعلان وفاته من قبل الكثيرين، إلا أنها تواصل توفير فرص كبيرة لمن يثق بالمشروع. طالما هناك أنشطة على السلسلة، فهناك دائمًا وسيلة لاستحواذ القيمة. في النهاية، “رسوم الأولوية هي كل شيء”: حيث توجد منافسة، يوجد قيمة، والعناية الواجبة في تقييم هذه الديناميكيات تظل الميزة التنافسية الحاسمة للمستثمرين المغامرين الحقيقيين.