La trayectoria de tipos de la Fed da un giro clave: de las señales de recorte de tipos a una postura neutral y de espera

5 de mayo, Nick Timiraos, conocido como el “altavoz de la Reserva Federal”, escribió que el debate interno de la Fed sobre la trayectoria de tipos ha experimentado un cambio fundamental. Los funcionarios ya no discuten cuándo reanudar los recortes de tipos, sino que empiezan a analizar bajo qué condiciones podría ser necesario subirlos. Este giro se hace especialmente evidente en el comunicado posterior a la reunión de política monetaria de abril: el presidente de la Reserva Federal de Dallas, Logan, el presidente de la Reserva Federal de Cleveland, Hammack, y la presidenta de la Reserva Federal de Minneapolis, Kashkari, presentaron formalmente sus objeciones, en contra de mantener la formulación de que “lo siguiente con más probabilidad sería un recorte”. El presidente Powell, que está a punto de dejar el cargo, reconoció que en el comité hubo “discusiones intensas” y dejó claro que la postura del comité se está moviendo de un sesgo acomodaticio hacia una postura neutral.

Por qué el choque energético se convierte en la variable clave que impulsa el cambio de política

El factor externo directo que impulsa este giro es el choque energético sostenido provocado por el cierre sustancial del Estrecho de Ormuz. A diferencia de las oscilaciones puntuales de precios del pasado que podían desvanecerse por sí solas, la interrupción de la cadena de suministro en este caso se prevé que mantenga los costos energéticos en niveles altos durante varios meses. El alza persistente de los precios de la energía tiene la capacidad de penetrar en capas más amplias de precios y podría elevar directamente las expectativas de inflación a mediano y largo plazo. En su discurso público del viernes, Kashkari delineó además el escenario en el que se aplican subidas de tipos: si el estrecho no puede restablecer rápidamente el tránsito, incluso a costa de seguir debilitando el mercado laboral, podría ser necesario implementar una serie de subidas de tipos. Esta cadena lógica indica que un choque del lado de la oferta está reemplazando la gestión de la demanda como variable central en las decisiones actuales de la Fed.

De la señal de recortes al no sesgo: ¿qué está pasando dentro de la Fed?

La esencia del ajuste de la Fed es pasar de “liberar expectativas de recortes en una sola dirección” a “evaluación neutral bidireccional”. Que tres presidentes regionales presenten objeciones sobre la redacción de la política en lugar de sobre acciones reales de tipos es extremadamente raro en la historia de la Fed. El caso más parecido puede rastrearse hasta septiembre de 2020. Aunque Powell, por razones de procedimiento, aún no eliminó las guías relacionadas, admitió que los argumentos de la oposición “son completamente sólidos”. Esta declaración implica que, aun si los tipos a corto plazo permanecen sin cambios, ya se ha modificado la ponderación de la señal de política. La lógica de “opción de venta de la Fed” a la que el mercado estaba acostumbrado se está debilitando; en su lugar, aparece una función de reacción neutral más dependiente de datos en tiempo real.

Por qué “no subir tipos” podría evolucionar a “necesitar subir tipos”

El ex economista senior de la Fed William English ofrece una perspectiva clave: mantener los tipos sin cambios en una fase de aumento de la inflación equivale, en la práctica, a un relajamiento pasivo. Cuando la tasa real disminuye debido a que la inflación sube, la capacidad de la política monetaria para restringir la economía se debilita. Si el choque energético hace que la inflación siga elevándose y la tasa de fondos federales se mantiene, cuanto más tiempo permanezca igual la postura, más evidente se vuelve el efecto de relajamiento pasivo de la política, y finalmente podría obligar a la Fed a tener que subir los tipos para restablecer una restricción de inflación creíble. El escenario descrito por Kashkari, de “subir los tipos incluso sacrificando el mercado laboral”, es la manifestación extrema de esta lógica.

La rareza de la discrepancia interna en la Fed y el referente histórico

Que tres presidentes regionales presenten formalmente objeciones sobre la redacción de los comunicados es, en sí mismo, una señal más significativa que cualquier cambio en tipos. En el marco de decisiones de la Fed, las acciones reales reflejan el juicio actual, mientras que la controversia sobre la redacción anticipa una profundidad de desacuerdo sobre la trayectoria futura. El trasfondo de una controversia similar en septiembre de 2020 fue el lanzamiento de un nuevo marco de política por parte de la Fed, mientras que el núcleo de la presente controversia radica en el conflicto entre el choque externo de oferta y el objetivo interno de inflación. Cabe señalar que el mandato de Powell está a punto de expirar; este debate lo continuará Kevin Warsh, el nuevo presidente que asumirá a mediados de mayo. La próxima reunión de política monetaria se celebrará aproximadamente un mes después de la salida de Powell, lo que significa que el periodo de traspaso del liderazgo podría amplificar la incertidumbre sobre la política.

¿Cómo afecta el giro en las expectativas de tipos a la fijación de riesgos en el mercado cripto?

Para el mercado de activos cripto, cuando la Fed pasa de un neutral sesgo acomodaticio a una neutralidad estricta de “esperar y observar”, la vía de transmisión más directa se ve reflejada en tres dimensiones. Primero, se extiende la expectativa de que la tasa real del dólar se mantendrá en niveles altos, lo que eleva directamente el costo de oportunidad de los activos que no generan rendimiento. Segundo, la reaparición del debate sobre subidas de tipos rompe la expectativa unidireccional del mercado de que “los recortes son solo cuestión de tiempo”, y la valoración de la volatilidad se ajustará en consecuencia. Tercero, la inflación impulsada por el choque energético tiene rigidez del lado de la oferta; a diferencia de la lógica de respuesta de política tradicional basada en la demanda, esto aumenta la dificultad de predecir la trayectoria de tipos. Estos factores en conjunto apuntan a un entorno macro de fijación de precios más complejo.

¿Qué problema de equilibrio de política enfrentará el nuevo presidente Warsh?

Kevin Warsh, que asumirá a mediados de mayo, se enfrenta a un arranque de política extremadamente complejo. Por un lado, necesita gestionar la discrepancia en la redacción de la política que ya se ha hecho pública internamente, coordinando las diferencias de postura entre los tres presidentes regionales que presentaron objeciones y los demás miembros del comité. Por otro lado, la persistencia del choque energético externo aún no puede evaluarse con precisión, y si los indicadores de expectativas de inflación muestran señales de desanclaje, el nuevo presidente tendrá que tomar decisiones importantes de política desde el inicio de su mandato. Además, la Fed debe encontrar un punto de equilibrio entre mantener la estabilidad financiera y contener la inflación: el primero se asocia con mantener o recortar tipos, el segundo podría requerir subidas de tipos. Este equilibrio se vuelve especialmente agudo en el contexto del choque energético.

¿Cómo deberían entender los participantes del mercado el marco actual de neutralidad en espera?

La neutralidad en espera no es una detención de la política, sino un estado en el que se conserva activamente la opción. Para los participantes del mercado cripto, la clave para entender este marco está en distinguir dos tipos de señales: una es el cambio en la tasa real y la otra es la variación en el peso de la redacción. En la fase actual, la segunda es más valiosa para anticiparse que la primera. Cuando el foco de controversia dentro de la Fed se desplaza de “el momento de los recortes” a “las condiciones para subir tipos”, aunque los números de tipos no cambien, la revaloración de la prima de riesgo de política ya ha comenzado. En los próximos meses, el mercado debe prestar atención estrecha a dos variables: el cambio sustancial en el estado del tránsito por el Estrecho de Ormuz y la determinación final por parte del nuevo presidente Warsh sobre el marco de redacción en su primera reunión de política.

FAQ

P: ¿La Fed ya ha indicado claramente que subirá tipos?

R: La Fed aún no ha anunciado subidas de tipos; el cambio clave es que la redacción de la política pasó de “lo siguiente con más probabilidad sería un recorte” a una postura neutral de espera y observación. Tres presidentes regionales presentaron objeciones para eliminar la redacción con inclinación a recortar tipos y, por primera vez, incluyeron condiciones para subidas de tipos en la discusión, pero aún no se han ajustado las acciones sobre los tipos reales.

P: ¿Cómo afecta el cierre del Estrecho de Ormuz a las decisiones de tipos de la Fed?

R: El cierre del estrecho provoca una subida sostenida de los precios de la energía y, a diferencia de los choques puntuales de precios en el pasado, la interrupción de la cadena de suministro se prevé que dure varios meses. El aumento de los costos energéticos puede penetrar en precios más amplios y elevar expectativas de inflación, obligando a la Fed a reevaluar el riesgo de un relajamiento pasivo.

P: ¿Cómo debería reaccionar el mercado cripto ante el marco neutral de espera de la Fed?

R: La neutralidad en espera extiende la expectativa de que la tasa real del dólar permanecerá alta, elevando el costo de oportunidad de los activos sin rendimiento. Además, el regreso del debate sobre subidas de tipos rompe la expectativa unidireccional de recortes, haciendo que la fijación de precios de la volatilidad sea más compleja. El mercado debe enfocarse en la previsibilidad de la inflación del lado de la oferta más que en la lógica tradicional basada en la demanda.

P: ¿La dirección de la política cambiará de inmediato después de que asuma el nuevo presidente Warsh?

R: Warsh asumirá a mediados de mayo y la próxima reunión de política se celebrará aproximadamente un mes después de su toma de posesión. Necesita primero abordar la discrepancia en la redacción que ya se ha hecho pública internamente, y al mismo tiempo evaluar la persistencia del choque energético. En el corto plazo, la continuidad de la política podría mantenerse, pero la probabilidad de ajustes en el marco de redacción es alta.

P: ¿Qué impacto adicional tiene la discrepancia interna en la Fed sobre las expectativas del mercado?

R: La controversia sobre la redacción en sí emite una señal más prospectiva que los cambios en los tipos. Las objeciones formales de los tres presidentes regionales indican que ya existe una discrepancia estructural dentro del comité sobre la evaluación del riesgo de inflación, lo que incrementa la dificultad de predecir la trayectoria de la política; el mercado debe prepararse para fijar precios considerando riesgos bidireccionales.

P: En el marco actual, ¿qué datos son más importantes para la trayectoria de tipos?

R: Dos tipos de datos son los más cruciales: primero, el estado del tránsito por el Estrecho de Ormuz y la evolución de los precios de la energía, que determinan directamente la persistencia de la inflación del lado de la oferta; segundo, los indicadores de expectativas de inflación a mediano y largo plazo, que si muestran señales de desanclaje se convertirán en el disparador que obligue a la Fed a subir tipos.