Le marché crypto abandonne la spéculation : comment la due diligence redéfinit les investissements

Les partenaires de Pantera Capital, parmi les deux investisseurs en capital-risque les plus influents du secteur, ont récemment analysé un paradoxe fascinant du marché contemporain. En 2025, le financement total des projets crypto a atteint un record historique de 34 milliards de dollars, pourtant le nombre de transactions a chuté de près de 50 % par rapport aux pics de 2021-2022. Cet apparent contraste raconte une histoire profonde sur le retour à la professionnalisation et à la rationalité dans le capital-risque crypto, où la due diligence rigoureuse et l’évaluation consciente des projets sont devenues les véritables clés de la compétition.

La fin de l’ère de l’abondance spéculative : pourquoi le marché est devenu plus sélectif

Le phénomène des deux dernières années, 2021 et 2022, a été qualifié d’«ère du métavers». À cette époque, des taux d’intérêt proches de zéro et une liquidité abondante ont alimenté une explosion d’activités spéculatives sans précédent. Le capital affluait librement vers des projets promettant des visions ambitieuses mais dépourvues de bases concrètes. Les investisseurs avaient du mal à évaluer réellement le potentiel de succès des projets métavers, ce qui a conduit à des financements massifs vers des initiatives qui n’auraient pas dû recevoir de capitaux. Logiquement, comment pouvait-on penser à faire entrer tout le monde dans un monde entièrement numérique alors même que les stablecoins n’étaient pas encore clairement réglementés ?

Parallèlement, le marché était alimenté par le «bull market des altcoins», impliquant massivement les investisseurs particuliers, les family offices et les petits entrepreneurs lors des phases initiales des projets. Aujourd’hui, le scénario est radicalement différent. Le marché est dominé par Bitcoin, Solana et Ethereum, et sans l’engouement spéculatif des altcoins, les nouveaux investisseurs particuliers sont nettement moins enclins à investir dans des projets en early stage. Les capitaux proviennent désormais principalement de fonds crypto professionnels et institutionnels, caractérisés par une due diligence rigoureuse et une allocation sélective. Cela signifie moins de transactions, mais une meilleure qualité et des montants plus importants par opération de financement.

De plus, avec l’émergence de cas d’usage réels comme les stablecoins et les paiements numériques, même les fonds de capital-risque fintech traditionnels ont pénétré le secteur, apportant avec eux un style encore plus sélectif dans l’évaluation des projets.

Exit clairs et infrastructure mature : l’achèvement du parcours d’investissement

L’un des changements les plus significatifs concerne la clarté des voies de sortie. L’IPO de Circle a marqué un tournant crucial, montrant concrètement aux investisseurs en capital-risque comment un projet crypto peut passer d’un stade initial à une cotation sur les marchés publics. Avec des exemples comme Circle et Figure, qui pionnent la tokenisation d’actifs du monde réel, les investisseurs ont acquis une certitude auparavant absente. Il est désormais possible de tracer une trajectoire cohérente : du financement seed au financement de série A, jusqu’à l’introduction en bourse.

Historiquement, les sorties dans la crypto se faisaient principalement via des Token Generation Events (TGE), ces deux dernières années. Aujourd’hui, les modalités ont évolué vers des cotations sur les marchés publics, car investir en equity et en tokens implique des interlocuteurs et des attentes totalement différents. Ce passage vers le financement en equity explique aussi en grande partie la contraction du nombre de transactions observée.

L’infrastructure est enfin prête à permettre ces sorties de grande envergure. Ce qui semblait nécessiter une décennie — comme l’approbation des ETF sur Bitcoin — a été accéléré, créant un écosystème mature où les venture capitalists peuvent évaluer avec plus de conscience la probabilité qu’un projet passe du seed round à la cotation publique, réduisant considérablement la perception du risque dans le secteur.

Les nouveaux outils d’investissement : DAT et au-delà, où la due diligence abandonne la spéculation

Récemment, les Digital Asset Treasury (DAT) ont attiré l’attention, incarnant une compréhension plus sophistiquée des marchés crypto. Si l’on pense à l’histoire des investissements traditionnels, on pouvait acheter directement du pétrole brut ou des actions d’une compagnie pétrolière. Acheter des actions était plus rentable car cela représentait une « machine » qui continue d’extraire, de raffiner et de créer de la valeur. Les DAT représentent cette « machine » dans le monde des actifs numériques : elles ne détiennent pas passivement des actifs, mais les gèrent activement pour générer des rendements supérieurs.

Le récent refroidissement du marché des DAT ne constitue pas un échec, mais une évolution positive. Le marché se rend compte qu’il ne s’agit pas simplement de spéculation, mais d’une question cruciale : la capacité d’exécution de l’équipe de gestion. C’est un changement sain, un signe du retour du marché vers la rationalité et la recherche de la vraie qualité. Les DAT ne seront pas une mode passagère ; les outils d’investissement gérés activement conserveront toujours leur valeur. À l’avenir, il est probable que les fondations mêmes des projets se transforment en DAT, gérant leurs actifs via des instruments de marché des capitaux plus professionnels, plutôt que de rester comme aujourd’hui, souvent de simples structures nominales.

Géographiquement, si le boom des DAT aux États-Unis montre des signes de ralentissement, l’espace pour la croissance reste considérable en Asie-Pacifique et en Amérique latine. Sur le long terme, le consolidation du marché ne laissera survivre que les DAT avec des équipes exécutives solides, capables de faire croître constamment les actifs gérés.

Les frontières du venture crypto : tokenisation, zero-knowledge proof et applications grand public

En regardant vers l’avenir, les investissements se dirigeront principalement vers deux axes transformateurs. Le premier est la tokenisation, bien qu’il s’agisse déjà d’un sujet connu, il représente une tendance destinée à durer des décennies et qui commence tout juste sa phase de maturation. Depuis 2015, quand ce n’était qu’une idée théorique, il a fallu dix ans pour que le secteur atteigne une étape où participent des institutions et des clients réels — à l’image des débuts d’Internet, quand on mettait simplement en ligne les journaux traditionnels.

Aujourd’hui, le secteur « copie-collé » des actifs sur la blockchain, ce qui représente une efficacité et une mondialisation réelles, mais le potentiel réel réside dans le fait que ces actifs peuvent être « programmés » via des smart contracts, créant de nouveaux produits financiers et des modèles de gestion du risque jusqu’ici inimaginables.

La seconde direction concerne la technologie ZK-TLS, ou « preuve de réseau ». La blockchain repose sur le principe du « garbage in, garbage out » : si les données sont erronées, la blockchain n’a pas d’utilité. La technologie ZK-TLS vérifie l’authenticité des données off-chain — relevés bancaires, historique des transactions — et les amène on-chain sans exposer les données elles-mêmes. Cela permet aux données comportementales d’app comme Robinhood ou Uber d’interagir en toute sécurité avec les marchés de capitaux on-chain, créant des applications innovantes.

Significativement, JPMorgan a été parmi les premiers partenaires de Zcash et Starkware, montrant que l’intuition derrière les zero-knowledge proof existe depuis longtemps, mais ce n’est que maintenant que les conditions technologiques et de marché permettent une application à grande échelle. Avec la bonne infrastructure et les talents disponibles, la technologie zero-knowledge proof atteint sa maturité.

Parallèlement, les stablecoins représentent indiscutablement l’application phare de la tokenisation. Avec une réglementation de plus en plus claire, elles libèrent le véritable potentiel de la « monnaie sur l’IP », rendant les paiements mondiaux extraordinairement économiques et transparents. En Amérique latine et en Asie du Sud-Est, où l’accès à l’adoption des cryptomonnaies pour le grand public passe par les stablecoins, le potentiel reste énorme.

Les applications grand public et marchés prédictifs émergent comme un autre secteur explosif. Des pionniers comme Augur jusqu’à Polymarket aujourd’hui, ce secteur permet à quiconque de créer des marchés et de parier sur n’importe quel sujet — résultats d’entreprises, événements sportifs — offrant non seulement un divertissement innovant, mais aussi un mécanisme de découverte d’informations efficace et démocratique. Le potentiel des marchés prédictifs en termes de réglementation, d’économie et de transparence devient évident, rendant possible la création de marchés sur n’importe quel thème, apportant une quantité d’informations sans précédent dans les secteurs de l’actualité et du trading.

Investissements publics et comparaisons de valeur : quand la due diligence guide les choix

Les marchés de capitaux on-chain ne sont pas une simple copie des marchés traditionnels. En Amérique latine, beaucoup font leur premier investissement en Bitcoin via des plateformes comme Bitso, sans jamais avoir acheté d’actions, mais pourraient bientôt accéder à des dérivés complexes comme les perpétuels. Ce « saut générationnel financier » signifie qu’ils n’utiliseront peut-être plus jamais les instruments traditionnels de Wall Street, perçus comme inefficaces et difficiles à comprendre.

En comparant Robinhood et Coinbase comme opportunités d’investissement à trois ans, des perspectives intéressantes émergent. Robinhood ne cherche pas simplement à être un courtier, mais intègre verticalement toutes les phases — de la compensation au trading — pour devenir une plateforme fintech intégrée contrôlant son propre destin. Coinbase, avec sa vision plus large d’amener tout en on-chain, fait face à un défi qui nécessite 10 à 20 ans de développement. Cependant, le marché pourrait sous-estimer le potentiel institutionnel et l’expansion internationale de Coinbase. Avec une réglementation mondiale plus claire, Coinbase peut conquérir le marché mondial en offrant du « crypto as a service » à de nombreuses institutions financières traditionnelles, illustrant comment la due diligence appliquée aux stratégies de croissance génère des opportunités importantes.

Les chaînes de paiement dédiées et l’avenir de la confidentialité : équilibre entre valeur et technologie

Les « chain de paiement dédiées » pour les paiements en stablecoin présentent des dynamiques intéressantes. Créer une chaîne optimisée pour des scénarios spécifiques comme les paiements, en termes de scalabilité et de confidentialité, a une valeur tangible. Stripe a lancé Tempo, une chaîne non neutre qui peut néanmoins atteindre une échelle significative grâce aux ressources de l’entreprise. Cependant, à long terme, la valeur finira par converger vers les utilisateurs, non vers les plateformes qui cherchent à les bloquer. Les utilisateurs choisiront toujours l’environnement le plus ouvert et liquide, pas une chaîne fermée. Dans le monde crypto ouvert, l’avantage compétitif des canaux propriétaires reste très limité.

Concernant la confidentialité comme secteur d’investissement, les perspectives divergent. La confidentialité représente une fonction, pas un produit isolé. Quasiment toutes les applications auront besoin de fonctionnalités de confidentialité, mais cette fonction aura difficilement une valeur autonome, car tout progrès technologique peut devenir open source. L’opportunité d’investissement ne réside pas dans la technologie en soi, mais dans ceux qui sauront la combiner avec la conformité, en proposant des solutions commerciales qui deviennent des standards sectoriels, où la due diligence sur la conformité est décisive.

Le débat sur les lockup et la guerre des L1 : la rationalité dans le design tokenomique

Le sujet des périodes de lock-up des tokens divise le marché. Certains prônent quatre ans, d’autres pour un déblocage immédiat. Cependant, le présupposé même est souvent erroné : la croyance commune « j’ai investi, donc ça doit valoir » ne reflète pas la réalité du venture capital, où 98 % des projets finissent à zéro. Si un projet échoue, la cause principale est l’absence de valeur réelle, non le design du lock-up.

Du point de vue du projet, une période de lock-up raisonnable — par exemple 2-4 ans — est nécessaire et stratégique. Elle donne au équipe le temps de développer le produit et d’atteindre ses objectifs, évitant un effondrement prématuré du prix du token dû à des ventes anticipées. Crucialement, le lock-up doit être identique pour les fondateurs et les investisseurs. Le principe directeur est « une équipe, un rêve » : si un investisseur cherche à obtenir des clauses spéciales pour sortir en avance, cela indique une absence d’engagement à long terme, un signal dévastateur pour la crédibilité du projet.

La « guerre des L1 public chain » se poursuivra, mais pas avec la folie précédente. Peu de nouvelles L1 émergeront, mais celles existantes persisteront grâce à leurs communautés et écosystèmes consolidés. L’attention se concentre désormais sur la manière dont les L1 capturent la valeur, une évolution positive. Il est encore trop tôt pour déclarer la mort des L1, car la technologie évolue constamment et les mécanismes de capture de valeur sont encore en phase d’exploration. Solana en est un exemple : déclarée morte par beaucoup, elle continue de générer des opportunités significatives pour ceux qui maintiennent leur confiance dans le projet. Tant qu’il y aura une activité on-chain, il y aura toujours un moyen de capturer de la valeur. En fin de compte, « les frais de priorité décident de tout » : là où il y a compétition, il y a de la valeur, et la due diligence dans l’évaluation de ces dynamiques reste la compétence distinctive des vrais venture capitalists.