RIP Wilshire Indexes. Et tous les prétendants perturbateurs d'indices ?

L’incumbent est une force puissante dans la plupart des industries. Malgré tous les discours sur la « disruption », beaucoup ont un club clair et bien enraciné qui domine. Peut-être aucune industrie n’est aussi représentative de cela que celle des indices financiers.

Ce fut la première pensée qui m’est venue à l’esprit d’Alphaville en parcourant LinkedIn samedi soir — comme le font tous les vrais champions — et en tombant sur ceci :

NB, Mark Makepeace, le PDG de Wilshire Indexes, semble avoir ensuite supprimé le post, et il n’y a encore rien sur le site de l’entreprise à ce sujet.

Mais ETF Stream a rapporté que la branche britannique de Wilshire Indexes a été placée en administration, plusieurs cadres de l’entreprise mettent #OpenToWork sur leurs profils (et sont repartagés par Makepeace), et certains éléments ont été communiqués par communiqué de presse ailleurs, donc nous supposons que tout cela est vrai, et que cela a été annoncé prématurément.

Alphaville a contacté à la fois Makepeace et Wilshire Indexes pour clarifier la situation. Tout ce que nous avons obtenu, c’est une déclaration peu claire de la part de cette dernière concernant la mise en administration de « Wilshire OpCo UK » et « Wilshire TopCo Limited », mais cela a confirmé la vente de « actifs clés de l’entreprise ». Nous pouvons donc dire avec confiance :

Cela rend un peu triste le quart d’Alphaville qui s’intéresse à l’indexation. Il y a quelque chose dans le fait d’être démantelé et vendu en pièces détachées qui fait vraiment prendre conscience de certaines réalités, d’une manière que des désinvestissements plus classiques, discrets, « à un prix non divulgué » ne peuvent pas vraiment transmettre.

En l’occurrence : l’indexation est une activité vraiment difficile de nos jours si vous ne vous appelez pas S&P Dow Jones Indices, MSCI ou FTSE Russell (ou si vous n’êtes pas synonyme de stocks technologiques américains très en vogue en période d’euphorie pour ces mêmes stocks).

La plupart des gens ne connaissent peut-être pas Wilshire, mais c’est un acteur de pedigree dans le monde des indices financiers, ayant lancé en 1974 un indice innovant de « marché boursier total ». En d’autres termes, un indice visant à mesurer l’ensemble du marché boursier américain, plutôt qu’un échantillon semi-représentatif.

À l’époque, les principaux indices étaient le Dow Jones Industrial Average et le S&P 500, mais tous deux présentaient des défauts. Le Dow était particulièrement mal conçu — il était étroit, et pondéré par le prix nominal de l’action plutôt que par la taille de l’entreprise — tandis que le S&P 500 ne comprenait qu’environ un dixième de toutes les entreprises cotées à l’époque. Cela capturait encore la majorité de la valeur totale du marché boursier, mais excluait beaucoup de petites actions qui, à l’avenir, deviendraient des géants.

Le Wilshire 5000, bien que son nom puisse paraître un peu grandiloquent (il n’incluait qu’environ 4 700 actions à sa création), était donc le premier véritable indice de référence pour l’ensemble du marché boursier américain. L’indice Russell 2000, qui couvre les petites capitalisations, n’a été lancé que deux décennies plus tard, ce qui représentait une avancée réellement à la pointe pour l’époque.

Il a été conçu par un pionnier quantitatif nommé Dennis Tito, qui avait fondé Wilshire Associates quelques années plus tôt pour analyser les modèles de rendement du marché boursier (le nom vient de la rue du premier bureau de la société). En 2001, Tito est devenu célèbre en tant que premier touriste spatial, ayant payé environ 20 millions de dollars pour un voyage russe vers la Station spatiale internationale.

Il est toujours resté dans l’ombre des plus célèbres DJIA et S&P 500, mais une nouvelle trajectoire potentielle s’est ouverte lorsque Jack Bogle de Vanguard, au début des années 1990, a dit au responsable des fonds indiciels de la société, Gus Sauter, qu’ils devraient « arrêter de faire les malins » et faire ce que la théorie financière recommandait : créer un fonds passif correct qui couvre tout le marché. L’indice qu’ils ont choisi était le Wilshire 5000.

Le fonds Vanguard Total Stock Market Index est aujourd’hui le plus grand fonds d’investissement au monde, avec 2,1 trillions de dollars d’actifs. Cela aurait peut-être suffi à soutenir l’activité d’indexation de Wilshire, mais l’association a pris fin avant qu’elle ne devienne une mine d’or. Comme l’a écrit Allan Sloan dans une brève histoire du Wilshire 5000 dans Barron’s il y a quelques années :

En avril 2004, Dow Jones a repris la gestion de l’indice, et le Wilshire 5000 est devenu le Dow Jones Wilshire 5000. Il a conservé ce nom jusqu’au 31 mars 2009, date à laquelle Dow Jones et Wilshire ont rompu leurs liens, et l’indice est redevenu le Wilshire 5000. Dow Jones, la maison mère de Barron’s, a refusé de commenter les raisons de la création ou de la fin du partenariat avec Wilshire. La direction actuelle de Wilshire dit ne pas savoir.

En 2005, dans un autre exemple de l’évolution du monde financier, Vanguard a abandonné le Wilshire 5000 pour utiliser l’indice de marché total de Morgan Stanley Capital International. Cela parce que MSCI proposait de nombreux autres indices que Vanguard pouvait utiliser comme références pour d’autres fonds indiciels. (Depuis 2013, Vanguard utilise l’indice CRSP U.S. Total Market, créé par le Center for Research in Security Prices.)

Pendant ce temps, Wilshire a progressivement perdu du terrain face à des métriques de marché comme le S&P 500, le Nasdaq Composite, et divers indices Russell, ainsi que sa part de marché face à d’autres indices de marché total.

D’accord, cela doit suffire pour l’histoire obscure de l’indexation. Le point central est que la disparition de facto de Wilshire Indexes montre à quel point il est difficile de trouver une niche précieuse parmi les Big Three, et encore plus de leur faire face.

Ce n’est pas faute d’avoir essayé. En 2021, Tito a vendu sa société à des fonds de capital-investissement, et Makepeace — qui avait transformé FTSE Russell en l’un des trois grands de l’industrie de l’indice — est intervenu pour séparer Wilshire Indexes et tenter de le faire devenir un poids lourd du secteur (pour la transparence : le FT et notre propriétaire Nikkei ont investi dans la spin-off Wilshire Indexes).

Morningstar essaie aussi de faire des Big Three un Big Four ou Five, en acquérant l’année dernière CRSP et ses indices favoris de Vanguard pour 375 millions de dollars. Plusieurs acteurs de taille moyenne, relativement prospères, ont réussi à se tailler une niche sectorielle ou géographique rentable, comme Stoxx, Nasdaq, Hang Seng Indexes ou Cboe. Dans le domaine des obligations, l’industrie de l’indice paraît très différente, étant donné que les banques dominaient autrefois ces benchmarks.

L’intérêt est compréhensible. Après tout, les activités d’indices réussies peuvent être extrêmement lucratives.

Nasdaq a généré à lui seul 827 millions de dollars de revenus avec sa famille d’indices l’année dernière, et les marges sont dans certains cas incroyablement élevées — entre 60 et 70 %, comme l’avait calculé Alphaville auparavant. Étant donné la facilité avec laquelle il est aujourd’hui possible de construire et de maintenir des indices, on pourrait penser que le secteur est prêt pour la disruption. Il y a plus de 3 millions d’indices de marché public, mais personne n’a vraiment réussi à dominer les indices de marché privé, par exemple.

Cependant, même à une époque où de nombreuses entreprises de logiciels, de données et d’analytique sont supposées faire face à une menace existentielle de l’IA, il est difficile d’imaginer comment les Big Three deviendraient autre chose que les Très Grands Trois.

L’oligopole est désormais trop enraciné, et bénéficie de plusieurs fossés infranchissables, composés non seulement de technologie et de données, mais aussi de facteurs plus éphémères comme l’inertie institutionnelle, des systèmes collants et la notoriété (ugh).

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La plupart des entreprises qui paient pour des benchmarks hésitent à utiliser l’un des plus petits fournisseurs d’indices moins réputés, étant donné que les régulateurs sont plus susceptibles de leur faire des reproches que les sociétés d’indexation (qui bénéficient encore aux États-Unis d’une « exemption des éditeurs »). La solution la plus sûre est donc toujours de choisir l’un des Big Three, tout comme aucun gestionnaire n’a jamais été licencié pour avoir confié de l’argent à BlackRock, Blackstone ou Bridgewater.

En réalité, il est beaucoup plus probable que MSCI, S&P ou FTSE Russell rachètent un des plus petits acteurs pour accroître leur domination (ou s’étendre dans de nouveaux territoires) plutôt que l’un d’eux ne se fasse dépasser par un outsider.

L’indice Wilshire 5000 survivra sans doute sous une forme ou une autre avec son propriétaire original, Wilshire Advisors (bien qu’on ne sache pas si la nouvelle association avec le principal journal économique mondial continuera). L’acquisition opportuniste par VettaFi des activités GLIO de Wilshire montre qu’il y a encore beaucoup d’intérêt pour le secteur des benchmarks.

Mais l’industrie de l’indice semble étrangement statique et immunisée à la disruption, comme l’a récemment montré l’un de ses propres pionniers.

Lectures complémentaires :
— Les fournisseurs d’indices sont massivement ennuyeux — et massivement rentables (FTAV)
— La régulation des indices est complexe mais nécessaire (FTAV)