Penilaian Tahunan Dalio: AI sedang dalam tahap awal gelembung, perlu waspada terhadap risiko ini pada tahun 2026

Penulis: Pendiri Bridgewater Ray Dalio

Diterjemahkan dan disusun: BitpushNews

Sebagai seorang investor makro global yang sistematis, saat mengucapkan selamat tinggal pada tahun 2025, saya secara alami akan merenungkan mekanisme internal dari peristiwa yang terjadi, terutama kinerja pasar. Inilah inti dari refleksi hari ini.

Meskipun fakta dan tingkat pengembalian tidak terbantahkan, sudut pandang saya terhadap masalah berbeda dari kebanyakan orang.

Meskipun mayoritas orang menganggap saham AS, terutama saham AI AS, sebagai investasi terbaik tahun 2025 dan cerita utama sepanjang tahun, fakta yang tak terbantahkan adalah bahwa pengembalian paling besar (dan cerita utama yang sesungguhnya) berasal dari: 1) perubahan nilai mata uang (yang paling penting adalah dolar AS, mata uang fiat lainnya, dan emas); serta 2) kinerja pasar saham AS yang secara signifikan tertinggal dari pasar saham non-AS dan emas (emas adalah pasar utama dengan performa terbaik). Ini terutama disebabkan oleh stimulus fiskal dan moneter, peningkatan produktivitas, serta pergeseran alokasi aset secara besar-besaran dari pasar AS.

Dalam refleksi ini, saya ingin mundur selangkah, meninjau bagaimana dinamika mata uang/hutang/pasar/ekonomi tahun lalu beroperasi, dan secara singkat menyentuh empat kekuatan pendorong lainnya—politik, geopolitik, perilaku alami, dan teknologi—bagaimana mereka mempengaruhi gambaran makro global dalam konteks “Siklus Besar (Big Cycle)” yang terus berkembang.

1. Perubahan Nilai Mata Uang

Tentang nilai mata uang: dolar AS terhadap yen turun 0,3%, terhadap yuan turun 4%, terhadap euro turun 12%, terhadap franc Swiss turun 13%, dan terhadap emas anjlok 39% (emas adalah mata uang cadangan kedua terbesar dan satu-satunya mata uang utama non-kredit).

Oleh karena itu, semua mata uang fiat mengalami depresiasi. Cerita terbesar dan volatilitas pasar tahun ini berasal dari mata uang terlemah yang mengalami penurunan terbesar, sementara mata uang terkuat/terkeras mengalami kenaikan terbesar. Investasi utama yang paling unggul tahun lalu adalah membeli emas (pengembalian dolar AS sebesar 65%), yang mengalahkan indeks S&P 500 (pengembalian dolar AS sebesar 18%) hingga 47 poin persentase. Dengan kata lain, jika diukur dalam mata uang emas, indeks S&P 500 sebenarnya mengalami penurunan nyata sebesar 28%.

Mari kita ingat beberapa prinsip kunci terkait kondisi saat ini:

• Ketika mata uang domestik melemah, hal ini membuat barang dan jasa yang dihargai dalam mata uang tersebut tampak naik. Dengan kata lain, dari sudut pandang mata uang yang lemah, pengembalian investasi akan tampak lebih kuat dari kenyataannya. Dalam kondisi ini, pengembalian indeks S&P 18% terhadap dolar AS, 17% terhadap yen, 13% terhadap yuan, tetapi hanya 4% terhadap euro, dan 3% terhadap franc Swiss, sementara terhadap emas, pengembalian adalah -28%.
• Perubahan mata uang sangat penting untuk transfer kekayaan dan arah ekonomi. Ketika mata uang melemah, itu akan menurunkan kekayaan dan daya beli seseorang, membuat barang dan jasa mereka menjadi lebih murah dalam mata uang orang lain, sementara barang dan jasa orang lain menjadi lebih mahal dalam mata uang mereka sendiri. Dengan cara ini, hal itu mempengaruhi tingkat inflasi dan hubungan perdagangan, meskipun pengaruhnya memiliki keterlambatan.
• Apakah Anda melakukan lindung nilai mata uang (Currency Hedged) sangat penting. Jika Anda tidak melakukannya dan tidak ingin berkomentar tentang mata uang, apa yang harus dilakukan? Anda harus selalu melakukan lindung nilai ke dalam portofolio mata uang yang paling minim risiko, dan melakukan penyesuaian taktis saat Anda merasa mampu melakukannya dengan baik. Saya akan menjelaskan nanti bagaimana saya melakukannya.

Tentang obligasi (yaitu aset utang): karena obligasi adalah janji pengembalian uang, ketika nilai mata uang menurun, meskipun harga nominal naik, nilai riilnya akan menurun. Tahun lalu, obligasi AS 10 tahun yang dihitung dalam dolar AS memberikan pengembalian 9% (sekitar setengah dari hasil dan setengah dari harga), dihitung dalam yen kembali 9%, dalam yuan 5%, tetapi dihitung dalam euro dan franc Swiss masing-masing -4%, dan dihitung dalam emas -34%—sementara uang tunai adalah investasi yang lebih buruk.

Anda bisa memahami mengapa investor asing tidak menyukai obligasi dolar dan uang tunai (kecuali melakukan lindung nilai mata uang).

Hingga saat ini, ketidakseimbangan penawaran dan permintaan obligasi belum menjadi masalah serius, tetapi di masa depan akan ada banyak utang (hampir 10 triliun dolar) yang perlu diperpanjang. Sementara itu, Federal Reserve tampaknya cenderung menurunkan suku bunga untuk menekan tingkat bunga riil. Oleh karena itu, aset utang kurang menarik, terutama kurva hasil jangka panjang, dan kurva hasil yang semakin curam tampaknya tak terelakkan, tetapi saya meragukan sejauh mana pelonggaran Fed saat ini tercermin dalam harga.

2. Kinerja Saham AS yang Signifikan Tertinggal dari Pasar Non-AS dan Emas

Seperti yang disebutkan sebelumnya, meskipun saham AS menunjukkan performa kuat dalam dolar AS, dalam mata uang yang kuat, kinerjanya jauh lebih buruk, dan secara signifikan tertinggal dari saham negara lain. Jelas, investor lebih suka memegang saham dan obligasi non-AS daripada aset AS.

Secara spesifik, pasar saham Eropa mengungguli saham AS sebesar 23%, pasar saham China 21%, pasar saham Inggris 19%, dan pasar saham Jepang 10%. Pasar saham pasar berkembang secara keseluruhan berkinerja lebih baik, dengan pengembalian 34%, obligasi dolar pasar berkembang 14%, dan obligasi mata uang lokal pasar berkembang (dihitung dalam dolar) secara keseluruhan 18%. Dengan kata lain, kekayaan sedang mengalami aliran besar dari AS ke luar dan pergeseran nilai, yang dapat menyebabkan penyeimbangan ulang dan diversifikasi portofolio yang lebih besar.

Tentang pasar saham AS tahun lalu, hasil yang kuat berkat pertumbuhan laba dan ekspansi rasio P/E.

Secara spesifik, laba yang dihitung dalam dolar AS meningkat 12%, ekspansi P/E sekitar 5%, ditambah dividen sekitar 1%, sehingga total pengembalian S&P sekitar 18%. Ketujuh raksasa teknologi yang menguasai sekitar sepertiga kapitalisasi pasar, pada tahun 2025, mencatat pertumbuhan laba sebesar 22%, sementara 493 saham lainnya juga mengalami pertumbuhan laba sebesar 9%.

Dalam pertumbuhan laba, 57% disebabkan oleh peningkatan penjualan (bertambah 7%), dan 43% disebabkan oleh peningkatan margin laba (bertambah 5,3%). Peningkatan margin laba sebagian besar mungkin disebabkan oleh efisiensi teknologi, tetapi karena data terbatas, sulit untuk memastikan.

Bagaimanapun, perbaikan laba terutama karena “kue ekonomi” menjadi lebih besar, dan kapitalis mendapatkan sebagian besar hasilnya, sementara pekerja mendapatkan bagian yang relatif lebih kecil. Memantau margin laba di masa depan sangat penting, karena pasar saat ini memperkirakan pertumbuhan ini akan berlanjut, sementara kekuatan politik sayap kiri berusaha merebut pangsa yang lebih besar.

3. Valuasi dan Ekspektasi Masa Depan

Meskipun masa lalu mudah dipahami dan masa depan sulit diprediksi, jika kita memahami hubungan sebab-akibat, kondisi saat ini dapat membantu kita memperkirakan masa depan. Saat ini, P/E berada di level tinggi dan spread kredit sangat rendah, sehingga valuasi tampak terlalu tinggi. Sejarah membuktikan bahwa ini menunjukkan pengembalian pasar saham di masa depan yang lebih rendah. Berdasarkan hasil dan tingkat produktivitas saat ini, perkiraan pengembalian saham jangka panjang saya hanya sekitar 4,7% (termasuk posisi rendah dalam sejarah), yang sangat rendah dibandingkan dengan hasil obligasi sebesar 4,9%, sehingga premi risiko saham sangat rendah.

Ini berarti, dari premis risiko, spread kredit, dan premi likuiditas, tidak banyak pengembalian yang tersisa. Jika karena depresiasi mata uang menyebabkan tekanan penawaran dan permintaan meningkat, dan suku bunga naik, hal ini akan berdampak besar negatif terhadap pasar kredit dan saham.

Kebijakan Federal Reserve dan pertumbuhan produktivitas adalah dua ketidakpastian utama. Ketua dan komite Fed yang baru tampaknya cenderung menekan suku bunga nominal dan riil, yang akan mendukung harga dan mendorong gelembung. Pada tahun 2026, produktivitas akan meningkat, tetapi berapa banyak yang dapat diubah menjadi laba dan bukan digunakan untuk pajak atau pengeluaran gaji (masalah klasik sayap kiri dan kanan) masih belum pasti.

Pada tahun 2025, penurunan suku bunga dan pelonggaran kredit oleh Fed menurunkan tingkat diskonto, mendukung aset seperti saham dan emas. Sekarang, pasar ini tidak lagi murah. Perlu dicatat bahwa langkah-langkah inflasi ulang ini tidak menguntungkan modal ventura (VC), private equity (PE), dan pasar properti yang kurang likuid. Jika utang entitas ini dipaksa untuk didanai dengan suku bunga lebih tinggi, tekanan likuiditas akan menyebabkan penurunan besar-besaran aset ini relatif terhadap aset likuid.

4. Perubahan Tatanan Politik

Pada tahun 2025, politik memainkan peran utama dalam menggerakkan pasar:

• Kebijakan domestik pemerintahan Trump: adalah taruhan besar untuk menghidupkan kembali kapitalisme, manufaktur AS, dan teknologi AI.
• Kebijakan luar negeri: menakut-nakuti sebagian investor asing, kekhawatiran terhadap sanksi dan konflik mendukung diversifikasi investasi dan pembelian emas.
• Ketimpangan kekayaan: 10% teratas kapitalis memiliki lebih banyak saham dan pertumbuhan pendapatan lebih cepat, mereka tidak menganggap inflasi sebagai masalah, sementara 60% masyarakat bawah merasa tertelan olehnya.

“Masalah nilai/ daya beli mata uang” akan menjadi isu politik utama tahun depan, yang berpotensi menyebabkan Partai Republik kehilangan DPR dan memicu kekacauan tahun 2027. Pada 1 Januari, Zohran Mamdani, Bernie Sanders, dan AOC berkumpul di bawah bendera “Democratic Socialism,” menandai perang perebutan kekayaan dan uang.

5. Tatanan Global dan Teknologi

Pada tahun 2025, tatanan global secara tegas beralih dari multilateralisme ke unilateralisme (kekuatan di atas segalanya). Ini menyebabkan peningkatan pengeluaran militer, peningkatan utang, proteksionisme, dan de-globalisasi yang semakin intens. Permintaan emas menguat, sementara permintaan terhadap utang dan aset dolar AS berkurang.

Dalam hal teknologi, gelombang AI saat ini berada di tahap awal gelembung. Saya akan segera merilis laporan indikator gelembung saya.

Ringkasan

Secara keseluruhan, saya percaya: kekuatan utang/mata uang/pasar/ekonomi, kekuatan politik domestik, kekuatan geopolitik (pengeluaran militer), kekuatan alam (iklim), dan kekuatan teknologi baru (AI) akan terus menjadi kekuatan pendorong utama dalam membangun ulang gambaran global. Kekuatan-kekuatan ini akan mengikuti pola “Siklus Besar” yang saya uraikan dalam buku.

Tentang penempatan portofolio investasi, saya tidak ingin menjadi penasihat investasi Anda, tetapi saya ingin membantu Anda berinvestasi dengan lebih baik. Yang terpenting adalah memiliki kemampuan pengambilan keputusan yang independen. Anda dapat menebak arah posisi saya dari logika saya. Jika Anda ingin belajar bagaimana menjadi lebih baik, saya merekomendasikan kursus “Prinsip Pasar Dalio” yang diselenggarakan oleh WMI (Wealth Management Institute) di Singapura.

*Karena hasil Q4 belum resmi diumumkan, data di atas adalah perkiraan.*

Ketika premi/spread ini menyempit, akan memberikan tekanan kenaikan pada pasar saham.