Di balik kerugian besar sebesar 12,4 miliar dolar AS: Taruhan besar Strategy pada Bitcoin dan krisis bertahan hidup di era ETF spot

Ketika harga Bitcoin jatuh di bawah $63.000 pada awal Februari 2026, data keuangan kuartal keempat yang dirilis oleh perusahaan Strategy yang didirikan oleh Michael Saylor () mengejutkan pasar: kerugian bersih sebesar $12,4 miliar, yang sebagian besar berasal dari kerugian unrealized sebesar $17,4 miliar yang berasal dari aset Bitcoin yang dimilikinya berdasarkan nilai pasar.

Perusahaan yang pernah melonjak lebih dari 3.500% dalam empat tahun berkat model “pendanaan untuk membeli koin” ini, kini harga sahamnya telah turun hampir 80% dari puncak historis November 2024.

Inti Peristiwa: Skala Kerugian dan Inversi Biaya

Laporan keuangan terbaru Strategy menunjukkan bahwa kerugian bersih perusahaan mencapai $12,4 miliar di kuartal keempat, angka ini terutama disebabkan oleh kerugian unrealized sebesar $17,4 miliar yang diakibatkan oleh penilaian berdasarkan nilai pasar sesuai standar akuntansi.

Nilai Bitcoin yang dimiliki perusahaan saat ini sekitar $46 miliar, sementara biaya rata-rata per koin adalah $76.052. Data ini sangat penting—ini adalah pertama kalinya sejak 2023 bahwa nilai pasar dari kepemilikan Bitcoin perusahaan ini jatuh di bawah biaya akumulatifnya. Hingga 6 Februari 2026, data dari Gate menunjukkan harga Bitcoin sebesar $64.452,2, sekitar 15,3% lebih rendah dari biaya rata-rata Strategy.

Analisis Mendalam: Penyebab Struktural di Balik Kerugian Besar

Di balik kerugian besar Strategy, tersembunyi risiko struktural dari model bisnis perusahaan ini. Strategi inti perusahaan selalu mengandalkan penerbitan saham dan obligasi untuk mengumpulkan dana, membeli Bitcoin dalam jumlah besar, dan menunggu harga naik untuk mendapatkan keuntungan. Model ini telah berjalan sukses selama bertahun-tahun, tetapi saat ini menghadapi tekanan yang besar.

Data keuangan menunjukkan bahwa Strategy memegang lebih dari 713.000 koin Bitcoin, tetapi biaya rata-rata per koin mencapai $76.052. Dengan harga transaksi Bitcoin yang jauh di bawah garis biaya ini, nilai buku Strategy telah berada dalam kondisi insolvensi.

Lebih mengkhawatirkan lagi, perusahaan memikul utang konversi sebesar $8,2 miliar. Saylor menegaskan bahwa perusahaan memiliki cadangan kas sebesar $2,25 miliar, cukup untuk menutup bunga dan dividen selama dua tahun ke depan, tetapi tidak ada jaminan risiko margin call.

Tantangan Mendasar: Kesulitan Model Pendanaan untuk Membeli Koin di Era ETF Spot

Model bisnis Strategy menghadapi tantangan yang belum pernah terjadi sebelumnya. Dengan peluncuran ETF Bitcoin spot, investor kini memiliki eksposur risiko yang lebih murah dan langsung, sehingga keunikan Strategy menjadi berkurang.

Sebelumnya, nilai perusahaan Strategy pernah mendekati dua kali lipat dari nilai kepemilikan Bitcoin-nya, tetapi sekarang premi ini hampir hilang. Tekanan dari utang konversi semakin mendekat: obligasi konversi sebesar $1,01 miliar yang diterbitkan September 2024 memiliki harga konversi sebesar $183,19, dan pemegangnya dapat mengeksekusi hak jual kembali pada 15 September 2027. Obligasi konversi tanpa bunga sebesar $3 miliar yang diterbitkan November 2024 memiliki harga konversi sebesar $672,4 dan dapat ditebus kembali pada 1 Juni 2028. Selain itu, beberapa obligasi konversi lainnya akan menghadapi tekanan jual kembali pada 2028.

Analisis Tiger Research menunjukkan bahwa 2028 akan menjadi titik balik kritis bagi kelangsungan hidup Strategy. Pada saat itu, perusahaan mungkin menghadapi tekanan penebusan sekitar $6,4 miliar, dan jika tidak mampu membayar dengan menerbitkan saham atau obligasi baru, perusahaan harus menjual Bitcoin dalam jumlah besar.

Dampak Pasar dan Industri: Krisis Kepercayaan Sedang Meluas

Kesulitan Strategy tidak hanya mempengaruhi perusahaan itu sendiri, tetapi juga memicu keraguan menyeluruh terhadap model kepemilikan Bitcoin oleh perusahaan. Saat ini, total cadangan Bitcoin dari perusahaan yang meniru model Strategy melebihi $108 miliar, mewakili 4,7% dari total pasokan yang beredar.

Menurut data Capriole Investments, sekitar sepertiga dari perusahaan yang memasukkan Bitcoin ke dalam neraca mereka memiliki harga saham yang sudah di bawah nilai cadangan tersebut. Sentimen pasar pun berubah secara nyata: mNAV (nilai perusahaan terhadap nilai kepemilikan Bitcoin) Strategy telah turun dari puncaknya 3,9 kali lipat pada November 2024 menjadi sekitar 1,2 kali, yang merupakan level terendah sejak Maret 2023.

Analis Benchmark Co., Mark Palmer, menunjukkan bahwa dalam kondisi saat ini, fokus pasar beralih ke bagaimana perusahaan dapat mengumpulkan dana di tengah tantangan ini. Kekhawatiran yang lebih luas adalah jika harga Bitcoin terus melemah, lebih banyak perusahaan yang menggunakan strategi serupa mungkin menghadapi nasib yang sama. S&P Global pernah memperingatkan bahwa jika harga Bitcoin mengalami tekanan serius saat utang jatuh tempo, perusahaan mungkin dipaksa melakukan likuidasi aset dengan harga rendah, yang akan dianggap sebagai restrukturisasi utang yang “setara dengan default”.

Pandangan Masa Depan: Jalan Kelangsungan dan Perkembangan Pasar

Menghadapi krisis saat ini, manajemen Strategy berusaha menjaga nada optimisme. Saylor dalam konferensi panggilan keuangan tetap bersikap bullish, menegaskan, “Kami memiliki seorang presiden cryptocurrency yang bertekad menjadikan AS sebagai kekuatan super Bitcoin.” Tetapi pasar tampaknya tidak terlalu percaya. Phong Le mengakui dalam konferensi bahwa jika Bitcoin turun 90%, perusahaan tidak akan mampu melunasi utang hanya dengan menjual Bitcoin, dan harus mencari restrukturisasi utang.

Dalam menghadapi tekanan keuangan, perusahaan mulai menyesuaikan strategi pendanaannya. Strategy baru-baru ini meningkatkan tingkat dividen saham preferen menjadi 11,25%, berusaha menarik investor. Selain itu, perusahaan terus menerbitkan saham preferen bernama STRC, STRF, STRK, dan STRD untuk mendukung pembelian Bitcoin. Namun, efektivitas langkah-langkah ini masih diragukan. Michael Burry dan pelaku short selling terkenal lainnya mengeluarkan peringatan keras bahwa penurunan Bitcoin dapat memicu “lingkaran kematian” di kalangan pemilik perusahaan.

Di sisi lain, prediksi harga Bitcoin jangka panjang dari Gate menunjukkan bahwa harga rata-rata pada 2026 diperkirakan mencapai $78.559,7, lebih tinggi dari biaya kepemilikan Strategy. Jika prediksi ini terwujud, hal ini dapat memberi Strategy ruang bernapas. Pada 2031, harga Bitcoin (BTC) diperkirakan akan berkisar hingga $210.873,2.

Harga saham Strategy telah turun hampir 80% dari puncak historis November 2024, dan kapitalisasi pasarnya telah menguap ratusan miliar dolar. Sebelum peluncuran ETF Bitcoin spot, perusahaan ini pernah menjadi salah satu cara utama investor secara tidak langsung memegang Bitcoin. Kini, model “pendanaan untuk membeli koin” yang unik ini menghadapi tantangan besar, dan premi antara nilai perusahaan dan nilai kepemilikan Bitcoin hampir hilang. CEO Phong Le mengakui dalam konferensi bahwa jika Bitcoin terus turun, perusahaan mungkin perlu restrukturisasi utang, dan tidak mampu hanya menjual Bitcoin untuk melunasi utang. Akhir dari eksperimen keuangan ini mungkin akan sangat bergantung pada arah harga Bitcoin di masa depan.