Analisis laporan keuangan Riot: Ketika BTC menembus $74K, penambang bahkan tidak mampu menutup biaya listriknya

Penulis: CryptoSlate

Diterjemahkan: Deep潮 TechFlow

Deep潮 Pengantar: Saat ini BTC sekitar $67K, biaya listrik penambang hampir seimbang, tetapi biaya operasional dan depresiasi membuat keseluruhan tetap merugi. Artikel ini membangun model biaya tiga lapis menggunakan data keuangan nyata Riot Platforms, memecah angka “biaya penambangan” yang sangat disederhanakan—memberikan pemahaman langsung tentang valuasi saham tambang dan tekanan harga BTC.

Sekarang membeli Bitcoin lebih murah daripada menambangnya, kecuali tarif listrik Anda di bawah 7 sen/kWh.

Berikut isi lengkapnya:

Kasus Riot Ungkap Struktur Keuntungan Rugi Tiga Lapisan Penambang AS

Biaya penambangan Bitcoin biasanya disederhanakan menjadi satu angka: “biaya menambang satu BTC”. Faktanya, angka ini tergantung pada tingkat mana Anda menilai bisnis tersebut.

Biaya listrik menentukan apakah hari ini mesin dinyalakan, pengeluaran operasional menentukan apakah tambang dapat menopang seluruh perusahaan, dan biaya akuntansi menentukan apakah bisnis ini akhirnya melaporkan laba.

Untuk analisis yang lebih jelas, CryptoSlate membangun model biaya penambangan Bitcoin, mulai dari prinsip dasar, berdasarkan tingkat kesulitan jaringan, hadiah blok, biaya transaksi, efisiensi ASIC, dan tarif listrik untuk menghitung ekonomi penambangan.

Model ini kemudian memasukkan data biaya perusahaan dari dokumen keuangan Riot Platforms yang dipublikasikan, menunjukkan kondisi ekonomi nyata.

Dalam kondisi jaringan saat ini, model menunjukkan bahwa penambang dapat menutup biaya listrik, tetapi masih belum mampu menutup biaya operasional dan akuntansi yang lebih luas.

Bisnis Riot di Texas mengungkapkan: bahkan setelah harga BTC naik kembali, jarak antara titik impas biaya listrik, titik impas operasional, dan titik impas laba akuntansi tetap jauh.

Ekonomi Penambangan Riot Ungkap Struktur Keuntungan Rugi Tiga Lapisan

Dengan harga BTC saat ini $67.200, Riot telah melewati satu titik impas, tetapi belum melewati dua lainnya.

Model ini didasarkan pada kondisi jaringan saat ini: tingkat kesulitan Bitcoin 145.042.165.424.850, hadiah blok 3.125 BTC, efisiensi ASIC modern sekitar 17-19 J/TH, dan tarif listrik industri Texas sekitar $0,0667/kWh. Karena biaya transaksi rata-rata sekitar 0,02 BTC/blok, model ini mengabaikan biaya transaksi blok.

Parameter ini menghasilkan hasil berikut: total hash rate jaringan 622,95 quintiliun hash, hash rate per BTC 199,34 quintiliun hash, dan konsumsi energi per BTC 969,04 MWh.

Dengan demikian, biaya listrik untuk menambang satu BTC saat ini sekitar $64.635, dan laba listrik sekitar $2.565/BTC.

Setelah memasukkan biaya operasional non-listrik dari dokumen keuangan Riot sekitar $9.809/BTC, laba operasional menjadi negatif $7.243, dan total biaya meningkat. Ditambah depresiasi non-tunai sekitar $39.687/BTC, laba akuntansi turun menjadi negatif $46.930.

Ini dengan jelas menunjukkan bahwa bagi perusahaan tambang besar di AS, “biaya menambang satu BTC” bukan angka tunggal.

Lapisan Pertama: Biaya listrik, menentukan apakah layak menyalakan mesin dalam jangka pendek.

Lapisan Kedua: Menambahkan biaya operasional yang lebih luas, menentukan apakah penambangan dapat menutup seluruh bisnis.

Lapisan Ketiga: Menambahkan depresiasi, menentukan apakah laba buku dapat sejalan dengan laba kas.

Model ini menampilkan ketiga lapisan secara berdampingan, mengungkapkan seberapa besar jarak mereka setelah pasar pulih.

Tangga Impas Menggambarkan Gambaran Operasi

Tangga impas yang diberikan model ini lebih informatif daripada angka biaya total tunggal.

Titik impas hanya biaya listrik: $64.635/BTC.

Setelah menambahkan biaya operasional non-listrik Riot, titik impas naik menjadi sekitar $74.444.

Setelah menambahkan depresiasi akuntansi, titik impas lengkap naik menjadi $114.130.

Dengan kata lain, perusahaan tambang bisa melaporkan laba bersih dari listrik, tetapi tetap merugi dari segi operasional atau akuntansi.

Saya membuat empat skenario harga untuk menunjukkan bagaimana tangga ini berfungsi secara nyata.

Dalam skenario bear market di harga $49.000, Riot mengalami kerugian di semua lapisan: laba listrik -$15.635/BTC, laba operasional -$25.443/BTC, laba akuntansi -$65.130/BTC.

Dalam skenario harga saat ini $67.200, Riot baru saja melewati titik impas listrik, sedikit di atas batas kritis. Laba listrik positif, tetapi dari sudut pandang operasional dan akuntansi tetap rugi.

Dalam skenario rebound ke $80.000, Riot melewati titik impas operasional, laba operasional sekitar $5.557/BTC, tetapi dari sisi akuntansi masih rugi $34.130.

Ketiga lapisan menjadi positif secara bersamaan hanya jika BTC kembali ke puncak historis $126.000, saat itu laba akuntansi sekitar $11.870/BTC.

Pemisahan ini penting. Depresiasi yang dilakukan Riot secara jelas merupakan pengeluaran non-tunai, dihitung berdasarkan umur pakai tiga tahun, sebagai alokasi akuntansi, bukan arus kas jangka pendek yang bisa dihindari.

Namun, depresiasi tetap bagian dari gambaran ini karena perusahaan publik tidak bisa bertahan hanya dari laba listrik—mereka harus melaporkan laba, mengganti mesin, dan menanggung biaya operasional perusahaan.

Jadi, pertanyaan penting sebenarnya adalah: saat menilai keuntungan perusahaan tambang, investor, analis, dan manajemen sebenarnya melihat garis laba mana.

Pengujian Tekanan Harga Riot Sebelum Halving Berikutnya

Selanjutnya, kami memperluas model biaya ini hingga 2028, menjelang halving berikutnya.

Berdasarkan dokumen terbaru Riot, dengan asumsi hash rate saat ini 38,5 EH/s, dan akan meningkat ke 45 EH/s sebelum 31 Maret 2026, lalu dipertahankan hingga halving berikutnya.

Model ini tidak membangun seluruh pasar, melainkan mempertahankan ekonomi per BTC saat ini dan melakukan proyeksi berdasarkan jalur hash rate yang dilaporkan dan direncanakan Riot.

Ini adalah analisis skenario yang berfokus pada leverage operasional, dengan sensitivitas harga yang jelas.

Dalam keempat skenario ini, total BTC yang ditambang diperkirakan 15.000, dengan perubahan struktur laba.

Dalam skenario $49.000, total laba listrik terkumpul -$239.436.036, total laba operasional -$389.648.124, dan total laba akuntansi -$997.428.094.

Dalam skenario $67.200, laba listrik kumulatif berbalik positif menjadi $39.286.667, tetapi laba operasional tetap negatif -$110.925.420, dan laba akuntansi -$718.705.391.

Dalam skenario $80.000, laba operasional kumulatif positif $85.099.338, tetapi laba akuntansi tetap negatif -$522.680.632.

Hanya dalam skenario $126.000, ketiga garis tersebut semuanya positif, dengan laba akuntansi kumulatif sekitar $181.783.343.

Perusahaan tambang bisa mempertahankan laba listrik dalam jangka panjang, tetapi tetap tidak mampu menutup biaya operasional yang lebih luas; mereka juga bisa mencapai laba operasional, tetapi masih jauh dari laba akuntansi. Kasus Riot menunjukkan jarak besar antara kedua kondisi ini.

Dalam model ini, jarak antara titik impas listrik dan titik impas akuntansi lengkap sekitar $49.495/BTC. Selisih ini membantu menjelaskan mengapa perusahaan tambang tampak sehat dari segi pengaturan hash, tetapi laporan keuangannya tetap kekurangan.

Grafik kumulatif kami tidak memproyeksikan perubahan kesulitan, biaya transaksi, downtime, pendapatan puncak, pendanaan, atau pengeluaran modal baru di masa depan, melainkan hanya mempertahankan ekonomi per BTC saat ini dan melakukan proyeksi berdasarkan jalur hash rate Riot.

Keterbatasan ini tidak mengurangi pesan utama model: dengan asumsi ekonomi lain tetap, dan parameter ini dikunci, diskusi sebelum halving sangat bergantung pada harga BTC.

Bagi Riot, model ini hanya mencapai laba akuntansi kumulatif pada skenario $126.000, tetapi secara absolut, titik kritisnya adalah sekitar $114.200.

Pelajaran dari Kasus Riot untuk Industri Penambangan AS

Bagi perusahaan tambang AS, pelajaran utama adalah: harga saja tidak cukup mengatasi masalah operasional, efisiensi mesin dan tarif listrik tetap menjadi tantangan utama.

Dalam sensitivitas biaya, kami membandingkan tiga model ASIC: Bitmain S21 (17,5 J/TH), MicroBT M60S (18,5 J/TH), dan Antminer S19 Pro (29,5 J/TH), semuanya menggunakan tarif listrik referensi Texas.

Dalam rentang tarif ini, biaya per BTC dari S19 Pro selalu lebih tinggi daripada model baru. Dua model baru memiliki biaya yang serupa, sementara mesin yang lebih efisien tetap menunjukkan biaya yang jauh lebih rendah.

Kesimpulan ini tidak hanya berlaku untuk Riot. Asumsi biaya non-listrik dan depresiasi Riot bersifat unik, dan perusahaan tambang lain mungkin memiliki biaya tidak langsung berbeda, umur pakai berbeda, struktur pendapatan puncak berbeda, atau kombinasi listrik berbeda. Namun, kerangka analisis tiga lapis ini tetap relevan.

Lapisan Pertama: Biaya listrik. Lapisan Kedua: Biaya operasional. Lapisan Ketiga: Biaya akuntansi.

Perusahaan yang mampu bertahan di masa harga rendah biasanya mampu melewati lapisan pertama dengan mudah. Perusahaan yang mampu tumbuh secara berkelanjutan selama siklus…