Belakangan ini banyak orang membahas risiko default obligasi AS, mengatakan bahwa kemungkinan akan terjadi peristiwa black swan pada bulan Juni, dan pasar akan jatuh tajam. Sejujurnya, pernyataan tersebut entah dibodohi oleh media mereka sendiri, atau sengaja menciptakan kepanikan. Saya menghabiskan waktu mengumpulkan sejumlah data, ingin memahami masalah ini dengan jelas.

Pertama, tentang default obligasi AS, sebenarnya terbagi menjadi dua situasi yang sifatnya sama sekali berbeda.

Satu adalah default secara teknis. Singkatnya, ini terjadi ketika Kongres AS mengalami kebuntuan dalam persetujuan batas utang, atau anggaran fiskal tidak bisa diselesaikan, sehingga Departemen Keuangan sementara waktu tidak bisa membayar utang. Tapi ini tidak berarti AS benar-benar kehabisan uang, hanya saja Washington sedang berdebat hebat di dalam. Seperti kartu bank Anda dibekukan, sebenarnya saldo di akun masih ada, hanya sementara tidak bisa diambil. Pada 2011, Obama dan Partai Republik bertengkar hebat tentang reformasi kesehatan dan stimulus fiskal, hampir saja membawa batas utang ke ambang default. Situasi semacam ini pernah terjadi beberapa kali dalam sejarah default obligasi AS, intinya adalah konflik politik internal, bukan karena tidak mampu membayar.

Situasi lain adalah default substantif, seperti Argentina, Sri Lanka, yang benar-benar kehabisan uang untuk membayar utang. Tapi AS hampir tidak mungkin sampai ke titik ini. Kenapa? Karena dolar AS adalah uang yang dicetak oleh AS sendiri. Jika benar-benar default, cukup cetak uang sebanyak-banyaknya dan selesai. Argentina gagal bayar karena utangnya dalam euro, dolar, dan mata uang asing lainnya, mereka tidak bisa mencetak sendiri. Tentu saja, mencetak uang secara gila-gilaan juga ada harganya, yaitu inflasi. Selama pandemi, AS melakukan pelonggaran besar-besaran, dolar sebenarnya sedang mengalami depreciasi secara implisit melalui inflasi.

Belakangan ini, banyak beredar pernyataan bahwa "puncak jatuh tempo utang AS sebesar 6 triliun dolar akan terjadi pada Juni," bahkan ada yang menyebut ini jebakan. Tapi, untuk benar-benar memahami pasar obligasi AS, Anda harus fokus pada poin utama. Banyak orang terlalu fokus pada jumlah jatuh tempo obligasi AS dalam satu bulan, padahal ini bukan hal yang paling penting. Yang benar-benar penting adalah volume penerbitan obligasi jangka panjang lebih dari satu tahun.

Departemen Keuangan AS memiliki pola tertentu: utang jangka panjang diterbitkan sesuai rencana, sementara utang jangka pendek digunakan untuk kebutuhan mendesak. Setiap tahun pada bulan Januari, April, Juli, dan November, Departemen Keuangan merencanakan volume penerbitan obligasi jangka panjang untuk kuartal berikutnya, dan biasanya tidak banyak berubah. Jika terjadi defisit yang tiba-tiba meningkat, mereka akan menerbitkan lebih banyak obligasi jangka pendek untuk menutupnya. Obligasi jangka pendek memiliki jangka waktu singkat dan permintaan pasar yang fleksibel, selama suku bunga sedikit lebih tinggi dari pasar, dana akan terus mengalir masuk. Ini seperti mencetak uang 50 yuan lagi, nilainya tidak akan turun menjadi 49,5 yuan.

Menurut laporan bulanan Departemen Keuangan AS, volume jatuh tempo obligasi AS dari April hingga Juni masing-masing adalah 2,36 triliun, 1,64 triliun, dan 1,20 triliun dolar, jauh dari angka 6 triliun. Bahkan jika semua obligasi baru yang diterbitkan pada April dan Mei dihitung, batas maksimal jatuh tempo pada Juni sekitar 5,3 triliun, dan kenyataannya mungkin hanya sekitar 2 triliun dolar. Jadi, situasinya tidak separah itu.

Setelah masalah batas utang terselesaikan, apakah akan memicu krisis likuiditas? Saya rasa kemungkinannya kecil. Sistem perbankan AS masih memiliki cadangan likuid sekitar beberapa ratus miliar dolar, jauh dari kondisi kekurangan uang yang sebenarnya. Jika permintaan pasar terhadap obligasi jangka pendek menurun, Departemen Keuangan bisa memperlambat penerbitan obligasi, secara perlahan mengembalikan dana. Selain itu, Federal Reserve sudah mulai melonggarkan pengurangan neraca, dan meluncurkan fasilitas repo cadangan, sehingga dealer utama yang kekurangan dana bisa dengan mudah mendapatkan pembiayaan dari Fed.

Pada akhirnya, obligasi AS tetap merupakan obligasi dengan tingkat default terendah di dunia, ini bukan omong kosong. Meskipun tingkat utang AS mendekati rekor tertinggi, sebenarnya itu adalah hal yang normal. Utang sama dengan uang, pertumbuhan ekonomi secara alami akan disertai dengan pertumbuhan utang dan uang. Selama utang dihitung dalam dolar dan pasar tetap percaya, AS dapat melakukan pembelian obligasi oleh Fed, aliran modal dari luar negeri, dan mekanisme siklus sendiri.

Lalu, kondisi apa yang akan menyebabkan dolar terus melemah bahkan kehilangan kepercayaan? Pada akhirnya, nilai tukar mencerminkan kinerja ekonomi suatu negara. Alasan utama mengapa AS tetap kuat adalah karena teknologi yang memimpin dunia dan sistem politik yang relatif stabil. Jika terjadi peristiwa besar yang merusak stabilitas ini dan menyebabkan keruntuhan ekonomi AS, maka dolar akan dipaksa melonggar dan melemah. Krisis subprime 2008 adalah contoh, ketika AS mencetak uang secara besar-besaran, euro menguat terhadap dolar sebesar 25%. Selain itu, penurunan peringkat kredit juga berpengaruh. Meskipun AS secara jangka panjang mempertahankan peringkat AAA dari S&P, masalah batas utang 2011 dan isu tarif baru-baru ini telah menyebabkan penurunan ke tingkat AA+. Tapi, meskipun lebih rendah dari Jerman yang tetap AAA, peringkat AS masih lebih tinggi dari Jepang yang A+.

Belakangan ini, indeks dolar AS melemah, terutama karena Trump meningkatkan risiko ketidakpastian politik dan ekonomi selama beberapa tahun terakhir. Tapi, meskipun begitu, mengatakan bahwa utang pemerintah AS akan default adalah hal yang agak berlebihan. Trump ingin mengurangi tekanan pembayaran utang dan menekan Fed, itu memang fakta, dan ini adalah ciri khas sistem tripartit. Tapi selama mekanisme ini tetap berjalan normal dan tidak terjadi pemerintahan otoriter, kemungkinan besar dalam beberapa dekade ke depan AS tidak akan mengalami default utang secara substantif.

Jadi, fluktuasi pasar adalah hal yang normal, tetapi logika pasar bullish jangka panjang tetap ada. Mengenai sejarah default obligasi AS, kita harus ingat bahwa: default secara teknis hanyalah permainan politik, sedangkan default substantif adalah krisis sejati. Saat ini, yang dihadapi AS paling banter adalah yang pertama.