ビットコインが2023年10月の126,000ドルから2024年2月の67,610ドルへとほぼ46％の激しい調整を見せたとき、分析者たちは常に真の暗号資産危機に特徴的な現象、すなわち大規模な資金流出、投げ売り、逃避を予想していた。しかし実際にはそうはならず、代わりに逆説的な現象が浮上した。それは、市場の弱気局面の中で最も静かな状態でありながら、機関投資家が依然としてビットコインを吸収し続け、かつ公に景気後退局面にあると宣言しているというものである。CryptoQuantのフリオ・モレノや、Bitwiseのマット・ハウガンを含む多くの機関投資家の声は、今や「弱気」レジームを表す用語を自由に使うようになった。しかし、ここに問題がある。もし本当の弱気市場が予想される資金流出を生まない場合、そして実際には機関投資家がエクスポージャーを増やしているとしたら、我々は一体何について話しているのか？その答えは、レジームを定義する三つの具体的なシグナルと、そのうちの一つがすでに動き始めていることにある。## **弱気局面を示す三つのシグナル（20％の資金流出なしでの状態）**従来の「2か月で20％以上の下落」という定義はすでに大きく超えられている。ビットコインは数週間前にこの基準を超えた。しかし、この数字だけに固執すると、より複雑な現実を見落とすことになる。機関投資家は、三つの次元からなる指標を用いて状況を判断している：**価格トレンド、防御的ポジショニング、需要と流動性のダイナミクス**だ。**シグナル1：重要な移動平均線を下回る価格トレンド**ビットコインは現在、200日移動平均線と365日移動平均線（約101,448ドル）を下回って取引されている。これは、レジームの変化を確認するために分析者が注目する領域だ。CryptoQuantのブルスコア指数は20点（100点満点中）で、「極端な弱気」と明示されている。長期的な指標が崩れると、感情やナarrativeに関係なくレジームは変わる。価格は景気後退の仮説を裏付けているが、機関投資家の行動はそうではない。**シグナル2：下落に対する防御的ポジション、上昇を狙わない**ここで、「資金流出が起きていない」という論理がより明確になる。最近のGlassnodeの分析は、特定のローテーションを示している。トレーダーは新たな下落に備えてオプションのプレミアムを支払っている一方、ロングポジションを構築していない。ディーラーのガンマはゼロ以下に落ちており、下落に対する感度が高まっていることを示す。これは防御的なポジショニングであり、攻撃的ではない。デリバティブは保護を価格付けしており、これは本物の弱気市場と同じだが、同時に機関投資家は単に資産配分を縮小しているだけで、逃避しているわけではない。**シグナル3：流動性の縮小とネガティブな資金フロー（少なくとも一時的に）**CoinSharesの推計によると、大口保有者は10月以降、約290億ドルのビットコインを売却した。上場投資商品は年初に4億4千万ドルの資金流出を記録した。ステーブルコインの流動性も縮小している。これらは伝統的な弱気市場の典型的な要素だ。構造的な売り圧力と、まだ回復していない需要が存在している。しかし、ここに逆転の兆しもある。Coinbase InstitutionalとGlassnodeによる最新のグローバル調査（12月から1月にかけて実施）では、機関投資家の26％が市場を「弱気」と表現しており、以前の2％から大きく増加している。さらに、62％の機関は10月以降、純ロングエクスポージャーを維持または増加させており、70％はビットコインは過小評価されていると考えている。まるで20％以上の資金流出がプレイブックから消えたかのようだ。投げ売りはなく、むしろ構造的に積み上げながらレジームを認識している状態だ。## **この弱気市場を終わらせるために必要な変化**資金流出が起きていないなら、どうやってこの局面を抜け出すのか？分析者たちは三つの実践的なトリガーを挙げている。**トレンドの回復：** ビットコインは200日と365日移動平均線を数週間以上にわたり上回る必要がある。これが構造的な反転のサインだ。短期的な上昇ではなく、レジームの変化を示す持続的なサポートだ。**需要の反転：** 上場投資商品への資金流入が抑制やネガティブから、持続的なプラスに変わる必要がある。大口保有者の売却（290億ドル）は大きく減速しなければならない。**リスク志向の正常化：** オプション市場は、下落保護のプレミアムを価格付けしなくなる必要がある。レバレッジは持続可能な範囲で形成され、投機的なものではなくなる。これらは数日や数週間の上昇だけではなく、複数の次元で検証されるレジームの変化だ。## **40％の下落と資金流出なしの未来シナリオ**逆説的に、現在の46％の調整は、伝統的な暗号資産の冬（70％超の下落）と比べると小さなものだ。しかし、分析者の複数のシナリオは、55,000ドルから60,000ドル付近を最終的な底値と見ており、全体の下落幅は約50％に達する可能性があるが、歴史的な極端値よりは控えめだ。**シナリオ1：クラシックな冬（3～6か月以上）**Julio Morenoは、3～6か月で70,000ドルに到達し、2026年後半には56,000ドルを試す可能性を示唆している。ここでは、継続的な需要の弱さ、ネガティブな資金フロー、移動平均線の回復失敗が前提だ。上昇はあるが反転せず、投資家の忍耐がレジームの底を支える。**シナリオ2：浅い弱気市場（3～6か月）**CoinSharesは、3～6か月の不規則な期間を予測し、その後、バイヤーの売却が尽きて需要が回復し、底値を維持する展開を想定している。深さは限定的で、時間はかかるが、機関投資家の資金流入により底値は支えられる。**シナリオ3：需要がトリガー（カレンダーに依存しない）**レジームの反転は、流動性と需要の方向性の変化によって引き起こされる。半減期のタイミングに関係なく、CryptoQuantやGlassnodeの需要主導のフレームワークに沿ったものだ。## **4年サイクルは死んだ：今や流動性と資金フローが支配**VanEck、K33 Research、21Sharesは、長年支配してきた4年サイクルは事実上終わったと主張している。代わりに、グローバルな流動性、実質金利、上場投資商品、ステーブルコインの流動性、ヘッジ需要に支配されたサイクルが台頭している。この構造的変化は、資金流出の概念を根本から書き換える。かつての弱気市場は、投資家の総投げ売りと一致していたが、今や機関投資家が「弱気」と呼びながら買い続けることもあり得る。これは、レジームの変化であり、資金が逃げているわけではないからだ。その結果、弱気市場はより頻繁に起こるが、深刻さは減少し、長期の冬のような絶望的な下落ではなく、より浅く速い調整に変わる可能性が高い。**20％超の資金流出はもはや標準ではなくなるだろう。** 代わりに、横ばいの期間と流動性に依存した動きが続く。## **重要なチェックリスト：カレンダーよりも優先される条件**2026年に「弱気市場」と分類することは、単なる時間軸ではなく、次の条件を満たすかどうかのチェックリストとなる。- トレンド：ビットコインは長期移動平均線を下回っているか？ ✓ これが確認される- ポジショニング：オプションで防御的なポジションを取り、保護を求めているか？ ✓ これが確認される- 流動性：ETFやステーブルコインの資金流出が続き、縮小しているか？ ✓ これが確認されるこれらの条件を満たしているなら、市場はその状態にあるとみなせる。終了のタイミングは半減期のカレンダーではなく、これらの条件の逆転次第だ。CoinSharesは3～6か月を予測しているが、CryptoQuantは流動性が回復しなければより深い調整もあり得ると見ている。両者は異なるシナリオを示しているが、需要が弱くとも底値を維持できれば、レジームは単純に反転せず、揺らぎながら推移する可能性もある。それまでは、市場は上昇が限定的で、忍耐が求められる局面だ。機関投資家が買い続けているにもかかわらず、「弱気」と呼ばれている状態だ。
不在のエクソダスのパラドックス：20％の下落を伴う弱気市場のビットコインと依然として買い続ける機関投資家
ビットコインが2023年10月の126,000ドルから2024年2月の67,610ドルへとほぼ46％の激しい調整を見せたとき、分析者たちは常に真の暗号資産危機に特徴的な現象、すなわち大規模な資金流出、投げ売り、逃避を予想していた。しかし実際にはそうはならず、代わりに逆説的な現象が浮上した。それは、市場の弱気局面の中で最も静かな状態でありながら、機関投資家が依然としてビットコインを吸収し続け、かつ公に景気後退局面にあると宣言しているというものである。
CryptoQuantのフリオ・モレノや、Bitwiseのマット・ハウガンを含む多くの機関投資家の声は、今や「弱気」レジームを表す用語を自由に使うようになった。しかし、ここに問題がある。もし本当の弱気市場が予想される資金流出を生まない場合、そして実際には機関投資家がエクスポージャーを増やしているとしたら、我々は一体何について話しているのか？その答えは、レジームを定義する三つの具体的なシグナルと、そのうちの一つがすでに動き始めていることにある。
弱気局面を示す三つのシグナル（20％の資金流出なしでの状態）
従来の「2か月で20％以上の下落」という定義はすでに大きく超えられている。ビットコインは数週間前にこの基準を超えた。しかし、この数字だけに固執すると、より複雑な現実を見落とすことになる。機関投資家は、三つの次元からなる指標を用いて状況を判断している：価格トレンド、防御的ポジショニング、需要と流動性のダイナミクスだ。
シグナル1：重要な移動平均線を下回る価格トレンド
ビットコインは現在、200日移動平均線と365日移動平均線（約101,448ドル）を下回って取引されている。これは、レジームの変化を確認するために分析者が注目する領域だ。CryptoQuantのブルスコア指数は20点（100点満点中）で、「極端な弱気」と明示されている。長期的な指標が崩れると、感情やナarrativeに関係なくレジームは変わる。価格は景気後退の仮説を裏付けているが、機関投資家の行動はそうではない。
シグナル2：下落に対する防御的ポジション、上昇を狙わない
ここで、「資金流出が起きていない」という論理がより明確になる。最近のGlassnodeの分析は、特定のローテーションを示している。トレーダーは新たな下落に備えてオプションのプレミアムを支払っている一方、ロングポジションを構築していない。ディーラーのガンマはゼロ以下に落ちており、下落に対する感度が高まっていることを示す。これは防御的なポジショニングであり、攻撃的ではない。デリバティブは保護を価格付けしており、これは本物の弱気市場と同じだが、同時に機関投資家は単に資産配分を縮小しているだけで、逃避しているわけではない。
シグナル3：流動性の縮小とネガティブな資金フロー（少なくとも一時的に）
CoinSharesの推計によると、大口保有者は10月以降、約290億ドルのビットコインを売却した。上場投資商品は年初に4億4千万ドルの資金流出を記録した。ステーブルコインの流動性も縮小している。これらは伝統的な弱気市場の典型的な要素だ。構造的な売り圧力と、まだ回復していない需要が存在している。
しかし、ここに逆転の兆しもある。Coinbase InstitutionalとGlassnodeによる最新のグローバル調査（12月から1月にかけて実施）では、機関投資家の26％が市場を「弱気」と表現しており、以前の2％から大きく増加している。さらに、62％の機関は10月以降、純ロングエクスポージャーを維持または増加させており、70％はビットコインは過小評価されていると考えている。まるで20％以上の資金流出がプレイブックから消えたかのようだ。投げ売りはなく、むしろ構造的に積み上げながらレジームを認識している状態だ。
この弱気市場を終わらせるために必要な変化
資金流出が起きていないなら、どうやってこの局面を抜け出すのか？分析者たちは三つの実践的なトリガーを挙げている。
トレンドの回復： ビットコインは200日と365日移動平均線を数週間以上にわたり上回る必要がある。これが構造的な反転のサインだ。短期的な上昇ではなく、レジームの変化を示す持続的なサポートだ。
需要の反転： 上場投資商品への資金流入が抑制やネガティブから、持続的なプラスに変わる必要がある。大口保有者の売却（290億ドル）は大きく減速しなければならない。
リスク志向の正常化： オプション市場は、下落保護のプレミアムを価格付けしなくなる必要がある。レバレッジは持続可能な範囲で形成され、投機的なものではなくなる。
これらは数日や数週間の上昇だけではなく、複数の次元で検証されるレジームの変化だ。
40％の下落と資金流出なしの未来シナリオ
逆説的に、現在の46％の調整は、伝統的な暗号資産の冬（70％超の下落）と比べると小さなものだ。しかし、分析者の複数のシナリオは、55,000ドルから60,000ドル付近を最終的な底値と見ており、全体の下落幅は約50％に達する可能性があるが、歴史的な極端値よりは控えめだ。
シナリオ1：クラシックな冬（3～6か月以上）
Julio Morenoは、3～6か月で70,000ドルに到達し、2026年後半には56,000ドルを試す可能性を示唆している。ここでは、継続的な需要の弱さ、ネガティブな資金フロー、移動平均線の回復失敗が前提だ。上昇はあるが反転せず、投資家の忍耐がレジームの底を支える。
シナリオ2：浅い弱気市場（3～6か月）
CoinSharesは、3～6か月の不規則な期間を予測し、その後、バイヤーの売却が尽きて需要が回復し、底値を維持する展開を想定している。深さは限定的で、時間はかかるが、機関投資家の資金流入により底値は支えられる。
シナリオ3：需要がトリガー（カレンダーに依存しない）
レジームの反転は、流動性と需要の方向性の変化によって引き起こされる。半減期のタイミングに関係なく、CryptoQuantやGlassnodeの需要主導のフレームワークに沿ったものだ。
4年サイクルは死んだ：今や流動性と資金フローが支配
VanEck、K33 Research、21Sharesは、長年支配してきた4年サイクルは事実上終わったと主張している。代わりに、グローバルな流動性、実質金利、上場投資商品、ステーブルコインの流動性、ヘッジ需要に支配されたサイクルが台頭している。
この構造的変化は、資金流出の概念を根本から書き換える。かつての弱気市場は、投資家の総投げ売りと一致していたが、今や機関投資家が「弱気」と呼びながら買い続けることもあり得る。これは、レジームの変化であり、資金が逃げているわけではないからだ。
その結果、弱気市場はより頻繁に起こるが、深刻さは減少し、長期の冬のような絶望的な下落ではなく、より浅く速い調整に変わる可能性が高い。20％超の資金流出はもはや標準ではなくなるだろう。 代わりに、横ばいの期間と流動性に依存した動きが続く。
重要なチェックリスト：カレンダーよりも優先される条件
2026年に「弱気市場」と分類することは、単なる時間軸ではなく、次の条件を満たすかどうかのチェックリストとなる。
これらの条件を満たしているなら、市場はその状態にあるとみなせる。終了のタイミングは半減期のカレンダーではなく、これらの条件の逆転次第だ。CoinSharesは3～6か月を予測しているが、CryptoQuantは流動性が回復しなければより深い調整もあり得ると見ている。
両者は異なるシナリオを示しているが、需要が弱くとも底値を維持できれば、レジームは単純に反転せず、揺らぎながら推移する可能性もある。
それまでは、市場は上昇が限定的で、忍耐が求められる局面だ。機関投資家が買い続けているにもかかわらず、「弱気」と呼ばれている状態だ。