記録的な資金流入にもかかわらず、15年ぶりの最悪の相対パフォーマンスを記録！米国株の輝きが薄れ、ドルの警報が鳴り響く？

米国株式市場は「買えば買うほど損をする」という窮地に直面しており、ドイツ銀行は、記録的な海外資金流入が逆転した場合、ドルは厳しい下落リスクに直面すると警告している。

追風取引台によると、2月25日、ドイツ銀行のマクロ戦略担当タイム・ベイカーはレポートを発表し、世界中の資金が史上例のない速度で米国株式市場に流入しているにもかかわらず、米株の相対的なパフォーマンスは驚くべきものであると指摘した。「米国市場は遅れている——より良いパフォーマンスを示しているのは、より安価で景気循環的な市場だ。」

ドイツ銀行の見解では、重要なのは株式の順位変動だけではなく、それが引き起こすより大きな連鎖反応：海外投資家の米株超配の「信念」が揺らぐかどうか、そしてその揺らぎが「米株買い・ドル配分」の慣性から資金を引き離すかどうかだ。

GDPの2%の資金が米株に流入

「米国株式市場は全市場からの熱狂的な支持を受けている。純株式流入はこれまでにないほど強力だ。」タイム・ベイカーはレポートで率直に述べた。「2025年通年で、純流入資金は米国GDPの2%に達し、驚くべき規模だ。」

これは非常に巨大な数字だ。ドイツ銀行は、この記録的な株式純流入だけで、米国の三分の二の経常収支赤字の資金調達に十分だと指摘している。

この資本の祭典の中で、海外投資家だけでなく、米国内の投資家も「国内志向」を強めている。レポートによると、米国投資家の外国株購入意欲は低迷しており、過去1年半の間にG10諸国の中で孤立している。英国を除き、大半のG10諸国では株式資金の純流出が続いている。

「15年ぶりの最悪の年」：最大買い越しも、世界に負ける

しかし、資本の熱狂は等価のリターンをもたらさなかった。振り返れば、この米株買いの狂乱は時宜に合わなかったとも言える。

過去10年以上、米株を押し下げて買い続けることは、世界の市場で確実に利益を得る戦略だった。しかし、過去1年以上でゲームのルールは大きく変わった。ドイツ銀行は、最も好調だったのは米株ではなく、より安価で景気循環的な株式市場になっていると観察している。

皮肉なことに、米株は安くもなく、景気循環的なセクターにも属していない。

**「米株の非米資産に対する相対的なパフォーマンスの劣後は、最近数ヶ月の前年比で明らかになっている。この規模の相対的な負けは、過去15年で見たことがない。」**タイム・ベイカーは述べる。3年スパンで見れば、米株のパフォーマンスは依然堅調だが、最近の最低水準にまで落ち込んでいる。

なぜ安価で景気循環的な市場が逆転し始めたのか。その理由は、強力なグローバルマクロ環境にある。

世界経済のデータは予想超えの勢いを持続しており、これは記録上2番目に長い連続好調記録を更新している。好調な経済指標は、一般的に世界株式の上昇と高い相関性を持つ。特に企業にとっては、現在の環境は非常に有利だ。

「世界の企業利益は15%以上の速度で拡大している。これは史上例がないわけではないが、通常は景気後退後の回復期（例：2010年、2021年）や特定のマクロイベント（例：2017年の米国減税、2000年代の新興市場の繁栄期）に起こる現象だ。」

非米資産が逆襲の時を迎える

15年ぶりの相対パフォーマンスの低迷に加え、すでに米株に超配していたポジションを持つ長期投資家は、資金の行き先を再考する十分な理由を持っている。

資金の移動には核心となる前提条件がある：非米市場（RoW）が少なくとも米株のペースに追いつく能力を持つことだ。ドイツ銀行は、この前提は今や成立しており、非常に合理的だと見ている。

まずは評価修復の動きだ。過去1年で、米株と非米市場の評価差は縮小したものの、依然として大きな裂け目が存在する。ドイツ銀行のデータによると、米株のPER（株価収益率）プレミアムは一時70%に達したが、今は下落しつつも、依然として40%の絶対的高水準を維持している。

より重要なきっかけは、収益のファンダメンタルの反転だ。これは非常に想像力を掻き立てる転換点だ。

「非米市場の収益ストーリーは、ついに有利な方向へ向かい始めている。15年にわたり、非米資産の収益はほぼ停滞していたが、その間の米株の収益はほぼ3倍になった。」タイム・ベイカーはレポートで強調した。「しかし今、非米市場の収益は著しい上昇傾向を示しており、過去6ヶ月で14%も大きく伸びている。」

もちろん、ドイツ銀行は慎重さも忘れていない。レポートは、評価と収益の収斂には上限があると指摘している。米国企業の収益力は依然として世界の他の地域を大きく上回っている。米株の純資産利益率（ROE）は10%以上の高水準にあり、非米市場は10%前後の低水準だ。

この構造的な収益格差は、評価が完全に追いつくことを妨げる。しかし、ドイツ銀行は、米株の評価プレミアムが20〜30%の妥当範囲に戻る可能性は十分にあると見ている。

また、市場は潜在的なリスクにも警戒すべきだ。米企業が記録的な資本支出（Capex）を行っているが、最終的に高いリターンに結びつかなければ、その将来の収益指標を直接圧迫することになる。

資金流出がドル警報を鳴らす仕組み

もし資金が米株の割安感の低下を理由に離脱すれば、為替市場は避けられない地震に見舞われる。これが投資家が今最も注目すべきマクロの伝導ロジックだ。

ドイツ銀行は明確に指摘している。米株の相対的なパフォーマンスの劣後が資金流入の減少を招き、それがドルの下落を促すという歴史的な前例は数多い。

時を90年代末に巻き戻すと、テクノロジー株のバブルと崩壊のサイクルの後、2002年以降、米国株は世界に対して大きく遅れ始めた。これに伴い、米国の株式純流入資金は急激に逆転し、ドルは長期の下落局面に入った。

「今回の下落幅は、当時の惨事ほどひどくなる可能性は低い。あの時期は中国や新興市場の壮大な繁栄もあったからだ。しかし、当時の資金の動きの方向性は、今の状況にとって非常に示唆的だ。」タイム・ベイカーは警告した。

長期的に見れば、為替市場の価格形成ロジックは非常に明快だ。ドルの長期動向は、米国と新興市場（EM）株式のパフォーマンスと密接に連動している。

この二つは因果関係を持つが、現在のマクロ推論とも完全に一致している。高評価とパフォーマンスの劣後に直面し、記録的な海外資金の米株買いが止まり、むしろ新興市場などの非米地域に資金が流出すれば、ドルはこのGDPの2%の資金支援を失い、下落の警報が鳴り響くことになる。

以上の内容は追風取引台からの抜粋です。

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