過去一年で暗号資産現物ETFが複数の市場で次々に導入され、暗号資産と従来の金融システムとの連携がより直接的になった。日本の報道によると、金融庁（FSA）は「投資信託及び投資法人に関する法律」（投信法）の施行令を改正し、暗号資産を投資信託の投資対象とできる特定資産の範囲に含める方針だ。FSAは最も早く2026年に法案を国会に提出する見込みであり、最終的に可決されれば、2028年頃には日本で暗号資産現物ETFの上場・取引が実現し、資産規模は数兆円に達する可能性がある。これにより証券会社や取引所なども関連サービスを展開しやすくなる。一方、昨年4月にFSAが公表した暗号資産制度の見直しに関する検討資料（Examination of the Regulatory Systems Related to Cryptoassets、以下「検討資料」）では、現行法の枠組みでは暗号資産を主要投資対象とするETFは成立し得ないと明言していた。今後、規制に関する議論が進む中で、FSAの政策方針には新たな変化の兆しも見え始めている。
日本は暗号資産現物ETFの導入を検討：市場の現状、規制の転換と実現への影響を全体像として解説
執筆者：FinTax
1 はじめに
過去一年で暗号資産現物ETFが複数の市場で次々に導入され、暗号資産と従来の金融システムとの連携がより直接的になった。日本の報道によると、金融庁（FSA）は「投資信託及び投資法人に関する法律」（投信法）の施行令を改正し、暗号資産を投資信託の投資対象とできる特定資産の範囲に含める方針だ。FSAは最も早く2026年に法案を国会に提出する見込みであり、最終的に可決されれば、2028年頃には日本で暗号資産現物ETFの上場・取引が実現し、資産規模は数兆円に達する可能性がある。これにより証券会社や取引所なども関連サービスを展開しやすくなる。一方、昨年4月にFSAが公表した暗号資産制度の見直しに関する検討資料（Examination of the Regulatory Systems Related to Cryptoassets、以下「検討資料」）では、現行法の枠組みでは暗号資産を主要投資対象とするETFは成立し得ないと明言していた。今後、規制に関する議論が進む中で、FSAの政策方針には新たな変化の兆しも見え始めている。
FSAの態度変化は、日本の現行規制のどの方向性を示しているのか？暗号現物ETFの導入に向けて日本が越えるべきハードルは何か、市場のチャンスと規制のハードルはどのように同時に進化していくのか。本稿では、日本が暗号現物ETFの取引推進を目指す背景を踏まえ、まず基本的な仕組みと先物型など他の類似商品との違いを解説し、その後、検討資料や最近の動きから見える規制の潮流の変化を整理する。さらに、政策の進展が日本の暗号市場エコシステムや金融機関の事業展開、投資者のリスク認識と保護にどのような影響をもたらすのかも分析する。
2 暗号現物ETFとは何か：概念と種類
2.1 基本的な概念
ETP（Exchange Traded Product）は取引所上場商品全般を指し、その中でETF（Exchange Traded Funds）はファンド形式の代表的なタイプだ。法域によって暗号現物商品はETFと呼ばれない場合もあるが、取引の体験や投資者の認知がETFに近いため、市場では一般的に暗号現物ETFと呼ばれる。いわゆる暗号現物ETFは、通常、実際の暗号資産を底層資産とし、現物資産を通じてエクスポージャーを得る商品を指す。現物商品は取引や保有の利便性を高める一方で、価格変動や詐欺、市場操作などのリスクを完全に排除するわけではない。投資者が自己管理のウォレットから取引所内商品へ移行した場合、リスク構造は変化するが、最も直接的な変数は依然として価格の変動性である。
暗号現物ETFを理解するには、これを一連の流れとして捉える必要がある。
第一に対象資産と評価：商品は一般的に現物市場の価格や指定された指数を基に純資産価値（NAV）を算出する。算出頻度や価格設定の源泉、極端な相場状況下での処理方法は、追跡精度や投資体験に影響を与える。
第二に保管：暗号現物ETFの底層資産は、適切な保管体制の下に置かれる必要がある。秘密鍵の管理、コールドストレージの比率、アクセス権限、監査体制はリスク管理の要であり、これらは規制を受ける保管機関が責任を持つ。
第三に申請・償還とアロケーション参加者（Authorized Participant：AP）の仕組み：APは一次市場の申請・償還と二次市場の取引を通じてアービトラージを行い、プレミアム・ディスカウントの収束や流動性に影響を与える。相場の変動が激しいときには、プレミアム・ディスカウントや取引摩擦が拡大しやすい。
第四に取引コスト：暗号現物ETFの取引には、スプレッドや取引インパクトコスト、異なる市場の税務処理の違いなども考慮される。
2.2 種類：現物、先物、その他
投資分野では、暗号関連の場内商品は主に保有手段のタイプによって分類される。最も一般的なのは現物保有型ETFと先物契約型ETFだ。現物ビットコインやイーサリアムのETFは、通常、暗号資産そのものを保有し、その価格に連動させる。一方、先物型ETFは、対象暗号資産を基にした先物契約を保有し、その価格変動に連動させる。
現物型ETF（Spot ETF）は、取引所に上場し、アロケーション参加者を通じてシェアの新規発行・償還を行うオープンエンドファンドや類似の取引所取引商品であり、特定の対象資産の価格動向を追跡することを目的とする。これらは、対象資産を直接保有・管理し、その公正価値に基づいて純資産価値（NAV）を算出する。現物ETFは、単一資産を保有する場合と、多資産のバスケットを持つ場合がある。単一資産の現物ETFはBTCやETHなど特定の暗号資産を保有し、多資産のバスケット型は指数やポートフォリオルールに従い複数の暗号資産を分散保有し、リスクを低減させる。現物ETFは、従来の証券口座体系内で暗号資産の価格動向に連動した投資を望む投資者に適しているが、対象資産の価格変動は純資産価値に直接反映される。
先物型ETFは、暗号資産の先物契約を主要な保有手段とし、公開取引される証券を通じてビットコイン先物の価格変動に連動させる。契約の満期やロールオーバーの仕組みから、投資者は期限到来やロールオーバーによる純資産価値の乖離リスクにも注意が必要だ。現物商品が承認される前から、米国市場ではProSharesのビットコイン戦略ETFが展開されている。
暗号関連の場内商品は、保有手段による分類のほか、追跡対象による単一資産型と指数・バスケット型、底層資産の種類による暗号資産型と産業チェーン株テーマ型に分かれる。レバレッジや逆張り、戦略型は、リターン目標やリバランスの仕組みが複雑な商品であり、日次リセットやパス依存性が高く、適用範囲は限定的だ。
表1 ETF商品分類の視点
3 否定から推進へ：日本の暗号資産規制の態度変化
3.1 市場構造と国際競争の二重の影響
FSAが暗号現物ETFに対して示す積極的な兆候は、従来の慎重な姿勢と対照的だ。この180度近い態度の変化は、日本国内の暗号市場の構造変化と、国際的な競争の促進の両方に起因している。
日本国内の暗号市場は、これまで主に決済手段としての規制が中心だった。取引所の適合性、顧客資産の管理、価格変動の監視などが焦点だった。2025年以降、日本は一連の政策・法規の改正を進め、暗号資産を決済手段から金融商品へと位置付け、法的地位を証券に近づける動きが出ている。昨年12月10日には、暗号資産の規制を「支払決済法」（PSA）から「金融商品取引法」（FIEA）に移す提案もなされた。これにより、暗号資産は金融商品としての位置付けとなり、制度的に証券に近づく。税制面でも、2026年の税制改正計画において、暗号資産の利益に対する最高55%の総合課税を20%の分離課税に変更する方針が示された。これらの政策・制度の整備は、暗号資産の金融商品化の土台を築き、暗号現物ETFの市場導入に向けた準備を整えている。
次に、国際競争と規制制度の整合性も推進要因だ。米国の現物ビットコイン商品が主流市場に入り、機関投資家の配置や規制対応のサービスチェーンが整備されてきた。日本にとっても、これは投資者向け商品供給の問題だけでなく、金融センターとしての競争力や資本市場の魅力度に関わる。もし日本が長期的に適合性のある商品を提供できなければ、優良な流入資金やサービスの流れは海外に流出し、国内金融機関も規制の枠内で経験を積む機会を失う。
最後に、FSAの検討資料における暗号現物ETFに対する態度は、完全な否定ではなく、現制度の下では実現性が乏しいと示唆している。市場環境や規制構造の変化には十分な調整余地がある。検討資料は、暗号資産が実用面で高い投資属性を示していることを認め、その適切な規制ツールの整備が必要と指摘している。具体的には、次の二つの資産カテゴリーに対する規制方針を示す。
第一は資金調達型暗号資産。これは、資金調達や実用性を持つトークン（Utilityトークン）を指し、発行者の情報開示義務の徹底や、資金用途やプロジェクトの進捗状況の明示を求める。
第二は非資金調達型暗号資産。BTCやETHなど、単一の発行主体を持たない資産は、取引の公平性に規制の重点を置く。
3.2 海外の暗号現物ETF規制の比較
世界の事例を見ると、米国、EU、英国はそれぞれ異なる規制路線を採用している。米国は現物商品を主流市場に導入しつつ、ルールや開示、監視を強化。EUは制度の枠組みを先行させ、規制の一元化を図ることで規制逃れを抑制。英国は長らく零售保護を重視し、高リスク商品へのアクセス制限を行い、リスク開示とともに段階的な規制緩和を模索している。これらを踏まえ、日本は開放と規制のバランスをとる中間的な路線を採る可能性もある。適合性や情報開示、反詐欺の規制を強化しつつ、適切な規制枠組みを整備する方向だ。
表2 海外の暗号現物ETF規制の比較
4 日本における暗号現物ETF導入の影響予測
4.1 日本市場の現状
日本の暗号市場は近年拡大している。2025年7月時点で、国内の暗号取引口座は約1320万口座に達し、証券口座には及ばないものの、成長余地は大きい。2025年7月の暗号資産保有額は約5兆円に上ったが、9月には市場の変動により約4.9兆円に縮小した。それでも全体としては増加傾向にあり、インフレや所得増加と相まってリスク資産への関心が高まっていることを示す。併せて、相談や苦情も増加しており、FSAのデータでは2024年第4四半期の暗号関連相談・苦情は1304件と、前四半期を上回る水準だ。規制当局は、適合性のある取引チャネルの確保とともに、投資者保護や金融安全性の維持に二重の圧力を受けている。
4.2 影響予測：国内市場と投資者
もし日本で暗号現物ETFが承認されれば、最も直接的な影響は暗号投資資金の流入先の変化だ。従来、取引所で直接売買していた資金の一部は、証券口座内の商品にシフトする可能性がある。これにより、国内取引所はリテール取引や既存資産の流出に直面する可能性がある。
伝統的な金融機関にとって、暗号現物ETFの導入は、新たな事業展開の機会であると同時に、規制や評判リスクの試金石となる。暗号資産の価格変動が激しい特性を踏まえ、商品が市場に出て急激に下落した場合、リスクの開示や販売プロセスの適合性、顧客のリスク耐性との整合性が厳しく問われることになる。特に、詐欺的勧誘や運営の安全性に対する規制当局の関心は高いため、内部管理能力が、規制の枠組みの中で関連商品を推進する上での重要なハードルとなる。
投資者側では、アジアの資産配分機会を重視するグローバル資産運用会社やファミリーオフィス、ヘッジファンドなどが、日本の暗号現物ETFの動向に関心を寄せるだろう。日本での導入が実現すれば、成熟した資本市場の中で、規制に則った入口が新たに生まれることになり、資産配分の最適化や情報開示の標準化、受託保管の信頼性向上、内部規制の推進が容易になる。