Hyperliquid 與永續合約爆發之年
作者：David Christopher 來源：Bankless 翻譯：善歐巴，金色財經
回顧加密貨幣市場 2025 年的成長軌跡，Hyperliquid 始終是繞不開的核心話題。
這家交易所憑藉 2024 年底那場史詩級的空投和亮眼的價格走勢，成功吸引加密貨幣推特平台上眾多用戶的目光，促使他們重新審視這款產品。而到 2025 年年底，它已然完成華麗蜕變 —— 跻身加密貨幣行業營收榜第四位，全年營收超 6.5 億美元，其永續合約交易量占比一度高達 70%，成為名副其實的現象級平台。
資料來源：Token Terminal
如果此前你未曾密切關注Hyperliquid的動態，或許會覺得它的爆發式成功突如其來。但事實上，該公鏈的崛起，是精心打磨的產品設計、獨樹一幟的成長策略，以及外界實至名歸的認可共同作用的結果。
下文將復盤Hyperliquid 2025 年的崛起之路，並解析為何 2026 年才是對它真正的考驗。
2025 年第一季度：加密原生基因的先發優勢
Hyperliquid的高速成長元年，始於其對市場脈搏的精準把握。
1 月，TRUMP 上線之際，Hyperliquid幾乎同步推出該代幣的永續合約交易，搶先於其他交易所布局，就此奠定了其作為 “新發代幣搶先交易平台” 的地位。誠然，Hyperliquid能夠快速響應市場，得益於其較少受到大型交易所那些所謂 “保護用戶” 的企業制度約束。但更為關鍵的一點，是其團隊深度扎根鏈上生態，做到了 “消息靈通、洞察先機”—— 憑藉對鏈上動態的敏銳感知捕捉機遇，並深知搶先上線這些代幣所能帶來的競爭優勢。這一舉措牢固樹立了Hyperliquid的市場口碑：在傳統頭部交易所反應過來之前，這裡就是交易新型資產的首選之地。
2 月，HyperEVM正式上線。作為構建在Hyperliquid核心交易引擎（HyperCore）之上的通用型智能合約層，它的起步並未依賴任何自上而下的激勵計畫。這意味著，當它在第二季度步入正軌時，所累積的核心用戶群體並非為了薅取獎勵而來，而是真正認同該公鏈的願景，希望借助其與 HyperCore 協同聯動等獨特功能參與生態，而非單純地掠奪激勵紅利。
2025 年第二季度：強勢破圈
Hyperliquid的成長速度遠超市場預期。除其平台代幣 HYPE 自 4 月低點飆升近 4 倍外，截至 5 月，該平台的鏈上永續合約交易量占比已高達 70%—— 對於一家既無風險投資支持、也未發放代幣激勵的平台而言，這一數據堪稱驚人。
隨著加密市場強勢復甦，Hyperliquid憑藉流暢的用戶體驗和充足的流動性，成功搶佔大量訂單流，平台總交易量攀升至 1.5 兆美元。與此同時，HyperEVM 也同步邁入成長快車道：隨著各類專案陸續上線，用戶透過 Kinetiq、Felix、Liminal 等協議探索全新盈利機會，其總鎖倉價值（TVL）從 4 月的 3.5 億美元，一路飆升至 6 月中旬的 18 億美元，而這一過程中，HYPE 代幣的通縮銷毀機制也在持續運轉。
在這一輪爆發式成長中，Hyperliquid的熱度居高不下：登上全國性電視台接受報導、被彭博社專題剖析、成為美國商品期貨交易委員會（CFTC）政策研討的核心議題。這家交易所，已然成為加密行業無法忽視的存在。
2025 年第三季度：鼎盛時刻與市場分流初現
第三季度伊始，一個標誌性事件的發生，標誌著Hyperliquid的基礎設施已成為生態外的剛需。
Phantom Wallet 繞過一眾基於 Solana 的永續合約平台，選擇通過Hyperliquid的開發者程式碼工具完成整合—— 這一工具的核心機制，是允許外部平台將訂單路由至 HyperCore，並從中賺取交易手續費。
緊隨 Phantom Wallet 之後，Rabby、MetaMask 等主流錢包相繼完成整合，大批移動端交易應用也基於該開發者程式碼工具正式上線。據統計，透過這些整合合作，“合作夥伴” 累計賺取近 5000 萬美元手續費，促成交易量高達 1580 億美元。
資料來源：Hyperscreener
同年 9 月，一場圍繞原生穩定幣 USDH 發行權的競標大戰打響，這場爭奪戰也讓外界看清了Hyperliquid的行業地位和品牌價值。
事件的起因十分明確：Hyperliquid的跨鏈橋中沉澱了約 8% 的 Circle 旗下穩定幣 USDC 供應量，這意味著平台每年需向直接競爭對手 Coinbase 支付近 1 億美元的相關費用，而這筆收益卻無法回流到自身生態。顯然，發行一款原生穩定幣將徹底解決這一痛點，預計每年可為Hyperliquid挽回高達 2 億美元的營收。
Hyperliquid隨即發布招標公告，徵集 USDH 穩定幣的發行方，眾多行業巨頭紛紛參與角逐。
Ethena 開出 7500 萬美元的生態發展承諾，並承諾帶來海量機構合作資源；Paxos 則以 PayPal 和 Venmo 的整合許可作為籌碼，甚至說服 PayPal 官方為Hyperliquid發布推文造勢。最終，Native Markets 脫穎而出。這支團隊的核心成員陣容強大：包括備受尊敬的 HYPE 生態貢獻者 Max Fiege、前 - Uniswap 實驗室首席營運官 MC Lader，以及Paradigm 研究員 Anish Agnihotri。為何這支規模更小、資金實力相對薄弱的團隊，能夠擊敗一眾行業巨頭？答案在於其理念與Hyperliquid高度契合：堅持自力更生、與生態目標高度一致，致力於打造真正有機成長的生態系統 —— 正如Hyperliquid自身的發展之路。
這場 USDH 發行權之爭的影響，早已超出Hyperliquid的生態邊界。此後不久，MegaETH 宣布啟動原生穩定幣計畫；11 月， sui 公鏈也緊隨其後發布同類方案。
但同時，USDH 的誕生也標誌著 HYPE 的價格在 9 月中旬觸及歷史峰值 —— 市場競爭的壓力也自此開始顯現。幣安創始人趙長鵬支持的、基於幣安生態的交易所 Aster，以及以太坊 Layer2 永續合約平台 Lighter，均以力度空前的空投活動強勢入局。市場交易量開始分流，Hyperliquid的市場份額隨之下滑，截至本文撰寫時，其永續合約交易量占比已降至 17.1%。
資料來源：@uwusanauwu | Dune Analytics
2025 年第四季度：生態成熟與成長陣痛
10 月，萬眾期待的Hyperliquid改進提案 3 號（HIP-3） 正式生效。該提案允許開發者在 HyperCore 上無許可上線交易市場，此舉不僅推動了交易所的業務擴張，更加速了其去中心化進程。
任何質押 50 萬枚 HYPE 代幣的用戶，均可自主上線定制化交易市場，例如：
- 基於 Unit Trade.xyz 和 Felix 協議推出的股票永續合約
- 基於 Ethena 協議，以生息抵押品（sUSDE）結算的永續合約市場
- 基於 Ventuals 協議，追蹤太空探索技術公司（SpaceX）、人工智慧公司 Anthropic 等私人企業股價的合成資產交易市場
然而，儘管 HIP-3 順利落地，HYPE 的價格仍較 9 月峰值下跌近 50%。究其原因，除了整體市場環境疲軟和競爭對手衝擊外，另有兩大事件成為關鍵轉折點。
其一，本季度發生了Hyperliquid兩年多以來的首次自動減倉（ADL）事件。在 10 月 10 日的市場暴跌中，高槓桿頭寸的保證金消耗速度遠超清算引擎和Hyperliquid流動性池（HLP）的承接能力。協議在 12 分鐘內觸發了超過 40 次自動減倉機制，強制削減部分盈利頭寸以重新平衡交易帳簿。儘管部分觀點認為，受影響的交易者最終仍處於 “盈利平倉” 狀態，但也有聲音質疑，此機制的實際清算規模遠超覆蓋壞帳所需。誠然，整個系統最終保持了償付能力，且未動用任何外部資金救助，但和市場一樣，Hyperliquid或許需要一段時間才能從此次事件中恢復元氣。
其二，團隊持有的代幣於 11 月開始解鎖。儘管實際解鎖規模低於市場預期，但代幣解鎖帶來的拋壓，仍是導致 HYPE 表現疲軟的重要因素之一。目前來看，代幣拋售規模相對有限 —— 仅有 23% 的解鎖代幣流入場外交易（OTC）市場，40% 被重新質押 —— 但未來的解鎖節奏仍不明朗。在筆者看來，核心團隊可能仍在權衡，試圖制定一套既能保障貢獻者權益、又能維護生態健康的解鎖方案。但對於一家以透明、“誠實” 形象立足行業的平台而言，這種不確定性，無疑引發了市場的擔憂情緒。
永續合約的試煉場
儘管當前市場行情和交易活躍度有所回落，但在分析 HYPE 表現疲軟的原因時，我們絕不能忽視一個重要背景：Hyperliquid崛起的同時，永續合約賽道的競爭格局也在發生劇變。
Lighter 和 Aster 只是鏈上競爭對手的縮影。儘管它們的交易量可能存在 “空投挖礦” 帶來的水分，但確實為用戶提供了切實可行的替代選擇。而在鏈下市場，繼 Coinbase 之後，Robinhood也即將入局永續合約賽道。隨著永續合約持續走向主流化，未來還將湧現更多競爭者。
換言之，Hyperliquid已身處行業的 “試煉場” 中心，而 2026 年，這場考驗將持續升級。問題的核心不在於它在 2025 年的表現是否足夠亮眼 —— 答案顯而易見是肯定的。真正的關鍵在於，當賽道玩家越來越多，競爭日趨白熱化時，Hyperliquid所堅持的發展模式 —— 依靠開發者程式碼工具等整合合作、以及 HIP-3 這類去中心化舉措驅動成長 —— 是否依然具備領先優勢。
Hyperliquid的成功之道，在於腳踏實地打磨更優質的產品、構建更完善的生態，拒絕投機取巧。而它能否持續領跑行業，關鍵就在於能否將這份初心堅持到底。