Руководитель фонда Rongtong Ли Цзинь: Логика роста рынка акций не нарушена, три основные движущие переменные являются ключевыми для наблюдения

【Редакционная заметка】

2026 год — стартовая година пятой пятилетки, Китай вступает в новую стадию развития экономики.

В новых условиях международные инвестиционные банки продолжают выражать оптимизм по поводу Китая. Goldman Sachs рекомендует увеличить долю A-shares и Hong Kong stocks в портфелях; JPMorgan Chase повысил рейтинги китайских акций материкового Китая и Гонконга до «переброса»; UBS считает, что поддержка политики, улучшение корпоративных прибылей и приток капитала могут способствовать росту оценки A-shares. Эти оценки отражают признание международного капитала направления трансформации экономики Китая и перспектив развития на 2026 год, а также предвещают, что после зимы наступит весна, и глобальный капитал может начать течь на Восток.

Обзор рынка 2026 года, подготовленный редакцией «Пэнпай», под названием «Весенний поток на восток», передает именно эту идею. В рамках обзора студия «首席连线» проведет интервью с десятками авторитетных экономистов, управляющих фондами и аналитиков, попросит их высказать свои прогнозы по китайской экономике нового года и проанализировать новые инвестиционные возможности.

«Я считаю, что в 2026 году рынок акций еще имеет потенциал для роста, основные драйверы этого роста продолжают действовать, и оценки в сегменте роста сейчас не слишком высоки», — 18 февраля в рамках специальной программы «Весенний поток на восток — Обзор рынка 2026 года» на «Пэнпай» заместитель генерального директора отдела инвестиций в акции Rongtong Fund и управляющий фондом Rongtong Industry Trends Select, Ли Цзинь, отметил, что текущий рыночный климат находится в нейтрально-положительной зоне, но в целом остается в рамках разумности.

Ли Цзинь подчеркнул, что текущий рост, скорее всего, еще не завершен, его основные движущие силы — политика, ликвидность и индустриальные тренды, и именно эти факторы станут ключевыми переменными для дальнейшего наблюдения за рынком.

Что касается конкретных направлений, он обращает внимание на вычислительные мощности, считая, что в сегментах сырья, чипов и памяти есть значительный потенциал сверх ожиданий по прибыли. В то же время, сегмент независимых систем хранения энергии, по его мнению, входит в фазу быстрого роста и в ближайшие годы сможет продолжать генерировать драйверы роста.

Что касается потребительского сектора и инновационных лекарств, Ли Цзинь настроен оптимистично. Он считает, что после коррекции эти сегменты снизили ценовое давление и уже постепенно входят в зону для инвестиций.

На 2025 год у Ли Цзиня в управлении 4 продукта, из которых два за год показали удвоение чистой стоимости, особенно фонд Rongtong Industry Trends стал победителем по доходности среди фондов акций за 2025 год.

Ниже приводится расшифровка интервью с Ли Цзинем (с небольшими редакторскими правками):

«Пэнпай»: оглядываясь на 2025 год, рынок A-shares показал значительный рост. Как вы считаете, что было основным драйвером этого подъема?

Ли Цзинь: по данным видно, что рост рынка A-shares в 2025 году был обусловлен одновременно оценками и ростом прибыли, примерно поровну.

В целом, сегмент роста — сектор инновационных компаний на рынке стартапов — обладает большей оценочной и прибыльной волатильностью и показал более значительный рост.

Наиболее заметные сегменты по росту — цветные металлы и телекоммуникации. В этих секторах основные компании демонстрируют высокий рост прибыли, их рост подкреплен фундаментальными показателями, а оценки лидеров отрасли — относительно низкие.

Поэтому рост рынка в 2025 году можно считать здоровым и сбалансированным.

«Пэнпай»: в недавно опубликованной квартальной отчетности вы отметили, что «сейчас инвесторы в целом настроены осторожно по отношению к рынку недвижимости, а розничные инвесторы проявляют осторожность при входе в рынок акций, что косвенно свидетельствует о сохранении рациональности рынка». Значит ли это, что в рамках вашей модели рынок еще не достиг перегрева?

Ли Цзинь: главный показатель — уровень оценки рынка. В текущий момент оценки A-shares не слишком высоки.

В рамках крупного рыночного цикла важнее всего смотреть на технологический сегмент роста.

Индекс-эталон — индекс стартапов (创业板指数) — оценивается чуть ниже своего 15-летнего среднего уровня, то есть не перегрет. В то же время индексы CSI 300 и Shanghai Composite находятся в верхней части исторических диапазонов, что связано с ценами на банки, цветные металлы, страховые компании и дивидендные акции, которые достигли новых максимумов.

Еще один важный индикатор — интерес розничных инвесторов к рынку. Не все части рынка сейчас находятся в состоянии иррационального ажиотажа, хотя в конце 2025 года объем сделок был умеренным. После начала 2026 года объем торгов резко вырос с 2 трлн до 3 трлн юаней, начались значительные росты в некоторых ранних секторах, появились признаки иррациональности.

Рынок сейчас находится в нейтрально-положительной зоне, в целом остается в рамках разумности.

«Пэнпай»: вы публично заявляли, что «этот рост, скорее всего, еще не завершен», однако в квартальной отчетности отмечали, что «по опыту прошлого, будущее — это скорее привычка, чем рациональность». Какой основной логикой вы руководствуетесь, полагая, что тренд продолжится?

Ли Цзинь: я считаю, что тренд еще не завершился, потому что все три драйвера этого роста — политика, ликвидность и индустриальные тренды — продолжают действовать. Эти три фактора — ключевые для дальнейшего наблюдения.

Первое: политика. Внутри страны и за рубежом политика в отношении рынка акций очень благоприятна. Рынок уже стал важным инструментом стимулирования потребления и доверия населения, поддерживая экономику и рынок акций.

Второе: ликвидность. Федеральная резервная система США продолжает цикл снижения ставок, в 2026 году ожидается снижение до примерно 3%. Внутренний рынок также остается очень ликвидным — снижение ставок и резервных требований продолжается.

Третье: индустриальные тренды. Спрос на AI быстро растет, и оценки ведущих компаний остаются относительно низкими. Индустриальный цикл роста еще находится в начальной фазе.

Общий прогноз по рынку зависит от динамики этих трех факторов. Если произойдут изменения, потребуется корректировка мнения.

«Пэнпай»: в декабре 2025 года вы подчеркнули, что «стабильность с возможностью прогресса» и «стимулирование внутренней мотивации» — как вы считаете, как эти политики повлияют на структуру рынка A-shares (секторную ротацию) и стиль инвестирования (рост/фондовый)?

Ли Цзинь: развитие внутренней мотивации экономики Китая — это, по нашему мнению, связано с двумя ключевыми секторами: технологическими инновациями и стимулированием внутреннего спроса.

Технологические инновации — главный драйвер внутренней мотивации и основной тренд рынка.

Искусственный интеллект — важнейший сегмент технологической конкуренции, формирующий глобальный ландшафт и индустриальные пути на десятилетия вперед. Страны активно инвестируют в AI, что неизбежно. Сейчас AI находится в стадии «большой инфраструктуры»: капитальные затраты растут, что способствует развитию цепочек GPU, оптических модулей, PCB и других компонентов.

Параллельно развитие индустрии идет по сценарию «железо — приложения». В приложениях AI уже приносит доход в облачных сервисах, рекламных платформах, а также меняет производительность в программировании. В области автономных автомобилей в США и Китае начнутся коммерческие запуски без водителей. Новые роботы и автоматизированные системы также выйдут на массовое производство. В целом, AI входит в фазу быстрого взрыва.

Второй важный аспект — стимулирование внутреннего спроса. Переход на замену потребления, экспорт потребительских товаров — перспективные направления.

Мы наблюдаем, что с декабря 2025 года количество выставленных на продажу вторичных квартир снижается, объем сделок растет, а цены в некоторых городах начинают восстанавливаться. Если продажи недвижимости стабилизируются и начнут расти, то и традиционный потребительский сектор может получить импульс к росту.

Это определение «стимулирование внутренней мотивации» приведет к тому, что стиль инвестиций в A-shares в 2026 году перейдет от «роста — один доминант» к «роста и стоимости — синергия», что сделает возможности более сбалансированными.

«Пэнпай»: как вы прогнозируете дифференциацию в секторе AI в 2026 году? Помимо текущих лидеров — оптических модулей — есть ли сегменты с потенциалом сверх ожиданий, и что их движет?

Ли Цзинь: сектор AI всегда вызывает разногласия, и это хорошо — значит, ожидания еще не полностью согласованы.

Я считаю, что в 2026 году инвестиции в вычислительные мощности покажут явную дифференциацию. В прошлом году рост сектора был очень сильным, и оценки большинства компаний достигли разумных уровней.

Однако темпы роста downstream сегментов, связанных с вычислительными мощностями, замедлятся по сравнению с прошлым годом, что ограничит перспективы роста прибыли у компаний, зависящих от общего объема рынка. Их оценки могут снизиться, и показатели будут более средними. В связи с этим, чтобы найти сегменты с высоким спросом, превышающим отраслевые показатели, стоит искать так называемые «инфляционные» сегменты.

Помимо оптических модулей, есть два ключевых направления в сегменте вычислительных мощностей, где возможен сверх ожиданий: первое — сырье и чипы на верхнем уровне цепочки, где расширение производства сложно и занимает много времени, что создает дефицит.

Второе — память. После взрывного спроса на приложения AI цены на память, такие как DRAM и NAND, выросли более чем вдвое, и спрос на них продолжает расти.

Эти два направления обладают высоким потенциалом сверх ожиданий.

«Пэнпай»: вы выделяете хранение энергии как «второй драйвер роста». В настоящее время сектор находится в начальной фазе взрыва. Какие ключевые звенья цепочки вы считаете наиболее перспективными? Как оцениваете скорость и устойчивость роста этого сектора в ближайшие годы?

Ли Цзинь: благодаря ценам на электроэнергию и разнице между пиковыми и низкими тарифами, доходность независимых систем хранения энергии в Китае сравнилась с зарубежными рынками, и сектор входит в новую фазу коммерциализации. Мы ожидаем, что рынок хранения энергии будет расти быстрыми темпами в ближайшие годы.

Внутри страны требования к жизненному циклу хранения усилились. После того, как прибыльность независимых систем хранения стала очевидной, они приобрели статус операционных единиц, отличающихся от политики жесткого регулирования. Во-первых, системы хранения приобрели торговую функцию (регулирование частоты, спотовая торговля), что повысило требования к сроку службы — не менее 10 лет, и к оборудованию. Во-вторых, сектор перешел от политики жесткого регулирования к коммерческим операционным единицам, что расширяет прибыльность. Это повышает ценность интеграторов цепочки хранения и производителей аккумуляторов, и вызывает рост их оценки.

Что касается долгосрочной перспективы, ключевым фактором является решение проблемы «отказа ветра и солнца» в развитии возобновляемых источников энергии. Если в будущем разница между пиковыми и низкими тарифами будет сокращаться, доходность хранения снизится, и спрос уменьшится. Но в ближайшие годы спрос останется высоким и продолжит расти.

В краткосрочной перспективе важно следить за ценами на литий. Недавний рост цен на литий привел к росту стоимости аккумуляторов и замедлению новых проектов хранения энергии, что снизило спрос. Но по мере снижения цен на литий спрос восстановится.

Краткосрочные колебания есть, а долгосрочный тренд — сохраняется.

«Пэнпай»: в 2025 году вы сократили позиции в сегментах новых потребительских товаров и инновационных лекарств, считая, что оценки завышены или краткосрочные новости уже учтены. На текущий момент, по вашему мнению, эти сегменты полностью переоценены? Какие условия или сигналы вы ждете, чтобы снова увеличить долю этих долгосрочных направлений?

Ли Цзинь: я сократил позиции в сегменте новых потребительских товаров во втором квартале 2025 года, а в третьем — в инновационных лекарствах. Тогда основная причина — высокая оценка компаний, и потенциал роста был уже частично исчерпан, а также некоторые компании показали результаты ниже ожиданий.

Но после коррекции за полгода эти сегменты снова стали привлекательными для инвестиций. Например, в сегменте новых потребительских товаров некоторые акции вернулись к 20-кратной оценке по P/E, и показатели роста остались хорошими.

Что касается инновационных лекарств, то после быстрого роста в третьем квартале многие акции скорректировались более чем на 30%, однако их рост продолжается. Китайские инновационные лекарства уже занимают около 40% мирового рынка лицензирования, количество клинических исследований — в числе лидеров глобально. Некоторые крупные препараты получили одобрение за рубежом, вышли на поздние стадии клинических испытаний и получили лицензии на сотни миллионов долларов.

Однако рыночная капитализация китайских инновационных компаний все еще значительно ниже международных гигантов. Поэтому мы можем искать компании с глобальной конкурентоспособностью, особенно те, у которых есть прогресс в зарубежных лицензиях или продажи превышают ожидания.

Я не настроен пессимистично по поводу дальнейших перспектив потребительского сектора и инновационных лекарств.

«Пэнпай»: кроме отслеживания текущих трендов, как вы строите систему прогнозирования для выявления ранних возможностей в «0-1» или «1-N» фазах? Какие сигналы для верификации наиболее важны перед включением таких активов в портфель?

Ли Цзинь: исследование новых отраслей — задача сложная, и для нас важно уметь предвидеть, когда индустрия перейдет в фазу настоящего взрыва, то есть преодолеет критическую точку развития.

До этой точки — это так называемый «0-1» этап, когда показатели прибыли еще не реализованы. После преодоления — рынок становится более стабильным, так как рост основан на реальных результатах.

Критерий — достижение индустриальной критической точки, когда возможен быстрый взрыв. Например, для солнечной энергетики — экономическая эффективность солнечных панелей; для электромобилей — сравнение с традиционными автомобилями; для AI — наличие больших моделей с возможностью логического вывода. Если эти показатели достигнут, значит, индустрия готова к масштабному росту.

Конкретные сигналы — наличие подтверждающих продуктов, рост заказов, клиентские контракты, технологические тесты. Например, запуск коммерческих роботов-автомобилей без водителя, подтверждение экономической эффективности ракетных запусков в коммерческом секторе, или массовое внедрение человекоподобных роботов.

Также важно следить за продуктами компаний, их заказами и отзывами клиентов.

«Пэнпай»: вы предлагаете стратегию «балансированного распределения по секторам + фокус на лидерах + обратная динамическая корректировка». Как в практике балансировать между отраслевым диверсифицированием и концентрацией на лучших компаниях? Как избегать «рыбьего хвоста» в секторах?

Ли Цзинь: диверсификация по секторам помогает снизить риски и уменьшить волатильность. Когда активы в разных секторах движутся по разным сценариям, портфель становится более устойчивым. В периоды пузырей в отдельных секторах — можно быстро переключиться на более недооцененные области.

Концентрация — позволяет максимально использовать индустриальные тренды и получать сверхдоходы при быстром росте отраслей. Но без разумной диверсификации риск потерь возрастает.

Что касается выбора отдельных компаний, то долгосрочный подход — это фокус на качестве. В большинстве отраслей только немногие компании обладают устойчивыми конкурентными преимуществами, способными пройти циклы и приносить сверхприбыль. Поэтому важно инвестировать в лидеров, даже если их оценки выше, и избегать дешевых компаний без прочных конкурентных преимуществ.

В итоге, баланс достигается за счет определения доли каждого сектора и компании в портфеле, исходя из оценки их потенциала и риска. В периоды, когда оценки отдельных секторов или компаний становятся чрезмерными, стоит уменьшать позиции и переключаться на более недооцененные активы.

При этом, при управлении портфелем важно учитывать, что диверсификация по секторам не должна снижать качество выбора компаний. Можно иметь сбалансированный портфель, где часть активов — лидеры, а часть — более рискованные, но с высоким потенциалом.

Если в какой-то секторе или компании возникает пузырь, лучше снизить долю или полностью выйти, чтобы избежать потерь при коррекции.

«Пэнпай»: какие конкретные стратегии для обычных инвесторов, желающих в 2026 году участвовать в росте и одновременно управлять рисками?

Ли Цзинь: я считаю, что в 2026 году рынок еще имеет потенциал для роста, основные драйверы продолжают действовать, а оценки в сегменте роста — не слишком высоки.

Для частных инвесторов есть два подхода: покупать индексные фонды или выбирать отдельные акции. Индексные фонды с низкими оценками — хорошая идея, особенно в сегментах с исторической средней оценкой ниже. Также можно выбрать управляющих фондами, которых хорошо знаете, — важно понять их инвестиционный стиль, стратегию и возможности.

При выборе акций — отдавайте предпочтение компаниям с явными конкурентными преимуществами, ориентируйтесь на долгосрочную перспективу, изучайте бизнес-модель и барьеры входа.

Лучше всего инвестировать в лидеров отраслей, даже если их оценки выше, — они способны сохранять сверхприбыль в течение длительного времени. Второстепенные компании — рискованные, и их долгосрочный потенциал ниже.

«Пэнпай»: какие основные риски для рынка в 2026 году? В частности, в вашем основном секторе — AI — есть ли риск, связанный с тем, что рост не оправдает ожиданий?

Ли Цзинь: главный риск — макроэкономический, связанный с политикой и ликвидностью. Важные показатели — изменения в политике, процентные ставки, денежная политика.

Для AI — основной риск связан с тем, что драйверы роста — вычислительные мощности, спрос на downstream сегменты — могут замедлиться или не оправдать ожиданий. Например, если объем вызовов токенов снизится, или если крупные модели не смогут продолжать прогресс, — это скажется на оценках.

Также важно следить за развитием технологий, чтобы не отставать от трендов. Если ключевые драйверы — спрос, технологические достижения — начнут тормозить, это снизит перспективы сектора.

В целом, важно диверсифицировать риски и внимательно следить за ключевыми индикаторами.

(Источник: «Пэнпай»)