AIに問う・人民元の上昇期待が銀行間資金の氾濫を引き起こす仕組みは何か？
財聯社4月8日付（編集 李響） 4月に入り、銀行間市場の超緩和的な流動性は、業界内で「水が金山を覆う」と揶揄されており、その一端は預金証書の状況からも窺える。財聯社は、資金が同行間預金証書の利率を歴史的な極値に押し上げていることに注目した。
先週末時点で、1年物AAA級同行預金証書の二次利回りは1.475%まで下落し、国有銀行や大手銀行の1年物預金証書の一級発行利率も1.49%に下がり、いずれもデータ取得以来の最低水準を記録した。今週に入り、中央銀行が少量逆回購を維持しているにもかかわらず、預金証書の利率は低位で安定し、3ヶ月AAA預金証書の利率は1.4%の節目を割り込んだ。
今週、中央銀行は連日5億元の少量逆回購を実施したが、「全額で一次取引業者の需要を満たす」と明言しており、これは中央銀行の態度が変わったわけではなく、市場に資金不足感がないことを示している。
機関関係者は、市場に資金が潤沢にある主な要因は人民元の上昇期待や銀行の負債側の安定性が予想以上に良好なためと考えており、銀行間市場に堆積する資金規模は1兆元を超える可能性もある。ただし、預金証書の観点から見ると、銀行負債の分化に対する懸念も浮上しており、預金証書の供給と需要の構造上、一部の股份行の長期預金証書はすでに小幅に純発行に転じており、今週中頃に銀行預金証書の価格引き上げが行われる可能性も排除できない。
また、トレーダーの中には、3月下旬以降、多くの資金が短期債や預金証書市場に殺到し、取引は非常に逼迫しており、オーバーナイトレートもこれ以上下がりにくくなっていると指摘し、今後金利が再び下落する場合は、利下げ期待に頼るしかなく、市場の変動が拡大する可能性もあると述べている。
資金源の分析
今週、中央銀行は連日5億元の少量逆回購を実施したが、「全額で一次取引業者の需要を満たす」と明言しており、これは市場に資金不足感がないことを示している。
現在、市場に潤沢な資金はどこから来ているのか？ 一部証券会社の固定収益研報を整理すると、銀行システムの資金は主に人民元の上昇期待と銀行負債側の予想以上の安定性に由来し、その規模は1兆元を超える可能性がある。
東北固收の首席孟万林は、関連研報の中で、今年に入り人民元が上昇圧力に直面しており、中央銀行が外貨を買い入れ、人民元を売却することで、中央銀行の外貨占款が増加し、流動性の供給が拡大していると指摘している。この中で大きなシグナルは、大手銀行の貸出・預金差益が明らかに拡大していることで、「中央銀行の外貨占款の増加は、一般的に基礎通貨の供給と伴い、銀行の資産負債表に反映される。多くは大手銀行の貸出・預金差益の拡大であり、これにより銀行の融出能力と意欲が高まる」と述べている。
さらに、銀行負債側の安定性が予想以上に良好であり、信用需要がやや弱いことも相まって、銀行システムの負債は依然として安定していると示している。孟万林は、3月の票据利率の動向を踏まえると、3月の中長期信用融資規模は1.8兆元と予測され、2025年同期よりやや少なく、4月は伝統的に信用需要が低迷する季節であり、大手銀行の貸出・預金差益の拡大を促し、銀行の融出意欲を高め、金利の低下をもたらす可能性があると述べている。
同時に、3月の中央銀行はSLF（常設信用ファシリティ）、構造化金融政策ツール、公開市場での国債売買、国庫現金管理などを通じて、市場の流動性供給を行った。「中央銀行のOMO（オペレーション・マネー・マーケット）＋MLF（中期貸出ファシリティ）＋買断式逆回購は依然高水準にあり、これは中央銀行の金融政策の態度と基本的に一致している。これが流動性の最も基本的な資金源だ」と孟万林は述べている。華福固収の首席李一爽は、関連研報の中で、資金ギャップの観点から、未季調の資金ギャップ指数は、季をまたぐ当日を除き低水準を維持し、先週金曜日には-12076にまで下落し、歴史的な最低値を記録したと指摘している。これは季をまたぐ資金の遅れが最も遅い状態であり、銀行間市場の資金は引き続き緩和的であることを示している。銀行の季末の資金跨ぎは過去の同期と比べて遅く、非銀行機関の資金流出は前年よりも遅く、全体の資金の季末の跨ぎ比率は54%に達し、歴史上最高水準となっている。
また、分析家の中には、中央銀行の資産負債表から、2月末の「他の預金性企業債権」残高が22.47兆元に達し、2025年末の20.50兆元から約2兆元増加したことや、2月のM2-M1の差が拡大していることから、資金の活性化が十分でなく、「資金が銀行間市場に滞留」していることが、資金面の緩和をさらに強めていると指摘する者もいる。
「基礎通貨の伝導が広義貨幣に及ぼす倍数効果により、全体の資金緩和規模は決して小さくない」と一部機関は述べている。
低金利下の預金証書の今後の展望
Windのデータによると、4月第一週、AAA級各期限預金証書の二次利回りは全て下落し、1ヶ月、6ヶ月の品種は前週比4bp、9ヶ月品種は6bp下落し、3ヶ月と1年の品種は5bp下落した。最終的に1年物の主力品種は1.48%で終わり、一級市場の発行も同時に引き下げられ、1年物の股份行預金証書の加重平均発行利率は3月中旬以降6bp以上低下した。
財聯社は、預金証書の利率がすでに歴史的な最低水準に達した後、再び下落傾向を示しているのは、資金面の緩和環境下で供給側の縮小と需要側の構造変化が共同で作用している結果だと指摘している。
供給側を見ると、「預強貸弱」の格局は根本的に変わっていない。
国海固収の首席颜子琦は、供給側の縮小の背景には、企業や住民の貸出需要が弱いことと、銀行の預金流出が予想以上に良好なことがあり、銀行システム全体として負債不足ではなく、預金証書を通じた資金調達の意欲が低迷していると述べている。
しかし、銀行の発行構造にはすでに差異の兆しも見られる。華創固収チームの統計によると、4月第一週の実績では、国有銀行の単週発行比率は30%から47%に大きく上昇し、股份行の比率は34%から16%に低下した。純融資面では、国有銀行、股份行、都市商業銀行、農商銀行がそれぞれ1552億元、532億元、1022億元、142億元を発行し、純融資額は1367億元、-206億元、453億元、111億元となった。
「股份行の預金証書純融資がマイナスであることは、現段階で股份行が資金の融出側に転じていることを示しており、特に長期預金証書の発行ペースが速く、季をまたぐ資金の安定性と関係している。短期的に股份行が長期預金証書を増発する可能性も排除できない」と国泰海通固収の首席唐元懋は述べている。
ただし、唐元懋は、現状の預金証書の価格設定から、1.5%以下の股份行の預金証書の一級は、第二四半期内に明確に価格を引き上げる可能性（上限は1.55%付近）もあると指摘している。類似の事例は2025年10月に起きており、その時は預金証書の一級が短期的に明確に値上がりし、預金証書の二次市場や短期債の価格全体に大きな影響を与えた。
また、超準備率の観点から、李一爽は、もし来週中央銀行が少量操作を維持すれば、超準備率は現在の1.4%から1%〜1.1%の範囲に戻る可能性が高く、DR001も段階的に上昇するだろうと述べている。
預金証書の利率が歴史的最低を記録した後、市場の今後の動向については、「中枢は上昇しにくく、変動は大きくなる可能性が高い」との見方が一致しており、主な違いは利率の反発時期と幅に集中している。
ある銀行のトレーダーは、現在の預金証書の1.5%未満の水準は流動性緩和の期待が十分に織り込まれているとし、さらなる下落余地は限定的だと述べる一方、銀行の自己運用の硬直的な配置需要は短期的には消えず、実体の信用需要が実質的に回復するまでは、金利の中枢が本格的に上昇するのは難しいと指摘している。各回調はむしろ資産配分の好機だとも。
また、市場関係者の中には、1.45%付近が預金証書利率の相対的な下限とみなされ、金利の変動は拡大すると予想されており、今後のさらなる下落は利下げや強利下げ期待に依存せざるを得ないと指摘する者もいる。4月の預金証書の反発局面では、税期や月末、MLF操作のタイミングなど重要なポイントに注目し、実体の信用需要の回復ペースや輸入インフレの動向、中央銀行の金融政策の変化が預金証書市場の金利動向を左右する核心要素となるだろう。
（財聯社 李響）
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資金の「滞留」規模は1兆円を超える可能性があり、預金証書の金利は歴史的な最低値に達しつつある。資金はどこから来るのか？
AIに問う・人民元の上昇期待が銀行間資金の氾濫を引き起こす仕組みは何か？
財聯社4月8日付（編集 李響） 4月に入り、銀行間市場の超緩和的な流動性は、業界内で「水が金山を覆う」と揶揄されており、その一端は預金証書の状況からも窺える。財聯社は、資金が同行間預金証書の利率を歴史的な極値に押し上げていることに注目した。
先週末時点で、1年物AAA級同行預金証書の二次利回りは1.475%まで下落し、国有銀行や大手銀行の1年物預金証書の一級発行利率も1.49%に下がり、いずれもデータ取得以来の最低水準を記録した。今週に入り、中央銀行が少量逆回購を維持しているにもかかわらず、預金証書の利率は低位で安定し、3ヶ月AAA預金証書の利率は1.4%の節目を割り込んだ。
今週、中央銀行は連日5億元の少量逆回購を実施したが、「全額で一次取引業者の需要を満たす」と明言しており、これは中央銀行の態度が変わったわけではなく、市場に資金不足感がないことを示している。
機関関係者は、市場に資金が潤沢にある主な要因は人民元の上昇期待や銀行の負債側の安定性が予想以上に良好なためと考えており、銀行間市場に堆積する資金規模は1兆元を超える可能性もある。ただし、預金証書の観点から見ると、銀行負債の分化に対する懸念も浮上しており、預金証書の供給と需要の構造上、一部の股份行の長期預金証書はすでに小幅に純発行に転じており、今週中頃に銀行預金証書の価格引き上げが行われる可能性も排除できない。
また、トレーダーの中には、3月下旬以降、多くの資金が短期債や預金証書市場に殺到し、取引は非常に逼迫しており、オーバーナイトレートもこれ以上下がりにくくなっていると指摘し、今後金利が再び下落する場合は、利下げ期待に頼るしかなく、市場の変動が拡大する可能性もあると述べている。
図：主要期限預金証書の利率動向
資金源の分析
今週、中央銀行は連日5億元の少量逆回購を実施したが、「全額で一次取引業者の需要を満たす」と明言しており、これは市場に資金不足感がないことを示している。
現在、市場に潤沢な資金はどこから来ているのか？ 一部証券会社の固定収益研報を整理すると、銀行システムの資金は主に人民元の上昇期待と銀行負債側の予想以上の安定性に由来し、その規模は1兆元を超える可能性がある。
東北固收の首席孟万林は、関連研報の中で、今年に入り人民元が上昇圧力に直面しており、中央銀行が外貨を買い入れ、人民元を売却することで、中央銀行の外貨占款が増加し、流動性の供給が拡大していると指摘している。この中で大きなシグナルは、大手銀行の貸出・預金差益が明らかに拡大していることで、「中央銀行の外貨占款の増加は、一般的に基礎通貨の供給と伴い、銀行の資産負債表に反映される。多くは大手銀行の貸出・預金差益の拡大であり、これにより銀行の融出能力と意欲が高まる」と述べている。
さらに、銀行負債側の安定性が予想以上に良好であり、信用需要がやや弱いことも相まって、銀行システムの負債は依然として安定していると示している。孟万林は、3月の票据利率の動向を踏まえると、3月の中長期信用融資規模は1.8兆元と予測され、2025年同期よりやや少なく、4月は伝統的に信用需要が低迷する季節であり、大手銀行の貸出・預金差益の拡大を促し、銀行の融出意欲を高め、金利の低下をもたらす可能性があると述べている。
同時に、3月の中央銀行はSLF（常設信用ファシリティ）、構造化金融政策ツール、公開市場での国債売買、国庫現金管理などを通じて、市場の流動性供給を行った。「中央銀行のOMO（オペレーション・マネー・マーケット）＋MLF（中期貸出ファシリティ）＋買断式逆回購は依然高水準にあり、これは中央銀行の金融政策の態度と基本的に一致している。これが流動性の最も基本的な資金源だ」と孟万林は述べている。華福固収の首席李一爽は、関連研報の中で、資金ギャップの観点から、未季調の資金ギャップ指数は、季をまたぐ当日を除き低水準を維持し、先週金曜日には-12076にまで下落し、歴史的な最低値を記録したと指摘している。これは季をまたぐ資金の遅れが最も遅い状態であり、銀行間市場の資金は引き続き緩和的であることを示している。銀行の季末の資金跨ぎは過去の同期と比べて遅く、非銀行機関の資金流出は前年よりも遅く、全体の資金の季末の跨ぎ比率は54%に達し、歴史上最高水準となっている。
また、分析家の中には、中央銀行の資産負債表から、2月末の「他の預金性企業債権」残高が22.47兆元に達し、2025年末の20.50兆元から約2兆元増加したことや、2月のM2-M1の差が拡大していることから、資金の活性化が十分でなく、「資金が銀行間市場に滞留」していることが、資金面の緩和をさらに強めていると指摘する者もいる。
「基礎通貨の伝導が広義貨幣に及ぼす倍数効果により、全体の資金緩和規模は決して小さくない」と一部機関は述べている。
低金利下の預金証書の今後の展望
Windのデータによると、4月第一週、AAA級各期限預金証書の二次利回りは全て下落し、1ヶ月、6ヶ月の品種は前週比4bp、9ヶ月品種は6bp下落し、3ヶ月と1年の品種は5bp下落した。最終的に1年物の主力品種は1.48%で終わり、一級市場の発行も同時に引き下げられ、1年物の股份行預金証書の加重平均発行利率は3月中旬以降6bp以上低下した。
財聯社は、預金証書の利率がすでに歴史的な最低水準に達した後、再び下落傾向を示しているのは、資金面の緩和環境下で供給側の縮小と需要側の構造変化が共同で作用している結果だと指摘している。
供給側を見ると、「預強貸弱」の格局は根本的に変わっていない。
国海固収の首席颜子琦は、供給側の縮小の背景には、企業や住民の貸出需要が弱いことと、銀行の預金流出が予想以上に良好なことがあり、銀行システム全体として負債不足ではなく、預金証書を通じた資金調達の意欲が低迷していると述べている。
しかし、銀行の発行構造にはすでに差異の兆しも見られる。華創固収チームの統計によると、4月第一週の実績では、国有銀行の単週発行比率は30%から47%に大きく上昇し、股份行の比率は34%から16%に低下した。純融資面では、国有銀行、股份行、都市商業銀行、農商銀行がそれぞれ1552億元、532億元、1022億元、142億元を発行し、純融資額は1367億元、-206億元、453億元、111億元となった。
「股份行の預金証書純融資がマイナスであることは、現段階で股份行が資金の融出側に転じていることを示しており、特に長期預金証書の発行ペースが速く、季をまたぐ資金の安定性と関係している。短期的に股份行が長期預金証書を増発する可能性も排除できない」と国泰海通固収の首席唐元懋は述べている。
ただし、唐元懋は、現状の預金証書の価格設定から、1.5%以下の股份行の預金証書の一級は、第二四半期内に明確に価格を引き上げる可能性（上限は1.55%付近）もあると指摘している。類似の事例は2025年10月に起きており、その時は預金証書の一級が短期的に明確に値上がりし、預金証書の二次市場や短期債の価格全体に大きな影響を与えた。
また、超準備率の観点から、李一爽は、もし来週中央銀行が少量操作を維持すれば、超準備率は現在の1.4%から1%〜1.1%の範囲に戻る可能性が高く、DR001も段階的に上昇するだろうと述べている。
預金証書の利率が歴史的最低を記録した後、市場の今後の動向については、「中枢は上昇しにくく、変動は大きくなる可能性が高い」との見方が一致しており、主な違いは利率の反発時期と幅に集中している。
ある銀行のトレーダーは、現在の預金証書の1.5%未満の水準は流動性緩和の期待が十分に織り込まれているとし、さらなる下落余地は限定的だと述べる一方、銀行の自己運用の硬直的な配置需要は短期的には消えず、実体の信用需要が実質的に回復するまでは、金利の中枢が本格的に上昇するのは難しいと指摘している。各回調はむしろ資産配分の好機だとも。
また、市場関係者の中には、1.45%付近が預金証書利率の相対的な下限とみなされ、金利の変動は拡大すると予想されており、今後のさらなる下落は利下げや強利下げ期待に依存せざるを得ないと指摘する者もいる。4月の預金証書の反発局面では、税期や月末、MLF操作のタイミングなど重要なポイントに注目し、実体の信用需要の回復ペースや輸入インフレの動向、中央銀行の金融政策の変化が預金証書市場の金利動向を左右する核心要素となるだろう。
（財聯社 李響）