Guia de profundidade de arbitragem de spreads: desde o carry trade com ienes até ao risco cambial, domine a senha de lucro mais quente deste mercado de capitais

Por que é que a negociação de carry trade de repente se tornou tão popular?

Desde 2022, quando o Federal Reserve iniciou um ciclo agressivo de aumento de taxas, os mercados de capitais globais têm sido abalados por uma onda de “spread de juros”. Mas muitas pessoas ainda têm uma compreensão vaga deste conceito — alguns veem como arbitragem, outros como uma simples forma de ganhar juros. Na realidade, a negociação de spread de juros é muito mais complexa e perigosa do que essas ideias.

A essência desta tendência é simples: quando os bancos centrais de diferentes países adotam políticas de taxas de juros muito distintas, os capitais inteligentes começam a procurar oportunidades. Eles tomam emprestado em moedas de baixo juro, investem em moedas ou ativos de alto juro, e lucram com a diferença de juros. Mas o problema é que, nem toda subida de juros leva a uma valorização cambial, e pode até desencadear eventos de cauda negra.

A essência do carry trade: operações financeiras baseadas na diferença de taxas de juros

Carry trade tem uma definição bastante direta: aproveitar a diferença de taxas de juros entre diferentes produtos financeiros ou moedas de países distintos para obter lucro de carry. O exemplo mais comum é tomar emprestado em dólares taiwaneses para investir em dólares americanos, ou pegar emprestado ienes para investir em moedas de outros países.

Um exemplo simples: no início de 2022, a taxa de empréstimo do banco de Taiwan era cerca de 2%, enquanto a taxa de depósito nos EUA atingia 5%. Se alguém pegar emprestado 200 milhões de TWD no banco de Taiwan, trocar por dólares e depositar num banco americano, ao longo do ano, lucra com uma diferença de 3% — puramente pela diferença de juros, sem considerar a volatilidade cambial.

Parece bastante seguro. Afinal, o aumento de juros costuma vir acompanhado de valorização cambial — um aumento na taxa de câmbio do dólar, por exemplo, indica que o dólar está mais valioso, e deveria valorizar. Se o dólar/NTD passar de 1:29 para 1:32, esses 100 mil dólares não só ganham juros, mas também se valorizam na taxa de câmbio. 290 milhões de TWD → 100 mil dólares → 326 milhões de TWD, é um ganho duplo.

Mas a realidade costuma ser diferente.

A maior armadilha do carry trade: aumento de juros não equivale a valorização cambial

O exemplo da Argentina é uma lição dura. Para enfrentar uma crise de dívida e uma desvalorização cambial, o governo argentino, na segunda metade de 2023, aumentou agressivamente as taxas de juros, chegando perto de 100%. Imagine: depositar 100 pesos no banco e, no final do ano, ter 200 pesos — que atraente, não é?

Mas mesmo prometendo retornos quase dobrados, isso não impediu os investidores de venderem. Após o anúncio da política, o peso argentino desvalorizou 30% em um único dia. Todos os lucros de spread evaporaram instantaneamente, e na verdade, houve perdas catastróficas.

Este caso revela uma verdade: as taxas de juros por si só não determinam a taxa de câmbio; os fundamentos econômicos por trás delas é que são decisivos. Se um país enfrenta crise de dívida, colapso de crédito ou instabilidade política, mesmo taxas elevadas não conseguem sustentar a valorização cambial.

Portanto, o carry trade não é uma “arbitragem segura”, mas sim um investimento de alta risco com orientação de tendência. Muitos traders usam alavancagem para ampliar lucros, aumentando exponencialmente o risco.

Os três principais riscos do carry trade

1. Risco de variação cambial

Este é o risco mais óbvio. Tomar emprestado em TWD para investir em dólares, por exemplo, se o dólar se desvalorizar em relação ao TWD, o ganho de juros não será suficiente para cobrir a perda cambial.

2. Risco de variação de taxas de juros

O spread de juros não é fixo; ele pode diminuir ou até inverter-se, gerando perdas.

O setor de seguros de Taiwan já passou por isso. Nos anos 2000, muitas seguradoras vendiam apólices com juros fixos de 6% a 8%, enquanto as taxas de depósito na Taiwan atingiam 10% a 13%. As seguradoras lucravam com um spread de 2% a 5%, vivendo confortavelmente. Mas hoje, com as taxas de depósito caindo para 1% a 2%, essas apólices que ainda prometem 6% a 8% tornaram-se um peso de longo prazo, ameaçando a capacidade de pagamento.

Histórias semelhantes acontecem no mercado imobiliário: os proprietários inicialmente esperavam que a renda de aluguel fosse maior que a taxa de hipoteca, garantindo lucro de spread. Mas, com o aumento das taxas de hipoteca ou a estagnação dos aluguéis, ou até mesmo a necessidade de reduzir os aluguéis para atrair inquilinos, o spread vira prejuízo instantâneo.

3. Risco de liquidez

Teoricamente, quando há prejuízo, é possível sair rapidamente para limitar perdas. Mas o mundo real não é assim tão simples.

Alguns produtos financeiros têm baixa liquidez; você compra por 100 e, ao tentar vender, só consegue por 80. Outros produtos exigem altas taxas de saída. Contratos de seguro de longo prazo são ainda piores — apenas o segurado tem o direito de cancelar, enquanto a seguradora é passiva.

Risco de liquidez significa que, mesmo percebendo que o carry trade está errado, você pode não conseguir sair a tempo.

Como fazer hedge dos riscos do carry trade?

A forma mais comum de hedge é usar produtos financeiros que se movem de forma oposta para limitar o risco.

Um exemplo típico: uma fábrica taiwanesa recebe um pedido de 1 milhão de dólares. Com a taxa de câmbio atual (1:32.6), esse pedido vale 32,6 milhões de TWD. Mas a entrega será daqui a um ano, e a fábrica não consegue prever como estará a taxa de câmbio nesse período. Para eliminar essa incerteza, ela pode comprar um contrato a termo de câmbio (SWAP), travando a taxa. Assim, não perderá com a valorização ou desvalorização cambial.

Porém, o custo é pagar por esse “seguro”, que não pode ser totalmente compensado pela expectativa de valorização cambial. Na prática, as empresas só pagam por esse hedge em riscos de eventos imprevisíveis, como feriados prolongados, e, no dia a dia, preferem fazer uma cobertura natural — convertendo o investimento de volta para a moeda original ou quitando a dívida alavancada.

O maior ecossistema de carry trade: pegar emprestado em ienes

Por que os traders preferem pegar emprestado em ienes? A resposta é simples:

O Japão é um dos poucos países desenvolvidos com estabilidade política, câmbio estável e taxas de juros extremamente baixas. Além disso, o iene é muito fácil de emprestar. O Banco do Japão, para estimular o consumo interno, incentiva empresas e indivíduos a tomarem empréstimos, mantendo uma política de juros zero ou até negativa há anos. Apesar de a Europa também ter taxas zero, poucos investidores internacionais fazem grandes operações de empréstimo de euro para especular. O iene se tornou a “moeda de carry” por causa da postura relaxada do governo japonês.

Estratégia 1: Tomar emprestado ienes para investir em moedas e ativos de alto juro

Investidores internacionais primeiro vão ao Banco do Japão, usando dólares ou ativos locais como garantia, e tomam emprestado ienes a juros baixos (cerca de 1%), depois investem em moedas, títulos ou ações de países com juros mais altos, como EUA ou Europa. Os rendimentos dessas aplicações cobrem o custo do empréstimo, e o restante é usado para amortizar antecipadamente ou ampliar o investimento.

Como o custo de empréstimo é muito baixo, mesmo com uma leve perda cambial, a operação geralmente ainda é lucrativa. Este padrão, ao longo de décadas, criou uma grande tendência de depreciação do iene e valorização de outras moedas.

Estratégia 2: Tomar emprestado ienes para investir em ações japonesas — o caso clássico de Buffett

Após a crise, com a implementação de políticas de estímulo monetário, Buffett achou que as ações americanas estavam supervalorizadas e virou seu foco para o Japão. Ele emitiu títulos da Berkshire Hathaway, usando os ienes obtidos para comprar ações de peso do mercado japonês.

Depois, adotou uma postura bastante agressiva: exigiu que as empresas listadas aumentassem dividendos ou recomprassem ações, pressionou na Bolsa de Tóquio, pediu maior liquidez, reduziu participações cruzadas, e afirmou que as ações deveriam estar acima do valor patrimonial, sob pena de exclusão.

Em apenas 2 anos, o investimento de Buffett em ações japonesas rendeu mais de 50%. A parte inteligente é que ele não enfrentou risco cambial, pois tomou emprestado em ienes e investiu em ações japonesas, com ganhos provenientes dos lucros e dividendos das empresas, não da variação cambial.

Para o investidor comum, especular com empréstimos em ações parece muito arriscado. Mas, para alguém como Buffett, que pode influenciar a gestão das empresas, enquanto elas continuarem lucrando, o risco é relativamente baixo. Essa é a diferença entre capital e influência.

Carry trade vs arbitragem: dois conceitos frequentemente confundidos

Muita gente confunde carry trade com arbitragem, mas na essência são completamente diferentes.

Arbitragem (arbitrage) geralmente refere-se a arbitragem sem risco: quando um mesmo produto tem preços diferentes em diferentes bolsas ou mercados, o trader compra barato e vende caro, aproveitando a diferença de preço ao longo do tempo, com risco praticamente zero. Desde que exista uma diferença de preço, é possível obter lucro sem risco.

Carry trade, por outro lado, envolve investir em ativos com diferença de juros, assumindo riscos ativos. A taxa de câmbio pode variar, as taxas de juros podem mudar, a liquidez pode desaparecer. Não há como eliminar o risco, apenas gerenciá-lo.

O primeiro é “descobrir uma discrepância de preço e lucrar na hora”, o segundo é “manter uma posição por longo prazo para ganhar juros”. Os níveis de risco são completamente diferentes.

Para que o carry trade seja bem-sucedido, é preciso atenção a alguns pontos

Primeiro, controle preciso do horizonte de manutenção. É necessário definir previamente por quanto tempo se pretende manter a posição, para escolher os ativos adequados. Operações de curto prazo de carry trade são diferentes de posições de longo prazo.

Segundo, analisar a regularidade das tendências de preço. Escolher ativos cuja volatilidade histórica seja previsível, ao invés de ativos que se movem aleatoriamente. Por exemplo, o dólar/NTD tem uma tendência de alta clara nos últimos dez anos, o que facilita a previsão; já moedas afetadas por crises geopolíticas podem ser imprevisíveis.

Terceiro, acompanhar continuamente as mudanças nas taxas de juros e câmbio dos países. O sucesso do carry trade depende de entender esses macrovariáveis. Ter dados e ferramentas de análise adequados torna o carry trade mais eficiente e controlável.

Na essência, o carry trade é uma espécie de “jogo de apostas” no mercado de capitais — apostando não no preço de um ativo específico, mas na direção da economia e das políticas. Se acertar, ganha-se muito; se errar, as perdas podem ser maiores. É por isso que é um dos tópicos mais quentes e também mais arriscados do mercado de capitais.