O que deve acontecer para que o mundo acumule RMB

Karthik Sankaran é investigador sénior em geoeconomia no programa do Sul Global no Quincy Institute for Responsible Statecraft.

A China tem muito pouco do privilégio/exigência exorbitante (elimine de acordo com as suas prioridades) conferido aos emissores de moeda de reserva. Apesar de a economia chinesa ser a segunda maior do mundo, o renminbi ocupa uma modesta sétima posição na tabela de reservas oficiais de divisas do COFER do FMI. Mas o MainFT relatou recentemente que Xi Jinping planeia mudar isso.

Quais são, afinal, os requisitos para que uma moeda seja verdadeiramente internacional? E como é que isso afeta a mecânica do sistema monetário internacional e a economia global de forma mais geral? Alphaville tem a sua resposta.

Uma ideia amplamente aceita que deve ser descartada de imediato é que, para uma moeda atuar como um ativo de reserva global, um país precisa de ter défice comercial. Isso não é verdade. O Reino Unido durante o padrão ouro clássico, os EUA de 1945 até cerca de 1980, e a euro atualmente (mesmo que apenas em um papel secundário) alcançaram esse estatuto apesar de apresentarem superávits comerciais.

A forma mais simples de explicar isto é que um país pode internacionalizar a sua moeda usando-a para adquirir bens ou ativos do resto do mundo (e os países com superávit optaram pelo último caminho).

Em um aspecto, o renminbi já possui “status de reserva” — foi admitido em 2016 como um dos componentes das “moedas” do FMI — Direitos Especiais de Saque. Isto, por sua vez, permite aos países considerá-lo como parte das suas reservas oficiais segundo as regras de reporte do FMI. Mas representa uma pequena porção das reservas oficiais de divisas reportadas globalmente, atingindo 1,9 por cento no terceiro trimestre de 2025. O peso do dólar era de 57 por cento, o do euro de 20 por cento, e até o dólar australiano superou a participação modesta da China.

No entanto, “ativo de reserva” atribui demasiado peso a um aspeto da internacionalização — a atratividade de uma moeda para os bancos centrais, aparentemente conferindo-lhe uma aura de desejabilidade. Mas a realidade dos ativos de reserva neste século tem sido bem menos lisonjeira.

Em vez de ser um sinal do prestígio de uma moeda, a acumulação de reservas é mais provável de acontecer quando (e precisamente porque) o setor privado não quer detê-la. Nesses momentos, os bancos centrais aumentam as compras de um ativo menos desejável para proteger as suas indústrias de uma apreciação excessivamente rápida das suas próprias moedas, o que poderia prejudicar as exportações. Isso levou o Banco Popular da China a comprar dólares no início dos anos 2000 e o Banco Nacional Suíço a comprar euros e dólares na década de 2010.

Portanto, pode fazer mais sentido olhar para a função mais importante que uma moeda internacional realmente desempenha — servir como veículo de empréstimos e captações transfronteiriças. Aqui também, o dólar domina, representando cerca de metade (23 trilhões de dólares) de toda a dívida transfronteiriça e 55 por cento (14 trilhões de dólares) de toda a dívida transfronteiriça na forma de títulos de dívida negociáveis.

Existem dois pontos a destacar aqui. O primeiro é que o empréstimo transfronteiriço global é aproximadamente o triplo do valor dos ativos de reserva globais. O segundo é que a quota de reserva do dólar corresponde aproximadamente à sua quota de empréstimos transfronteiriços.

A correspondência entre a quota de empréstimos e reservas do dólar sugere que os países gostam de equilibrar os seus ativos e passivos financeiros. O problema é que, mesmo que uma economia consiga fazer esse equilíbrio a nível financeiro, ela pode não estar a alinhar as suas exposições financeiras com os impulsos económicos reais que podem transbordar de uma economia para outra.

Os EUA são a maior economia do mundo, mas também são relativamente fechados, especialmente quando comparados com a China e a Zona Euro. E, embora o Federal Reserve preste atenção aos acontecimentos fora dos EUA, o seu mandato formal (e as políticas de taxa de juro consequentes) baseiam-se nas condições internas dos EUA. Por outro lado, como a segunda maior economia do mundo, maior importador de commodities e maior exportador de bens industriais, a China tem uma influência desproporcional nos preços e atividades nos mercados globais de bens.

Assim, para os produtores mundiais de commodities e manufaturas, o que acontece na China é um grande determinante dos preços dos bens, enquanto o que acontece nos EUA é um grande determinante dos custos de empréstimo e de serviço da dívida. E, quando essas duas forças estão desalinhadas, muitos países ao redor do mundo (e especialmente os exportadores de commodities do sul global) enfrentam ciclos de boom e bust, ou ambos sucessivamente.

Os países podem estar melhor a emprestar mais em renminbi, mas a moeda há muito tempo é uma secundária no que diz respeito ao empréstimo transfronteiriço. Mesmo a iniciativa Belt and Road, avaliada em trilhões de dólares na década de 2010, emprestou muito mais em dólares do que em renminbi. Segundo um artigo recente de Sebastian Horn, Carmen Reinhart e Christoph Trebesch, cerca de três quartos de todos os empréstimos do BRI foram denominados em dólares.

Isso começou a mudar mais recentemente, com uma parcela crescente de empréstimos bancários chineses no exterior denominados em renminbi em vez de dólares. Dados recentes mostram que os empréstimos em dólares atingiram 375 mil milhões de dólares até ao final de novembro de 2025, uma redução em relação aos 587 mil milhões de dólares em 2022, enquanto o valor dos empréstimos em yuan foi quase tão alto, com 357 mil milhões de dólares. As instituições chinesas também oferecem aos mutuários do BRI em dificuldades, como no Quénia (e talvez na Etiópia), a oportunidade de converter dívida em dólares para renminbi.

De forma semelhante, empresas mineiras chinesas na Zâmbia podem agora fazer os seus pagamentos de royalties ao governo em renminbi. Uma medida que fecha o ciclo de moeda de fatura, ativo e passivo, do ponto de vista tanto do governo zambiano quanto das entidades chinesas, potencialmente reduzindo o risco de desajustes cíclicos e financeiros.

Estas são medidas interessantes e importantes, mas a escala a que estão a acontecer sugere quão longe o renminbi está de se tornar uma moeda global importante, sobretudo nos mercados de obrigações.

A China possui mercados de dívida enormes, mas estes são utilizados quase exclusivamente por entidades locais. De mais de 9 trilhões de dólares em títulos de dívida transfronteiriços emitidos em 2025, 25 mil milhões de dólares provinham de entidades estrangeiras emitindo nos mercados internos chineses, e outros 125 mil milhões de dólares de emissão por todas as entidades nos mercados offshore na Hong Kong.

Por agora, pelo menos, a China achará muito mais fácil usar o renminbi para empréstimos bancários transfronteiriços, mas muito mais difícil fazê-lo em grande escala para obrigações transfronteiriças ou outros títulos, uma área que envolve não só emissão de dívida, mas também negociação em mercados secundários relativamente líquidos.

A existência de controles de capital é um problema real para o crescimento da emissão de obrigações transfronteiriças. Embora seja possível que uma gradual flexibilização dos controles sobre fluxos de entrada e saída por instituições selecionadas possa ajudar a ampliar o apelo do renminbi, de forma limitada.

Mas a estrutura do mercado é outra questão. Embora os mercados de dívida chineses sejam enormes (a 25 trilhões de dólares), a base de emissores é composta por entidades privadas opacas e governos locais. O verdadeiro obstáculo à internacionalização da dívida em renminbi pode ser menos a ausência de Estado de Direito e mais a ausência de regras de contabilidade. Mas a integridade contábil é precisamente o que o renminbi precisa para chegar perto do nível de internacionalização do euro.

A ideia de que é a denominação de passivos, e não o estatuto de reserva, que é um fator determinante do status de moeda internacional também tem implicações para o papel do Banco Central da China, o PBoC. Controlar a inflação é uma das funções de um banco central, e, na verdade, a China tem sido uma superação nesse aspecto. A economia tem sofrido e exportado pressões deflacionárias persistentes há anos.

Mas outra função, e uma muito mais importante para um banco central que gere uma moeda global, é atuar como emprestador de última instância nos mercados de dívida internacionais, especialmente em momentos de pânico. O Fed desempenhou esse papel em crises repetidas, mais importante em 2008 e novamente em 2020 (embora de forma seletiva, excluindo praticamente todos os bancos centrais de mercados emergentes).

Assim, o PBoC terá que estar à altura para uma internacionalização bem-sucedida do renminbi. Isso pode não ser demasiado difícil, dado o treino, as ligações profissionais e as perspetivas partilhadas sobre transbordamentos que unem os principais banqueiros centrais do mundo. Mas o PBoC só pode avançar até certo ponto se os mercados de dívida chineses ainda tiverem um longo caminho a percorrer.