Как легендарный инвестор концентрирует более половины своего фонда в 14,4 миллиарда долларов в три мощных акции

Когда крупные институциональные инвесторы делают смелые шаги, рынок обращает на это внимание. Инвестиционная гипотеза Билла Аксмана заслуживает внимания — и его текущая концентрация портфеля раскрывает изощрённую ставку на ценность, которую стоит понять.

Стратегия концентрированного портфеля

Pershing Square Capital Management действует иначе, чем большинство хедж-фондов. Вместо распределения капитала по десяткам позиций, Аксман формирует убеждённые позиции в, возможно, дюжине публичных компаний. Такой концентрированный подход требует дисциплины: каждая позиция должна иметь высокий потенциал долгосрочной перспективы.

Что особенно заметно в текущий момент, так это то, что всего три позиции сейчас составляют более 51% публичного портфеля Pershing Square. Для контекста — это концентрированная ставка более чем на 7 миллиардов долларов на три отдельные компании — уровень приверженности, свидетельствующий о глубокой уверенности как в оценках, так и в долгосрочных траекториях.

Uber: Игра на сетевой эффект (19.7% портфеля)

Гигант по совместным поездкам вошёл в портфель Pershing Square в начале 2025 года, когда фонд приобрёл 30,3 миллиона акций до публичного объявления позиции. К первому кварталу он стал крупнейшей позицией. С момента объявления акции Uber выросли примерно на 55%, достигнув рекордных максимумов.

История оценки остаётся привлекательной несмотря на рост. При мультипликаторе менее 23x по EBITDA впереди, акции торгуются по привлекательной цене относительно руководства, прогнозирующего рост EBITDA более 30% в ближайшие годы.

Помимо цифр, Аксман, похоже, видит структурные преимущества. Общие бронирования выросли на 14% за последний квартал, а EBITDA — на 35%, что демонстрирует улучшение операционного рычага. Свободный денежный поток вырос на 66%, при этом бизнес конвертирует более 100% EBITDA в свободный денежный поток.

Возможность автономных транспортных средств иллюстрирует, почему традиционные отраслевые угрозы могут стать стратегическими активами. С 170 миллионами активных пользователей в месяц Uber обладает крупнейшей базой потребителей в сфере поездок по всему миру. Waymo и другие платформы самоуправляемых автомобилей найдут значительную ценность в доступе к этой сети, делая Uber потенциальной инфраструктурной платформой, а не разрушенной бизнес-моделью.

Brookfield: Машина сложения институционального капитала (18.4%)

За четыре квартала Аксман методично формировал эту позицию в канадском альтернативном управляющем активами. Brookfield управляет диверсифицированной экосистемой, охватывающей управление активами, недвижимость, инфраструктуру возобновляемой энергии и страховые операции — каждая из которых генерирует денежные потоки, возвращающиеся в инвестиционную машину.

Эта структура напоминает стратегию Berkshire Hathaway, которой Аксман открыто восхищается: использование операционных денежных потоков и страхового флота для приобретения дополнительных прибыльных активов при возврате капитала через байбэки и дивиденды.

Траектория роста говорит сама за себя. Распределяемая прибыль на акцию выросла на 19% ежегодно за пять лет, при этом руководство ориентируется на $6.33 на акцию к 2029 году — что составляет 16% совокупной годовой нормы роста. Только за первый квартал прибыль выросла на 30%.

Рынок ещё не полностью оценил это расширение. При мультипликаторе 19x по trailing earnings акции торгуются ниже мультипликаторов конкурентов, несмотря на превосходную видимость роста. Комбинация предсказуемых повторяющихся доходов от управления активами и страхового флота, а также opportunistic инвестиционных доходов создаёт устойчивый поток прибыли.

Howard Hughes: Реструктурированная платформа недвижимости (13.3%)

Howard Hughes, возможно, представляет собой самый амбициозный проект. В мае Аксман увеличил свою долю через инвестицию на сумму $900 миллион, обеспечив 46,9% экономического интереса и 40% голосов. Более того, он вновь занял должность исполнительного председателя с мандатом преобразовать компанию в диверсифицированную холдинговую структуру.

Фундаментальная стоимость активов кажется значительно оторванной от рыночной оценки. Расчёт чистой стоимости активов руководства оценил базовые недвижимые активы — мастер-планируемые сообщества, кондоминиумы и операционные активы за вычетом корпоративного долга — примерно в $5.8 миллиардов на акцию по состоянию на конец года. Общая рыночная капитализация компании составляет около $4 миллиардов.

Операционная база прочна. Howard Hughes генерирует сильные денежные потоки за счёт продаж земли застройщикам и арендного дохода от коммерческой и многоквартирной недвижимости. Поскольку компания контролирует целые сообщества, она может точно соотносить предложение с спросом, оптимизируя возврат на капитал.

Расходы на реструктуризацию — $3.75 миллиона в квартал плюс 0.375% от увеличения стоимости выше инфляции — действительно являются затратами. Однако эта схема демократизирует доступ к возможностям сделок Аксмана, позволяя розничным инвесторам участвовать в будущих приобретениях и реструктуризациях вместе с институциональным фондом.

Основная инвестиционная гипотеза

Что связывает эти три позиции, так это общий признак: каждая торгуется ниже внутренней стоимости, при этом предлагая несколько путей к созданию стоимости. Uber выигрывает за счёт сетевых эффектов и операционного рычага. Brookfield накапливает капитал благодаря дисциплинированным инвестициям. Howard Hughes раскрывает скрытую ценность недвижимости через ребрендинг.

Для инвесторов, рассматривающих концентрированные ставки в портфеле, позиционирование по этим трём компаниям иллюстрирует, как работает убеждённое инвестирование в масштабах. Каждая позиция появилась после тщательного анализа, представляет миллиарды долларов капитала и отражает многолетний инвестиционный горизонт, а не тактическую стратегию.