Основний акціонер оскаржує угоду Home Group's H&F, стверджуючи, що оцінка не враховує реальний потенціал зростання

CAS Investment Partners, яка володіє приблизно 17% акцій At Home Group Inc. (NYSE: HOME), офіційно висловила заперечення проти запропонованої компанією покупки компанії Hellman & Friedman. Інвестиційна фірма стверджує, що поточні умови угоди значно недооцінюють компанію і не враховують роки операційних покращень та довгострокових можливостей розширення.

Математика не сходиться: чому 12,9x прибутку недостатньо

Згідно з аналізом CAS Investment Partners, пропозиція H&F передбачає оцінку всього лише 12,9x скоригованого прибутку за 2023 фінансовий рік. Цей мультиплікатор передбачає надзвичайно песимістичний сценарій, за якого кожне покращення бізнесу з 2019 фінансового року просто зникає. У випадку песимістів, проектується, що:

• Доходи на магазин повернуться до $7.5 мільйонів (крок назад від поточних показників)
• Маржа EBIT знизиться до рівня 2019 року приблизно до 13.1%
• Недавні конкурентні переваги повністю зникнуть

“Цей мультиплікатор являє собою суттєву знижку як до ширшого ринку, так і до більшості здорових ритейлерів із справжніми можливостями зростання,” зазначили в CAS Investment Partners у своєму повідомленні до ради директорів. За будь-якими розумними стандартами, платити 12.9x за бізнес у цій категорії здається невідповідним ринковим нормам.

Ігнорувати покращення — значить ризикувати

Інвестиційна фірма вказує на конкретні докази того, що At Home за останні роки трансформувалася:

Залучення споживачів: Обізнаність про бренд без допомоги реклами зросла з 15% до 19% у 2021 фінансовому році, що свідчить про зростання охоплення ринку та впізнаваності.

Зростання лояльності: Програма лояльності Insider Perks зросла з нуля учасників у серпні 2017 до приблизно 9.1 мільйона до кінця 2021 фінансового року — свідчення зусиль щодо утримання клієнтів.

Революція в електронній комерції: Компанія перейшла від мінімальної присутності онлайн у 2019 фінансовому році до пропозиції потужних можливостей покупки, самовивозу та прямої доставки.

Стратегія товарів: Впровадження цінової політики EDLP+ додало конкурентоспроможності та привабливості.

Ефективність закупівель: Прямі закупівлі зросли з майже нуля у 2018 фінансовому році до 20% наприкінці 2021 року, що забезпечило сотні базисних пунктів маржі на товарі та покращення якості продукції.

Структурна перевага: Конкуренти, такі як Pier 1, JC Penney та Bed Bath & Beyond, закрили магазини або вийшли з ринку, що зміцнює відносне положення At Home.

Це не дрібні зміни. Вони становлять основу для майбутнього зростання, а не тимчасовий сплеск, який зникне.

Бичак: чому $70+ за акцію — більш реалістично

CAS Investment Partners окреслює, що він бачить як обґрунтований бичачий сценарій. Припустимо:

• At Home повернеться до ~20% щорічного зростання магазинів до 2023 фінансового року
• Доходи на магазин досягнуть $8.5 мільйонів до 2027 року
• Маржа EBIT (без урахування витрат на відкриття) зросте до 14% до 2027 року
• Баланс залишиться без заборгованості

За цим сценарієм, прибуток на акцію може наблизитися до $6.74 до 2027 року. Якщо ринок застосує мультиплікатор 20x — що є цілком розумним для беззаборгового, високоростучого ритейлера з потенціалом понад 600 магазинів і додатковим зростанням доходів на магазин — акції можуть торгуватися за $135+. Знизивши цю оцінку на п’ять років із дисконтом 13%, справедлива вартість сьогодні перевищує $70 за акцію.

Цей розрив між $70 і поточною ціною угоди — те, що CAS Investment Partners вважає територією для роздачі акціонерам.

Процес, який ніколи не був запущений

CAS Investment Partners підкреслює, що рада директорів не проводила всебічний стратегічний огляд і не активно запрошувала конкуренційні пропозиції. Положення про “go shop” після угоди не виправляє відсутність повного та справедливого процесу продажу. Фірма отримала відгуки від інших великих інвесторів, які поділяють ці занепокоєння, піднімаючи питання, чи зможе угода пройти голосування акціонерів, якщо ці питання залишаться без уваги.

Що далі

CAS Investment Partners чітко заявила, що проголосує проти угоди за поточних умов і готова вжити додаткових заходів, якщо рада не перегляне умови. Фірма запросила раду до приватних обговорень і представлення альтернативного аналізу, але попередила, що тривала мовчанка може призвести до активної опозиції.

Для акціонерів At Home послання просте: поточна ціна, ймовірно, не відображає справжньої вартості компанії або її справжнього шляху вперед.