Гра без переможців: як ринок альткоїнів може подолати кризу

null

Автор: Momir, IOSG

Ринок альткоїнів цього року пережив найскладніший період. Щоб зрозуміти причину, потрібно повернутися кілька років назад до прийнятих рішень. Бульбашка фінансування 2021-2022 років спричинила появу низки проектів, які залучили великі кошти, і тепер ці проекти випускають свої токени, що спричинило фундаментальну проблему: масова пропозиція тисне на ринок, а попит залишається мінімальним.

Проблема полягає не лише у надлишку пропозиції, а й у тому, що механізм її створення досі майже не змінився. Проекти продовжують випускати токени, незалежно від того, чи є у продукту ринок, сприймаючи випуск токенів як обов’язковий етап, а не стратегічний вибір. Зі зменшенням венчурного фінансування та скороченням первинного ринку багато команд вважають випуск токенів єдиним джерелом фінансування або способом створити можливості для виходу внутрішніх учасників.

Ця стаття глибоко проаналізує «чотири програшні пастки», що руйнують ринок альткоїнів, розгляне, чому попередні механізми відновлення не працювали, і запропонує можливі шляхи для його ребалансування.

1. Пастка низької ліквідності: гра з чотирма програшами

За останні три роки вся індустрія залежала від механізму з серйозними недоліками: випуск токенів з низькою ліквідністю. При випуску токенів обсяг у обігу був дуже малим — зазвичай лише кілька відсотків, що штучно підтримувало високий FDV (повна розведена оцінка). Здається логічним: менше пропозиції — стабільна ціна.

Але низька ліквідність не триватиме вічно. З часом пропозиція буде поступово розповсюджуватися, і ціна обов’язково обвалиться. Початкові інвестори стануть жертвами, оскільки дані показують, що більшість токенів з моменту запуску показують погані результати.

Найхитріше тут — те, що низька ліквідність створює ілюзію виграшу для всіх, хоча насправді всі в програшній ситуації:

Централізовані біржі вважають, що шляхом вимог до низької ліквідності та посилення контролю вони захищають роздрібних інвесторів, але насправді це викликає невдоволення спільноти і погіршує цінову динаміку.

Власники токенів сподівалися, що «низька ліквідність» запобігатиме «зливу» внутрішніх учасників, але в підсумку вони не отримали ефективного механізму цінового відкриття і були покарані за ранню підтримку. Коли ринок вимагає, щоб частка внутрішніх учасників не перевищувала 50%, оцінка на первинному ринку штучно завищується, що змушує внутрішніх учасників залежати від низької ліквідності для підтримки зовнішнього стабільного вигляду.

Проектні команди думали, що маніпулюючи низькою ліквідністю, зможуть підтримувати високі оцінки та зменшувати розведення, але ця стратегія, ставши трендом, руйнує здатність індустрії до залучення капіталу.

Венчурні інвестори вважали, що можна оцінювати свої позиції за ринковою капіталізацією токенів з низькою ліквідністю і продовжувати залучати кошти, але з виявленням недоліків цієї стратегії, канали фінансування на середньострокову перспективу фактично закрилися.

Ідеальна матриця «чотирьох програшів». Кожен вважає, що грає у великій грі, але сама гра шкодить усім учасникам.

2. Реакція ринку: Meme-коіни і MetaDAO

Ринок намагався двічі прорватися з глухого кута, і обидві спроби показали, наскільки складним є дизайн токенів.

Перша хвиля: експеримент з Meme-коінами

Meme-коіни стали відповіддю на венчурне випуск з низькою ліквідністю. Логан простий і привабливий: у перший день 100% ліквідності, без венчурних інвесторів, цілковита чесність. Нарешті, роздрібні інвестори не будуть обдурені цією грою.

Але реальність була набагато темнішою. Без механізмів фільтрації ринок був засмічений неперевіреними токенами. Окремі, анонімні маніпулятори замінили венчурні команди, що не лише не принесло справедливості, а й створило середовище, де понад 98% учасників втратили гроші. Токени перетворилися на інструменти для швидкого зняття коштів, і власники буквально за кілька хвилин або годин після запуску втрачали все.

Централізовані біржі опинилися у важкому становищі: якщо не підтримувати Meme-коіни, користувачі перейдуть на децентралізований ринок; якщо підтримувати, ціна обвалиться — і біржа отримає репутаційні втрати. Власники токенів зазнали найбільших збитків. Єдині вигідні — це команда проекту та платформи типу Pump.fun.

Друга хвиля: модель MetaDAO

MetaDAO стала другою великою спробою ринку, і вона схилила баланс у бік максимальної захисту власників токенів.

Переваги очевидні:

Власники отримали контроль, інвестиції стали більш привабливими

Внутрішні учасники можуть виводити кошти лише за досягнення певних KPI

У складних умовах капіталовкладень з’явилися нові можливості для залучення фінансування

Початкова оцінка була відносно низькою, що зробило входження більш справедливим

Але MetaDAO виявилася надмірною і спричинила нові проблеми:

Засновники втратили занадто багато контролю на ранніх етапах, що спричинило «ринок лимонів для засновників» — сильні та вибіркові команди уникали такої моделі, а лише безвихідні погоджувалися.

Токени запускалися дуже рано, з великими коливаннями цін, і механізми відбору були ще менш жорсткими, ніж у венчурних циклах.

Механізм необмеженого розмноження робить майже неможливим вихід на централізовані біржі. MetaDAO і контрольовані ними централізовані біржі з більшістю ліквідності не співпадають за концепцією. Без виходу на централізовані біржі токени застрягають у ринках з низькою ліквідністю.

Кожна ітерація намагається вирішити проблеми однієї зі сторін, але всі вони доводять, що ринок має здатність до саморегуляції. Однак ми все ще шукаємо баланс, що враховує інтереси всіх ключових учасників: бірж, власників токенів, проектних команд і капіталу.

Еволюція триває, і без досягнення балансу не буде стійкої моделі. Цей баланс — не для всіх, а для визначення меж шкідливих практик і справедливих прав.

3. Який має бути баланс

Централізовані біржі

Що потрібно припинити: вимоги щодо тривалого блокування для ускладнення цінового відкриття. Такі вимоги здаються захистом, але насправді заважають ринку знаходити справедливу ціну.

Що потрібно мати право вимагати: передбачуваність графіка розблокування токенів і ефективний механізм відповідальності. Основний акцент має бути на KPI-розблокуваннях, коротких і частих циклах розподілу, що прив’язані до реальних досягнень.

Власники токенів

Що потрібно припинити: історично надмірне контролювання через відсутність реальних прав, що відштовхнуло найкращих талантів, біржі та венчурних інвесторів. Не всі внутрішні учасники однакові, і вимоги до довгострокового блокування, ігноруючи різницю ролей, заважають справедливому ціновому відкриттю. Надмірна фокусировка на так званих «порогах володіння»(“внутрішні учасники не повинні перевищувати 50%”) створює грунт для маніпуляцій із низькою ліквідністю.

Що потрібно мати право вимагати: сильну інформаційну прозорість і операційну відкритість. Власники мають чітко розуміти бізнес-операції, регулярно отримувати оновлення про прогрес і виклики, знати реальний стан резервів і розподілу ресурсів. Вони мають право контролювати цінність, що не зникає через закулісні операції або замінені структури, і токени мають належати основним IP-володільцям, щоб створена цінність належала власникам. Нарешті, власники мають мати розумний контроль над бюджетами, особливо щодо великих витрат, але не втручатися у щоденну операційну діяльність.

Проектні команди

Що потрібно припинити: випускати токени без чітких сигналів продуктового ринкового відповідності або реального застосування токенів. Надто багато команд сприймають токени як погіршену версію акцій — менш ризиковану, але без юридичного захисту. Випуск токенів не має бути простою відповіддю на «усі так роблять» або через швидке виснаження коштів.

Що потрібно мати право вимагати: здатність приймати стратегічні рішення, робити сміливі ставки і керувати щоденними операціями без необхідності щоденного схвалення DAO. Якщо команда має відповідати за результати, вона повинна мати право на виконання.

Венчурні інвестори

Що потрібно припинити: незалежно від доцільності, змушувати кожен інвестований проект випускати токени. Не всі криптопроекти потребують токенів; примусове їх випускання для маркування позицій або створення можливостей виходу вже заповнює ринок низькоякісними проектами. Венчурні інвестори мають бути більш строгими і об’єктивно оцінювати, які компанії дійсно підходять для токен-моделі.

Що потрібно мати право вимагати: нести відповідальність за високоризикові інвестиції в ранні криптопроекти і отримувати відповідну винагороду. Високий ризик — високий потенційний дохід. Це означає розумне співвідношення частки, справедливий план розподілу, що враховує внесок і ризики, і право на успішний вихід без стигматизації.

Навіть якщо знайти баланс, час — ключовий фактор. Короткострокова перспектива залишається складною.

4. Наступні 12 місяців: остання хвиля пропозицій

Наступні 12 місяців, ймовірно, стануть останньою хвилею надлишку пропозиції після бульбашки з венчурним фінансуванням 2021-2022 років.

Після цього періоду ситуація має покращитися:

До кінця 2026 року всі проекти попереднього циклу або закінчать випуск токенів, або збанкрутують

Вартість залучення капіталу залишатиметься високою, нові проекти матимуть обмежені можливості для залучення фінансування. Проекти, що чекали випуску токенів, значно зменшать свої резерви

Оцінки на первинному ринку повернуться до раціональних рівнів, тиск на штучне завищення оцінок через низьку ліквідність зменшиться

Рішучі рішення, прийняті три роки тому, сформували сьогоднішній вигляд ринку. Сьогоднішні рішення визначать його майбутнє через два-три роки.

Але крім циклу пропозиції, сама модель токенів стикається з глибшими загрозами.

5. Криза виживання: ринок «лимонів»

Найбільша довгострокова загроза — це перетворення ринку альткоїнів у «ринок лимонів» — коли високоякісні учасники відкидаються, і залишаються лише безнадійні.

Можливі сценарії еволюції:

Проекти-невдахи продовжують випускати токени для залучення ліквідності або для «продовження життя», навіть якщо продукт зовсім не має ринкового відповідності. Оскільки всі очікують випуск токенів, незалежно від успіху, невдачі будуть постійно додаватися.

Успішні проекти, побачивши цю ситуацію, можуть вирішити вийти з ринку. Коли високі керівники бачать, що загальна ситуація з токенами залишається низькою, вони можуть перейти до традиційної акціонерної моделі. Адже, якщо можна створити успішну компанію з акціями, навіщо терпіти муки токенового ринку? Багато проектів просто не мають переконливих причин для випуску токенів; для більшості застосувань токен стає необов’язковим.

Якщо цей тренд триватиме, ринок токенів буде домінувати проектами-невдахами, які не мають іншого вибору — «лимонами», що нікому не потрібні.

Незважаючи на високий ризик, я залишаюся оптимістом.

6. Чому токени все ще можуть перемогти

Хоча виклики великі, я все ж вірю, що найгірший сценарій «ринку лимонів» не станеться. Унікальні механізми гри, які пропонують токени, — це те, чого не може зробити структура акцій.

Розподіл власності для прискорення зростання. Токени дозволяють реалізувати точні стратегії розподілу і створити ефект «зростаючого колеса», що недоступно для традиційних акцій. Mechanism Ethena, що швидко залучає користувачів і створює сталу економіку протоколу, — найкращий приклад.

Створення захищених конкурентних переваг і лояльної спільноти. Якщо все зроблено правильно, токени можуть сформувати справжню зацікавлену спільноту — учасники стають високозалежними і лояльними прихильниками екосистеми. Hyperliquid — приклад: їх спільнота трейдерів стала глибоко залученою, створивши мережеві ефекти і рівень лояльності, які неможливо повторити без токенів.

Токени дозволяють швидше зростати, ніж структура акцій, і відкривають великі можливості для гри. Якщо все зроблено правильно, це може бути революційним.

7. Ознаки саморегуляції

Незважаючи на труднощі, ринок починає демонструвати ознаки корекції:

Перші біржі стають надзвичайно вимогливими. Вимоги до випуску і листингу токенів стають жорсткішими. Біржі посилюють контроль якості, оцінюючи нові токени більш ретельно.

Механізми захисту інвесторів удосконалюються. Інновації MetaDAO, право DAO на IP (з прикладами Uniswap і Aave у спірних питаннях управління) та інші нововведення свідчать про активні спроби створити кращу архітектуру.

Ринок навчається, хоча і повільно і болісно, але він вчиться.

Розуміння циклів

Крипторинок має сильну циклічність, і зараз ми знаходимося на дні. Ми переживаємо наслідки бульбашки венчурного фінансування 2021-2022 років, спекулятивних циклів, надмірних інвестицій і дисбалансів.

Але цикли обов’язково змінюються. Через два роки, коли повністю буде погашено борги попередніх проектів, а нові токени зменшаться через обмежене фінансування, і коли з’являться нові стандарти для тестування і відбору — ринок значно покращиться.

Ключове питання — чи повернуться успішні проекти до токен-моделі, чи назавжди перейдуть на структуру з акціями. Відповідь залежить від здатності індустрії вирішити питання балансування інтересів і відбору проектів.

8. Шлях до прориву

Ринок альткоїнів стоїть на роздоріжжі. Чотири програшні пастки — біржі, власники токенів, проектні команди і венчурні інвестори — всі програють, що створює нестійкий стан, але це не безвихідь.

Наступні 12 місяців будуть важкими, і остання хвиля пропозицій 2021-2022 років скоро закінчиться. Але після періоду поглинання ситуація може покращитися завдяки трьом факторам: формуванню кращих стандартів через болісний досвід, механізмам інтересів, що враховують усіх учасників, і вибірковому випуску токенів — лише тоді, коли це справді додає цінності.

Відповідь залежить від сьогоднішнього вибору. Через три роки, дивлячись назад у 2026-й, ми знову будемо ставити питання: що ми будуємо сьогодні?

Рекомендовані матеріали:

RootData 2025 Web3 індустрії річний звіт

Огляд криптопроектів, що збанкрутували у 2025 році: залучено майже 7 мільярдів доларів, колишні зірки поступово зникають

Глибокий аналіз: як використовувати переваги розподілу для створення GTM-стратегії криптопродуктів