Два шляхи, одна й та сама мета

Зараз вони рухаються до однієї мети: стати фінансовим супердодатком.

Автор: Prathik Desai

Переклад: Block unicorn

Вступ

Всім щасливого року Мавпи! Минулого тижня дві популярні нові фінансові компанії за 48 годин оприлюднили фінансові звіти. Обидві не досягли очікуваних показників. І одразу їх почали розглядати в одному контексті: низька активність на ринку криптовалют, слабкий обсяг торгів, хороші часи минули.

Але ця точка зору зовсім не враховує головного.

Ціни Coinbase і Robinhood можуть тісно корелювати з ціною Біткоїна (BTC), але їхній майбутній розвиток не визначається лише показниками BTC у четвертому кварталі. Вони поступово виходять за межі вузького визначення «події компанії тісно пов’язані з циклом криптовалют».

Обидві компанії проходять через важливу трансформацію — якщо знати, де дивитись, можна побачити це у їхніх фінансових даних — але якщо дивитись лише на складні дані минулого кварталу, можна пропустити ці зміни.

Насправді ситуація не така нечітка. Достатньо поглянути на дані кількох останніх кварталів і порівняти з серією продуктових анонсів за останні 12 місяців — і все стане зрозуміло.

Довгострокові тренди двох компаній показують нам їхні напрямки розвитку, їхні ставки на майбутнє фінансів, а головне — коли їхні шляхи почнуть перетинатися.

У цьому аналізі я окремо розгляну їхні історії, а потім поясню спільні риси та проблеми, які вони виявляють у ширшій конкуренції у своїй галузі.

Перша частина: Coinbase — ставка на інфраструктуру

У четвертому кварталі 2025 року Coinbase зафіксувала чистий збиток у 667 мільйонів доларів, що може здатися поганим результатом. Але цифри потрібно інтерпретувати у контексті. У тому кварталі у Coinbase також виникло нереалізованих збитків у 718 мільйонів доларів через володіння криптовалютами, а інвестиції у Circle зменшилися на 395 мільйонів доларів через знецінення. Вилучивши ці нефінансові статті, Coinbase зберігає позитивний прибуток уже 12 кварталів поспіль.

Звіт показує, що скоригований прибуток становить 178 мільйонів доларів, а скоригований EBITDA (прибуток до відрахувань відсотків, податків, зносу та амортизації) — 566 мільйонів доларів.

Хоча це може вселяти впевненість, є ще одна важлива річ, на яку варто звернути увагу.

Доходи Coinbase від підписки та сервісів (S&S) у 2025 році досягли 2,8 мільярдів доларів, що у 5,5 разів більше за піковий рівень 2021 року і удвічі — за 2023 рік. Це свідчить про постійне зростання бази доходів Coinbase, що охоплює стабільні монети, кастодіальні послуги та блокчейн-рецілінги. У четвертому кварталі вартість USDC, що зберігається на платформі, досягла історичного максимуму — 178 мільярдів доларів, зростання на 18% порівняно з попереднім кварталом. Зараз Coinbase володіє криптовалютами на суму понад 12% світового обсягу — це найбільше серед усіх компаній.

Однак цей дохід дуже чутливий до змін ставок. При падінні ставок і цін на криптовалюти доходи від стабільних монет, стейкінгу та депозитів зменшуються. Це видно з прогнозу на перший квартал 2026 року, де очікується зниження доходів від стабільних монет і кастодіальних послуг з 727 мільйонів доларів у четвертому кварталі до 550–630 мільйонів доларів.

Coinbase системно диверсифікує свої напрямки, зменшуючи залежність від циклу криптовалют. Це має підвищити довіру інвесторів. Зараз у Coinbase є 12 бізнес-підрозділів з доходом понад 100 мільйонів доларів, з них 6 — понад 250 мільйонів, а 2 — понад 1 мільярд.

Придбання Coinbase компанії Deribit — найбільшої криптовалютної біржі — дозволило компанії зайняти позицію на висококонкурентному ринку деривативів, особливо під час високої волатильності спотового ринку.

Місія Coinbase «Все — біржа» (Everything Exchange) починає реалізовуватись і поза традиційним фінансовим сектором. На початку цього тижня в Твіттері Армстронг повідомив, що п’ять найбільших системно важливих банків світу (G-SIBs) співпрацюють з Coinbase.

JPMorgan підписав угоду, що дозволяє клієнтам підключати свої банківські рахунки безпосередньо до Coinbase. Послуги з кастодіального зберігання біткоїна від BlackRock також працюють через інфраструктуру Coinbase. Це свідчить про довгострокову мету Coinbase — стати платформою для розрахунків, до якої можуть підключатися великі інституційні гравці.

Нещодавній запуск прогнозних ринків також відповідає цій стратегії. Вони запущені двома тижнями раніше і дозволяють торгувати на основі подій, розширюючи концепцію «Все — торгуй». Це відкриває новий клас активів, створює додаткові джерела доходу і мотивує клієнтів залишати активи на Coinbase, а не переводити їх на інші платформи.

Хоча короткострокові результати цієї нової лінійки можуть бути невеликими, стратегічний намір очевидний. Як я це знаю? Адже прогнозні ринки — найшвидше зростаючий напрямок Robinhood, і це найкращий доказ.

А тепер — інша сторона…

Друга частина: Robinhood — глибока гра з споживачами

Фінансові результати Robinhood за четвертий квартал були непоганими, але через деякі неправильні рішення їх «нагородили». Через зниження обсягів торгів криптовалютами і закінчення футбольного сезону доходи не досягли очікувань, але для мене це не головне.

Найбільше привертає увагу середній дохід на одного користувача (ARPU), який зріс на 27% і склав 191 долар, тоді як кількість платних користувачів зросла лише на 7%. Це свідчить про те, що Robinhood заробляє більше з кожного клієнта, не збільшуючи швидко базу користувачів. У порівнянні з моделлю 2021 року, коли компанія виходила на біржу, це більш диверсифікована бізнес-модель.

Звідки зростає ARPU? Частково з «інших торгових доходів», що зросли на 300% і склали 147 мільйонів доларів, головним чином через прогнозні ринки. Частково — з опціонного бізнесу, що зріс на 41% і становить 314 мільйонів доларів. Також частково — з приросту чистих відсоткових доходів і підписки на золото.

Хоча у 2025 році доходи від криптовалютних торгів зросли більш ніж на 40%, у кожних 10 доларах доходу Robinhood 8 — з нефінансових напрямків. Це зменшує залежність від циклу криптовалют.

3 мільярди доларів у майбутньому

Головний індикатор майбутнього розвитку Robinhood — результати прогнозних ринків. Генеральний директор Володимир Тенєв назвав цю нову лінійку продуктів найшвидше зростаючою за історію Robinhood. Вона вже за перший рік дала 3 мільярди доларів річного доходу і 12 мільярдів доларів контрактної торгівлі, що свідчить про високий потенціал.

Robinhood також створив спільне підприємство Rothera LLC із Susquehanna для розвитку прогнозних ринків. У січні 2026 року Rothera LLC придбала MIAXdx. Це дозволило Robinhood отримати власну біржу та клірингову компанію з ліцензією CFTC. Це допомагає створити інфраструктуру для прогнозних ринків і контролювати ціноутворення, контракти та економічні моделі.

Хоча сезон NFL вже закінчився, короткострокові фактори підтримки роблять прогнозні ринки Robinhood більш стійкими. У січні обсяг торгів NBA-контрактами перевищив NFL. Урядовий «шатдаун» спричинив значне зростання торгів у тиждень закінчення сезону NFL. Крім того, цього літа відбудеться Чемпіонат світу з футболу, а також зимові Олімпійські ігри. Також Robinhood працює над новими напрямками поза спортом.

Проблеми диверсифікації

Крім прогнозних ринків і нинішніх моделей доходів Robinhood (опціони, маржа, підписка на золото), є й інші фактори, що зміцнюють довіру інвесторів. $HOOD також розвиває нові канали збуту через приватний ринок, сімейні інвестиції та банківські послуги.

Robinhood Banking запустили кілька місяців тому для перших клієнтів. На кінець січня у них було 25 тисяч платних клієнтів із депозитами на 400 мільйонів доларів. Більшість клієнтів вже користуються прямими депозитами, що Тенєв вважає найобнадійливішим сигналом. Це означає, що клієнти все більше переводять свої фінанси у екосистему Robinhood, а не просто тестують її. Але з урахуванням ринкової капіталізації у 3240 мільярдів доларів, 400 мільйонів — це ще дуже мало. Банківська справа — довгостроковий процес, і Robinhood має бути готовий до викликів.

Поки весь світ будує прогнозні ринки, я вважаю, що приватний ринок може стати ключовим для Robinhood — це сфера, де мало хто конкурує. Тенєв також вважає, що масштаб розвитку приватного ринку може «перевищити» прогнозні. Robinhood Ventures — це зареєстрований фонд Robinhood, який дає можливість роздрібним інвесторам вкладати у приватні компанії. Він ще не запущений офіційно, але минулого року європейські користувачі вже мали можливість через акції OpenAI і SpaceX у вигляді токенів. Це викликало деякі суперечки. Robinhood Ventures планує офіційно запуститись у США у 2026 році, і потенційний ринок дуже великий. Тенєв неодноразово згадував про нинішній перехід поколінь, що становить 100 трильйонів доларів. Якщо Robinhood зможе отримати свою частку, навіть у вигляді перерозподілу приватних активів від інституцій до роздрібних, це кардинально змінить її структуру доходів.

Головне — як управляти очікуваннями клієнтів щодо токенізованих акцій і традиційних цінних паперів.

Приватний ринок як джерело доходу може запуститись уже у 2026 році, але реалізовуватиметься довше.

Одна мета — різний час

З першого погляду, шляхи розвитку Coinbase і Robinhood здаються дуже різними. Вони дійсно починали з протилежних кінців фінансової сфери. Але тепер вони рухаються до однієї мети: стати фінансовим супердодатком. Їхній недавній шлях підтверджує цю ідею.

Robinhood увійшов у фінанси традиційним способом: пропонуючи безкомісійні торги акціями, орієнтуючись на тих, хто вважає, що традиційні брокери занадто дорогі та складні. За п’ять років він побудував крипто-орієнтовану інфраструктуру на базі традиційних фінансів. Тепер він пропонує маржинальні рахунки, підписки на золото, кредитні картки, банківські продукти, біржі деривативів, прогнозні ринки та токенізовані стратегії.

Coinbase виник у криптовалютній сфері і, коли більшість компаній на Уолл-стріт уникали криптовалют, він запропонував найнадійніший спосіб купівлі, зберігання і торгівлі цифровими активами. За останні п’ять років він розвинувся від основної крипто-інфраструктури до традиційних фінансових продуктів — акцій, підписок, кредитних карток і тепер — прогнозних ринків.

Обидві компанії швидко зливаються у центрі фінансового простору, й у найближчі десять років конкуренція у роздрібних фінансах буде точкою перетину їхніх шляхів.

Прогнозні ринки — найкращий майданчик для їхнього відкритого протистояння. Robinhood у цьому напрямку випереджає, тоді як Coinbase, запущений двома тижнями раніше, вже захоплює позиції. $HOOD має власну біржу і клірингову компанію, тоді як $COIN співпрацює з Kalshi, але без ексклюзивних угод.

Токенізація — ще одна сфера, де конкуренція ускладнюється. Coinbase вважає її інфраструктурною проблемою, створюючи внутрішні токенізовані акції та налагоджуючи регуляторні зв’язки для торгівлі облігаціями і цінними паперами. Robinhood ж розглядає її як проблему доступу для споживачів, відкриваючи токенізовані акції приватних компаній. Обидва обрали різні шляхи для вирішення однієї й тієї ж проблеми.

Приватний ринок може стати третім полем їхньої конкуренції. Coinbase через придбання Echo створює платформу для капіталовкладень у блокчейні, а Robinhood через свою Ventures робить перші кроки, пропонуючи роздрібним інвесторам інвестиції у приватні компанії.

Обидві компанії розуміють, що найбільший ринок — той, що будує найміцніші фінансові зв’язки і задовольняє зростаючі потреби інвесторів. Це один із найскладніших для входу сегментів. Люди не так просто змінюють банки, брокерів і кастодіальні служби. Якщо платформа зможе керувати пенсійними рахунками, банківськими картками, прогнозними позиціями і навіть приватним капіталом — інша платформа навряд чи зможе відірвати клієнтів.