Мені щойно стало зрозуміло, що майнери Біткоїна зараз проходять через фундаментальне переорієнтування, і це найкраще видно на їхніх балансах, а не в цифрах хешрейту.

Ситуація насправді досить жорстка: публічні майнери виробляють Біткоїн із витратами близько 80 000 доларів за монету, тоді як BTC торгується приблизно за 72 000 доларів. Це означає величезні збитки за кожен блок — йдеться приблизно про 19 000 доларів збитків за кожен видобутий Біткоїн. Ці цифри просто неможливо тримати, і майнери це розуміють.

Відповідь? Повний поворот до інфраструктури штучного інтелекту. Це вже не побічний бізнес — це тепер основна стратегія. За останніми повідомленнями, публічні майнери оголосили про контракти на штучний інтелект і високопродуктивні обчислення на суму понад 70 мільярдів доларів. Core Scientific уклав угоду на 10,2 мільярда доларів з CoreWeave, TeraWulf має 12,8 мільярда доларів доходів від HPC, Hut 8 підписав 7-мільярдний контракт на 15 років. Це не дрібниці.

Що цікаво: ці майнери вже до кінця 2026 року можуть отримувати до 70 відсотків своїх доходів з ІІ, порівняно з приблизно 30 відсотками сьогодні. Core Scientific вже отримує 39 відсотків доходу від колокації для ІІ. Це означає, що ці компанії фактично перетворюються на постачальників дата-центрів, які одночасно майнять Біткоїн — а не навпаки.

Економіка тут очевидна: обладнання для майнінгу Біткоїна коштує приблизно 700 000 — 1 мільйон доларів за мегават, тоді як інфраструктура для ІІ коштує від 8 до 15 мільйонів доларів за мегават. Але тут головне — ІІ пропонує структурно набагато вищі та стабільніші маржі, понад 85 відсотків, із багаторічною перспективою доходів. Ціна хешрейту для майнерів, навпаки, опустилася до історичних мінімумів.

Як майнери фінансують цей перехід? Двома способами: масовим залученням кредитів і продажем Біткоїна. IREN зараз має 3,7 мільярда доларів у конвертованих облігаціях, TeraWulf — усього 5,7 мільярда. Cipher Digital у четвертому кварталі збільшила витрати на відсотки з 3,2 до 33,4 мільйонів доларів. Це вже не борги за майнінг — це ставки на інфраструктурний масштаб.

По-друге, майнери продають свої запаси Біткоїна. Core Scientific ліквідував 1 900 BTC у січні за 175 мільйонів доларів і планує продати решту у першому кварталі. Bitdeer зменшив до нуля, Riot Platforms продав 1 818 BTC, а навіть Marathon — найбільший публічний власник Біткоїна з понад 53 000 BTC — мовчки розширив свою політику продажів.

Тут виникає цікава напруга: майнери, які продають Біткоїн для побудови інфраструктури ІІ, — це ті самі компанії, що забезпечують безпеку мережі Біткоїна. Якщо достатньо майнерів вийде з майнінгу, зменшиться безпековий бюджет мережі. Це вже видно: хешрейт з 1 160 екзахешів на секунду в жовтні впав приблизно до 920 EH/s, з трьома негативними коригуваннями складності поспіль — вперше з липня 2022 року.

Ринок це вже врахував. Майнери з укладеними HPC-контрактами оцінюються у 12,3 рази від їхнього наступного 12-місячного доходу, чисті майнери — лише у 5,9 разів. Це підсилює стимул для подальшого перерозподілу.

Все залежить від однієї змінної: ціни Біткоїна. Якщо BTC повернеться до 100 000 доларів, маржі майнінгу відновляться, і втеча до ІІ сповільниться. Якщо ж ціна залишиться на рівні 70 000 доларів або нижче, трансформація прискориться, і сектор майнінгу, яким ми його знали, зникне у щось зовсім інше. Наступні місяці будуть вирішальними.