拆解比特幣的S2F模型：稀缺理論與市場現實的交匯

比特幣從2021年底的69,000美元一路走來，到今天的價格水準，讓投資者紛紛尋找預測框架。其中最受爭議的工具之一是Stock-to-Flow (S2F)模型，該模型試圖通過分析供應稀缺性來預測BTC價格走勢——但數學真的奏效嗎？

核心邏輯：是什麼讓S2F模型運作？

本質上，Stock-to-Flow模型借鑑了貴金屬分析，來回答一個問題：比特幣到底有多稀缺？

該框架基於一個簡單的公式：

• Stock（存量） = 流通中的比特幣總數 (目前接近2100萬上限)
• Flow（流量） = 每年新增進入流通的比特幣數量 (2020年減半後約每年新增33萬枚)
• Ratio（比率） = 存量 ÷ 流量

理論上，這個比率越高，資產應該越昂貴。黃金的S2F比率非常高 (數十年的礦產產出與年產量相比)，而且歷史上，比特幣的比率每四年就會攀升一次，因為減半事件會將挖礦獎勵減半。

支持者認為，比特幣的有限供應（2100萬）內建了通縮特性——與央行可以無限印鈔的法幣不同。每次減半都會推高S2F比率，理論上壓縮供應，同時需求保持不變或增加。

S2F模型預測比特幣的走向

創始人PlanB的預測吸引了投資者：

• 到下一次減半 (2024-2025)： 55,000美元以上
• 到2025年底： 每枚比特幣百萬美元
• 到2030年： 預測範圍從100萬到1000萬美元，取決於採用假設

這些預測假設比特幣的稀缺性將越來越主導價格發現，就像黃金的稀有性支撐其每盎司超過2000美元的估值一樣。

但事情變得複雜：比特幣在2021年11月曾突破69,000美元，超過了一些S2F模型的預測。然而，它未能維持該水準，暗示模型捕捉到了一些關於稀缺性的真實，但也忽略了市場的關鍵動態。

S2F模型的盲點 $1 以及批評者指出的問題(

Vitalik Buterin，以太坊的共同創始人，駁斥S2F模型，稱其“現在看起來真的不太妙”，並認為它“有害”，因為過度推銷確定性價格預測，忽略了市場由情緒、採用率和競爭性敘事驅動。

Adam Back )Blockstream CEO(則持較為謹慎的看法：模型在歷史數據中相當合理，減半對稀缺性的影響邏輯也合理，但過去的相關性不代表未來。

Alex Krüger，一位受尊重的加密經濟學家，更進一步批評，認為將比特幣價值簡化為單一指標的S2F方法“毫無意義”。

他們的集體批評集中在模型忽略了以下幾點：

1. 技術演進的重要性——Layer-2解決方案如閃電網絡、擴容改進和新興用例，改變了比特幣的實用性，與稀缺性無關
2. 監管變化對需求的巨大影響——單一政府的禁令就能讓採用率迅速崩潰，遠超供應限制能支撐的範圍
3. 宏觀經濟條件更為重要——在經濟衰退或貨幣危機期間，比特幣可能作為避險工具 )提升需求(，或被迫拋售 )壓低價格(
4. 競爭是真實存在的——山寨幣具有新穎特性，能吸引資金和注意力，可能削弱比特幣的市場份額
5. 挖礦難度調整——每兩週網絡會重新校準挖礦難度，電力成本、硬體效率和礦工獲利能力的變化，會影響實際的流量率，難以預測

投資者實際如何使用 )以及誤用( S2F模型

長期持有者： S2F模型作為一個粗略的哲學指引——它強調比特幣的設計重點在於稀缺性，與法幣不同。對於有5-10年投資視野的投資者來說，理解減半週期與宏觀牛市的關聯很有幫助。

短線交易者： 這個模型幾乎沒用。它無法預測下一個月比特幣是漲還是跌。短期波動會淹沒稀缺性的信號。

實務建議：

• 將S2F視為多個因素中的一個，而非唯一投資依據
• 與技術分析 )支撐/阻力位、動能指標(和基本面指標 )採用率、哈希率、交易所流入(交叉比對
• 監控市場情緒指標和監管新聞——這些經常比供應時間表更快影響市場
• 設置止損單和倉位管理規則，而非依賴模型來消除下行風險
• 隨著市場條件變化，季度調整倉位；加密貨幣市場高度動態

歷史數據實際顯示的情況

比特幣的價格與S2F預測在減半事件周圍大致相關。2016年和2020年的減半都預示了重要的牛市，模型也預測到了。但：

• 模型高估了2021-2022周期的高點
• 低估了宏觀事件帶來的空頭壓力 )美聯儲加息、加密貨幣傳染效應(
• 多個2021年底預測超過10萬美元的目標未能實現或持續

整體來看，稀缺性是多個因素之一，而非唯一驅動比特幣價格的因素。

影響比特幣價值的其他關鍵因素

採用率指標： 機構進入、支付處理商整合、新興市場貨幣採用 技術路線圖： 升級協議以增強隱私、擴容或智能合約能力 挖礦經濟： 電力成本、硬體老化、哈希率集中度 宏觀環境： 通脹預期、央行政策、地緣政治不穩 市場情緒： 媒體敘事、社交媒體動能、恐貪指數

結論：值得追蹤S2F嗎？

Stock-to-Flow模型捕捉到的確實是有價值的洞察——比特幣的稀缺性 確實是相較於印鈔的貨幣的結構性優勢。但將其視為神諭，則可能過度自信。

對投資者來說： 將S2F作為理解比特幣供應機制重要性的框架之一，但要結合技術分析、基本面和風險管理，建立多元化的分析體系。該模型在宏觀時間尺度 )數年(最為適用，而非短期幾個月，且更適合與比特幣長期論點相符的投資者，而非戰術性交易。

底線： 稀缺性支撐價值，但不保證價值。比特幣的未來價格將由採用增長、技術進步、監管明朗化和全球宏觀條件共同作用——S2F提供有用的背景資訊，而非預言水晶球。