了解惡性通貨膨脹：貨幣崩潰的原因及其發生方式

當金融系統開始失靈時，通常會遵循一個著名的模式，這個模式被一句話完美捕捉：「逐漸，然後突然」。超通貨膨脹代表了這一模式的最極端表現——一種貨幣購買力的徹底崩潰，一旦開始便以毀滅性的速度展開。與普通的物價上漲不同，經濟學家將超通貨膨脹定義為單月內價格上漲50%或以上，這個門檻聽起來很精確，但其實捕捉的是更為混亂的現象：貨幣本身的死亡螺旋。

普通通貨膨脹與超通貨膨脹之間的區別極為重要。當一個國家可能經歷20%的年度通膨，並透過政策調整勉強維持時，這仍屬於可控範圍；但超通貨膨脹則代表一個無法回頭的點，貨幣持有者集體放棄自己的貨幣，就像存款人在銀行擠兌時一樣。在這個階段，持有現金變得經濟上不合理，但矛盾的是，政府卻迫切需要公民如此做。貨幣變成了比無用更糟的東西——一個在你口袋裡會消失的負債。

定義崩潰：什麼使超通貨膨脹不同於普通通膨

現代對超通貨膨脹的定義起源於1956年，經濟學家菲利普·卡根（Phillip Cagan）為研究極端貨幣失調的案例而提出。他將每月50%的價格上漲作為閾值，旨在將最嚴重的事件與經濟因素的雜訊區分開來。這導致年通膨率約為13,000%——一個如此天文數字，即使是經歷50%、80%甚至超過100%年通膨的國家，也未必符合超通膨的正式定義。

這種定義的精確性產生了一個奇怪的悖論：最正式的超通膨案例極為罕見。被廣泛認可為權威記錄的Hanke-Krus世界超通膨表中，記錄了約62個案例，跨越整個歷史。然而，更令人不安的教訓是——即使通膨率遠低於這個極端閾值，也能以同樣的激烈程度摧毀社會、毀滅經濟生活。貨幣崩潰的數學並不需要13,000%的年率來造成完全的社會崩潰。

真正超通膨如此罕見的原因？這一現象幾乎只屬於現代法定貨幣時代。過去幾個世紀的貨幣崩潰，即使最嚴重的，也遠不及紙幣系統能產生的破壞力。

災難的配方：什麼觸發超通膨

高通膨與超通膨源自不同的原因。普通的雙位數通膨——許多西方國家在2021-2022年疫情干擾後經歷的——主要來自三個因素：極端的供應衝擊推升主要商品價格、擴張性貨幣政策（如中央銀行印鈔或魯莽的商業放貸）、以及財政當局在總需求仍然高漲時運行赤字。

但要讓高通膨演變成超通膨，則需要更極端的條件。通常，國家本身面臨生存威脅：戰爭、主要產業崩潰，或對政府機構的公眾信心徹底喪失。走向真正超通膨的路徑，通常包含以下一個或多個因素：

• 由戰爭、疫情或系統性金融崩潰引發的巨大財政赤字
• 中央銀行將政府債務貨幣化，常伴隨法律規定必須使用國內貨幣，禁止外幣
• 完全的制度崩潰，穩定貨幣供應或政府財政的努力徹底失敗

此時，政府陷入一個不可能的困境。它迫切需要公民持有其貨幣以獲取貨幣發行的利潤（seigniorage），但中央銀行越印鈔，民眾就越逃向其他選擇：外幣、硬資產，甚至在正常時期被明確拒絕的商品。信心的蒸發加速了這個反饋循環。

超通膨的四波浪：從歷史中學習

歷史揭示了不同的超通膨事件群聚，每一波都講述著系統失敗的故事。第一波發生在1920年代，一戰結束後，戰敗國試圖透過印鈔來償還戰爭債務和賠款——產生了著名的「推車貨幣」景象，即為了基本購買需要大量貨幣。魏瑪共和國在1922-1923年的崩潰是最臭名昭著的例子，奧地利和匈牙利也經歷了類似的毀滅。

第二波則在二戰結束後出現，希臘、菲律賓、匈牙利、中國和台灣的戰爭蹂躪政府都透過貨幣化來應付不可持續的債務。第三波約在1990年左右，蘇聯影響力崩潰，導致俄羅斯、中亞、東歐及像安哥拉這樣的蘇聯依賴國的貨幣崩潰。

第四波則是較近期的經濟災難：津巴布韋2007-2008年的貨幣崩潰、委內瑞拉自2017年起的持續崩潰，以及2022年的黎巴嫩嚴重貶值。埃及、土耳其和斯里蘭卡也經歷了嚴重的貨幣貶值，值得一提，雖然它們的80%、50%和超過100%的通膨率在技術上未達到正式超通膨的標準。

這些事件之間的模式令人啟發：雖然觸發因素各異——軍事失敗、政權崩潰、專制管理不善——但其根本機制始終如一。巨額財政赤字遇上無法或不願維持財政紀律的貨幣當局，最終導致貨幣的毀滅，成為面對危機的政治領導人最便捷的出路。

超通膨來襲時：贏家、輸家與經濟重組

超通膨作為一種非自願的財富再分配機制運作。亞當·費格森（Adam Fergusson）在1920年代歐洲超通膨的經典描述中指出，受災民眾常常誤診他們的困境——他們認為商品變得更昂貴，而非意識到自己的貨幣正在消失。一個世紀後，這種心理仍未改變：普通人難以理解，價格並非在上漲，而是貨幣在死去。

這種混淆造成了真正的經濟傷害。當超通膨侵蝕信心時，決策退化為立即的現金管理。時間視野急劇縮短。企業推遲投資，生產停滯，甚至規劃行為變得毫無意義，因為價格每週甚至每天都在變動。價格信號——通常引導經濟資源的有效配置——被名義上的混亂完全掩蓋。一個消費者無法判斷某物是否昂貴或便宜；一個企業家也無法區分真正的利潤與貨幣幻覺。

其分配結果極為不平等，形成明顯的贏家與輸家：

輸家：
持有現金或現金餘額的人立即且災難性地失去——他們的購買力瞬間蒸發。固定收入的工人和退休人士除非收入能跟上通膨，否則受害嚴重。債權人損失慘重，因為他們的固定價值貸款變得一文不值。無法取得外幣或硬資產的人，其財富被徹底摧毀。

贏家：
借款人受益匪淺，因為他們的債務被膨脹化為零——只要他們能維持收入增長與物價同步，他們的實質債務負擔就會消失。能將貨幣兌換成外幣或轉換成房產、機械、貴金屬或其他有形資產的人，能保留價值。政府則透過貨幣發行的利潤（seigniorage）獲益，雖然這種好處是暫時的，因為貨幣當局的信譽會逐漸崩潰。

甚至看似佔優勢的政府也會發現超通膨的好處很快就會消失。國際債權人拒絕向超通膨政權放貸，或要求用外幣支付，利率高得令人畏懼。稅收變得不可靠，因為過去收入的稅款以價值較低的貨幣到帳。在極端情況下，例如美國聯邦儲備局（Fed），為了對抗通膨而大幅升息，導致帳面損失嚴重，甚至暫停向財政部的每年1,000億美元匯款，成為貨幣印刷帶來的財政後果的象徵性提醒。

超通膨下貨幣的三大功能：在壓力中存活

貨幣具有三個經濟功能：交換媒介、價值尺度和儲存手段。超通膨對它們的攻擊方式不同。儲存價值的功能最先且最徹底崩潰——推車貨幣的意象完美展現了這一點，因為貨幣變得過於笨重，無法跨越時間保存價值。

但其他功能卻出乎意料地具有韌性。價值尺度——貨幣作為衡量價值的標準——即使在極端超通膨中仍能持續。人們仍在調整價格標籤，重新校準心智模型以適應名義價值的變動。來自津巴布韋、黎巴嫩和南美超通膨的證據顯示，經濟行為者即使看到貨幣單位逐漸崩解，仍在內部用本地貨幣進行計算和思考。

最令人驚訝的是，經濟學家所稱的所有貨幣功能中——交換媒介的角色——在超通膨中仍然可行。人們仍在交易，儘管速度加快，條件惡化。這種持續性凸顯了為何超通膨不會立即導致完全的經濟癱瘓：仍有一些交易在進行，只是變得混亂不堪。

超通膨如何結束：兩條路徑

超通膨的終結，只有兩種機制。

第一，貨幣變得如此一文不值，以至於所有用戶都放棄它，轉向其他替代品。即使政府被法律規定必須接受自己的貨幣，也只能獲得微薄的貨幣發行利潤。貨幣持有者逃向更硬的貨幣或外幣，貨幣不再發揮作用。津巴布韋2007-2008年和委內瑞拉2017-2018年的例子就是如此：貨幣徹底失去功能，人民轉而使用美元或進行物物交換。

另一種方式是通過有意的貨幣與財政改革來結束超通膨。新貨幣、新政府或新憲法安排，常由國際機構支持，能打破超通膨的動態。例如，1990年代的巴西和1940年代的匈牙利採用了這種方法，有時甚至故意進行超通膨，為轉向穩定的貨幣做準備。

關鍵見解：一旦啟動，超通膨極難阻止，但通過果斷的制度變革卻能被制止。德國在1923年使用租借券（Rentenmark）來恢復信心，正是這樣的例子。

現代經濟體能抗拒超通膨嗎？

超通膨的根本原因在於：財政災難遇上政治失能。戰爭、革命、帝國崩潰與國家建立，造成政府無法用傳統稅收維持赤字。貨幣當局在財政主子的壓力下，持續印鈔。

從穩定到超通膨的轉變，通常是逐年而非數月的過程。德國的超通膨約經歷了十年的戰時與戰後壓力，始於1914年。表面健康的經濟帝國並不會迅速陷入貨幣混亂——這種崩潰是逐漸累積的，直到突然加速成為明顯的崩潰。

現代經濟體擁有歷史上較少見的結構性保障：獨立的中央銀行、通膨目標、國際機構以及浮動匯率，這些都能提供壓力緩解。然而，這些結構也帶來新的脆弱性。2020年代已顯示，持續的財政赤字、中央銀行的寬鬆政策與信譽侵蝕，可能比歷史預期更快累積。國內動盪、大規模赤字、央行信譽喪失、銀行系統不穩，這些與超通膨相關的條件正越來越頻繁出現。

現代發達經濟體是否真正面臨超通膨的風險，仍有爭議。但貨幣崩潰的歷史暗示一個確定性：這一過程是逐步開始的，幾乎無法察覺，直到動能不可阻擋。等到外界察覺到「突然」階段時，逆轉就需要非凡的制度變革。