SEC 重磅警告：代幣化不能逃避監管，官方兩大模式全曝光

SEC 週三發布聲明，明確代幣化證券受聯邦證券法約束。分為發行人主導（記錄轉鏈上）與第三方主導（可能引入破產風險）兩類。警告區塊鏈只是記錄技術，無法改變法律性質。SEC 傾向經紀人託管而非加密自託管。

SEC 框架拆解發行人 vs 第三方代幣化

（來源：RWA.xyz）

美國證券交易委員會公司財務部、投資管理部和交易與市場部在週三發布的一份工作人員聲明中表示，隨著代幣化從試點走向真正的產品，他們正努力為市場參與者提供更清晰的指導方針。該聲明將代幣化證券定義為已包含在證券法律定義範圍內的工具，以加密資產的形式呈現，其所有權全部或部分透過加密網路記錄。

工作人員將代幣化格局分為兩大類：發行方主導的代幣化和第三方主導的代幣化。在發行方主導的模式下，公司或其代理人將鏈上轉帳與其官方股東記錄關聯起來，實際上是用鏈上記錄系統取代了傳統的資料庫，同時仍然承擔著與發行、銷售和報告相關的相同法律義務。

報告也描述了這樣一種結構：代幣本身並沒有承載底層權利，而是作為一種機制，觸發鏈下官方所有權記錄的更新。在這種架構下，區塊鏈層可以協助協調資金轉移，但安全性和法律效力仍由發行方的鏈下帳簿決定。這種設計揭示了一個關鍵事實：代幣化改變的是股票或債券的形式，而不是其法律性質。

SEC 定義的兩大代幣化模式

發行人主導模式：公司將鏈上記錄作為官方股東記錄，區塊鏈取代傳統資料庫，但證券法義務不變

第三方主導模式：與發行方無關的公司創造與他人證券掛鉤的加密資產，可能引入破產等額外風險

更複雜的是第三方代幣化，在這種模式下，與發行方無關的公司創造與他人證券掛鉤的加密資產。美國證券交易委員會（SEC）工作人員表示，這些模式差異很大，並且可能引入額外的風險，包括第三方財務狀況（例如破產）帶來的風險，而基礎證券的直接持有者可能不會面臨同樣的風險。

託管與合成模式的監管陷阱

聲明稱，監管機構觀察到兩種常見的第三方方式。一種是託管代幣化，即基礎證券由託管機構保管，代幣代表權益或間接利益。這種模式看似簡單，但實際上引入了託管機構的信用風險。若託管機構破產或挪用資產，代幣持有者可能面臨損失，而直接持有證券的投資者不會面臨這種風險。

另一種是合成代幣化，其中代幣代表第三方自己的工具，該工具追蹤基礎證券，例如關聯證券或基於證券的互換，並具有其自身的一套證券法影響。關於證券型互換，工作人員指出，向不符合合約參與者資格的人員提供的服務可能會觸發額外的要求，包括註冊和交易所交易條件。

再次強調，將風險敞口封裝在代幣中並不能使其免受長期市場規則的約束。這是 SEC 聲明中最核心的警告：無論技術多麼先進，無論結構多麼複雜，只要底層資產是證券，就必須遵守證券法。這種「穿透式監管」原則在傳統金融中早已確立，如今被明確應用到代幣化證券領域。

這份指導方針出台之際，一些知名機構正在測試代幣化證券在監管框架下的運作方式。上週，F/m Investments 向美國證券交易委員會（SEC）提交申請，尋求批准將其國債 ETF 的代幣化份額所有權記錄在許可型區塊鏈上。同時，資產管理公司和交易所也在尋求更快的結算速度和全天候功能，同時又不違反現有的投資者保護措施。

美國證券交易委員會工作人員將聲明描述為合規路線圖，而不是綠燈，並鼓勵各公司在準備註冊、提案或行動請求時與該機構溝通。這種謹慎態度顯示 SEC 雖然承認代幣化的技術價值，但不會因此放鬆監管標準。

經紀人託管優於加密原生自託管

美國證券交易委員會（SEC）在 12 月概述了代幣化證券如何在美國市場保障體系下存在，並傾向於由經紀人主導的託管，而不是加密貨幣原生的自我託管。它還批准了存託信託與結算公司（DTCC）將部分股票、債券和美國國債轉移到鏈上。

這種監管偏好揭示了 SEC 對加密原生託管模式的不信任。傳統經紀人託管受到嚴格監管，有完善的投資者保護機制和保險制度。相比之下，加密原生自我託管雖然提供了去中心化優勢，但也引入了私鑰丟失、駭客攻擊等風險，且缺乏傳統金融的賠償機制。

「像這樣的清晰框架是負責任地擴展代幣化的關鍵，」代幣化平台 Securitize 週三在 X 上發表的一篇文章中表示，「我們歡迎美國證券交易委員會就代幣化證券發表的深思熟慮的聲明，該聲明承認原生、發行人支持的代幣化和鏈上記錄保存是證券基礎設施的現代延伸。」

過去 12 個月，RWA 代幣化的鏈上價值飆升了 92%，顯示市場對代幣化證券的需求正在快速增長。然而，SEC 的這份聲明為這個快速發展的領域設定了明確的監管邊界，確保創新不會犧牲投資者保護。