在德国经营业务的危险

有效市場假說的起源很難確定。但大多數人都指向尤金·法馬（Eugene Fama）1970年的開創性論文，作為市場價格反映所有可用資訊的正式化理論。儘管經常受到爭議，但它已足夠促成一個數萬億美元的被動投資產業。

花旗今天的報導：

昨天早上，[德意志銀行]發布了其2025年年度報告，我們起初並不以為意，因為我們看到德銀更新了其私募信貸敞口，這看起來與該行在第三季度25年披露的內容非常非常相似（見 Fins in Focus，10月29日）。顯然，我們對此錯了，德銀股價收盤下跌了5.9%（當天股價曾更低）。

嗯——如果市場變得如此低效，主動管理者將會期待下一次SPIVA數據公布時欣喜若狂。

私募信貸已經受到幾個月來的壓力，敞口集中在被認為易受AI顛覆的行業，私募股權持續遭遇多年來的便秘，可能為槓桿企業帶來緩解，該領域還出現了越來越多的高調涉嫌詐騙案件，對違約路徑的普遍疑慮增加，以及基金越來越限制贖回，投資者則轉向狹窄的退出渠道。

此外，新的貸款似乎仍在發放（至少直到今年一月），利差創下歷史新低，儘管利息保障率也處於歷史低位，槓桿率卻往往被高估。即使在最樂觀的情景下，回報前景也顯得不那麼光明。

市場真的如此低效，以至於僅僅更新一份關於私募信貸敞口的舊報告就足以拖垮德銀的股價嗎？這是圖表：

部分內容無法載入。請檢查您的網路連接或瀏覽器設置。

這次變動相當大，MainFT和彭博都以私募信貸披露為德銀財報報導的重點之一。也許吧？

但財報中還有很多內容。而且整體市場也並不平靜。德銀是一家相當高β的企業，因此我們預期其股價的波動會比歐洲其他銀行股更大，不論是上升還是下跌。

因此，我們還不能完全確定被動基金很快就會在表現排行榜的底部。

但我們——以及其他人——都在困惑，德銀關於私募信貸敞口的更新反映出資產類別的敘事已經發生了多大的轉變。

**延伸閱讀：
**— 調整後的EBITDA與槓桿的掩蓋（FTAV）
— 歐洲私募信貸借款人不會破產（FTAV）
— 私募信貸利差非常緊（FTAV）
— 也許企業信貸只是無聊且沒問題（FTAV）
— 對信貸的災難化？（FTAV）
— 軟體會吞噬債權人嗎？（FTAV）