加密创投机构把2万亿美元的产业故事带进华尔街

加密儲備公司新興趨勢

近期，美國股市最受矚目的現象已不再是人工智慧，而是一波企業大舉轉型的潮流。美國資本市場近來迎來空前的反向併購熱潮。

許多上市公司徹底捨棄原本核心業務，將加密貨幣納入公司經營主軸，推動股價在短時間內飆升數倍甚至數十倍。美股已然成為加密領域金融實驗的試驗場。這一次，加密創投真正地將自身故事帶入華爾街焦點。

美股賽道，「火種」點燃 DAT 煙火

幾個月前，Primitive Ventures 投資 Sharplink 時，完全無法預料美股這條加密新賽道短時間內會如此湧現競爭者。「當時市場討論這類投資案的人寥寥無幾，與現在的熱度不可同日而語，實際上只是一兩個月的差距，」Primitive 合夥人 Yetta 說。

Sharplink Gaming 宣布完成 4.25 億美元融資，成為美股首家以太坊儲備公司。消息一出，公司股價劇烈上漲，最高漲幅超過 10 倍。Primitive 作為華語投資圈唯一參與基金，備受社群矚目。

「我們觀察到加密市場流動性不足，但機構資金實力極強。比特幣 ETF 交易量一直高企，比特幣期權在主流衍生品交易所的未平倉量甚至超越部分主要現貨平台，」Primitive 說明投資邏輯。內部會議後，他們確立「CeFi 與 DeFi 融合」為新投資主軸，並由此成為加密產業最活躍的創投之一。

Primitive 目前每天都收到投行邀約，參與加密儲備公司投資。在這波熱潮中，投行擔任中介，協助項目方尋找、協調投資人，並主導資本方路演。

近幾個月，Primitive 已與超過 20 個加密儲備項目接洽。然而，目前公開投資的僅有 Sharplink 及另一家主攻萊特幣儲備的 MEI Pharma。這種審慎布局源於團隊對市場過熱的擔憂，他們持續追蹤各項指標，以判斷市場是否逼近高點。

「我們真的感受到市場泡沫遠高於以往，」Yetta 表示。團隊現正定期產出市場報告，並根據市況調整退出策略。「加密儲備公司屬於金融創新，雖然可長期看多其資產，但市場下行時，去槓桿與泡沫破裂風險亦高。」

Pantera 新布局：DAT 基金

與 Primitive 謹慎行事不同，Pantera 正積極出擊。這家成立 12 年的加密創投，甚至為此領域創出新名詞——DAT（Digital Asset Treasury，數位資產儲備），並設立專屬基金。

Pantera 合夥人 Cosmo Jiang 在募資備忘錄中寫道：「投資人能站在新投資類別的起點極為罕見，識別並迅速搶佔早期機會至關重要。」

Pantera 向投資人講述的邏輯很簡單：若一家公司每年每股持有比特幣數量持續增加，持有該公司股票即可逐年增加比特幣曝險。

以 MicroStrategy 為首的比特幣儲備公司，以及其他加密貨幣儲備公司，底層邏輯是當其加密資產市值高於公司市值，便以定向增發、可轉換公司債、優先股等金融工具融資，進一步收購更多加密資產。受惠於股價溢價，公司能以較低成本累積更多資產。

投資人通常以 mNav（市值對淨資產比）來衡量溢價倍數與融資能力。「顯然，股市波動劇烈，有時市場會高估部分資產，這時以金融工具融資等於賣出波動性；因此，溢價有機會長期存在，」Cosmo 補充。

Pantera 投資 Defi Development Corps（DFDV），該公司以 Solana 原生幣 SOL 作為儲備，是美股首家採用比特幣以外加密資產的儲備公司，數月內股價漲幅超過 20 倍。

但對 Pantera 而言，這完全是逆勢布局，最初幾乎無人參與，2,400 萬美元融資幾乎全由 Pantera 包辦。

DFDV 團隊多來自大型加密平台高層，CFO 亦營運 Solana 驗證節點，對 Solana 的專業理解與傳統金融背景是打動 Pantera 的關鍵。「當然我們也設計了下行保護條款，但 DFDV 的成功完全超乎預期。」

市場催化劑與成長加速

「真正的催化劑是主流加密公司被納入重要指數，讓全球基金經理不得不正視加密貨幣，」市場觀察者說。自監管轉向以來，加密產業在傳統資本市場取得突破，推動全球聚焦數位資產與代幣化，DAT 已成投資新概念。

DFDV 成功後，其他大玩家迅速跟進。這促使比特幣儲備公司獲得知名投資人支持，最終籌措約 3 億美元外部資金，Pantera 再度成為最大外部投資者。

DFDV 及其他項目投資資金來自 Pantera 旗艦創投基金與流動型代幣基金，團隊原以為這會是僅有的兩筆投資。

不過，市場發展遠超預期。因原基金投資組合限制，Pantera 迅速成立專屬新基金。

DAT 基金首輪募資目標 1 億美元，短短數日即告完成。因有限合夥人踴躍參與，Pantera 隨即再啟動第二支 DAT 基金募資，至後續受訪時，第一支基金資金已全數部署。

Pantera 的投資策略

公開案例中，Pantera 常扮演「Anchor」大型投資人角色。由於 DAT 公司初期流動性差、易折價交易，團隊需引進重量級資金穩住基本面，提高流動性、縮小價差。

同時，「Anchor Investor」也是 Pantera 的品牌策略。「最近幾個月我們收到近百家 DAT 公司提案。Pantera 常是首選，因為我們夠早進場，已建立領域認知領先地位，也有能力大額投資。」

Pantera 不會隨意投資。對 DAT 公司而言，團隊也重視其市場行銷「認知領導力」，投資策略著重甄選具市場定位實力的團隊與項目。

重點投資標的包括有區塊鏈社群領袖帶領、能塑造公開敘事的公司。最具代表性的案例，是透過反向併購誕生首家以太坊儲備公司，隨即發布以太坊基本面報告，向機構投資人介紹其價值。

第二家以太坊儲備公司隨後成立，產業專家站台並頻繁現身主流媒體解讀投資機會。期間，首家公司的股價開始上漲，「以太坊軍備賽」旋即成為產業熱話。

DAT 公司成功關鍵

「要真正打開金融槓桿通道，DAT 公司市值必須達到 10 至 20 億美元，」Cosmo 強調，唯有達到此規模，才能獲得市場溢價，並透過可轉債或優先股吸引機構資本。

在成長至此之前，DAT 公司需向一般投資人講好故事，目標不只加密原生投資人，更包括主流股市散戶。「市場必須相信這個模式有機會實現，大家才會願意參與。」

持續建立市場信任亦為關鍵。傳統金融市場要求「透明與紀律」，團隊需既「Crypto Native」又具傳統金融專業，能妥善管理與揭露上市公司資訊，了解監管規則流程，確保公司順利進入美國資本市場。

「我們花很多時間做盡職調查，重點不在靜態 mNav，而在於管理架構清晰、融資穩定及創新商業模式的能力，這才是優質 DAT 新創團隊。」

儲備資產多元化

除了比特幣、以太坊、Solana，Pantera 近期也投資多家大型山寨幣儲備公司。比特幣到主流幣再到山寨幣，投資敘事層次分明——DAT 依賴金融工程成長，主流幣可透過質押與 DeFi 產生收益，山寨幣協議則具成熟應用場景與收入基礎，股市投資人可藉 DAT 參與其成長。

與比特幣、主流幣不同，許多山寨幣 DAT 公司的初始儲備來自協議基金會或代幣投資人直接注入。

部分策略型儲備公司，初始儲備由頂尖加密創投直接注資，提前大量購入代幣。據市場消息，其他策略儲備公司則由協議基金會主導，投資人可用代幣或穩定幣直接參與融資。

流動性問題與內線疑慮

因流動性不足，山寨幣 DAT 在融資消息公布後常迅速暴漲，讓提前掌握消息的參與者有交易空間。部分案例中，股價在官方公告前已大幅異動甚至翻倍。

近期部分由知名投資人支持的儲備公司也出現類似情況。為防提前洩漏公司名，團隊會先購買多家美國殼公司，最後隨機選定一家，但即便如此，公告前數小時仍可能外洩。

同時，不少投資人關注山寨幣 DAT 存在「左手倒右手」問題。因加密市場流動性差，大型高價代幣難以無折價退出，但透過注入 DAT，公司可將虛假流動性轉化為美股真流動性。

因此，是「提供成長曝險」還是「尋找退出流動性」，需投資人謹慎判斷。「不少 DAT 選擇在監管灰區掛牌，門檻較低，但難以建立穩定資訊揭露和合規機制，無法取得真正資本溢價終將問題轉移。」

監管風險

監管是 DAT 公司另一大風險。若監管單位將山寨幣等鏈上資產定義為證券，DAT 結構勢必大幅調整。然而主流創投仍認為這是更好的投資戰場。「美股流動性最佳，上市公司投資人保障高，現階段布局 DAT 勝率與報酬比優於純加密投資，」業內人士說。

美股之外的世界

美股之外，仍在爭搶「下一個 MicroStrategy」。

美國股市被視為全球效率最高、最具包容性及流動性的資本市場。若想複製下一個成功故事，美國市場仍是首選。但這不代表其他資本市場沒有機會，區域投資人同樣爭做下個贏家。

近期部分亞洲上市公司出現股票溢價暴漲，投資人回報超過 10 倍。這個故事讓更多人關注區域套利。

亞洲市場正成為比特幣儲備先鋒。過去一年，多家專注加密的企業與大型金融機構合作，投資亞洲上市公司推動比特幣收購。隨美國市場確立趨勢，現有計畫包括投資多家亞洲上市公司，年度目標明確擴張。

「目前美國市場的比特幣及主流幣儲備公司已呈飽和，下一波成長很可能來自美國以外資本市場，」市場人士表示。今年，多位投資人參與儲備公司投資熱潮，迅速獲利豐厚。

年初，投資人加入亞洲比特幣儲備專屬基金，近期則投資東南亞上市公司，這些企業已宣布完成融資，成為當地首家比特幣儲備公司。

此外，投資人亦親自參與多個地區比特幣儲備項目，金額多為百萬美元以上。例如，近期拉丁美洲首家比特幣儲備公司完成併購，獲得區域大型金融機構支持，首輪即募得大筆資金。

「日本、韓國、印度、澳洲等市場仍有空間發展比特幣儲備公司，」市場觀察者說。加入專屬基金後，投資人角色由有限合夥人轉為主動參與者，與其他成員共同尋找投資機會，專注於亞洲上市殼公司。

與時間競賽

「搶得先機」是美國以外資本市場致勝要素，不僅可累積先發優勢，也助企業吸引市場關注，區域套利敘事實為一場時間賽跑。

併購過程中，殼公司差異很大，部分花費低廉，部分需多人投入高資本。

從殼併到掛牌，流程通常需 1 至 3 個月，監管核准效率為關鍵；但從尋找機會到實質落地，往往需半年或更久。

數起區域大型併購案，完成週期近一年。主導這些案的投資人多為其他成功案例主力。

近期主流機構亦完成亞洲其他市場併購。「亞洲尤其東南亞資本市場相對封閉，但實際規模龐大，多數外資對當地活絡度一無所知，」市場人士表示。

「現在大家都在搶時間，但亞洲市場真能與主流機構抗衡者極少，」觀察者評析。在地監管對外資為最大門檻，多數創投缺乏併購與監管經驗，對亞洲市場理解有限。

主流機構策略是結合本地夥伴，協助打通證券交易所和監理機構，加速專案落地。某些亞洲市場，團隊從接洽到成交甚至不到一個月，創下併購速度新高。

亞洲融資策略

資金運作節奏與市場策略亦是一大門檻。「mNav 屬於很後段的估值模型，只有加密資產累積到一定規模才生效。早期公司策略與溢價邏輯與成熟企業截然不同。」美股 DAT 公司依靠超級投票權等設計確保團隊控制權，同時擴大持股分散。

亞洲上市公司通常無此機制，團隊稀釋空間有限，需精準掌握融資節奏，並以核心業務現金流回購股份進行反向稀釋。據悉，多家亞洲 DAT 公司已取得本地相關執照，將啟動加密服務。

目前主流機構正加速完成多起亞洲併購案，同步推進各地比特幣儲備公司。近期團隊已大舉入股亞洲上市公司，預計將更名展現新定位。「目標是在亞洲打造多家成功公司，未來整合進美股母公司，讓美股投資人間接享有亞洲溢價。」

公司亦參與其他企業併購，即將完成首輪融資。主流機構維持「多玩家＋小基金」模式，總募資低於 1,000 萬美元，鎖定期 6 個月。

管理層希望組合公司展現「亞洲持股高＋比特幣儲備深」的資本結構，並講述差異化故事。當然，這僅屬團隊想法，亞洲溢價是否持續、美股投資人是否買單，仍需市場和時間驗證。

「必須承認，亞洲市場基礎高但天花板低，要做到規模還是得回美國市場，才能吸引全球資本與玩家，」市場分析師認為。雖然投資人追逐各國比特幣儲備敘事的超額報酬，但共識是——一切基礎仍來自美國監管紅利。

「若國家比特幣儲備立法等法案真正落實，政府購買行動將帶動其他地區政府與主權基金同步配置，比特幣仍有上漲空間，」觀察者說。

「幣股」救命

與低迷的加密市場相比，DAT 賽道顯得格外熱絡。這波新潮不僅吸引目光，更成為受困資金的「救命繩」。市場人士說：「現在市值前幾大的加密項目團隊都考慮進軍 DAT。」

當前許多加密創投正值新一輪募資關鍵期，但績效低迷，導致有限合夥人觀望。近月多支加密基金陸續關閉。

自 2022 年以來，初級市場估值持續膨脹，許多項目種子輪即融資數千萬美元，但真正創新與落地者稀少。隨加密 ETF、FinTech 與加密融合，創投已難成為有限合夥人配置加密資產的首選。

同時，流動性趨緊使項目退出難度升高。散戶不再買單「創投代幣」，項目「上市」亦須付出高昂成本。「現在頂級交易所上市，常需讓出 5% 代幣配額，市值 1 億美元即 500 萬美元，收購美國殼公司也差不多。」

然而，美國監管環境開放為市場帶來新希望。加密儲備公司為代幣找到最佳退出管道，也帶動機構資金進入新敘事。

除加密創投外，產業中游投行也搭上市場順風車。據悉，DAT 相關交易已佔投行經紀人工作重心，預期未來業務將大幅成長。

產業正竭力將 2 兆美元加密市場導入美股，短期內已有數十家 DAT 公司湧現。

產業觀點認為，DAT 領域數年內將現大規模整併。下行時，無法實現規模經濟的小 DAT 公司將陷入負溢價並被大者併購。「DAT 是新型金融資產模型實驗場，不是技術創新核心，最終能存活者僅少數。」

但現階段競爭才剛開始。產業專家預期，真正競爭將於數月後白熱化。「最後誰能勝出尚難預料，我們只能支持最具存活潛力的團隊。」

FAQ

什麼是加密創投（Crypto VCs）？主要投資方向為何？

Crypto VCs 為專注區塊鏈及加密技術的創投基金，投資於創新協議、DeFi、NFT 與 Web3 基礎設施等高成長潛力領域，尋求能顛覆數位市場的變革型專案。

為何加密貨幣市場被稱為 2 兆美元規模？這數字如何計算？

加密貨幣市場總市值約 2 兆美元，計算方式為每種幣現價乘以流通供給量後加總，反映整體市場價值，整合所有數位資產為單一指標。

加密創投如何進入傳統華爾街市場？有哪些機會與挑戰？

進入華爾街可獲機構資金與監管正當性，推升產業採用。挑戰包括嚴格合規、市場波動及與傳統金融系統整合。資產代幣化與策略合作為成長鋪路。

主要加密創投機構有哪些？對市場有何影響？

主要機構如 a16z、Multicoin Capital、Paradigm、Mechanism Capital、Polychain、Variant Fund，深度影響市場資金流向，推動全球生態創新。

加密創投主要投資哪些類型項目？DeFi、NFT、Layer2 等前景如何？

創投重點投資 DeFi、NFT、Layer2 及區塊鏈基礎建設。DeFi 隨機構採納加速成長，NFT 應用將擴展藝術以外，Layer2 將顛覆區塊鏈擴展性與交易量。

傳統華爾街對加密創投態度為何？是否預示產業集中化？

華爾街對加密資產態度審慎但逐步開放。金融機構已積極參與，顯示主流化潛力。交易量增長代表機構接受度提升，推動與全球金融體系融合。