Cameco 和 Brookfield 完成 Westinghouse 收购：全球核能解决方案的新时代

寇梅科（Cameco）与布鲁克菲尔德资产管理公司（Brookfield Asset Management）对西屋电气公司的战略收购已正式完成，重塑了全球核服务行业的格局。所有权结构体现了合作伙伴之间的平衡：寇梅科持有49%的股份，而布鲁克菲尔德则控制51%的权益。这一“谁拥有西屋”的问题已有明确答案——一个强大的合资企业，正处于清洁能源转型的前沿。

合作模式与战略理由

此次82亿美元的企业价值收购远不止一笔金融交易。寇梅科总裁兼首席执行官蒂姆·吉策尔（Tim Gitzel）强调了其重要性，他指出，过去一年核能市场条件显著改善，全球各国加大努力，通过可靠、零排放的基荷电力实现净零排放承诺。

该合作融合了互补优势：寇梅科拥有35年的铀矿开采和核燃料生产经验，而布鲁克菲尔德则在清洁能源基础设施方面具有丰富背景。双方共同打造了一个在整个核燃料循环中提供全面解决方案的实体——从反应堆技术和厂站服务到燃料供应和退役服务。

董事会结构反映了这种合作方式，每个合作伙伴委任三名董事。日常决策与所有权比例一致，但诸如年度预算批准等关键事项，在保持所有权门槛的情况下，需双方同意。

融资策略：保守稳健

为寇梅科49%的份额（约21亿美元）提供资金，公司采取了多元化融资策略：

• 15亿美元来自现有现金储备
• $300 百万美元来自一笔承诺的定期贷款第一批，期限为两年(
• )百万美元来自第二批承诺的定期贷款，期限为三年$300

值得注意的是，已安排但最终未动用的(百万美元的过桥融资承诺，彰显了寇梅科资产负债表的强大。这种稳健的做法在保持财务灵活性的同时，维持了投资级评级——对于未来在需要大量资本投入的行业中抓住增长机遇至关重要。

西屋的财务表现与收入展望

截至2023年9月的九个月业绩显示，西屋运营稳定，具有增长潜力。收入达30.51亿美元，调整后EBITDA为)百万美元，利润率约为16%。

2023年全年，管理层预计：

• 收入在42亿至44亿美元之间
• 调整后EBITDA在6.9亿至7.5亿美元之间
• 杠杆调整后自由现金流在4.75亿至5.25亿美元之间

收入增长主要来自中东欧新兴市场的贡献，以及2022年完成的战略收购带来的收益。特别值得注意的是，预计调整后EBITDA的95%以上来自稳定、可持续的核心业务，这些业务由长期客户合同支撑。

核心业务：可预测的收入来源

西屋的基础建立在三个收入支柱上，每个都带来可预期的现金流：

厂站支持与服务是最大的细分市场，包括关键的反应堆运行工程、停机支持、组件制造和专用仪器。这些服务建立在数十年的客户关系基础上，形成了持续收入的护城河。

核燃料产品与服务面向全球公用事业，设计和制造多种轻水反应堆技术的燃料组件。随着东欧国家多元化燃料供应链，减少地缘政治风险，西屋作为可信赖的非俄制供应商，其地位尤为重要。

可持续发展与修复服务涵盖核生命周期的后端，包括退役支持和环境管理，面向政府客户。

长期合同（$280 3-10+年，视服务类型而定$483 ）以及关键任务服务需求，打造了一个抗宏观经济周期的防御性商业模型。

新反应堆开发：开启未来增长

除了稳定的核心业务外，西屋还通过其成熟的AP1000反应堆设计，涉足高利润的新建项目。近期合同胜利显示市场动能：

• 波兰签署了三台AP1000反应堆的工程服务合同
• 乌克兰选择AP1000建造九台，并已承诺第一台的工程服务
• 保加利亚在Kozloduy核电站选用了两台AP1000

新反应堆项目的经济性遵循可预期的框架。根据MIT的成本研究，在美国建造一台AP1000的成本在60亿至80亿美元之间，但成本因地区和劳动力生产率而异。西屋的角色——工程设计和采购——通常占项目总成本的25-40%（除中国外，中国的范围通常低于10%），新建项目的EBITDA利润率与核心业务的15-21%相符。

一旦建设完成并投入商业运营，这些项目将转入持续的燃料供应和维护服务，成为稳定核心业务增长的动力。

下一代技术：SMR与微反应堆开发

对新兴技术的战略投资，塑造了西屋的长期竞争地位。AP300小型模块反应堆（SMR）基于已获许可的AP1000设计，而eVinci微反应堆近期获得美国能源部的资金支持，用于在爱达荷国家实验室进行前端工程设计（FEED）。

这些技术旨在满足除集中式电力之外的应用需求，包括工业热、海水淡化、氢气生产、偏远矿业、离网社区和国防设施。虽然仍处于开发阶段，但管理层承认这些平台具有实现长期财务贡献的潜力。

资本配置与股东回报

合作伙伴的资本配置框架在增长投资与现金回报之间取得平衡。每年，他们批准预算，制定财务预测和资本优先事项。现金分配每季度根据已批准的支出、增长机会和现金余额决定，通常在西屋现金流最高的第四季度集中分配。

鉴于交易在年底完成，2023年预计不会有分红。然而，西屋展现出自我融资运营的能力，依靠去风险化的现金流，为持续运营和未来恢复常规分红奠定了基础。

行业背景：核能复兴

推动此次收购的更广泛背景是核能作为应对全球气候和能源安全目标的关键能源的认知加速。全球政策制定者正逐步取消监管障碍，强化燃料供应链，以实现核能的规模部署。

这一势头直接利好西屋的竞争地位。其成熟的技术、良好的声誉、作为非俄制VVER燃料的替代方案，以及地理位置的战略优势，使其有望参与行业预计以每年3.6%的速度增长的市场（(世界核协会参考案例)）。

展望未来：虚拟投资者日

寇梅科计划于2023年12月19日举行虚拟投资者日，上午9:30（东部时间）开始，详细介绍西屋的前景及其对寇梅科合并财务表现的预期影响。此次会议将提供比今日公告更深入的战略和运营洞察。

结论：变革性平台

此次收购的完成标志着一个战略转折点。通过将寇梅科的铀和燃料专业知识与布鲁克菲尔德的清洁能源平台结合，双方打造了一个涵盖矿业、燃料生产、反应堆设计、厂站服务和环境修复的综合核解决方案提供商。

“谁拥有西屋”的问题已得到明确答案：两个致力于抓住全球核能行业预期扩张的领先能源公司。凭借稳定的现金流、成熟的新反应堆设计、在研的SMR和微反应堆技术，以及长期合同收入流，这一合作伙伴关系使西屋成为全球能源基础设施不断演变中的基石资产。