可可市场面临结构性逆风，过剩与需求减弱冲突

全球可可市场正陷入双重紧缩：产量激增，而消费者需求却逐渐消退。近期的价格走势讲述了这个故事——上周五，可可期货在多年来的低点附近盘整，基本面因素持续施压这个曾经具有韧性的商品。这一转变标志着交易者和巧克力制造商都面临的关键转折点，背后是结构性失衡，短期内难以解决。

全球可可供应过剩达到关键水平

可可困境的根源在于供应过剩与需求减弱的冲突。预测机构现在预计全球将出现大规模的过剩，与几个月前市场的稀缺形成鲜明对比。StoneX预计2025/26年度将出现287,000吨的过剩，2026/27年度预计再有267,000吨的过剩——与之前预期的短缺形成剧烈反转。

仓储设施显示供应过剩的严重程度。ICE监控的可可库存在近期交易中飙升至1.5年高点的297万袋，为价格下行提供了坚实的实物支撑。与此同时，国际可可组织（ICCO）报告称，截至1月底，全球可可库存同比增长4.2%，达到110万吨，反映出产量增加和需求吸收乏力。

当回顾近期历史背景时，这一逆转的规模变得更加清晰。ICCO此前估算2023/24年度将出现创纪录的494,000吨的赤字——这是60多年来最大的一次赤字，曾推动价格达到历史高点。然而，2024/25年的产量大幅反弹，同比增长7.4%，达到469万吨，首次出现四年内的盈余。Rabobank等商品研究机构不得不多次下调盈余预期，因为产量持续超出预期。

主要消费地区需求崩溃

比供应增长更令人担忧的是几乎所有可可消费地区的需求萎缩。巧克力制造商多次表示消费者对价格的抵抗，直接导致可可业务的销售量下降。

全球最大的散装巧克力制造商报告其可可业务在截至11月30日的季度中销售量下降了22%，明确将疲软归因于“市场需求疲软和向高回报细分市场优先的策略”。这并非孤立事件。研磨数据——直接反映下游可可消费的指标——显示所有主要地区的需求都在减弱：

• 欧洲地区：第四季度可可研磨量同比下降8.3%，至304,470吨，创下12年来最低季度表现，远低于分析师预期的-2.9%。

• 亚洲地区：第四季度研磨量同比下降4.8%，至197,022吨，显示即使在增长较快的新兴经济体中需求也在减弱。

• 北美市场：第四季度研磨量仅同比微增0.3%，至103,117吨，基本持平，表现出该地区的稳定性。

这些地区的同步下滑显示出是真正的需求破坏，而非季节性或区域性波动。高价环境成功将消费者排除在市场之外，尽管品牌强大，但行业产出仍在减少。

区域产量信号混杂，支持有限

在供应方面，主要产国发出的信号分歧，为价格走向制造了复杂的局面。作为全球最大可可生产国的象牙海岸，本年度的港口发货速度放缓。截至2月初，农户已发货123万吨，比去年同期下降4.7%。这一温和的下降为价格提供了一定支撑，尤其是在恶劣天气可能影响当前收成的情况下。

然而，考虑到西非地区报告的有利生长条件，这一支撑仍然有限。Tropical General Investments Group指出，2-3月的收成前景乐观，农户报告的荚果数量更大、更健康，较去年同期有所增加。巧克力制造商Mondelez也提到荚果数量比五年平均高出7%，远高于去年产量，表明主要收获季节已在积极展开。

相比之下，全球第五大可可生产国尼日利亚正面临真正的产量压力。11月的可可出口同比下降7%，至35203吨，而尼日利亚可可协会预计2025/26年度产量将大幅下降11%，至30.5万吨，低于2024/25年的34.4万吨预期。这一结构性紧缩为全球供应平衡提供了边际支撑，但不足以抵消巨大过剩预期和需求崩溃的双重压力。

展望：结构性失衡或将持续

近期从多年来最低点的价格反弹，主要由美元走软引发，促使空头回补可可期货市场。然而，技术性反弹掩盖不了基本面持续的压力：在消费者积极寻找高价巧克力替代品的背景下，可可正面临过剩困境。

对于监控商品分析平台的交易者来说，关键问题是需求破坏是否已触底，或如果价格不再下跌，是否还会继续恶化。250,000-287,000吨的年度过剩和4-8%的年度研磨量下降，表明市场已从稀缺溢价转向供应管理模式。除非产量因天气骤降，或价格大幅下跌以刺激需求回升，否则可可可能会在当前低迷水平范围内震荡——这与过去两年主导的供应危机心理形成了鲜明对比。