美联储副主席杰斐逊表示，随着非农就业增长放缓，暂停降息的可能性增加

在2026年1月中旬发表的一份重要政策讲话中，美联储副主席菲利普·N·杰斐逊概述了经济前景，暗示央行在短期内将维持利率不变。杰斐逊对非农就业趋势和更广泛的劳动力市场动态的评估成为其反对立即降息的关键支柱，尽管通胀压力依然存在。

在佛罗里达大西洋大学向美国经济研究所和影子公开市场委员会发表讲话时，杰斐逊强调，虽然经济基本面仍然坚实，但未来政策调整应采取更为谨慎的态度。他的言论有效传达了1月28-29日FOMC会议可能不会降息的信号——这一立场受到市场参与者的广泛预期。

经济增长尽管面临逆风仍保持稳定

最新数据显示，经济活动持续扩张，尽管部分行业出现放缓迹象。2025年第三季度实际GDP以4.3%的年化增长率增长，明显快于上半年，主要由强劲的消费者支出和改善的净出口推动。企业投资保持稳定增长，然而住宅投资仍然困难。

展望第四季度，杰斐逊承认，政府相关的中断可能暂时抑制了经济活动。然而，他预测，经济在短期内将以大约2%的稳健基础增长率扩展——这一观点支撑了他对当前政策立场仍然适宜的判断。

劳动力市场稳定：非农就业趋势与就业市场动态

非农就业的变化已成为美联储决策的核心。每月新增就业岗位显著放缓，2025年最后两个月每月新增约5万个非农岗位，与前几年相比大幅减缓。这一放缓不仅反映出劳动力需求减弱，还受到结构性因素的影响，包括移民减少和劳动力参与率下降。

到2025年年底，失业率升至4.4%，高于前一年的4.1%，显示出逐步恶化的趋势，引起了美联储的关注。更具说明性的是职位空缺与失业工人比例下降至每个求职者0.9个职位。虽然这一水平仍表明劳动力市场运转正常，但与疫情恢复初期的极度紧张状态相比，已发生了巨大变化。

杰斐逊强调，尽管非农就业增长放缓和失业率上升，但劳动力市场尚未出现急剧恶化。裁员仍处于历史低位，招聘变得更为温和。关键是，他指出就业面临的下行风险上升，是2025年末美联储转向降息的主要原因之一。然而，当前非农就业趋势的稳定和劳动力市场紧缩的缓和，可能降低进一步降息的紧迫性。

通胀：进展受阻，商品价格反弹

在通胀方面，杰斐逊描绘了更为复杂的局面。2025年12月消费者价格指数（CPI）同比上涨2.7%，核心CPI（不包括食品和能源）为2.6%，两者均与前月持平。虽然这两个指标都大幅低于2022年中期的高点，但通胀放缓的速度明显减慢。

杰斐逊将这种放缓部分归因于核心CPI组成部分的不同趋势。住房相关的通胀（通过住房成本衡量）持续稳步下降。除住房外的服务通胀也呈下降趋势。然而，这些进展被核心商品价格的反弹所抵消，后者同比上涨1.4%，杰斐逊部分归因于关税上调对消费者价格的传导。

副主席坚持其基本预期，即通胀将回归美联储的2%目标，将关税影响视为对价格水平的临时性、一次性冲击，而非持续的通胀动力。这一判断部分基于观察到的短期通胀预期已从2025年的高点下降，而长期预期仍接近2%的目标。

利率保持不变：平衡双重使命的风险

杰斐逊对风险平衡的阐述为维持当前政策利率提供了理论基础。在支持2025年末实施的1.75个百分点降息的同时，他认为当前政策已处于中性水平——即货币政策既不刺激也不抑制经济增长的理论水平。

从这一中性立场出发，杰斐逊表示未来的决策需等待更多数据。2025年非农就业增长放缓和失业风险上升，曾支持此前的宽松周期。然而，随后的就业指标稳定和高于目标的通胀表明，急于进一步降息是不明智的。杰斐逊强调，美联储将评估即将到来的经济数据和风险因素，以决定何时以及多大程度上进行政策调整。

储备管理购买：新的操作框架

除了立即的利率决策外，杰斐逊详细介绍了美联储实施货币政策的重大变革。最重要的是，他解释了储备管理购买（RPMs）的理由，FOMC于2025年12月启动了这一措施。

随着美联储资产负债表自2022年中以来缩减约2.2万亿美元，银行储备从充裕水平下降到“充足”范围内。这一转变带来了操作上的挑战，包括财政事件期间大量国债结算吸收储备，导致货币市场波动增加。美联储开始实施RPMs，以维持储备在操作上足够的水平。

杰斐逊强调，储备管理购买与量化宽松（QE）本质上不同。QE在利率达到下限时操作，旨在通过大规模购买长期限证券来推动长期利率下降，从而刺激经济；而RPMs则纯粹是操作性措施，涉及购买短期国库券，以规范美联储持有证券的期限结构，确保在压力条件下央行能有效控制短期利率。

RPMs的节奏设计会根据季节性货币市场需求和美联储资产负债表的变化而波动。重要的是，这些操作与货币政策立场无关——它们既不放松也不收紧政策，独立于美联储设定的联邦基金目标利率。

常设回购操作：市场稳定的后备措施

为了进一步确保政策利率的传导，美联储在2025年12月取消了常设回购（SRP）操作的总额度。这些工具为面临临时融资压力的货币市场参与者提供了安全阀，设定了隔夜借贷利率的上限。通过取消总额度限制，美联储表明其致力于提供充足的流动性，以支持在需求高涨期间的市场有序运行。

年终2025年，常设回购工具的使用增加，尤其是在国债结算大量进行时，回购利率飙升，显示这些工具在无需妥协政策目标的情况下，发挥了重要作用。

未来展望：利率稳定，逐步依赖数据

总结发言时，杰斐逊重申了对未来经济路径的“谨慎乐观”描述。非农就业增长的放缓、失业率的稳定，以及显示出回归目标的通胀，为当前政策立场提供了合理的基础。

美联储副主席的潜台词很明确：降息周期可能暂停。尽管就业面临下行风险，但近期非农招聘的放缓和通胀仍高于目标，表明提前降息还为时过早。美联储将继续关注每月的劳动力数据、价格指标和更广泛的经济信号，以判断何时——如果有的话——采取进一步的政策调整。