在与德意志银行合作时的风险

有效市场假说的起源难以追溯。但大多数人都指向尤金·法马（Eugene Fama）1970年的开创性论文，作为市场价格反映所有可用信息这一观点的正式化。虽然经常受到争议，但它已足够推动形成一个数万亿美元的被动投资行业。

花旗今天的报道：

昨天早晨，[德意志银行]发布了其2025年年度报告，起初我们并不觉得特别惊讶，因为我们看到DB更新了其私募信贷敞口，而这看起来与银行在第三季度25年披露的内容非常非常相似（见 Fins in Focus，10月29日）。显然，我们对DB的股价收盘下跌5.9%（当天盘中曾更低）感到错了。

嗯——如果市场变得如此低效，主动管理者将会满怀期待地盼望下一次SPIVA的下跌。

私募信贷在过去几个月一直受到关注，敞口高度集中在被认为易受AI颠覆的行业，私募股权持续遭遇多年的便秘，可能为杠杆企业带来缓解，空间内出现越来越多的高调涉嫌欺诈案件，对违约路径的普遍怀疑也在增加，投资者纷纷收紧赎回，资金流向狭窄的退出渠道。

此外，尽管利息保障率处于历史低位，杠杆水平往往被高估，但新发放的贷款似乎仍在创纪录的低利差水平（至少直到今年一月），而且杠杆水平实际上比人们常常理解的要高。因此，即使在最乐观的情景下，回报前景也变得不那么光明。

市场真的如此低效，仅仅更新一份关于私募信贷敞口的旧声明就足以击垮德意志银行的股价吗？看这张图：

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这次变动相当大，MainFT和彭博都在报道德意志银行财报时，将私募信贷披露作为重点。因此，也许是如此？

但财报中还有很多内容。而且整体市场也并不平静。德意志银行是一个相当高贝塔的业务。因此，我们预计其股价的波动会比欧洲其他银行更大，无论是上涨还是下跌。

所以，我们还不能完全确定被动基金会很快跌至表现排行榜的底部。

但我们——以及其他人——对德意志银行关于私募信贷敞口的更新所展现的态度，正反映出关于这一资产类别的叙事已经发生了多大的转变。

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