القروض المجزأة: أكثر من مجرد ميم؟ - ChainCatcher

العنوان الأصلي: “الإقراض المتكامل: هل هو أكثر من ميم؟”

• المؤلف الأصلي: كريس باورز *
  ترجمة النص الأصلي: Luccy، BlockBeats

ملاحظة المحرر: يناقش الباحث في مجال DeFi Chris Powers الاتجاه الجديد في مجال الإقراض - الإقراض المتكامل، ويوضح بالأمثلة القدرة الإمكانية للإقراض المتكامل في مواجهة التحديات السوقية وتقديم خدمات أفضل.

قام Chris Powers بمقارنة قادة الاقتراض التقليديين في DeFi (MakerDAO و Aave و Compound) ، بالإضافة إلى عدد من مشاريع الاقتراض المتكاملة الرئيسية ، بما في ذلك Morpho و Euler و Gearbox ، وأشار إلى الانتشار الشائع للقروض المتكاملة في عالم DeFi وشدد على تأثيرها الإيجابي على إدارة المخاطر وتدفق القيمة.

في المجال التجاري والتكنولوجي، هناك مفهوم قديم: “الربح في الأعمال التجارية لديه طريقتان فقط: الحزمة والفك”. هذا لا ينطبق فقط على الصناعات التقليدية، بل يكون أكثر وضوحًا في عالم العملات الرقمية و DeFi بسبب طبيعتها غير المرخصة. في هذه المقالة، سنستكشف اتجاه زيادة الإقراض القائم على الوحدات المتكاملة (وتلك الأفراد الرائعين الذين دخلوا بالفعل إلى عصر ما بعد التكامل) وكيفية إحداث انقلاب في قرض DeFi السائد. مع ظهور عملية الفك، تشكلت هياكل سوق جديدة لتدفق قيمة جديدة - من سيستفيد الأكثر؟

—— كريس

في الطبقة الأساسية تم فعلا فك ربط ضخم مرة واحدة، حيث كان لديها إيثريوم سابقًا حلا واحدًا فقط للتنفيذ والتسوية وتوافر البيانات. ومع ذلك، فقد اتبعت نهجًا أكثر تعددية، وقدمت حلا مخصصًا لكل عنصر أساسي في سلسلة الكتل.

تتكرر نفس القصة في مجال الاقتراض في ديفي. نجاح المنتجات الأولى كانت تلك التي توفرت بالكامل، على الرغم من أن ثلاثة منصات للإقراض في ديفي - ميكردي أي أو وأف وكومباوند - تمتلك العديد من الأجزاء النشطة، إلا أنها تعمل جميعها وفقًا للهيكل المحدد المسبق من قبل فرقها الأساسية. ومع ذلك، يأتي نمو الاقراض في ديفي اليوم من مجموعة جديدة من المشاريع التي تفكك وظيفة البنية التحتية الأساسية لبروتوكول الاقراض.

هذه المشاريع تقوم بإنشاء أسواق مستقلة، وتقليل الحكم، وفصل إدارة المخاطر، وتوسيع مسؤولية الأوراق المالية، والتخلص من التبعية الفردية الأخرى. وهناك مشاريع أخرى تقوم بإنشاء منتجات حزمة سهلة الاستخدام، تجمع بين عدة قطع DeFi معًا لتوفير منتجات الاقتراض الشاملة أكثر.

أصبح هذا الدفعة الجديدة لإلغاء ربط قروض DeFi مشهورًا جدًا بوصفه قرضًا متعدد الموديولات. نحن في Dose of DeFi نحب الدعابة جدًا ، ولكننا نرى أيضًا أن المشاريع الجديدة (ومستثمريها) يحاولون بذل المزيد من الجهود لإثارة قضايا السوق الجديدة بدلاً من وجود الابتكار المحتمل (انظر DeFi 2.0).

رؤيتنا: أن التضخم ليس خيالياً. سيشهد قرض DeFi تغييراً مماثلاً للتكنولوجيا الأساسية - تمامًا مثل Ethereum ، حيث ظهرت بروتوكولات جديدة قابلة للتعديل مثل Celestia ، وقامت الشركات الرائدة الحالية بضبط خريطة الطريق لتصبح أكثر قابلية للتعديل.

في الوقت القصير، تقوم الخصوم الرئيسيون بفتح مسارات مختلفة. حققت مشاريع الاقتراض المعتمدة على الوحدات الجديدة مثل Morpho وEuler وAjna وCredit Guild نجاحًا، بينما يتجه MakerDAO نحو نمط SubDAO أكثر انتشارًا. بالإضافة إلى ذلك، يتطور Aave v4 الذي تم الإعلان عنه مؤخرًا نحو اتجاه الوحدات المعتمدة، متناغمًا مع تحول البنية التحتية للإيثيريوم. قد تحدد هذه المسارات المفتوحة حاليًا تراكم القيمة على المدى الطويل في كومة الاقتراض DeFi.

وفقًا لبيانات Token Terminal ، هناك دائمًا استفسارات حول ما إذا كان MakerDAO ينتمي إلى حصة سوق إقراض DeFi المشفرة أم سوق العملات المستقرة. ومع ذلك ، مع نجاح بروتوكول Spark ونمو RWA (الأصول العالمية الحقيقية) لدى MakerDAO ، لن يكون هذا مشكلة في المستقبل.

لماذا تختار التجميع الميكانيكي؟

بناء نظم معقدة عادة ما يكون لديها طريقتين. إحدى الاستراتيجيات هي التركيز على تجربة المستخدم النهائي وضمان عدم تأثير التعقيد على الاستخدام. هذا يعني التحكم في كامل الكتلة التكنولوجية (مثلما يقوم به Apple من خلال تكامل الأجهزة والبرامج).

إستراتيجية أخرى هي السماح لعدة أطراف ببناء مكونات النظام المختلفة. في هذا النهج ، يركز مصمم النظام المعقد على إنشاء معايير أساسية للتوافق ، بينما يعتمد على السوق للابتكار. يمكن رؤية ذلك في بروتوكولات الإنترنت الأساسية ، حيث لا تتغير هذه البروتوكولات ، بينما تعمل التطبيقات والأعمال المعتمدة على TCP/IP على تعزيز الابتكار في الإنترنت.

يمكن تطبيق هذا التشبيه أيضًا على الهياكل الاقتصادية، حيث يُعتبر الحكومة الطبقة الأساسية، على غرار TCP/IP، حيث يتم ضمان التوافق من خلال سيادة القانون والتماسك الاجتماعي، بينما يحدث التنمية الاقتصادية في القطاع الخاص الذي يعتمد على الطبقة الحاكمة. لا تنطبق هذه الطريقتان دائمًا، حيث تعمل العديد من الشركات والبروتوكولات والهياكل الاقتصادية في مكان ما بين الطريقتين.

تحليل الكسر

يعتقد الأشخاص الذين يدعمون نظرية الاقتراض القائمة على الوحدات أن الابتكار في ديفي سيتحقق من خلال تحقيق التخصص في كل جزء من تراكم الاقتراض، بدلاً من التركيز فقط على تجربة المستخدم النهائي.

السبب الرئيسي هو القضاء على التبعيات الفردية. يتطلب بروتوكول الإقراض مراقبة دقيقة للمخاطر ، ويمكن أن تؤدي مشكلة صغيرة إلى خسائر كارثية ، لذا فإن إنشاء آليات التكرار أمر أساسي. عادة ما يقدم الإقراض أحادي الهيكل بروتوكول طويل آلة أوراكل لمنع فشل أحدها ، لكن الإقراض المعياري يطبق هذا النهج التحوط على كل طبقة من مكدس الإقراض.

بالنسبة لكل قرض ديفي، يمكننا تحديد خمسة مكونات رئيسية ضرورية ولكن قابلة للتعديل:

· الأصول الائتمانية

· الأصول المرهونة

· آلة أوراكل

· نسبة قيمة القرض إلى القيمة العليا (LTV)

· نموذج سعر الفائدة

يجب مراقبة هذه المكونات عن كثب لضمان قدرة المنصة على السداد ومنع تراكم الديون السيئة الناجمة عن تقلبات الأسعار السريعة (يمكننا أيضًا إضافة نظام التسوية إلى العناصر الخمسة المذكورة أعلاه).

بالنسبة لأفي وميكر وكومباوند، تعتبر آلية حوكمة العملات رؤية لجميع الأصول والمستخدمين. في البداية، تم دمج جميع الأصول معاً ومشاركة مخاطر النظام بأكمله. ولكن حتى بروتوكول الإقراض الفردي بنية بسيطة بدأت سريعًا في إنشاء سوق مستقل لكل أصل لتجنب المخاطر.

فهم المشاركين الرئيسيين في النمذجة

عزل السوق ليس هو الطريقة الوحيدة لجعل اتفاقات الاقتراض الخاصة بك أكثر تعددية. الابتكار الحقيقي يحدث في البروتوكولات الجديدة التي تعيد تصور المحتوى الضروري للكومة الاقتراضية.

أكبر لاعبين في العالم المتجهة هي مورفو وأويلر وجيربوكس في عالم الوحدات:

مورفو هو حاليا القائد الواضح في الإقراض المعياري ، على الرغم من أنه يبدو أنه أصبح مؤخرا غير مرتاح للتسمية ، محاولا أن يصبح “غير معياري ، وليس متجانسا ، ولكنه مجمع”. مع ما مجموعه قفل المركز (TVL) من 1.8 مليار دولار ، فهي بلا شك بالفعل في قمة صناعة الإقراض التمويل اللامركزي ، لكن طموحها هو أن تصبح الأكبر. Morpho Blue هو مكدس الإقراض الرئيسي ، حيث يمكن إنشاء قبو يتم ضبطه على المعلمات المطلوبة دون إذن. لا تسمح الحوكمة إلا بتعديل عدد قليل من المكونات - حاليا خمسة مكونات مختلفة - دون إملاء ما يجب أن تكون عليه هذه المكونات. يتم تكوين هذا بواسطة مالك المخزن (عادة ما يكون التمويل اللامركزي إدارة المخاطر). طبقة رئيسية أخرى من Morpho هي Meta Morpho ، والتي تحاول أن تكون طبقة سيولة مجمعة للمقترضين السلبيين. هذا قسم يركز بشكل خاص على تجربة المستخدم النهائي. إنه مشابه ل DE X الخاص ب Uniswap على إثيريوم ، مع وجود Uniswap X أيضا لتوجيه المعاملات بكفاءة.

أطلق إيلر v1 إصداره في عام 2022، وأنشأ أكثر من 200 مليون دولار من العقود المفتوحة، ولكن هجومًا قرصنة تقريبًا استنزف جميع أموال البروتوكول (على الرغم من أنه تم استعادتها في وقت لاحق). الآن، يستعد لإطلاق الإصدار v2 والعودة إلى النظام البيئي للإقراض المكون من الوحدات النمطية، ويصبح لاعبًا رئيسيًا. تحتوي إيلر v2 على مكونين رئيسيين. الأول هو مجموعة خزينة إيلر (EVK)، وهو إطار لإنشاء خزينة متوافقة مع ERC4626 ، وله وظائف الإقراض الإضافية، مما يسمح له بأن يكون بمثابة حوض إقراض سلبي، والآخر هو موصل خزينة Ethereum (EVC)، وهو نمط أساسي لـ EVM يهدف في الأساس إلى الضمانات المتعددة للخزينة، أي أن العديد من الخزائن يمكنها استخدام الضمانات التي يوفرها خزان واحد. يخطط الإصدار v2 للإطلاق في الربع الثاني أو الثالث.

يوفر Gearbox إطارًا واضحًا محوريًا للمستخدم ، حيث يمكن للمستخدم إعداد المواقف بسهولة دون الحاجة إلى مراقبة كثيرة ، بغض النظر عن مهارته أو مستوى معرفته. الابتكار الرئيسي هو “الحساب الائتماني” ، وهو قائمة تسمح بتشغيل وإدراج الأصول المسجلة ، وفقًا لتقدير الأصول المستدانة. في الأساس ، إنه بركة قرض مستقلة ، تشبه إلى حد كبير خزانة أموال الأويلر ، باستثناء أن حساب الائتمان في Gearbox يجمع ضمانات المستخدم والأموال المستدانة في مكان واحد. مثل MetaMorpho ، يوضح Gearbox أنه يمكن أن يكون هناك طبقة مكرسة لربط المستخدم النهائي في عالم متعدد الوحدات.

إلغاء الربط ثم إعادة الربط

في جزء من مجموعة الاقتراض ، توفر فرصة لبناء نظام بديل يستهدف سوقًا فرعيًا محددًا أو عوامل النمو المستقبلية. تعتبر بعض الشركات الرائدة التي تتبنى هذا النهج كما يلي:

تعتزم Credit Guild الدخول إلى سوق الاقتراض المشتركة من خلال نموذج حكم يعتمد على الثقة الدنيا. المشاركون الحاليون مثل Aave لديهم معلمات حكم صارمة جدًا ، مما يؤدي عادةً إلى تجاهل حاملي الرموز الصغيرة ، حيث يبدو أن تصويتهم لا يحدث تغييرًا كبيرًا. وبالتالي ، يتحكم القلة الأمينة التي تمتلك معظم الرموز في معظم التغييرات. يقوم Credit Guild بقلب هذه الديناميكية من خلال إدخال إطار حكم تفاؤلي قائم على حق الاعتراض ، حيث يحدد هذا الإطار عتبات الأعداد القانونية المختلفة وتأخيرات التغيير في المعلمات المختلفة ، مع توفير طريقة للتعامل مع العواقب غير المتوقعة بطريقة تتعامل مع المخاطر.

يهدف Starport إلى التفاعل عبر السلاسل. يقدم إطارًا أساسيًا لدمج أنواع مختلفة من بروتوكولات الاقتراض المتوافقة مع EVM. يتعامل مع توافر البيانات وتنفيذ الشروط من خلال المكونات الأساسية التالية:

· بروتوكول Starport، المسؤول عن إطلاق القروض (تعريف الشروط) وإعادة التمويل (تحديث الشروط). يُستخدم لتخزين بيانات البروتوكول التي تعتمد على نواة Starport وتوفير هذه البيانات عند الحاجة.

· العقد الودائع الأمنية ، الذي يحتفظ بالضمانات التي يقدمها المقترضون في بروتوكول ستاربورت ويضمن تسوية الديون وإغلاقها وفقًا للشروط المحددة في البروتوكول الأصلي ، ويتم تخزينها في العقد الذكي لستاربورت.

Ajna لديه نموذج استدانة واستدانة غير مرخص حقًا وبدون جهاز أوراكل ، بدون حوكمة على أي مستوى. يتم إنشاء تجمع لأزواج محددة من الأصول المقدمة / المرهونة من الجانب المقدم / المستدان ، مما يتيح للمستخدمين تقييم احتياجات الأصول وتوزيع رأس المال. يأتي تصميم Ajna بدون جهاز أوراكل من القدرة على تحديد سعر الاقتراض من خلال تعيين عدد الأصول التي يجب رهنها من قبل المستدان عند كل عرض تملكه. هذا مغرٍ بشكل خاص للأصول ذات الذيل الطويل ، تمامًا مثل ما فعله Uniswap v2 للرموز الصغيرة.

إذا لم تتمكن من هزيمته، فانضم

جذبت مجال القروض عددًا كبيرًا من المبتدئين وأعادت إشعال الدفعة الأكبر من الديفي لإطلاق منتجات القروض الجديدة:

أعلنت أف v4 الشهر الماضي ، وهو مشابه للغاية لـ Euler v2. سبق أن ذكر مؤيدو Aave الحماسيون مارك “Chainsaw” زيلر أنه نظرًا للطابع القابل للتعديل في Aave v3 ، فإنه سيكون الإصدار النهائي لـ Aave. تم ابتكار آلية التسوية الناعمة الخاصة به بواسطة Llammalend (انظر التفاصيل أدناه) ؛ وتشبه طبقة السيولة الموحدة أيضًا Euler v2 EVC. على الرغم من أن معظم الترقيات القادمة ليست جديدة ، إلا أنها لم تخضع لاختبار واسع النطاق في بروتوكول ذي سيولة عالية (وهو ما يمتلكه Aave بالفعل). نجاح Aave في تحقيق حصة السوق على كل سلسلة مدهش. قد لا يكون لديها حفرة عميقة ، ولكنها واسعة ، مما يمنح Aave رياحًا قوية جدًا.

الميزة الأكثر إثارة للاهتمام هي منطق إدارة المخاطر والمقاصة ، وهو نظام LLAMMA قائم على Curve يتيح “التصفية الناعمة”.

تم تنفيذ LLAMMA كعقد صنع السوق ، ويشجع على التحكم بالأصول بين السوق المعزولة للإقراض والسوق الخارجية.

مثل مزود السيولة الآلي المركزي (clAMM) ، مثل Uniswap v3 ، يقوم LLAMMA بإيداع ضمان المقترض بشكل متساوٍ في نطاق الأسعار الذي يحدده المستخدم (المعروف بالفاصلة) ، وهذه الأسعار تنحرف بشكل كبير عن أسعار آلة الأوراكل ، لضمان وجود حوافز للتحوط دائمًا.

من خلال هذه الطريقة ، عندما ينخفض سعر الأصول المرهونة أكثر من النطاق ، يمكن للنظام تحويل جزء من الأصول المرهونة تلقائيًا إلى crvUSD (سيولة ناعمة). على الرغم من أن هذه الطريقة قد تقلل من صحة القرض بشكل عام ، إلا أنها أفضل بكثير من السيولة الكاملة ، خاصة عند مراعاة الدعم الواضح للأصول طويلة الذيل.

منذ عام 2019، جعل مؤسس منحنى Michael Egorov نقد التصميم المفرط غير فعال.

Curve و Aave كلاهما يوليان اهتمامًا كبيرًا لتطوير العملات المستقرة الخاصة بهما. إنها استراتيجية فعالة للغاية على المدى الطويل يمكن أن توفر دخلاً ملموسًا. كلاهما يقومان بمحاكاة أسلوب MakerDAO. لم تتخلى MakerDAO عن قروض DeFi وقد أطلقت أيضًا علامة تجارية مستقلة تسمى Spark. على الرغم من عدم وجود حافز الرمز الأصلي (حتى الآن) ، قدمت Spark أداءً ممتازًا خلال العام الماضي. العملات المستقرة وقدرتها الهائلة على إنشاء الأموال (الائتمان حقًا عقار قوي) تشكل فرصة هائلة على المدى الطويل. ومع ذلك ، فإن العملات المستقرة تتطلب إما حوكمة داخل السلسلة أو كيانًا مركزيًا خارج السلسلة. بالنسبة لـ Curve و Aave ، فإن هذا المسار منطقي لأن لديهما بعض أقدم وأكثر حوكمة للرموز الأصلية (بالطبع ، بعد MakerDAO فقط).

ما نحن غير قادرون حاليا على الإجابة عليه هو ما يفعله Compound؟ لقد كان الرائد في مجال DeFi، وفتح الباب أمام صيف DeFi ووضع مفهوم زراعة العائد. ومن الواضح أن مشكلات التنظيم تقيد نشاط فريقه الأساسي والمستثمرين، وهذا هو سبب انخفاض حصته السوقية. ومع ذلك، مثل الحائط الواقي العميق والواسع لـ Aave، ما زال لـ Compound 1 مليار دولار من القروض غير المسددة وتوزيع حاكم واسع. مؤخرًا، بدأ البعض في التطوير خارج فريق Compound Labs. نحن غير متأكدين من المجالات التي ينبغي أن يركز عليها—ربما الأسواق الكبيرة ذات الشركات الكبيرة، خاصة إذا تمكن من الحصول على بعض المزايا التنظيمية.

قيمة المتراكمة

ثلاثة أعلى قروض DeFi (Maker ، Aave ، Compound) يعدلون استراتيجيتهم للتكيف مع التحول إلى هيكل القروض المتعددة. كانت إعارة العملات المشفرة مربحة في السابق ، ولكن عندما يكون رهنك على السلسلة ، يصبح السوق أكثر كفاءة وتنخفض الأرباح.

هذا لا يعني عدم وجود فرص في هيكل سوق فعال، فقط لا يستطيع أحد أن يحتكر موقعه واستخلاص الإيجار.

الهيكل السوقي الجديد المتجزئ يوفر لمشغلي إدارة المخاطر والمستثمرين في المخاطر وغيرهم من الشركات الخاصة فرصًا أكثر لا حاجة للترخيص لاستخلاص القيمة. وهذا يجعل إدارة المخاطر ذات مغزى ويحولها مباشرة إلى فرص أفضل ، حيث يؤثر الخسارة الاقتصادية بشكل كبير على سمعة مديري المستودع.

حادثة غاونتليت - مورفو الأخيرة هي مثال جيد ، حيث حدثت هذه الحادثة أثناء عملية فك تجميد ezETH.

خلال فترة الانفصال، قامت Gauntlet، وهي جهة إدارة المخاطر الرائدة، بتشغيل مستودع ezETH وتكبدت خسائر. ومع ذلك، نظرًا لأن المخاطر أصبحت أكثر وضوحًا وأكثر عزلة، فإن معظم مستخدمي مستودعات metamorpho الأخرى لم يتأثروا كثيرًا، وعلى Gauntlet أن يقدم تقييمًا ما بعد الحدوث ويتحمل المسؤولية.

أطلقت Gauntlet المستودع لأول مرة لأنها رأت مستقبلا واعدا أكثر على Morpho ويمكن أن تفرض رسوما بدلا من تقديم خدمات استشارية إدارة المخاطر لحوكمة Aave (التي كانت تركز على السياسة أكثر من تحليل المخاطر - تحاول تذوق أو شرب “المنشار”).

في هذا الأسبوع فقط، أفاد مؤسس Morpho بول فرامبوت بأن Re7 Capital ، وهي شركة إدارة مخاطر صغيرة الحجم وتعد أيضًا شركة رائدة في تقديم النشرات الإخبارية البحثية المتميزة، حققت إيرادات سنوية قدرها 500,000 دولار أمريكي كمدير لمستودع Morpho على السلسلة الذكية. على الرغم من أنها ليست ضخمة، إلا أن ذلك يشير إلى أنه يمكنك بناء شركة مالية على منصة DeFi (وليس مزرعة أرباح فقط). هذا بالفعل يطرح بعض المشكلات التنظيمية طويلة الأمد، ولكن هذا أمر شائع في عالم العملات الرقمية الحالي. بالإضافة إلى ذلك، فإن ذلك لن يمنع مديري إدارة المخاطر من أن يكونوا واحدًا من أكبر المستفيدين من الإقراض المعياري المستقبلي.