Originaltitel: Tiefe Analyse des HashKey-Prospekts: Warum man aus einer anderen Perspektive schauen muss, um den strategischen Wert dahinter zu verstehen.
Originalautor: Luccy
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Weiterverbreitung: Mars Finanz
Der Börsengang ist zweifellos ein Meilenstein für HashKey. Doch als der Prospekt enthüllt wurde, warfen die vier aufeinanderfolgenden Jahre mit finanziellen Verlusten, die Nutzerzahl der Handelsplattform von nur 138.000 und die tristen Daten des L2-Ökosystems eine scharfe Frage auf: Warum sollte diese „unprofitables Handelsplattform“ Erfolg haben?
Wenn man HashKey nur mit den Indikatoren einer regulierten Handelsplattform oder den traditionellen Internetindikatoren misst, wird man zwangsläufig zu einem pessimistischen Schluss kommen. Die Wurzel des Problems liegt darin, dass der Markt weiterhin versucht, ein Unternehmen, das im Kern darauf abzielt, die digitale Vermögensfinanzierungsinfrastruktur Asiens zu werden, durch die Rahmenbedingungen von „Web2-Plattformunternehmen“ oder „Web3-Handelsplattformen“ zu betrachten.
Wenn man ein anderes Koordinatensystem verwendet, wird sich alle scheinbar schlechte Daten in einem anderen Licht präsentieren. Die Kapitalmärkte zahlen immer für die Zukunft, nicht für die heutigen Finanzberichte. Der Markt kauft nicht die aktuellen Handelsvolumina, TVL oder Verlustzahlen von HashKey, sondern die größere Möglichkeit der Zukunft.
Was genau ist diese Möglichkeit, die der Schlüssel zum Verständnis von HashKey heute ist.
- Missverständnisse bei der Bewertung: Compliance und Non-Compliance sind zwei Welten, ob man schnelles Geld will, ist im Grunde eine Wahl des Geschäftsmodells.
Heute wollen wir die Kryptowährungsbranche verstehen, die tatsächlich zwei typische Perspektiven hat: Eine stammt aus den traditionellen Kapitalmärkten; die andere kommt aus der nativen Krypto-Perspektive. Aufgrund des unterschiedlichen Verständnisses der Branche gibt es auch unterschiedliche Ansichten über aufstrebende Unternehmen wie HashKey.
- Auswahl von Geschwindigkeit und System: Plattform VS Infrastruktur
Aus der Perspektive der nativen Krypto ist HashKey eine mittelgroße Handelsplattform mit kleinem Umfang, langsamen Tempo, hohen Investitionen und nicht besonders ansprechenden Daten.
Und viele Offshore-Handelsplattformen profitieren von dem Einzelhandelsverkehrsbonus und den hohen Handelsgebühren, die das florierende Wachstum der Krypto-Branche mit sich bringt. Ihr Wachstum folgt dem Modell “zuerst Größe, dann Regulierung”, wobei der Kern ihres Geschäftsmodells Schnelligkeit und wildes Wachstum ist. Wenn wir HashKey in dieses Koordinatensystem einfügen und vergleichen, sieht es natürlich “nicht wie der Gewinner” aus.
Aber objektiv betrachtet, spielt es seit dem ersten Tag nicht das gleiche Spiel: Der Vorteil von Offshore-Börsen liegt in der Gegenwart, sie sind auf Geschwindigkeit, Arbitragemöglichkeiten und die geschäftliche Flexibilität angewiesen, die durch regulatorische Grauzonen entstehen. Der Vorteil von HashKey liegt in der Zukunft; es soll regulierte echte Gelder bedienen, wie Banken, Broker, Fonds und Family Offices, insbesondere Compliance und Größe, die in der frühen Phase der Web3-Entwicklung nahezu im Widerspruch zueinander stehen.
Es ist schwer vorstellbar, dass eine regulierte Institution Vermögenswerte an eine Plattform übergibt, die kein strenges Lizenzierungssystem, keine Audits und keine Risikotrennung hat. Diese Sicherheits- und Risikomanagementsysteme werden nicht einfach durch Geschwindigkeit aufgebaut, sondern Schritt für Schritt durch Compliance, Architektur und Systemdesign.
- Der Wert der Zeit: Eine Burggraben ist kein einmaliger Erfolg, strategische Konsolidierung benötigt ebenfalls Zeit.
So kannst du das verstehen: Beim Plattform-Business ist Geschwindigkeit die Schutzmauer; beim Infrastrukturbau ist es die Zeit, die die Schutzmauer darstellt.
In den letzten Jahren, als die Branche noch in einer “Grauzone” war, schien ersterer natürlich glänzend dazustehen; aber mit der Klarheit des regulatorischen Rahmens, dem Wachstum der tokenisierten Vermögenswerte und dem langfristigen Trend des Eintritts von Institutionen sind letztere die Unternehmen, die tatsächlich die Fähigkeit zur langfristigen Wertcapture besitzen. Daher sollte man sich bei der Betrachtung des Prospekts von HashKey nicht nur auf Einnahmen, Traffic und Handelsvolumen konzentrieren,
Um zu sehen, was es in den letzten Jahren im “nicht-marktlichen Dimension” angesammelt hat: Es ist der institutionelle Eingang für lizensierten Handel in Hongkong; es ist der Zugang für zukünftige institutionelle Vermögenswerte; es ist die Grundlage für die Finanzarchitektur digitaler Vermögenswerte in Asien; es setzt auf den Tokenisierungsboom der nächsten zehn Jahre, und nicht auf die Traffic-Dividende der letzten Runde.
Diese Fähigkeiten zeigen sich in der Anfangsphase des Wachstums vollständig als Investitionen – Forschung und Entwicklung, Compliance, Personal, Kontrolle. Aber zu einem bestimmten Zeitpunkt kehren sie sich alle in Barrieren um.
Schließlich werden wir aus den traditionellen Kapitallinien vieler Aktionäre von HashKey verstehen: Sie schauen nicht nur auf die aktuellen Finanzberichte, sondern auch auf die Governance-Fähigkeiten des Unternehmens, das nachhaltige Geschäftsmodell und die Unvermeidlichkeit im zukünftigen Finanzsystem.
Die Kapitalmärkte zahlen immer für die Zukunft und nicht für die heutigen Berichte. Die wahre Bewertung und das finanzielle Verständnis von HashKey müssen ebenfalls im zukünftigen Finanzordnung verstanden werden, um wirklich verstanden zu werden.
Zweitens, die Fehlinterpretation der Finanzen: Unansehnliche Berichte sind unvermeidlich, aber Verluste sind kein Misserfolg, sondern das unvermeidliche Ergebnis einer Strategie.
Wenn man nur die Finanzberichte betrachtet, sieht HashKeys Zahl tatsächlich schlecht aus. Aber eine übersehene Tatsache ist: In den letzten sieben Jahren hatte HashKey unzählige Gelegenheiten, die Compliance aufzugeben, sich ins Ausland zu verlagern und schnell die Einnahmen zu steigern. Diese Gelegenheiten existieren nicht nur wirklich, sondern sind auch äußerst verlockend – geringe Regulierung, hohe Hebelwirkung, hohe Handelsfrequenz, sofortige Gewinne.
Doch HashKey wählt die Ablehnung. Das ist an sich eine Strategie. Es geht nicht um eine geschäftliche Wahl, sondern um einen geschäftlichen Weg: Soll man eine Plattform sein, die auf kurzfristige Gewinnmaximierung ausgerichtet ist, oder eine Infrastruktur schaffen, die die Veränderungen des Finanzsystems in den kommenden Jahrzehnten tragen kann?
Daher sind diese Finanzdaten, wenn das Börsenprospekt veröffentlicht wird, nicht das Ergebnis einer schlechten Geschäftstätigkeit, sondern das zwangsläufige Ergebnis einer strategischen Auswahl.
- Zeitwert der Infrastruktur: Investition zuerst, Wert später
Die ernsthaften Finanzinfrastrukturen weltweit, einschließlich Branchenführern wie Coinbase, hatten in ihren frühen Berichten kaum Optimismus und verzeichneten in der Regel über mehrere Jahre hinweg Verluste. Der Wert einer Infrastruktur zeigt sich nicht in der Bauphase, sondern nachdem sie großflächig genutzt wird. Mit anderen Worten, die Verluste von HashKey sind nicht einfach nur Geldverluste, sondern eine vorzeitige Investition in das, was andere in der Zukunft benötigen werden.
Du kannst zwei oder drei Jahre lang Verluste machen, aber du kannst dich nicht auf ein Modell setzen, das in Zukunft durch Regulierung eliminiert wird; du kannst eine lange Aufbauphase durchlaufen, aber du darfst den größten und sichersten Weg der institutionellen Vermögensverlagerung auf die Blockchain nicht verpassen.
Dies ist der einzige richtige Weg für Infrastrukturunternehmen. HashKey hat den schwierigsten und langsamsten Weg gewählt, aber es ist der einzige Weg, der zur Zukunft des Finanzsystems führt.
- Strategische Abwägung: “Geschwindigkeit” opfern für “Nachhaltigkeit”
Das Offshore-Modell strebt eine Maximierung des kurzfristigen Gewinns an, ist jedoch stark abhängig von regulatorischen Grauzonen, was ein enormes Unsicherheitsrisiko mit sich bringt. Heute ist es machbar, morgen könnte es illegal sein.
Das HashKey-Modell strebt nach langfristiger Nachhaltigkeit, entwickelt sich nachhaltig innerhalb des regulatorischen Rahmens und baut gemeinsam mit großen Institutionen wie Banken, Wertpapierhändlern und Fonds Finanzkanäle auf. Dabei werden Kosten für Compliance, Risikokontrolle und Forschung im Voraus investiert, um eine Grundlage für zukünftige Tokenisierung, RWA und regulierte Stablecoins zu schaffen. Obwohl die Geschwindigkeit und der Gewinn von heute geopfert werden, wird dafür ein struktureller Vorteil gesichert, der in den nächsten zehn Jahren nicht veraltet.
- Das Paradoxon der technologischen Investitionen: Warum sieht L2 heute “trübselig” aus?
Angesichts der in dem Prospekt offengelegten enormen F&E-Ausgaben (allein im Jahr 2024 über 556 Millionen HKD) und der mageren technischen Ergebnisse, abgesehen von den regulatorischen Beschränkungen der Börse selbst, ist jedoch auch die On-Chain-Aktivität nicht hoch. Das scheint einen Kontrast zu bilden.
Allerdings gibt es, wenn man nur die Ethereum L2 betrachtet, derzeit Hunderte ähnlicher Wettbewerbsprodukte auf dem Markt, von denen die meisten tatsächlich “Ghost Chains” sind. Daher glaube ich nicht, dass HashKey technische Ressourcen investiert, um in ein völlig überversorgtes Segment einzutreten. Es muss auf der Grundlage seiner eigenen Vorteile asymmetrische Wettbewerbskonstruktionen vornehmen.
Aus der Öffentlichkeitsarbeit von HashKey Chain ist zu entnehmen, dass das Designziel von Anfang an nicht darin bestand, die hochfrequente DeFi-Spekulation von Kleinanlegern zu tragen, sondern institutionelle RWA und die Ausgabe von regulierten Stablecoins zu bedienen. Leider befindet sich der RWA-Markt jedoch noch in einer frühen Experimentier- und Compliance-Phase, und ein großflächiges Onboarding von Vermögenswerten und ein Handelsboom stehen noch aus. Die geringe Aktivität der Chain spiegelt nicht die technischen Mängel des Produkts selbst wider, sondern dass der anvisierte institutionelle Markt noch nicht in die Phase eines Verkehrsbooms eingetreten ist.
Drittens, die Umkehrung des Geschäftsmodells: Tokenisierung und der Eintritt institutioneller Vermögenswerte werden die Wachstumskurve von HashKey neu schreiben.
Offensichtlich ist HashKey derzeit keine Handelsplattform, die sich von den Handelsgebühren von Kleinanlegern ernährt. Sie setzt auf einen längeren Zyklus, höhere Sicherheit und ein größeres Volumen: die Tokenisierung traditioneller Finanzanlagen und den Eintritt institutioneller Vermögenswerte. Dies ist eine strukturelle Chance, die nur einmal in 20 Jahren im globalen Finanzwesen auftritt. Daher wird es zwangsläufig zu einem grundlegenden Wandel im Geschäftsmodell kommen.
- Einnahmemodell: Von Traffic zu Dienstleistungen
Das Geschäftsmodell von HashKey durchläuft derzeit einen grundlegenden Wandel, von einem traditionellen “Traffic-Monetarisierungs”-Modell hin zu einem “Infrastructure-as-a-Service”-Modell. Im Emissionsprospekt hebt HashKey besonders den CaaS-Service hervor, der das symbolische Signal für diesen Modellwechsel darstellt. Es geht nicht darum, private Nutzer zu gewinnen, sondern eine On-Chain-Infrastruktur für Dienstleistungsunternehmen, Broker, Banken, Stablecoin-Emittenten und Vermögensverwaltungsunternehmen aufzubauen. Die zukünftige Wachstumskurve von HashKey hängt stärker davon ab, welcher Anteil des globalen verwalteten Vermögens (AUM) sich für die Tokenisierung und den Handel über den regulierten Kanal in Hongkong entscheidet. Die Einnahmen werden aus Verwahrung, Vermögensausgabe usw. stammen, wobei die Qualität und Stabilität der Einnahmen weit über den Handelsgebühren für den Einzelhandel hinausgeht.
- Strategisches Gleichgewicht: Balance zwischen Offshore und Onshore
Aber vielleicht weiß HashKey, dass der Zyklus des Infrastrukturaufbaus zu lang und mühsam ist und das reine Wachstum der Compliance-Einnahmen nicht in der Lage ist, die enormen Investitionen kurzfristig zu unterstützen. Daher müssen strategische Entscheidungen getroffen werden:
Die Kernstrategie bleibt, die Compliance-Fähigkeiten in Hongkong zu stärken und einen Zugang für Institutionen zu schaffen. Gleichzeitig wurde in den letzten zwei Jahren der Fokus auf Offshore-Börsen gelegt, um das kurzfristige Gleichgewicht im Geschäft zu wahren. Diese strategische Positionierung besteht darin, das Wachstum der Einzelhandelsbenutzer zu übernehmen, kurzfristige Einnahmen auszugleichen und die Verantwortung für die Expansion auf dem internationalen Markt zu tragen.
Auf der Grundlage einer unerschütterlichen langfristigen Strategie wird die Taktik durch Offshore-Börsen ergänzt, was sowohl den Druck auf kontinuierliche strategische Investitionen als auch pragmatische Überlegungen mit sich bringt.
Diese Entscheidungen sind nicht ohne Kosten: Die Verschiebung der Gewinnrealisierung und die Kosten für das Verständnis des “Dual-Channel-Strategie” auf dem Markt sind realistische Einschränkungen, die HashKey tragen muss.
Vier, Schlusswort
Es ist nicht verwunderlich, dass der Markt ein Unternehmen, das an die Börse gehen möchte, mit einem Vergrößerungsglas betrachtet, und die Fragen zur Finanzlage sind ebenfalls durchaus gerechtfertigt. Das eigentliche Problem ist jedoch: Wie sollte HashKey eigentlich betrachtet werden?
Sein Verlust ist nicht das Problem des Geschäftsmodells, sondern die Kosten der strategischen Ausrichtung. Die Geschichte der Finanzinfrastruktur handelt nie von Geschwindigkeit, sondern von Zeit.
Die Kapitalmärkte zahlen immer für die Zukunft. Im Prospekt von HashKey steht nicht der finanzielle Status von heute, sondern die strategischen Koordinaten der nächsten zehn Jahre. Wenn die Geschichten der Vergangenheit den Handelsplattformen und dem Traffic gehörten, dann wird die Geschichte der Zukunft den regulierten Eingängen, der institutionellen Infrastruktur und dem tokenisierten Finanzsystem gehören. Und wenn diese Ära tatsächlich ankommt, werden alle heute scheinbar “schlechten” Zahlen zu einem notwendigen Hintergrund für das Verständnis von HashKey.
Um HashKey zu verstehen, muss man über die Gegenwart hinausblicken und in die Zukunft schauen. Denn sein wahrer Wert liegt nie in der Gegenwart, sondern auf der nächsten Seite der Zeit. Der Markt hört jedoch nie nur Geschichten, er wird letztendlich alles mit Daten überprüfen. Die kommenden Jahre sind die Zeit, in der HashKey Antworten liefern muss.
