MSCI mantiene MicroStrategy pero congela la cantidad de acciones, cortando la conexión entre la emisión de nuevas acciones y las compras pasivas, poniendo fin al efecto de ciclo virtuoso. La cuantificación de Bull Theory muestra que cada 20 millones de acciones emitidas de forma nueva generan una pérdida de 600 millones de dólares en compras pasivas. MicroStrategy emitió más de 15 mil millones de dólares en nuevas acciones en 2025, y bajo las nuevas reglas, el efecto dilutivo no tiene soporte, aumentando el riesgo de retroceso en el precio.
LA ARMADILLA MORTAL DE LA CLÁUSULA DE CONGELACIÓN MSCI
Se ha evitado la amenaza de ventas masivas forzadas relacionadas con acciones vinculadas a criptomonedas. Sin embargo, esta pausa viene acompañada de una falla estructural que cambia fundamentalmente la economía del comercio en la “tesorería de Bitcoin”. En la declaración de MSCI se lee: «Actualmente, en la lista preliminar publicada por MSCI, las empresas con una participación en activos digitales del 50% o más en sus activos totales mantendrán su tratamiento en el índice sin cambios.»
Tras el anuncio, Michael Saylor, presidente ejecutivo de MicroStrategy, elogió el éxito de la compañía en mantenerse en el índice de referencia, con un aumento en el precio de más del 6%. Sin embargo, el mercado pronto descubrió la cláusula mortal oculta en los detalles. MSCI también aplicó un congelamiento técnico en la cantidad de acciones de estas entidades: «MSCI no aumentará la cantidad de acciones en circulación (NOS), el factor de inclusión extranjera (FIF) ni el factor de inclusión doméstica (DIF). MSCI retrasará cualquier ajuste de incorporación o segmentación de tamaño en todos los valores en la lista preliminar.»
Con esta decisión, MSCI cortó efectivamente la conexión entre la emisión de nuevas acciones y la compra pasiva automática. Esto solo elimina el “riesgo bajista” de liquidaciones forzadas, pero desmantela el mecanismo de “riesgo alcista” en el comercio en el índice. El mercado reaccionó de inmediato, y JPMorgan advirtió que si se excluyen completamente, podría desencadenar ventas pasivas de entre 30 y 90 mil millones de dólares en MSTR. Un volumen tan grande probablemente provocaría una caída en el precio de las acciones y forzaría a MicroStrategy a vender Bitcoin. Se evitó la peor situación, pero a costa de perder un motor de crecimiento más importante.
CÓMO SE DESTRUYE COMPLETAMENTE EL EFECTO DE CICLO VIRTUOSO
(Origen: MicroStrategy)
Históricamente, cuando MicroStrategy emite nuevas acciones para financiar adquisiciones de Bitcoin, los proveedores de índices actualizan finalmente la cantidad de acciones en circulación. Por lo tanto, los fondos pasivos que siguen ese índice están matemáticamente obligados a comprar proporcionalmente las nuevas acciones emitidas, para minimizar el error de seguimiento. Esto crea una fuente de demanda garantizada, insensible a los precios, que ayuda a absorber el efecto dilutivo. Este es el “efecto de ciclo virtuoso” de MicroStrategy: emisión de nuevas acciones → actualización de peso en el índice → compra forzada por fondos pasivos → soporte en el precio → MicroStrategy continúa emitiendo → ciclo repetido.
Con la nueva política de “congelación”, este ciclo se rompe. Incluso si MicroStrategy amplía significativamente su circulación de acciones para recaudar fondos, MSCI en realidad ignorará esas nuevas acciones en el cálculo del índice. La ponderación en el índice no aumentará, por lo que los ETF y fondos indexados no estarán obligados a comprar las nuevas acciones. Los analistas señalan que este cambio obliga al mercado a volver a los fundamentos. Sin el soporte de la demanda de seguimiento del índice, MicroStrategy y sus pares ahora deben depender de gestores activos, fondos de cobertura y minoristas para absorber la oferta adicional.
La firma de investigación en criptomonedas Bull Theory cuantificó esta brecha de liquidez en un informe para clientes. La firma asumió una tesorería con 200 millones de acciones en circulación, de las cuales aproximadamente el 10% suele ser mantenido por fondos indexados pasivos. En el modelo de Bull Theory, si una compañía emite 20 millones de nuevas acciones para recaudar fondos, el mecanismo del índice forzará a los fondos pasivos a comprar finalmente 2 millones de esas acciones.
ANÁLISIS CUANTITATIVO DE LA BRECHA DE LIQUIDEZ
Demanda pasiva bajo el mecanismo antiguo: por cada emisión de 20 millones de acciones, los fondos pasivos compran 2 millones (10%)
Precio asumido por acción: 300 USD
Escala de compra automática: presión de compra insensible al precio de 600 millones de USD
Demanda pasiva bajo la nueva regulación: cero
Bull Theory señala que, según la última política de congelación de MSCI, la oferta de 600 millones de USD se reducirá a cero. «Ahora MicroStrategy debe buscar compradores privados, ofrecer descuentos o reducir financiamiento.» Esto significa que la demanda forzada de fondos indexados ha sido eliminada. Por lo tanto, esto representa un gran obstáculo para MicroStrategy, que en 2025 emitió más de 15 mil millones de USD en nuevas acciones para acumular Bitcoin activamente.
Si la compañía intenta replicar una emisión tan grande en 2026, lo hará en un entorno de mercado sin soporte pasivo. Sin este soporte estructural, el riesgo de retroceso en el precio durante eventos de dilución aumentará significativamente. Los inversores podrían vender en cada anuncio de emisión, anticipando que el precio caerá por la falta de demanda pasiva. Esta expectativa se auto-realiza, creando un ciclo negativo.
Los ETF de contado se convierten en los grandes ganadores
La decisión de MSCI de limitar las participaciones de estas empresas, en lugar de expulsarlas o dejar que sigan, también cambia significativamente la competencia en la industria de gestión de activos. En el último año, los ETF de Bitcoin en EE. UU. como clase de activo han madurado y atraído un interés creciente de inversores institucionales. Desde esta perspectiva, MicroStrategy compite con estos ETF de Bitcoin que cobran tarifas, ofreciendo a los inversores una forma de obtener exposición pasiva a Bitcoin a través de estructuras operativas.
Las nuevas reglas congelan el peso en el índice de las empresas de activos digitales, debilitando su capacidad de expandirse eficazmente a través del mercado de acciones. Si la capacidad de MicroStrategy para recaudar fondos con financiamiento barato se restringe, los grandes gestores de activos podrían mover fondos de las acciones de la compañía a los ETF de contado, que no asumen riesgos operativos de la empresa ni fluctúan con primas sobre el valor neto de los activos. Este flujo de fondos beneficiará directamente a los emisores de ETF de contado, incluidos los principales bancos de Wall Street, capturando efectivamente las tarifas previamente reflejadas en las primas de las acciones.
Al debilitar el “efecto de ciclo virtuoso” de MicroStrategy, los proveedores de índices pueden inadvertidamente o intencionadamente crear un entorno más favorable para los productos tradicionales de gestión de activos. Es un juego de suma cero: la demanda pasiva perdida por MicroStrategy es la demanda adicional que recibe el ETF de contado. Para los emisores de ETF como BlackRock, Fidelity y otros, esta decisión de MSCI es una buena noticia inesperada.
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