Glassnode indique dans son dernier rapport que les ETF au comptant américains représentent plus de 5 % des flux nets cumulés de capitaux entrants sur le Bitcoin, faisant des investisseurs institutionnels une nouvelle source de demande. Le volume quotidien des transactions sur les ETF Bitcoin est passé de 1 milliard de dollars lors de leur lancement à plus de 5 milliards de dollars de façon régulière, dépassant même 9 milliards de dollars lors des périodes de forte volatilité. Les 12 fonds détiennent désormais environ 1,36 million de bitcoins, soit près de 7 % de l’offre en circulation.
50 milliards de dollars de transactions quotidiennes sur ETF bouleversent le mécanisme de découverte des prix
(Source : Glassnode)
Le volume des transactions sur les ETF est passé d’environ 1 milliard de dollars par jour à leur lancement à plus de 5 milliards de dollars quotidiennement. En réalité, lors des périodes de forte volatilité, ce secteur a même connu des pics supérieurs à 9 milliards de dollars. Ces chiffres marquent un changement fondamental dans la structure de pouvoir du marché du Bitcoin. Traditionnellement, la découverte des prix était dominée par les CEX natifs, dont la profondeur du carnet d’ordres et le volume des transactions déterminaient le prix instantané du Bitcoin.
Aujourd’hui, le volume des transactions sur les ETF de Wall Street rivalise, voire dépasse celui de ces plateformes. Lorsque l’IBIT de BlackRock a enregistré un volume record de 6,9 milliards de dollars lors d’une seule journée de trading après l’événement de deleveraging d’octobre, cela a illustré comment un seul produit pouvait influencer la liquidité intrajournalière et le sentiment du marché. À cette échelle, l’ETF n’est plus un produit passif qui suit le prix spot, mais devient une force active influençant le prix.
Ces flux de capitaux sont devenus une caractéristique structurelle du marché, particulièrement évidente lors des points d’inflexion : le taux de rotation des ETF s’accélère au début des hausses et ralentit en phase de correction. Ce schéma montre à quel point le volume des transactions de Wall Street détermine la découverte des prix. Lorsque les ETF achètent massivement, les participants autorisés doivent acheter du Bitcoin sur le marché spot pour créer des parts d’ETF, générant ainsi une pression acheteuse structurelle et faisant monter les prix. À l’inverse, lors des rachats d’ETF, les bitcoins sont relâchés sur le marché, créant une pression vendeuse.
L’introduction d’une exposition au Bitcoin régulée et accessible aux courtiers a déjà entraîné un changement mesurable dans le comportement de liquidité. Ce changement marque un transfert discret du pouvoir de marché des plateformes crypto natives vers les intermédiaires régulés, dont les flux de capitaux déterminent désormais le rythme cyclique du Bitcoin. Pour les traders, cela signifie qu’il faut réajuster les indicateurs suivis : alors qu’auparavant il fallait observer le volume de Binance et les taux de financement, il est désormais nécessaire de suivre les flux nets quotidiens des ETF.
Transfert de pouvoir dans le mécanisme de découverte des prix du Bitcoin
Avant 2024 : domination des grands CEX, volume quotidien de 20 à 30 milliards de dollars
Après 2024 : volume quotidien des ETF de 5 à 9 milliards de dollars, open interest CME futures à 20,6 milliards, domination institutionnelle
Ce transfert de pouvoir est irréversible. Une fois que les investisseurs institutionnels s’habituent à passer par les ETF et les futures CME pour accéder au marché du Bitcoin, ils ne reviendront pas vers les plateformes natives. Ce changement structurel fait évoluer le Bitcoin d’un « actif natif crypto » à un « produit financier institutionnel », marque de maturité mais aussi d’un déclin relatif de l’influence des particuliers.
Mécanisme d’arbitrage entre les futures CME et les ETF
(Source : Glassnode)
Glassnode note que les investisseurs institutionnels combinent souvent les flux entrants dans les ETF avec des positions courtes sur les futures afin de mettre en œuvre des stratégies d’arbitrage de base, profitant de l’écart de prix entre le marché spot et le marché à terme. L’open interest des contrats CME dépasse actuellement 20,6 milliards de dollars, soit environ 30 % du total mondial. La forte corrélation entre l’open interest CME et l’encours sous gestion des ETF américains est à souligner.
La logique de l’arbitrage de base est la suivante : lorsque le prix des futures est supérieur au prix spot (base positive), les institutions peuvent acheter l’ETF spot tout en vendant à découvert les futures CME, verrouillant ainsi un rendement sans risque. Avec l’expansion simultanée des ETF et des futures CME, cette stratégie d’arbitrage devient de plus en plus répandue et efficace. On estime actuellement que plusieurs milliards de dollars sont déployés dans ce type de stratégie.
Cela crée une boucle de rétroaction, où la demande pour les ETF, la couverture sur les futures et les stratégies de rendement se renforcent mutuellement, générant une structure de marché très différente des cycles impulsés par le retail des années précédentes. À l’époque où les particuliers dominaient, les prix étaient principalement dictés par l’émotion et la spéculation, avec une volatilité extrême et imprévisible. À l’ère institutionnelle, les prix sont davantage pilotés par des stratégies d’arbitrage systématique et des processus de gestion du risque, entraînant une volatilité plus faible mais une structure de marché plus complexe.
En pratique, ces ETF ont créé un marché du Bitcoin à deux niveaux. Le règlement on-chain continue de soutenir la politique monétaire et le modèle de sécurité de l’actif, tandis que les produits financiers off-chain (ETF, futures CME, comptes de courtage) représentent désormais la majeure partie du volume et de la liquidité. Ce niveau institutionnel opère à une échelle et une vitesse qui dépassent le volume des plateformes spot natives ayant défini l’histoire du Bitcoin à ses débuts.
Cette structure à deux niveaux représente à la fois une opportunité et un défi pour le développement à long terme du Bitcoin. L’opportunité réside dans l’apport de liquidité profonde et de reconnaissance mainstream par l’institutionnel, le défi dans le risque d’une financiarisation excessive du Bitcoin, qui pourrait perdre son caractère décentralisé et peer-to-peer originel.
La véritable signification d’une chute de 30 % des entités actives on-chain
Ce passage vers une infrastructure de conservation et de courtage se reflète dans les comportements sur le réseau. Glassnode souligne que l’un des meilleurs indicateurs de l’adoption du Bitcoin — le nombre d’entités actives — montre une baisse structurelle de l’activité on-chain depuis l’approbation des ETF. Le nombre d’entités indépendantes effectuant des transactions quotidiennes est passé d’environ 240 000 à 170 000, en dessous du creux du cycle précédent, soit une baisse d’environ 29 %.
Cette donnée peut sembler inquiétante de prime abord, suggérant un déclin de l’utilisation réelle du Bitcoin. Toutefois, selon Glassnode, cette baisse ne signifie pas un affaiblissement de l’adoption, mais un déplacement de l’activité vers des espaces off-chain dominants pour les interactions utilisateurs. Les transactions auparavant réalisées par transfert on-chain ou dépôt sur une plateforme sont désormais remplacées par des ordres ETF routés via des courtiers.
Cette interprétation souligne la difficulté de mesurer l’adoption du Bitcoin. Les indicateurs on-chain traditionnels comme les adresses actives ou le volume de transactions pourraient perdre de leur pertinence à l’ère des ETF, car une grande partie de l’activité se déplace hors de la chaîne. Un investisseur qui achète du FBTC via un compte Fidelity ne laisse aucune trace on-chain, mais il s’agit bien d’un nouvel adopteur du Bitcoin.
De plus en plus d’investisseurs particuliers qui traitaient auparavant sur des plateformes centralisées utilisent désormais des plateformes de courtage, tandis que les institutionnels s’appuient sur la création et le rachat des ETF, plutôt que le marché spot natif. Ce déplacement impacte différemment chaque groupe. Pour le retail, l’ETF offre un canal d’investissement plus pratique et sécurisé, sans avoir à gérer de clés privées ni à affronter les risques des plateformes. Pour les institutionnels, l’ETF apporte un cadre de conformité et des garanties de conservation conformes à leurs exigences internes.
Cependant, ce déplacement se paie par une diminution du niveau de décentralisation. Quand une grande quantité de bitcoins est verrouillée chez les dépositaires d’ETF, ces bitcoins sont effectivement sous le contrôle de quelques institutions. Bien que les détenteurs de parts d’ETF soient légalement propriétaires des bitcoins, les clés privées sont en réalité détenues par des dépositaires tels que les CEX. Cette concentration va à l’encontre de l’idéal de l’autocustodie chère au Bitcoin.
Comment les particuliers peuvent survivre dans un nouveau marché dominé par les institutions
L’effet cumulatif de ces transformations est que les institutions deviennent la principale force de liquidité, de flux de capitaux et de formation des prix du Bitcoin. Les ETF spot simplifient l’exposition, intègrent le Bitcoin dans les workflows des portefeuilles traditionnels, et créent un environnement où le volume de Wall Street et les positions du CME ont désormais autant d’influence sur la trajectoire de l’actif que l’activité native crypto.
Le Bitcoin demeure un système monétaire décentralisé dont le consensus de base fonctionne indépendamment de ces structures. Cependant, le mode d’accès à l’investissement a radicalement changé pour la plupart des investisseurs. Aujourd’hui, les ETF BTC détiennent une part significative de l’offre, influencent la demande marginale et consolident la plus grande réserve de liquidité régulée de l’histoire de l’actif. Ainsi, non seulement ils permettent la participation institutionnelle, mais ils font des institutions les acteurs dominants de la structure du marché des actifs numériques leaders.
Pour les traders particuliers, cette nouvelle structure de marché exige une transformation fondamentale dans la manière d’analyser l’information. Auparavant, il suffisait de suivre le funding rate de Binance, l’évolution des soldes sur les plateformes, ou les mouvements des adresses de baleines pour saisir le pouls du marché. Désormais, il faut ajouter le suivi des flux nets quotidiens des ETF, les variations de l’open interest sur le CME, et les rapports de positions institutionnelles. Des plateformes comme SoSoValue ou Farside Investors, qui fournissent des données sur les flux des ETF, sont devenues des outils incontournables pour les traders de Bitcoin.
