Auteur : Clow
670 000 bitcoins, soit environ 3,2 % de l’offre mondiale totale.
C’est la quantité de bitcoins détenue par MicroStrategy (désormais renommée Strategy Inc.) à la mi-décembre 2025. En tant que première société cotée au monde à faire du bitcoin sa principale réserve d’actifs, cette ancienne société de logiciels d’intelligence commerciale est devenue un « opérateur spécialisé dans la conception financière structurée autour du bitcoin ».
Le changement de nom ne se limite pas à une simple mise à jour de la marque, mais constitue l’annonce ultime de la stratégie d’entreprise entièrement orientée « bitcoin ».
Cependant, à l’approche du quatrième trimestre 2025, avec l’intensification de la volatilité du marché et d’éventuelles modifications des règles des organismes d’indice, ce modèle, que le fondateur Michael Saylor qualifie de « révolutionnaire en innovation financière », est confronté à l’épreuve la plus sévère depuis son lancement en 2020.
Alors, d’où vient l’argent de MicroStrategy ? Son modèle économique peut-il perdurer ? Et où se situe le plus grand risque ?
De société de logiciels à « banque de bitcoins »
En 2025, MicroStrategy a officiellement changé de nom pour devenir Strategy Inc., marquant ainsi une transformation radicale de son identité.
La logique centrale de cette société est simple : en exploitant la prime de valorisation de ses actions par rapport à la valeur nette en bitcoins, elle finance en continu l’achat de bitcoins, ce qui permet une croissance constante de la quantité de bitcoins détenus par action.
En langage clair : tant que le marché valorise le titre MSTR à un niveau supérieur à la valeur nette en bitcoins qu’il détient, la société peut émettre de nouvelles actions pour acheter davantage de bitcoins, augmentant ainsi le nombre de bitcoins par action pour ses anciens actionnaires.
Cet « effet volant » une fois lancé, crée une boucle de rétroaction positive : hausse du prix de l’action → émission de nouvelles actions pour acheter des bitcoins → augmentation des bitcoins détenus → nouvelle hausse du prix de l’action.
Mais cette boucle a un prérequis fatal : le prix de l’action doit rester supérieur à la valeur nette en bitcoins. Si cette prime disparaît, tout le modèle s’arrête net.
D’où vient l’argent ? La triade du financement
Le public s’interroge sur la source des fonds permettant à MicroStrategy d’acheter continuellement des bitcoins. En analysant les documents déposés auprès de la SEC (Securities and Exchange Commission), notamment le formulaire 8-K, on peut clairement voir que son mode de financement a évolué, passant d’une émission de dette convertible unique à une matrice de capitaux plus diversifiée.
La première arme : le programme ATM — la « machine à imprimer » la prime
La principale source de financement de MicroStrategy est son programme d’émission d’actions ordinaires de classe A (MSTR) via un mécanisme appelé « At-the-Market » (ATM).
Le principe est simple : lorsque le prix de marché de MSTR dépasse la valeur nette en bitcoins qu’il détient, la société émet de nouvelles actions pour vendre sur le marché, et utilise le produit pour acheter des bitcoins.
Entre le 8 et le 14 décembre 2025, la société a vendu plus de 4,7 millions d’actions MSTR, récoltant environ 888,2 millions de dollars de bénéfice net.
Ce mode de financement est séduisant car : tant que le prix de l’action reste supérieur à la valeur nette en bitcoins, chaque nouvelle émission d’actions enrichit les actionnaires existants plutôt que de les diluer.
La deuxième arme : la matrice d’actions privilégiées perpétuelles
En 2025, MicroStrategy a franchi une étape importante dans l’innovation financière en lançant une série d’actions privilégiées perpétuelles, destinées à attirer des investisseurs aux profils de risque variés.
Au cours d’une seule semaine en décembre, ces actions privilégiées ont permis de lever 82,2 millions de dollars auprès de STRD.
Ces actions privilégiées sont généralement structurées comme des « dividendes de retour de capital », ce qui est fiscalement avantageux pour les investisseurs, car cela leur permet de différer l’impôt sur le revenu pendant au moins dix ans.
La troisième arme : le « plan 42/42 » — l’ambition de 84 milliards de dollars
MicroStrategy est actuellement en pleine exécution de son ambitieux « plan 42/42 ».
Ce plan vise, sur trois ans (2025-2027), à lever 42 milliards de dollars par émission d’actions, puis 42 milliards via des titres à revenu fixe, pour un total de 84 milliards de dollars, entièrement consacrés à l’achat de bitcoins.
Il s’agit d’une version améliorée du précédent « plan 21/21 », témoignant de la confiance extrême de la direction dans sa capacité à mobiliser le marché des capitaux. Cette opération massive de levée de fonds fait de MicroStrategy une sorte de fonds fermé à effet de levier sur le bitcoin, mais avec la flexibilité de financement qu’offre une société opérationnelle, contrairement à un fonds traditionnel.
La vérité derrière les rumeurs de « vente de bitcoins »
Récemment, des rumeurs circulent selon lesquelles MicroStrategy pourrait vendre une partie de ses bitcoins. Ces allégations, face aux données financières et aux preuves on-chain, ne tiennent pas.
Mi-novembre et début décembre 2025, des outils de surveillance on-chain (comme ArkhamIntelligence) ont détecté d’importants transferts de fonds depuis des portefeuilles contrôlés par MicroStrategy. Les données montrent qu’environ 43 415 bitcoins (d’une valeur d’environ 4,26 milliards de dollars) ont été transférés de adresses connues vers plus d’une centaine de nouvelles adresses. Cela a provoqué une panique sur les réseaux sociaux, faisant chuter le prix du bitcoin en dessous de 95 000 dollars à un moment donné.
Cependant, des audits professionnels et des déclarations de la direction ont clarifié qu’il ne s’agissait pas d’une cession, mais d’un simple « changement de custodian et de portefeuille ». MicroStrategy, pour réduire le risque de crédit lié à un seul prestataire et renforcer la sécurité, a dispersé ses actifs de Coinbase Custody vers d’autres adresses plus sécurisées. Arkham a souligné que ce type d’opération est généralement motivé par des besoins de sécurité liés à la rotation des adresses, et non par une volonté de liquidation.
Michael Saylor, président exécutif de MicroStrategy, a à plusieurs reprises démenti ces rumeurs en affirmant lors de tweets et d’interviews sur CNBC en décembre : « Nous achetons, et à une échelle importante ».
En réalité, lors de la deuxième semaine de décembre, la société a accumulé 10 645 bitcoins à un prix moyen de 92 098 dollars par bitcoin, ce qui contredit totalement l’idée de vente.
De plus, la récente constitution d’une réserve de 1,44 milliard de dollars (USD Reserve) confirme que la société n’a pas besoin de liquider ses bitcoins pour payer ses dividendes ou ses intérêts de dette. Cette réserve peut couvrir au moins 21 mois de dépenses.
04 Les activités logicielles sous-estimées
Bien que le trading de bitcoins fasse l’objet de toutes les attentions, l’activité logicielle de MicroStrategy reste un pilier essentiel pour maintenir son statut de société cotée et couvrir ses dépenses quotidiennes.
Au troisième trimestre 2025, le chiffre d’affaires total de cette activité s’élevait à 128,7 millions de dollars, en hausse de 10,9 %, dépassant les prévisions du marché.
Malgré une forte croissance des abonnements, cette activité n’a pas généré de flux de trésorerie opérationnel positif au premier semestre 2025, en raison des investissements continus dans la R&D en IA et l’infrastructure cloud. Le troisième trimestre a affiché un flux de trésorerie libre négatif de 45,61 millions de dollars, ce qui indique que la société reste en déficit opérationnel, et que l’accumulation de bitcoins dépend entièrement de financements externes.
Depuis le 1er janvier 2025, MicroStrategy applique la norme ASU 2023-08, qui oblige à réévaluer la valeur de ses bitcoins à la juste valeur, en comptabilisant les variations dans le résultat net du trimestre. Ce changement rend la rentabilité comptable très volatile. Au troisième trimestre 2025, la hausse du prix du bitcoin a permis de comptabiliser 3,89 milliards de dollars de gains latents, portant le bénéfice net trimestriel à 2,8 milliards de dollars.
La lame de Damoclès suspendue au-dessus de la tête
Bien que MicroStrategy ait réduit le risque de liquidation forcée à court terme grâce à une ingénierie financière sophistiquée, plusieurs risques systémiques pourraient à l’avenir ébranler ses fondations.
Premier risque : exclusion par MSCI
Le risque immédiat pour MicroStrategy provient de l’évaluation par l’indice MSCI.
MSCI a lancé une consultation officielle proposant de reclasser les entreprises dont la part d’actifs numériques dépasse 50 % du total en « outils d’investissement » plutôt qu’en « sociétés opérationnelles ». Étant donné que la détention de bitcoins constitue la majorité absolue des actifs de MicroStrategy, si cette règle est adoptée, la société sera exclue de l’indice MSCI World Standard (GIMI).
Une telle exclusion pourrait forcer des fonds passifs à vendre pour 2,8 à 8,8 milliards de dollars d’actions. Cette vente massive ferait chuter le prix de l’action, comprimant la prime de NAV de MSTR. Si cette prime disparaît ou se transforme en décote, le « volant » de MicroStrategy pour acheter des bitcoins via émission de nouvelles actions s’arrêtera complètement.
Deuxième risque : compression de la prime de NAV et arrêt du financement
La stratégie d’accumulation de MicroStrategy repose entièrement sur la volonté du marché de payer une prime au-dessus de la valeur nette en actifs.
À la fin 2025, cette prime est devenue très instable. Début décembre, en raison des inquiétudes liées à l’éventuelle exclusion de l’indice, MSTR s’est négociée avec une décote de 11 % par rapport à la valeur de ses bitcoins.
Lorsque le prix de l’action est en décote, toute nouvelle levée de fonds par émission d’actions dilue la part de chaque actionnaire dans le bitcoin, ce qui pourrait contraindre la société à arrêter d’accumuler des actifs, voire à remettre en question l’intégrité de ses actifs auprès des créanciers. MicroStrategy a suspendu pour la première fois son programme ATM en septembre 2025, ce qui témoigne de la sensibilité extrême de la direction à la valorisation.
Troisième risque : pression de la dette et prix de liquidation théorique
Au troisième trimestre 2025, la dette totale de MicroStrategy s’élevait à environ 8,24 milliards de dollars, avec un paiement annuel d’intérêts d’environ 36,8 millions de dollars, et des dividendes sur actions privilégiées de 638,7 millions de dollars par an.
Bien que ses obligations convertibles ne soient pas garanties par des bitcoins, ce qui réduit le risque de « liquidation » immédiate en cas de chute du marché, une chute extrême du prix du bitcoin pourrait mettre en difficulté la capacité de remboursement de la société.
En résumé
La situation de MicroStrategy à la fin 2025 illustre de manière vivante un paradoxe : une entreprise qui tente de redéfinir ses frontières financières tout en étant vulnérable à plusieurs risques systémiques.
Sa volonté de continuer à accumuler des bitcoins n’a pas changé, et avec une réserve en dollars de 1,44 milliard de dollars, elle a déjà construit une barrière contre un hiver de liquidité.
Mais le plus grand risque pour MicroStrategy ne vient pas de la volatilité du bitcoin en soi, mais de ses liens avec le système financier traditionnel — notamment sa position dans les indices et la prime de NAV.
Si des organismes comme MSCI décident de l’exclure du marché des actions traditionnelles, MicroStrategy devra trouver un moyen de convaincre les investisseurs que, même hors indice, elle reste un « plateforme de financement structurée soutenue par le bitcoin » capable de croître.
La réussite ou l’échec du « plan 42/42 » dépendra de sa capacité à continuer à créer des produits de rendement attractifs pour les investisseurs institutionnels, tout en conservant une certaine dignité financière dans la transition vers le cloud et la transformation logicielle.
Ce n’est pas seulement une expérience pour MicroStrategy, mais un microcosme de l’intégration du secteur crypto avec le système financier traditionnel.
Dans cette course aux risques sans précédent, la seule certitude est : personne ne connaît la fin de cette histoire.
