Circle utilise ses réserves en USDC pour investir dans des obligations d’État et générer des intérêts. Après 12 ans de parcours comprenant un échec avec SPAC, un décollement de USDC de son ancrage, elle prévoit de réussir son introduction en bourse en 2025 selon cette logique, bâtissant un empire de stablecoins.
(Précédent : OCC américain donne son feu vert ! Ripple, BitGo, Circle et autres géants de la crypto obtiennent une « approbation conditionnelle » pour une licence de banque fiduciaire)
(Contexte supplémentaire : Circle publie ses résultats du T3 : revenus en hausse de 66 %, bénéfice net doublé à 214 millions de dollars, la capitalisation de USDC dépasse 73,7 milliards de dollars)
Sommaire de l’article
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- Dépôts sans intérêt
- Coinbase a empoché la majeure partie des profits
- Deux tentatives avant d’entrer en bourse
- Le taux d’intérêt, sa vie
- L’argent des autres, sa propre banque
Le géant des stablecoins, Circle, a publié cette semaine ses premiers résultats annuels complets depuis son entrée à la Bourse de New York, chiffres impressionnants : un total de 2,7 milliards de dollars de revenus et de gains issus des réserves, en hausse de 64 % par rapport à l’année précédente. La circulation de USDC atteint 75,3 milliards de dollars, soit une croissance de 72 % en un an, presque le double de l’objectif initial fixé par la société.
Dans les 24 heures suivant la publication, le cours de Circle a augmenté de 35 %. Cet article vous explique en détail comment cette entreprise utilise votre argent dur pour bâtir une nouvelle ère bancaire.
Dépôts sans intérêt
La logique de conception de USDC est très simple : vous échangez un dollar contre un USDC, et Circle s’engage à le racheter à tout moment en proportion 1:1. L’argent que vous fournissez est placé dans la réserve de la société sous forme d’obligations d’État américaines à court terme et de accords de rachat à court terme.
Au 31 décembre 2025, les actifs de réserve de Circle totalisent 76,5 milliards de dollars, dont 93 % investis dans des accords de rachat à court terme et des obligations d’État américaines à court terme. La gestion de ces fonds est assurée par le fonds du marché monétaire gouvernemental de BlackRock, Circle Reserve Fund.
Au quatrième trimestre 2025, le taux d’intérêt annuel moyen de ces fonds est de 3,81 %.
En termes simples : Circle utilise votre argent pour gagner chaque année 3,81 % d’intérêts sur des obligations d’État. Mais votre USDC, vous ne percevez aucun intérêt.
Cet arrangement est devenu légal en juillet 2025. Trump a signé la loi GENIUS, qui stipule explicitement : les émetteurs de stablecoins ne peuvent pas verser d’intérêts ou de revenus à leurs détenteurs. (Le projet de loi CLARITY est encore en négociation au Congrès américain, mais il est probable que les émetteurs de stablecoins ne soient pas autorisés à payer des revenus, afin de ne pas concurrencer les banques.)
Lecture complémentaire : La législation sur les stablecoins approche : la Maison Blanche fixe une ligne rouge au 1er mars, le paiement d’intérêts ou de revenus pourrait être bloqué, et la course à l’infrastructure s’accélère.
Coinbase a empoché la majeure partie des profits
Il faut cependant préciser que Circle ne peut pas conserver entièrement ces intérêts issus de ses réserves.
USDC n’est pas une monnaie qui circule de façon arbitraire. Elle nécessite un réseau de distribution : exchanges, portefeuilles, protocoles DeFi… pour que de vrais utilisateurs la détiennent et l’utilisent. Parmi tous ces partenaires de distribution, le plus important est Coinbase.
En 2023, Circle et Coinbase ont signé un accord de partage des revenus : tous les intérêts des réserves correspondant à USDC détenus sur la plateforme Coinbase reviennent intégralement à Coinbase ; pour USDC stockés ailleurs, Circle et Coinbase se partagent 50/50.
L’impact réel de cette répartition apparaît dans les résultats financiers de 2024. Cette année-là, Circle a réalisé 1,68 milliard de dollars de revenus. Environ 1 milliard de dollars ont été versés aux partenaires de distribution, dont Coinbase a empoché 900 millions.
Circle, en tant qu’émetteur de USDC, a mis en place toute une infrastructure de gestion des réserves, mais ses bénéfices nets finaux sont inférieurs à ceux des distributeurs.
Ce modèle n’est pas un hasard. La valeur centrale de USDC repose sur sa large circulation, et la base d’utilisateurs de Coinbase constitue une pierre angulaire de cette circulation. Mais cela implique aussi que le modèle commercial de Circle crée une partie de sa valeur en faveur de son plus grand partenaire de distribution.
Deux tentatives, avant d’entrer en bourse
Les nouveaux dans le secteur ignorent peut-être que la situation financière actuelle de Circle n’est qu’un aboutissement après un parcours semé d’échecs.
En octobre 2013, Jeremy Allaire et Sean Neville fondent Circle à Boston. Allaire a déjà deux expériences entrepreneuriales : Allaire Corporation, qui a développé la plateforme ColdFusion largement utilisée, et Brightcove, qui a réalisé une IPO en 2012. À ses débuts, Circle se voulait une société de paiement en Bitcoin, avant de se recentrer, en 2018, sur la stablecoin USDC.
Première tentative : SPAC, valorisation passant de 4,5 milliards à 9 milliards, puis zéro.
En juillet 2021, Circle annonce son entrée en bourse via une fusion avec Concord Acquisition Corp, valorisée à 4,5 milliards de dollars.
À cette époque, la croissance de USDC dépasse toutes les prévisions : la circulation passe de 3 milliards à plus de 40 milliards de dollars en moins d’un an. En février 2022, la valorisation est revue à la hausse, atteignant 9 milliards de dollars.
Mais… tout s’effondre.
2022 est une année noire pour la crypto. La chute de Terra/Luna en mai, la faillite de Celsius, la faillite de FTX en novembre et l’arrestation de SBF ont détruit presque toute crédibilité du secteur en quelques mois.
La SEC a mis en suspens indéfiniment l’approbation de l’introduction en bourse de Circle. En décembre 2022, le contrat SPAC expire, la valorisation retombe à zéro.
Épisode : déconnexion de USDC de son ancrage
En mars 2023, la crise prend une autre forme : la faillite de Silicon Valley Bank (SVB). Circle y a 3,3 milliards de dollars de dépôts gelés. USDC chute brièvement à 0,87 dollar sur le marché OTC, perdant son ancrage à 1 dollar.
Finalement, le gouvernement américain garantit intégralement tous les dépôts de SVB, et l’ancrage de USDC est rétabli en 72 heures. Mais cette période montre clairement la vulnérabilité potentielle d’un stablecoin soutenu par des réserves en dollars : si la réserve elle-même rencontre des problèmes, tout le système peut vaciller.
Deuxième tentative : IPO classique, enfin réussie.
En janvier 2024, Circle dépose en secret un dossier S-1 auprès de la SEC, optant pour une introduction en bourse classique. Le 1er avril 2025, elle publie officiellement son prospectus.
Le 5 juin 2025, Circle est cotée à 31 dollars par action à la Bourse de New York.
Le jour de l’ouverture, le titre atteint brièvement 103,75 dollars, pour finir à 83,23 dollars, en hausse de 168 % par rapport au prix d’émission. Par la suite, le cours continue de monter, atteignant un sommet à 298,99 dollars, avant de redescendre de plus de 70 % avec le refroidissement du marché.
Le taux d’intérêt, sa vie
Le modèle commercial de Circle comporte une variable qu’elle ne peut pas contrôler : le taux d’intérêt.
Le rendement annuel moyen des réserves est passé de 4,49 % au quatrième trimestre 2024 à 3,81 % au quatrième trimestre 2025, soit une baisse de 68 points de base.
Ce n’est pas un problème propre à Circle, mais la conséquence de la baisse des taux d’intérêt par la Réserve fédérale américaine. Chaque baisse de taux entraîne une chute du rendement des obligations d’État à court terme, ce qui réduit le revenu de Circle.
Actuellement, cette baisse est compensée par la croissance rapide de l’offre de USDC : 72 % d’augmentation en volume, ce qui pousse le chiffre absolu des revenus vers des sommets historiques. Mais si la croissance ralentit et que les taux continuent de baisser, le modèle de revenus de Circle sera mis à rude épreuve.
En termes simples : plus de dollars entrants peuvent compenser des rendements plus faibles. Mais si la croissance de USDC se stabilise et que la Fed continue de baisser ses taux, chaque USDC en circulation rapportera de moins en moins à Circle.
Sa courbe de revenus est étroitement liée aux décisions de la Fed, ce qui pousse l’entreprise à chercher activement d’autres sources de revenus.
L’argent des autres, sa propre banque
L’essence du secteur financier a toujours été : utiliser l’argent des autres pour faire de l’argent, tout en rendant le moins possible.
Circle a construit en douze ans une infrastructure qui incite les utilisateurs du monde entier à déposer leurs dollars sans rien demander en retour. Les banques attirent les dépôts avec des intérêts ; Circle, elle, échange cette rémunération contre de la utilité.
Les dix prochaines années, nous verrons jusqu’où cette entreprise pourra transformer le secteur.
