Galaxy：Titan はソラナの価格発見メカニズムをどのように再構築するか

著者：ウィリアム・ヌエル、アルジュン・モハン 出典：ギャラクシー 翻訳：善オッパ、ゴールドファイナンス

私たちがSolanaのトップマルチアグリゲータートレーディング所Titanに投資する際、Solanaの進化する市場のマイクロ構造に対する見解と、この急速に変化する状況におけるTitanの位置付けを共有したいと思います。

I. Solanaの取引インフラの進化

過去2年間、小口投資家の取引活動の急増と高頻度のオンチェーン取引の独特な需要により、Solanaの市場構造は大きく変化しました。この進展は、SerumやPhoenixなどの伝統的なオーダーブック取引所から始まりました。これらのプラットフォームでは、マーケットメイカーが積極的に流動性を提供し、標準のxy=kバインディング曲線を採用した受動的自動マーケットメイカー（AMM）よりもスプレッドが狭くなっています。当初、これらのプラットフォームは価格発見プロセスを主導しており、特に2024年初頭のミームコインブームの際には、Phoenixは大量の大口取引フローを処理しました。しかし、過去も現在も、この種のプラットフォームのパフォーマンスは常に中央集権取引所のオーダーブックに劣っています。

オンチェーン取引のインフラは厳しい挑戦に直面していました。2024年3月から5月の混雑ピーク時に、ソラナはマーケットメイカーにとってほぼ「利用不可能」な状態に陥りました：トレーダーは毎秒数千件の取引を送信しますが、最終的にチェーンに成功するのはわずか2～3件です。注文書の更新に数十万の計算ユニット（ソラナの計算量単位）が必要で、取引スケジューリングの難易度が大幅に増加しました。さらに重要なのは、フェニックスなどの取引所の公開見積もりがマーケットメイカーを成熟したアービトラージャーの攻撃にさらし、たとえ小口の取引量が膨大であっても、有害な注文フローがマーケットメイキングの利益を侵食することです。

次に、独自のAMMの台頭

2024年秋、これらの圧力は「専有AMM」または「ダークプールAMM」を生み出しました。この種のプロトコルは、Solanaにおける専門的なマーケットメーカーの流動性提供方法に根本的な変化をもたらします：従来のAMMとは異なり、専有AMMはソースコードやマッチングロジックを公開せず、直接Jupiterなどのルーティングプロトコルと統合し、価格アルゴリズムを厳格に秘密にしています。

専有AMMは、好みの曲線メカニズムを採用しており、いくつかのパラメータを調整するだけで複数の市場の流動性を更新でき、複雑な注文簿構造を処理する必要がありません。この効率性により、より狭いスプレッドを提供するだけでなく、「アービトラージャーが契約と直接相互作用するのを防ぐ」ことで、有害な注文フローを回避することができます。これにより、成熟したトレーダーが「無害な注文フローに偽装し」、アグリゲーターを通じてこれらのより良い価格を取得しようとする猫とネズミのゲームが形成されます。

従来のオーダーブックモデルは、Solanaにおいて根本的に崩壊しており、これはDeFiのコンポーザビリティの特徴であり、欠陥ではありません。核心的な問題は、状態管理の経済性にあります：オンチェーンで完全なオーダーブックを維持するには、市場の変動ごとに複数の価格帯を更新する必要があります。さらに、Solanaの優先料金とJitoのチップに加え、各更新は数十万の計算ユニットを消費する可能性があり、数十の価格帯で競争力のある見積もりを維持することが市場的に不可能となります。

従来のオーダーブックは、異なる注文を統一された構造に統合し、注文者がオークションメカニズムを通じて最適な価格を得られるようにします。しかし、Solanaでは、アグリゲーターが合成オーダーブックとなり、専用のAMMがスマートオーダー提出者の役割を果たしています —— パラメーターを一つ変更するだけで、全体の価格曲線を更新できます。このモデルの実現は、DeFiの再利用性に完全に依存しています：スマートコントラクトは、単一のトランザクションで原子的な相互作用を実現でき、これは従来の金融の閉じられたシステムやマッチングエンジンが不透明なCEX環境では全く不可能です。

専用AMMは、複数の独立した価格レベルで高コストの状態を維持する必要がなく（各レベルは個別に更新する必要があります）、代わりにオラクルベースの価格曲線を採用しています——1回の取引で全ての価格を更新でき、従来のオーダーブック上で同時に100件の注文を提出するのと同等です。このコンポーザブルなアーキテクチャはオーダーブックを分解し再構成し、分散型価格発見メカニズムを形成します：アグリゲーターはマッチングエンジンとして機能し、専用AMMは流動性を提供し、数学的最適化が最適な実行を確保し、同時に原子レベルのコンポーザビリティを維持します。

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データソース：Galaxy | データは2025年9月25日までのものです

三、フラグメンテーション市場は質の高い統合サービスを必要としています

現在のSolanaの取引の状況は高度に断片化されており、1万を超える流動性プール、各々独自の価格設定ロジックを持つ複数の専用AMM、さらに伝統的なDEXの価格も異なるため、競争力のある取引の実行を実現するには、高効率のアグリゲーションサービスが重要となっています。このような断片化した環境では、複雑な流動性ネットワークを制御できる成熟したルーティングアルゴリズムがなければ、価格発見が効率的に行われることはありません。

柔軟なユーザーでも非柔軟なユーザーでも、最終的にはSolana上でアグリゲーターを通じて最適な価格を取得する必要があります——現在、アグリゲーターはこのネットワークの81%のDEX取引量を処理しています。これはEthereumと対照的で、Ethereumではわずか20%の取引がアグリゲーターを通過しています。Solanaにおけるアグリゲート取引の支配的地位は、ルーティング技術の継続的な革新に強力な原動力を提供しています。

第四に、タイタンの数学的優位性

これがTitanの切り口です。ほとんどのアグリゲーターはBellman-Fordのような古典的な経路探索アルゴリズムを採用していますが、Titanは純粋な数学的最適化技術を利用して、より優れた取引実行を実現しています。

両者の核心的な違いは精度にあります：パスファインディングアルゴリズムは流動性を「分割」（例えば10%、20%などの離散的な比率）し、プラットフォーム間で取引を分割する際に効率の損失を引き起こします。一方、Titanの凸最適化手法は、任意の比率の取引量を複数の流動性プールに正確に配分でき、機械レベルの精度で断片化された流動性から最大の価値を引き出します。

これは単純な増分改善ではありません。数学的最適化手法により、Titanはより多くの流動性プールをルーティング計算に組み込み、従来のアルゴリズムでは見つけられない最適な経路を見つけることができます。実際の効果として、これはユーザーがより良い価格を継続的に得られることを意味します：資産Yを資産Xに交換する際、実際に手に入る数量が明らかに多くなります。

V. タイタンの漸進的改善の経済学

Titanによって実証された実行改善によって生じる複利効果を見てみるのも良いでしょう。もしあるトレーダーが毎回1000ドルの交換を行い、Titanを通じて毎回平均21ベーシスポイント（0.21％）を節約できれば、長期的に蓄積される価値はかなりのものになります：

• 毎日 10 件の取引を行うアクティブトレーダーにとって、Titan の高品質ルーティングを通じて、年間 7665 ドルを節約できる。
• これらの節約資金を再投資し、複利で成長させると、年収益が10,384ドルに増加し、単純な線形利益より35％高くなります。

主導的なSolanaの取引量を持つアルゴリズム取引戦略において、Titanの実行優位性はより実際的な意味を持ちます。Phantomなどのウォレットは、ユーザーの取引成果に応じて手数料を徴収するため、Titanの持続的な「超過パフォーマンス」は直接的にユーザーの利益に転換されます。例えば、Titanの最適化されたルーティングを通じて、各取引で0.5 SOL（99.5 SOLから100 SOLに増加）を多く得ることができ、数千件の取引を複利で行うことで、取引頻度や規模に正比例する実際のポートフォリオの成長をもたらします。

6. 将来の展望:市場構造の進化方向

未来を展望すると、以下の大きなトレンドがSolanaの市場構造を形成すると考えています：

アグリゲーターが市場シェアを争う中、ゼロコミッションの競争はますます激化するでしょう。従来の金融における注文フロー課金（PFOF）市場は、持続可能な収益化に対する強力な参考を提供します：2024年5月だけで、アメリカのリテールブローカーは4.61億ドルの注文フロー収入を得ており、その中でRobinhoodは月に1億ドル以上の収入を上げています。このモデルが機能する理由は、マーケットメーカーが無害な個人投資家の注文フローを重視しているからです。

従来の市場の全国最良売買価格（NBBO）とは異なり、SolanaのPFOFモデルはより精緻です：DEXは、ウォレットアドレスや実行の複雑さによって、注文フローを階層化することができます。

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• Titanの発展過程は、インターラクティブ・ブローカーズの進化の歴史と非常に似ています：最初は技術優先の執行プラットフォームから始まり、徐々にフルサービスのブローカーへと拡大しました。インターラクティブ・ブローカーズと同様に、Titanは様々な方法で収益化できます：成熟したトレーダーからの執行手数料、オーダーフロー提携による収入、機関顧客への高級サービスの提供です。核心的な違いは、Solanaの断片化した市場構造が、質の高いルーティング技術の価値をより際立たせている点です。
• より多くの成熟した取引機関が独自のAMMを導入するにつれて、流動性提供者の断片化が続くでしょう。WintermuteやWincentなどのチームや新たな参加者がアルゴリズムを継続的にアップグレードし、実行品質は軍拡競争の段階に突入しています。これにより、より狭いスプレッドがユーザーに恩恵をもたらす一方で、アグリゲーションサービスの複雑さに対してより高い要求が課せられています。
• Alpenglowなどのアップグレードにより、Solanaの取引最終確認時間が短縮され、スリッページが減少するだけでなく、見積もりがより正確になります。ブロックタイムが短縮され、最終確認の効率が向上することで、アグリゲーターは見積もりで「価格逆行の変動に対処するためのバッファスペース」を減少させ、より狭いスプレッドを提供できるようになります。
• RFQシステムは遅延を増加させる可能性がありますが、見積もりに基づいて取引を確実に行うことができます。速度と確実性のバランスを取ることで、異なるユーザーグループに差別化されたサービスを提供できます。

七、Titan の戦略的ポジショニング

私たちは、この進化のパターンの中で、Titanが独自の価値捕獲能力を持っていると考えています。数学的最適化による技術的優位性に加え、このプラットフォームは次のようなさまざまなチャネルを通じて収益を上げることができます：ウォレットとの統合協力、成熟したトレーダー向けのハイエンド製品、そして取引量の増加に伴って現れるオーダー内部化の機会。

より魅力的なのはインセンティブアライメントメカニズムです：Titanは競合他社よりも成績が良い場合にのみ手数料を徴収し、プロトコルの成功をユーザーの価値に直接結び付けます。実証済みの勝率の優位性と主流のウォレットの採用率の増加により、Titanはオンチェーン価格発見メカニズムの根本的な進歩を代表しています。

Solanaのインフラが成熟し、機関投資家の採用が加速する中、市場は実行品質に対する要求がますます高まるでしょう。ますます複雑化する環境の中でユーザーに継続的に価値を提供できるプラットフォームは、市場での優位性を占めることが期待されます。