JPMorganと三菱UFJフィナンシャル・グループは、オラクルのOpenAIとの提携の一環として、テキサス州およびウィスコンシン州のOracle data centerプロジェクトを資金するために、8月に$38 billionドル規模のシンジケートローンを開始した。事情を知る関係者によると、しかし2024年3月時点では、この案件は完了が間近に迫っており、20行以上の銀行と投資家が参加している。それでも融資側は、残りのコミットメントとしてほぼ$1 billionドルをさらに拠出しようとし続けており、AIインフラ向け融資に対する市場の投資意欲に顕著な変化が生じていることを示している。
$38 billionドルのファシリティは、Oracleが資金を時間をかけて複数回に分けて引き出せるようにするディレイド・ドロー型のタームローンとして組成されている、とインサイダーは述べている。このローンは複数のコンポーネントで構成される。テキサス州のデータセンターハブ向けに$23 billionドルのトランシェで、数週間以内にクローズする見込み；ウィスコンシン州向けに$15 billionドルのトランシェ；ニューメキシコ施設向けに$18 billionドルの債務パッケージ；そして最終交渉段階にあるミシガン施設向けに$14 billionドルの資金調達。シルバー・レイクとDigitalBridge Groupは、取引に詳しい関係者によれば、プロジェクトへのエクイティ投資として共同で$30 billionドルをコミットしている。
融資側がシンジケーションを完了させるのに直面した難しさは、メガ規模のデータセンター融資に対する投資家の熱意が全体として冷え込んでいることを反映している、とインサイダーは指摘する。取引に詳しい関係者によると、融資側は12月と1月にサブスクリプションが完了すると見込んでいたが、保険会社、インフラファンド、アジアからの参加者などを含めて投資家を募るために、より広い範囲に働きかける必要に迫られたという。案件が完了に近づくにつれて、一部の融資側が想定以上の債務保有を維持していた事実は、Oracleを主要テナントとするデータセンタープロジェクトが、より厳しい精査に直面していることを示している、と事情を知る関係者は述べている。
前年に完了したメガ・データセンター借り入れ$275 billionドルは、前回の市場の投資意欲の水準（閾値）を示すものだった。今回のシンジケーションの難しさは、その閾値が低下していることを示唆している、と市場参加者は語る。データセンタービジネスに特化するコンサルティング会社Arthur D. LittleのパートナーであるSean McDermottは、「市場は『品質への逃避（フライト・トゥ・クオリティ）』を経験するだろう。ただし、AI需要が鈍化しているからではないと私は考えている。むしろ、現実が野心に追いついてきている。需要は依然としてある。しかしいま問題なのは、実行だ」と述べた。
シンジケーション期間中、クレジット・デフォルト・スワップのスプレッドで測られるOracleの債務保険コストは急騰し、2024年3月には史上最高値に達した、とS&P Global Ratingsのデータによれば、これがデフォルトリスクの認識を押し上げ、資金調達の取り組みを大幅に複雑化させた。S&P Global Ratingsの分析によれば、同社は、顧客のコンピューティング処理のためにデータセンターの能力を拡大するのに必要な巨額の資本的支出（CAPEX）のため、今後数年間はフリーキャッシュフローがマイナスになる見通しだという。
Oracleの財務の見通しは、ますますOpenAIの運勢と結びついている。Stargate契約は当初、4年間で$500 billionドルの投資を見込んでいたが、正確な導入時期と資金調達の仕組みについては、交渉の対象となっている。Oracleは、同社の発表によれば、大規模なデータセンター開発プログラムを管理するために最近、新しい最高財務責任者を任命した。
小規模な投資家にとっての魅力を高めるため、融資側は最近、このファシリティに対して、1％のアプフロント・フィー（手数料）を免除する条件を提示した。このファシリティは、Secured Overnight Financing Rate (SOFR)に対して2.5パーセンテージポイントのスプレッドを伴う、と取引に詳しい関係者は述べている。プロジェクトの資金調達構造――融資側が会社ではなくプロジェクトそのものに投資し、その結果、債務を企業のバランスシートから切り離せる――は、インサイダーによれば、データセンター規模におけるこの融資モデルの市場上限を表している。
事情を知る関係者によると、ミシガンのプロジェクトはブレークスルーを達成した。Oracleが特定のリース条件をより厳格にすることに合意し、Bank of America Securitiesが資金調達の組成に数カ月を費やした後、PIMCOが$14 billionドルの債務トランシェに対してアンカーファンディングを提供することで合意したという。この進展により、ミシガン施設は最終クローズに向けて前進できるようになった。
McDermottは、「多くの参加者がAIエコシステム内での自分のポジションを確保するために、迅速かつ積極的に動いており、人々はそれを実現するためにさまざまなアプローチを試してきた」と述べた。シンジケーションの課題は、AIインフラ需要が崩壊したというよりも、市場がより厳格な信用分析へと移行し、確立された収益源または信用力のあるスポンサーを持つプロジェクトが選好されるようになったことを反映している、と市場の観測者は指摘する。
シンジケーションの逆風があったにもかかわらず、Oracleの資金調達が成功裏に完了するかどうかは、金融コミュニティにおいて、メガ規模のAIインフラ・プロジェクトが許容可能な価格水準で資本を引き付け続けられるかを示す指標として、厳密に注視されるだろう。
Q: 2024年3月時点で、Oracleの$38 billionドルのデータセンター資金調達の現状は？
A: 事情を知る関係者によれば、シンジケートには20行以上の銀行と投資家が参加しており、案件は完了が間近に迫っている。$23 billionドルのテキサス・トランシェは数週間以内にクローズする見込みで、その後に$15 billionドルのウィスコンシン・トランシェが続く。事情を知るインサイダーによれば、PIMCOがアンカーファンディングの提供に合意したことで、$14 billionドルのミシガン施設は前進した。
Q: なぜ融資側は$38 billionドルのシンジケート全額を組み入れるのが難しいのですか？
A: 事情を知る関係者によれば、融資側は残りのコミットメントとしてほぼ$1 billionドルをさらに組み入れようとしている。これは、前年の借り入れ$275 billionドルを受けて、メガ規模のデータセンター融資に対する投資家の投資意欲が冷え込んだためだという。さらに、S&P Global Ratingsによれば2024年3月に史上最高値に達したOracle向けの上昇するクレジット・デフォルト・スワップのコストも、潜在的な投資家の間での認識リスクを高めている。
Q: Stargate契約とは何で、今回の資金調達とどのように関係していますか？
A: Stargate契約は、OracleとOpenAIのパートナーシップであり、事情を知る関係者によれば、当初は4年間で$500 billionドルのAIインフラ投資を想定していた。このより広範な提携の一部であるテキサス、ウィスコンシン、ニューメキシコ、ミシガンのデータセンタープロジェクトは、OpenAIの事業運営のための計算能力を提供することを目的としている。
