オンチェーンで興味深い操作が検知されました：あるトップクラスのクジラアカウントが同時にポジションを持っています——20倍レバレッジでBTCを空売り（規模約7072万ドル）、これに18倍レバレッジでETHを買い持ちしヘッジ。現在の総合的な含み損は24万ドルです。

「含み損」という言葉を見て、多くの人はこれが賭けの失敗だと無意識に判断しがちです。しかし、深く掘り下げてみると、この操作の背後にあるロジックはそれほど単純ではありません。

**これは相対的価値戦略に近く、単純なベア（空売り）ではない**

詳細に分析すると、クジラは実際にはETHのBTCに対する強さを賭けていることがわかります。最近、イーサリアムエコシステムのLayer 2拡張ソリューションの熱気が高まっており、ステーキングの概念も盛り上がっていますが、一方でビットコインはマクロ金利環境の圧力を受けています。この観点から、BTCを空売りしETHを買い持ちするヘッジポジションは、単なる「空売り」ではなく、構造的なポジション調整を示していることがわかります。

**レバレッジ倍率は方向性の予測ではなく、リスク許容度を示す**

20倍と18倍のレバレッジは実質的に近いものの、一方は空売り、もう一方は買い持ちです。この設計は何を暗示しているのでしょうか？クジラは、両方の資産のボラティリティが拡大すると予測している可能性がありますが、ETHの相対的な強さについてはより自信を持っていると考えられます。オンチェーンの大口保有者のポジションデータを見ると、最近、イーサリアムの大口保有者の積み増し速度は確かにビットコインを上回り始めています。

**24万ドルの含み損は、7000万ドル規模のポジションの中で何を意味するのか**

この数字は一見すると驚くかもしれませんが、別の角度から見ると：24万ドルは7000万ドル超の総ポジションに対して、割合はわずか0.34％未満です。これは基本的に、資金費用や短期的な価格変動のノイズと理解できます。あるいは、クジラがこのヘッジ構造を維持するために喜んで支払っている「保険料」かもしれません。真のポイントは、現在の含み損ではなく、ETH/BTCのこの取引ペアが0.06という重要な水準を突破した場合、全体のポートフォリオが爆発的な利益に転じる可能性にあります。

**市場の見方**

マクロ的には、利下げのスケジュールは遅れているものの、その期待自体は消えていません。流動性は最終的にリスク資産に向かうと考えられます。オンチェーンの賢い資金は静かにイーサリアムエコシステムに集まっており、アルトコイン季節の到来前にはETH/BTCレートの明確な転換が伴うことが多いです。

現在の市場心理は、現物ETFの資金流入や地政学的要因の短期的なノイズに支配されていますが、中期的に見ると、真のストーリーはLayer 2インフラ、物理層のDePin、そしてAI＋暗号資産の融合という3つのトラックで展開しています。

本質的な違いはここにあります：ただ追いかけて売買するだけの人は「巨鯨の含み損」に問題を感じるかもしれませんが、構造を理解し、為替レートの動きを追跡し、オンチェーンの資金の足跡を観察できる人は、賢い資金がすでに次のサイクルに向けて準備を始めていることに気づくでしょう。