最近多くの人が米国債のデフォルトリスクについて議論しており、6月にブラックスワンイベントが発生し、市場が暴落する可能性があると言われています。正直なところ、これらの意見の多くは自国メディアに騙されているか、あるいは故意に恐怖を煽っているだけです。私はいくつかのデータを整理し、この問題を明らかにしようと時間をかけました。

まず、米国債のデフォルトには実は二つのケースがあり、その性質は全く異なります。

一つは技術的なデフォルトです。要するに、米国議会が債務上限の承認で行き詰まったり、財政予算がまとまらず、財務省が短期的に支払い不能に陥る状態です。しかし、これは米国に本当に資金がないわけではなく、ワシントンの政治的な争いによるものです。銀行口座が凍結された状態に似ており、実際には資金はあるのに一時的に引き出せないだけです。2011年、オバマ政権と共和党が医療改革や財政刺激策を巡って激しく対立し、債務上限を巡る危機寸前まで追い詰められました。このようなケースは米国の歴史上何度も起きており、本質的には政治的な内紛であり、支払い不能ではありません。

もう一つは実質的なデフォルトです。これはアルゼンチンやスリランカのように、実際に支払い資金が枯渇した状態です。ただし、米国がこの段階に達する可能性はほとんどありません。なぜなら、米ドルは米国自身が発行している通貨だからです。本当にデフォルトするなら、ただちに大量に紙幣を刷るだけで解決できます。アルゼンチンがデフォルトしたのは、外貨建ての債務（ユーロやドル）を抱えており、自国通貨を印刷できなかったからです。当然ながら、無制限に通貨を刷ることには代償があり、それはインフレです。パンデミック期間中の米国の大規模な金融緩和は、ドルの価値を下げることで「潜在的なデフォルト」を引き起こしているとも言えます。

最近、「6月に米国債の償還が6兆ドルに達する」という話が飛び交い、これを罠だと指摘する声もあります。しかし、米国債市場を理解するにはポイントを押さえる必要があります。多くの人は月間の償還額に固執していますが、実はそれは重要ではありません。最も重要なのは、1年以上の長期米国債の発行量です。

米財務省には一定の規則があります。長期債は計画的に発行され、短期債は緊急対応のために発行されるのです。毎年1月、4月、7月、11月に、財務省は次の四半期の長期債発行計画を事前に策定し、基本的に変更はありません。もし赤字が急増した場合は、短期国債を増発して補います。短期国債は期限が短く、市場の需要も柔軟です。利率が少しでも市場より高ければ、資金は絶えず流入します。これは、50元札を追加で刷るようなもので、その額面価値が下がることはありません。

米国財務省の月次報告によると、4月から6月の米国債償還額はそれぞれ2.36兆ドル、1.64兆ドル、1.20兆ドルであり、6兆ドルには到底届きません。たとえ4月と5月に新規発行された米国債も含めても、6月の償還額の理論上の最大は約5.3兆ドルであり、実際には約2兆ドル程度にとどまる見込みです。そんなに大げさな話ではありません。

債務上限問題が解決した後、流動性危機が起きる可能性は低いと考えます。米国の銀行システムには数千億ドルの準備金の余裕があり、実際の「資金不足」には遠い状態です。もし短期債の需要が減少した場合、財務省は発行ペースを緩めて資金を穏やかに補充できます。また、FRBはすでにバランスシート縮小を緩め、常設のリポ取引も導入しています。主要な取引業者が資金不足に陥った場合でも、FRBから容易に資金調達が可能です。

結局のところ、米国債は依然として世界で最もデフォルトリスクの低い債券です。これは誇張ではありません。米国の債務水準は史上最高水準に近づいていますが、それは正常な範囲内です。債務は通貨と同じであり、経済成長とともに債務と通貨も増加します。ドル建ての債務に対して市場の信頼が維持されている限り、米国はFRBによる国債買い入れや海外資本の流入を通じて自己循環を続けることができます。

では、どのような状況でドルが持続的に下落し、信用を失うのでしょうか？結局、為替レートは一国の経済パフォーマンスを反映しています。米国が強い地位を維持できているのは、主にテクノロジーのリーダーシップと比較的安定した政治体制によるものです。もし何か大きな事件がこの安定を崩し、米国経済が崩壊すれば、ドルは緩和を余儀なくされ、価値が下落します。2008年のサブプライム危機の際には、米国は大規模な通貨発行を行い、その結果ユーロに対してドルは25%上昇しました。また、信用格付けの引き下げも影響します。米国は長期的にS&PのAAA格付けを維持してきましたが、2011年の債務上限問題や最近の関税問題により、格付けはAA+に引き下げられました。ただし、駱駝は死なず、ドイツのAAAには及びませんが、日本のA+よりは高い水準を保っています。

最近のドル指数の下落は、トランプ政権による政治・経済の不確実性リスクの増大が一因です。それでも、米国政府の債務がデフォルトするというのは非現実的な話です。トランプ氏は債務返済の圧力を軽減し、FRBに圧力をかけようとしていますが、これは三権分立の制度の範囲内です。この仕組みが正常に機能し続け、独裁的な支配に至らなければ、今後数十年にわたり米国の実質的な債務不履行はほぼ起きないでしょう。

したがって、市場の変動は正常な範囲内ですが、長期的な超長期の強気相場の論理は依然として存在します。米国債の歴史に関して覚えておくべきことは、技術的なデフォルトはあくまで政治的なゲームであり、実質的なデフォルトこそが真の危機であるということです。現在の米国は、主に前者のリスクに直面しているに過ぎません。