ผู้เขียน: โซ่วเย่
เหตุการณ์ 10·11 และ 11·3 มีสาเหตุโดยตรงไม่ใช่จากเหรียญสเตเบิลคอยน์ที่สร้างรายได้ แต่กลับกระทบ USDe และ xUSD อย่างรุนแรง Aave เขียนโค้ด USDe ให้ผูกกับ USDT เพื่อป้องกันวิกฤตใน Binance ไม่ให้ลุกลามไปที่บล็อกเชน ในขณะที่กลไกการสร้าง/ไถ่ถอนของ Ethena เองก็ไม่ได้รับผลกระทบด้วย.
แต่การเข้ารหัสที่เหมือนกันกลับทำให้ xUSD ไม่สามารถตายโดยตรงได้ ทำให้ต้องตกอยู่ในช่วงเวลาที่ไร้ประโยชน์อย่างยาวนาน ผู้发行 Stream ไม่สามารถเคลียร์หนี้เสียได้ทันเวลา และฝ่ายที่เกี่ยวข้อง Elixir รวมถึงผลิตภัณฑ์ YBS (เหรียญเสถียรภาพที่มีผลตอบแทน) deUSD ก็ถูกตั้งคำถามเช่นกัน.
นอกจากนี้ Curator หลากหลายคนบน Euler และ Morpho (ซึ่งฉันแปลว่า ผู้ดูแล) ยอมรับสินทรัพย์ xUSD โดยสินทรัพย์ของผู้ใช้งานจะถูกระเบิดแบบสุ่มในแต่ละ Vault ขาดบทบาทการตอบสนองฉุกเฉินของเฟดใน SVB สิ่งที่ตามมาคือวิกฤตสภาพคล่องที่อาจเกิดขึ้น
ให้วิกฤตจุดเดียวขยายไปสู่การสั่นสะเทือนของอุตสาหกรรม เมื่อ xUSD ข้ามผ่านเจ้าของที่ตกต่ำ สู่การต่อสู้เพื่อความเป็นนิรันดร์.
ผู้จัดการ + เลเวอเรจ แหล่งวิกฤตหรือ?
ไม่ใช่ว่าภาวะวิกฤตเกิดจากเลเวอเรจ แต่เป็นการให้ข้อมูลระหว่างข้อตกลงที่มีความลับ ซึ่งทำให้ข้อมูลไม่โปร่งใส ลดเกณฑ์การป้องกันทางจิตใจของผู้ใช้ลง.
ในช่วงวิกฤต การรับรู้สองประการต่อไปนี้เป็นพื้นฐานของการแบ่งแยกความรับผิดชอบ:
-
Stream และ Elixir การเพิ่ม xUSD ที่ได้จากการทำเลเวอเรจนั้นไม่เพียงพอ การบริหารจัดการของทั้งสองทีมเป็นสาเหตุหลัก;
-
แพลตฟอร์มการกู้ยืมเช่น Euler/Morpho ยอมรับ “สินทรัพย์ที่เป็นพิษ” xUSD ในตลาดที่คัดสรร (Curated Markets) โดยแพลตฟอร์มและผู้ดูแลควรรับผิดชอบร่วมกัน;
เราจะรักษามุมมองไว้ก่อน เพื่อมองกลไกการทำงานของ YBS โดยเปรียบเทียบกับตรรกะการดำเนินงานของ USDT/USDC ซึ่งคือการฝากเงินดอลลาร์สหรัฐ (รวมถึงพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ) ในธนาคาร Tether/Circle จะสร้างสเตเบิลคอยน์ตามมูลค่าที่เท่ากัน Tether/Circle จะได้รับดอกเบี้ยจากเงินฝากหรือพันธบัตรรัฐบาล และปริมาณการใช้งานของสเตเบิลคอยน์จะสนับสนุนอัตรากำไรของ Tether/Circle ในทางกลับกัน.
YBS มีตรรกะการดำเนินงานที่แตกต่างกันเล็กน้อย โดยทฤษฎีจะใช้กลไกการมัดจำเกิน โดยการออกเหรียญเสถียรภาพ 1 ดอลลาร์ด้วยหลักประกันที่เกิน 1 ดอลลาร์ จากนั้นจะนำไปลงทุนในโปรโตคอล DeFi เพื่อสร้างผลกำไรและแบ่งปันให้กับผู้ถือหุ้น โดยสิ่งที่เหลือจะเป็นกำไรของตน ซึ่งเป็นธรรมชาติของผลตอบแทนของมัน.
คำอธิบายภาพ: กระบวนการสร้าง YBS, การสร้างรายได้ และการถอนเงิน
ภาพจาก: @zuoyeweb3
ทฤษฎีไม่ใช่ความจริง ภายใต้แรงกดดันจากอัตราดอกเบี้ยสูง โครงการ YBS ได้พัฒนาวิธีการ “โกง” สามวิธีเพื่อเพิ่มความสามารถในการทำกำไรของตนเอง:
- การแปลงกลไกการเกินหลักประกันให้เป็นการไม่ต้องมีหลักประกันเต็มจำนวน การลดมูลค่าหลักประกันโดยตรงนั้นเป็นเรื่องโง่และแทบจะไม่มีผล แต่กลยุทธ์ที่เกี่ยวข้องก็ยังคงพัฒนาอยู่:
• สินทรัพย์ที่ผสมผสานกันระหว่าง “มีค่า” และ “ไม่มีค่า” เงินสดดอลลาร์สหรัฐ (รวมถึงพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ) ถือเป็นทางเลือกที่ปลอดภัยที่สุด, BTC/ETH ก็ถือว่าค่อนข้างปลอดภัย, แต่ TRX ก็ยังสนับสนุน USDD ซึ่งมูลค่าต้องลดทอนลงไปเล็กน้อย;
• การสนับสนุนสินทรัพย์แบบผสมผสานทั้งบนเครือข่ายและนอกเครือข่าย ไม่ใช่ Bug แต่เป็นการเก็งกำไรในช่วงเวลา โดยต้องมั่นใจว่าสินทรัพย์อยู่ในตำแหน่งที่ถูกต้องในขณะตรวจสอบ ซึ่งสินทรัพย์ส่วนใหญ่ YBS จะใช้กลไกเช่นนี้ ดังนั้นจึงไม่ยกตัวอย่างแยกต่างหาก.
- เสริมความสามารถในการใช้เลเวอเรจ เมื่อ YBS ถูกสร้างขึ้น จะถูกนำไปใช้ในโปรโตคอล DeFi โดยหลักคือแพลตฟอร์มการกู้ยืมต่างๆ และควรผสมผสานกับสินทรัพย์หลักเช่น USDC/ETH ให้ดีที่สุด:
• ขยายจำนวนเลเวอเรจให้สูงสุด ใช้ 1 ดอลลาร์แทน 100 ดอลลาร์ กำไรที่ได้รับอาจมากขึ้น เช่น การกู้ยืมหมุนเวียนที่จัดทำโดย Ethena และ Aave/Pendle การหมุนเวียนที่ระมัดระวังที่สุด 5 ครั้งสามารถทำให้เลเวอเรจ Supply ประมาณ 4.6x และเลเวอเรจ Borrow ประมาณ 3.6x
• ใช้สินทรัพย์น้อยลงในการเพิ่มเลเวอเรจ เช่น Yield Basis ของ Curve เคยมีแผนที่จะออก crvUSD โดยตรง ซึ่งอันที่จริงแล้วช่วยลดปริมาณทุนที่ใช้ในการกู้ยืม
ดังนั้น xUSD จึงได้ดำเนินการชุดการโจมตีแบบผสมผสาน โดยมีการเพิ่มเลเวอเรจล่วงหน้าและการสร้างใหม่วนเวียน ซึ่งก็คือกลไกเวอร์ชันของ xUSD จากการสังเกตภาพด้านบนจะเห็นได้ว่า YBS จะเข้าสู่ “กลยุทธ์” การสร้างรายได้หลังจากการสร้าง ซึ่งโดยพื้นฐานแล้วคือกระบวนการเพิ่มเลเวอเรจ แต่ xUSD และ deUSD ทำงานร่วมกันในการย้ายไปยังขั้นตอนการออก ดังนั้นผู้ใช้จึงสามารถมองเห็นอัตราความมั่นคงเกินกว่าได้ และยังสามารถมองเห็นกลยุทธ์การสร้างรายได้ แต่ทั้งหมดนี้คือกลอุบายของ Stream โดยที่ Stream ทำหน้าที่เป็นผู้ตัดสินและยังเป็นนักกีฬา ทำให้ xUSD กลายเป็น YBS ที่ไม่มีความเพียงพอ.
xUSD ใช้เลเวอเรจในขั้นตอนที่สองในการเพิ่มการออกในขั้นตอนแรก โดยพึ่งพา deUSD ของ Elixir เพื่อดึงเลเวอเรจประมาณ 4 เท่า ซึ่งไม่ถือว่ามาก ปัญหาอยู่ที่การควบคุมปริมาณการออก 60% อยู่ในมือของ Stream เอง ในขณะที่ทำกำไร กำไรจะถูกเก็บไว้ให้ตัวเอง และในขณะที่เกิดวิกฤต หนี้เสียก็จะเป็นของตัวเองเช่นกัน ทำให้ไม่สามารถทำให้กลไกการชำระบัญชีสำคัญที่สุดคือการกระจายความสูญเสียไปยังสังคมได้.
ปัญหาคือทำไม Stream และ Elixir ถึงต้องทำแบบนี้?
ในความเป็นจริง การแลกเปลี่ยนโดยตรงระหว่างโปรโตคอลไม่ใช่เรื่องใหม่อีกต่อไป เมื่อ Ethena เข้ามาพร้อมกับทุน CEX มันจึงมีสิทธิ์ยกเว้นบางส่วนในระหว่างการชำระบัญชี ADL กลับมาที่ xUSD ในคำตอบจากผู้ดูแลคลังหลายคน Re7 น่าสนใจที่สุด “เรามองเห็นความเสี่ยง แต่เมื่อผู้ใช้ร้องขออย่างหนัก เราจึงตัดสินใจนำเสนอสินค้านี้”
คำอธิบายภาพ: Re7 ตอบกลับ
ภาพจาก: @Re7Labs
ในความเป็นจริง ผู้ดูแลคลังสินค้าของแพลตฟอร์มเช่น Euler/Morpho สามารถระบุปัญหาของ YBS ได้อย่างชัดเจน แต่ภายใต้ APY และความต้องการในการทำกำไร จะมีคนที่ยอมรับโดยสมัครใจหรือไม่สมัครใจ Stream ไม่จำเป็นต้องโน้มน้าวผู้ดูแลทั้งหมด แค่ไม่ถูกปฏิเสธจากทุกคนก็เพียงพอแล้ว.
ผู้ดูแลที่ยอมรับ xUSD เหล่านี้มีความรับผิดชอบแน่นอน แต่เป็นกระบวนการคัดเลือกที่ดีที่สุด Aave ไม่ได้เกิดขึ้นในวันเดียว แต่เติบโตขึ้นเรื่อย ๆ ในช่วงวิกฤต หากใช้แค่ Aave จะทำให้ตลาดปลอดภัยขึ้นหรือไม่?
จริงๆ แล้วมันจะไม่เกิดขึ้น ถ้าหากในตลาดมี Aave แพลตฟอร์มการให้ยืม Aave จะกลายเป็นแหล่งของวิกฤตระบบที่เดียวเท่านั้น.
แพลตฟอร์มเช่น Euler/Morpho เป็นกลไกตลาดแบบกระจายหรือ “ตลาดใหม่สาม” ซึ่งมีกลยุทธ์การจัดสรรที่ยืดหยุ่นมากขึ้นและมีอุปสรรคในการเข้าที่ต่ำกว่า ซึ่งมีความสำคัญต่อการแพร่หลายของ DeFi.
แต่ปัญหายังคงไม่ชัดเจน ผู้ดูแล (Curator) ของ Euler/Morpho อย่างมีนัยสำคัญอนุญาตให้มีผู้ขายภายนอก ในขณะที่ Aave/Fluid เป็นการดำเนินการโดยตรงของ JD ดังนั้นการมีปฏิสัมพันธ์กับ Aave จึงทำให้ Aave รับผิดชอบด้านความปลอดภัย แต่บางส่วนของคลังเงินของ Euler ถูกดูแลโดยผู้ดูแล และแพลตฟอร์นก็มีเจตนาหรือไม่ก็ตามที่จะทำให้จุดนี้ไม่ชัดเจน.
กล่าวอีกนัยหนึ่ง แพลตฟอร์มเช่น Euler/Morpho ลดความคาดหวังในการป้องกันและการตรวจสอบของผู้ใช้ หากแพลตฟอร์มเลือกที่จะใช้การแยกที่เป็นมิตรเช่น Aave หรือการรวมลักษณะการให้บริการของ HL ในขณะที่รักษาความแยกจากด้านหน้าและแบรนด์อย่างเด็ดขาด จะถูกตำหนิน้อยลงมาก.
นักลงทุนรายย่อยควรป้องกันตัวเองอย่างไร?
DeFi จุดหมายปลายทางของทุกความฝันคือการกดกริ่งผู้ลงทุนรายย่อย.
ในฐานะที่เป็นบล็อกเชนหลักสำหรับ DeFi วิทาลิกกลับไม่ค่อยชอบ DeFi เท่าไหร่ โดยเขาเรียกร้องให้มีนวัตกรรมที่ไม่ใช่การเงินเกิดขึ้นบน Ethereum แต่เขาก็จริงใจที่ต้องการให้คนทั่วไปดีขึ้น เนื่องจากไม่สามารถกำจัด DeFi ได้ เขาจึงเริ่มเรียกร้องให้มี Low Risk DeFi เพื่อที่จะช่วยเหลือคนจนทั่วโลก.
คำอธิบายภาพ: DeFi และโลกที่แท้จริงในสายตาของ Vitalik
ภาพจาก：@zuoyeweb3
น่าเสียดายที่สิ่งที่เขาจินตนาการไว้นั้นไม่เคยเป็นความจริง และผู้คนก็เชื่อกันมานานว่า DeFi เป็นผลิตภัณฑ์ที่มีความเสี่ยงสูงและผลตอบแทนสูง ซึ่งในช่วง DeFi Summer ปี 2020 ก็เป็นเช่นนั้นจริง ๆ โดยมีผลตอบแทนเกิน 100% แต่ตอนนี้ถึง 10% ก็ยังถูกตั้งข้อสงสัยว่าเป็นการหลอกลวงแบบพอนซี.
ข่าวร้ายคือไม่มีผลตอบแทนสูง ข่าวดีคือไม่มีความเสี่ยงสูง
คำอธิบายภาพ: อัตราการสูญเสียของอีเธอเรียม
แหล่งที่มาของภาพ: @VitalikButerin
ไม่ว่าจะเป็นข้อมูลที่ Vitalik ให้หรือข้อมูลจากสถาบันวิจัยที่เชี่ยวชาญ ความปลอดภัยของ DeFi นั้นกำลังเพิ่มขึ้นจริง ๆ เมื่อเปรียบเทียบกับข้อมูลการล้มละลายของ Binance ในปี 1011 และการถูกขโมยจำนวนมากของ Bybit ความเสียหายและความล้มเหลวของ DeFi โดยเฉพาะ YBS นั้นถือว่าน้อยนิด
แต่！ฉันต้องพูดว่าแต่ นี่ไม่ได้หมายความว่าเราควรจะมั่นใจในการเข้าร่วม DeFi ในขณะที่ CEX มีความโปร่งใสมากขึ้น แต่ DeFi กลับมีความไม่โปร่งใสมากขึ้น.
ยุคของการใช้ประโยชน์จากการกำกับดูแลของ CEX ได้สิ้นสุดลงแล้ว แต่ยุคที่การกำกับดูแลของ DeFi ผ่อนคลายกำลังกลับมา ซึ่งแน่นอนว่ามีข้อดี แต่ในนามของ DeFi สถานการณ์ที่แท้จริงกลับมีลักษณะเป็นศูนย์กลางมากขึ้นเรื่อยๆ ระหว่างโปรโตคอลและผู้ดูแล มีเงื่อนไขมากมายที่ซ่อนอยู่ซึ่งไม่สามารถเปิดเผยต่อคนภายนอกได้.
สิ่งที่เราคิดว่าคือการร่วมมือบนเครือข่ายคือโค้ด แต่ที่จริงแล้วคืออัตราค่าคอมมิชชั่น TG ที่บรรดาผู้ดูแล xUSD ได้ปล่อยภาพหน้าจอ TG ออกมา และการตัดสินใจของพวกเขาจะส่งผลโดยตรงต่ออนาคตของนักลงทุนรายย่อย.
การเรียกร้องให้มีการกำกับดูแลนั้นไม่มีความหมายมากนัก พื้นฐานยังคงมาจากการรวมโมดูลที่สามารถใช้งานได้จากบนเครือข่าย อย่าลืมว่า การค้ำประกันเกิน, PSM, x*y=k และ Health Factor เพียงพอที่จะสนับสนุนกิจกรรมมหภาคของ DeFi.
ในปี 2025 ทั้งหมดที่ YBS รองรับ Yield นั้นมีเพียงสิ่งต่อไปนี้ คือ YBS สินทรัพย์ กลยุทธ์ Yield ที่มีเลเวอเรจ และโปรโตคอลการกู้ยืม ซึ่งไม่ได้มากจนไม่สามารถนับได้ เช่น Aave/Morpho/Euler/Fluid และ Pendle ตอบสนองความต้องการการโต้ตอบได้ถึง 80%.
การบริหารที่ไม่โปร่งใสนำไปสู่ความล้มเหลวของกลยุทธ์ ผู้จัดการไม่ได้แสดงให้เห็นถึงความสามารถในการตั้งค่ากลยุทธ์ที่ดีกว่า และกระบวนการคัดออกจะต้องเกิดขึ้นหลังจากปัญหาทุกครั้ง.
นอกจากนั้น สิ่งที่นักลงทุนรายย่อยสามารถทำได้คือการเจาะลึกทุกอย่าง แต่ต้องบอกตามตรงว่ามันไม่ง่าย xUSD และ deUSD มีทฤษฎีการสร้างที่เป็นการค้ำประกันเกิน แต่เมื่อทั้งสองอย่างผสมกัน มันทำให้กระบวนการเลเวอเรจที่ควรจะเกิดขึ้นหลังการสร้างถูกนำไปข้างหน้าในขั้นตอนการสร้าง ส่งผลให้ xUSD ไม่ได้เป็นการค้ำประกันเกินจริงในทางปฏิบัติ.
เมื่อ YBS ถูกสร้างขึ้นจาก YBS อื่น การกำหนดอัตราการประกันที่เกิดขึ้นหลังจากการวนซ้ำจะยากที่จะบอกได้.
ก่อนที่จะมีผลิตภัณฑ์ที่สามารถเจาะลึกทุกอย่างได้ นักลงทุนรายย่อยสามารถป้องกันตัวเองได้เพียงแค่เชื่อมั่นในสิ่งต่อไปนี้:
-
วิกฤตระบบไม่ได้เป็นวิกฤต (สังคม) การมีส่วนร่วมในผลิตภัณฑ์ DeFi หลักถือว่าปลอดภัย โดยไม่สามารถคาดการณ์หรือหลีกเลี่ยงช่วงเวลาที่ไม่ปลอดภัยได้ แม้แต่ Aave ยังประสบปัญหา ซึ่งสามารถมองเห็นการเสื่อมสภาพหรือการเริ่มต้นใหม่ของ DeFi;
-
อย่าไว้วางใจ KOL/สื่อ การเข้าร่วมโครงการเป็นการเลือกอย่างมีวัตถุประสงค์ (การตัดสินใจทั้งหมดคือความคิดของเรา) ข่าวสารเพียงแค่เตือนเราว่า “มีผลิตภัณฑ์นี้” ไม่ว่าจะเป็นการเตือนจาก KOL การเตือนภัย การร้องขอ หรือการ DYOR ล้วนแต่ไม่มีความรับผิดชอบ สุดท้ายแล้วต้องตัดสินใจด้วยตัวเอง เทรดเดอร์มืออาชีพแม้กระทั่งไม่ควรดูข่าว แต่ควรพึ่งพาข้อมูลในการตัดสินใจ;
-
การแสวงหาผลตอบแทนสูงไม่ได้มีความเสี่ยงมากกว่าผลิตภัณฑ์ที่ให้ผลตอบแทนต่ำ นี่เป็นการตัดสินใจที่ขัดแย้งกับสัญชาตญาณ ซึ่งสามารถมองได้ด้วยความคิดแบบเบย์ ผลตอบแทนสูงไม่ทำให้เกิดความล้มเหลว ความเสี่ยงสูงน้อย ผลตอบแทนต่ำไม่ทำให้เกิดความล้มเหลว ความเสี่ยงต่ำมาก แต่เราไม่สามารถประเมินอัตราส่วนของทั้งสองได้ หรือกล่าวได้ว่ามันเป็นเหตุการณ์ที่เป็นอิสระต่อกัน
ใช้ข้อมูลภายนอกในการแก้ไขความเชื่อของเรา อย่าหาข้อมูลสนับสนุนเพื่อความเชื่อ
นอกจากนี้ ไม่จำเป็นต้องกังวลมากเกินไปเกี่ยวกับความสามารถในการปรับตัวของตลาด เพราะไม่ใช่นักลงทุนรายย่อยที่จะไล่ตามผลตอบแทนจากความผันผวน แต่เป็นเงินทุนที่จะมองหาสภาพคล่อง เมื่อเงินทุนทั้งหมดถอยกลับไปอยู่ในรูปแบบของ Bitcoin หรือ USDT/USDC ตลาดจะกระตุ้นให้พวกเขาแสวงหาความผันผวน ซึ่งหมายถึงการสร้างความผันผวนใหม่จากความมั่นคง และวิกฤตความผันผวนจะกระตุ้นให้เกิดการแสวงหาความมั่นคง.
สามารถดูประวัติการพัฒนาของอัตราดอกเบี้ยติดลบได้ สภาพคล่องเป็นเสียงหวีดหวิวที่เป็นนิรันดร์ในโลกการเงิน ความผันผวนและความเสถียรเป็นสองด้านของเหรียญเดียวกัน.
บทสรุป
นักลงทุนรายย่อยในตลาด YBS ที่กำลังจะมาถึง จำเป็นต้องทำสองสิ่ง:
-
ค้นหาข้อมูล ข้อมูลที่เจาะลึกทุกอย่าง เจาะลึกอัตราเลเวอเรจและเงินสำรอง ข้อมูลที่โปร่งใสจะไม่หลอกลวง อย่าใช้ความคิดเห็นในการประเมินข้อเท็จจริง;
-
ยอมรับกลยุทธ์ วนเวียนการใช้เลเวอเรจ/การลดเลเวอเรจ การลดเลเวอเรจเพียงอย่างเดียวไม่สามารถรับประกันความปลอดภัยได้ ควรแน่ใจว่ากลยุทธ์ของคุณมีต้นทุนการออกเสมอ;
-
ควบคุมการขาดทุน ไม่สามารถควบคุมสัดส่วนการขาดทุนได้ แต่สามารถตั้งค่าจิตใจของตนเองได้ โดยอิงจากข้อ 1 และ 2 จากนั้นให้รับผิดชอบต่อการรับรู้ของตนเอง.
