Tổ chức bán khống Culper phát hành báo cáo dự đoán giảm giá Ethereum: Cập nhật Fusaka phá vỡ kinh tế token ETH

Culper Research, một tổ chức nghiên cứu và làm ngược thị trường có trụ sở tại New York, gần đây đã phát hành một báo cáo về việc short ETH, cho rằng nâng cấp Fusaka vào tháng 12 năm 2025 đã gây ra sự phá vỡ cấu trúc trong mô hình kinh tế của ETH và cảnh báo rằng Ethereum có thể đang rơi vào vòng xoáy giảm giá dài hạn. Tổ chức này rõ ràng trong báo cáo: “Chúng tôi đang short ETH.”

Culper Research là ai?

Culper Research thành lập năm 2019 bởi nhà đầu tư Christian Lamarco, có trụ sở tại New York, Mỹ. Tổ chức này chuyên phát hành các báo cáo điều tra về các công ty niêm yết hoặc tài sản nóng, lấy tên từ mạng lưới tình báo “Culper Spy Ring” trong thời kỳ chiến tranh độc lập của Mỹ, tượng trưng cho phong cách điều tra theo kiểu tình báo của họ.

Culper tự xưng là một tổ chức nghiên cứu đầu tư điều tra, chủ yếu tập trung vào các công ty và tài sản mà họ cho là có những tuyên bố gây hiểu lầm, lạm dụng vốn hoặc vấn đề kế toán, và qua các báo cáo công khai để tiết lộ rủi ro. Năm 2021, tổ chức này từng được Activist Insight (Insightia) xếp vào top 5 tổ chức short mạnh nhất toàn cầu.

Trong quá khứ, các nghiên cứu short của Culper chủ yếu nhắm vào các cổ phiếu tăng trưởng cao như AppLovin, Archer Aviation, Zeta Global, và gần đây đã bắt đầu mở rộng sang thị trường tài sản mã hóa.

Chìa khóa short: Nâng cấp Fusaka làm xấu đi mô hình kinh tế ETH

Trong báo cáo mang tựa đề “Ethereum (ETH USD): What Vitalik Knows, and Tom Lee Doesn’t”, Culper chỉ ra rằng nâng cấp Fusaka vào tháng 12 năm 2025 đã nâng giới hạn Gas L1 từ 45 triệu lên 60 triệu đơn vị, nhằm giảm phí giao dịch và tăng khả năng sử dụng mạng chính. Tuy nhiên, báo cáo cho rằng nâng cấp này đã đánh giá quá cao độ đàn hồi của nhu cầu, dẫn đến phí Gas thực tế giảm khoảng 90%, cao hơn nhiều so với dự đoán ban đầu là 10-30%.

Culper chỉ ra rằng, việc phí Gas giảm mạnh mang lại hai hậu quả chính:

1. Tăng đột biến các cuộc tấn công nhiễm địa chỉ (Address Poisoning)

Nhiễm địa chỉ là hình thức tấn công bằng cách gửi các giao dịch nhỏ (dust) tới ví của nạn nhân, rồi sử dụng các địa chỉ ví gần giống nhau để dụ người dùng chuyển tiền vào các địa chỉ lừa đảo.

Sau khi phân tích dữ liệu trên chuỗi từ tháng 1 năm 2025 đến tháng 2 năm 2026, Culper cho biết sau nâng cấp Fusaka, số lượng các cuộc tấn công nhiễm địa chỉ đã tăng hơn 3 lần. Khoảng 95% các địa chỉ ví mới liên quan đến các cuộc tấn công này, hơn 50% các giao dịch tăng lên do hoạt động nhiễm địa chỉ. Đến tháng 2 năm 2026, khoảng 22% các giao dịch trên mạng chính ETH là do các cuộc tấn công nhiễm địa chỉ. Culper nhận định, điều này cho thấy sự gia tăng các địa chỉ hoạt động và khối lượng giao dịch thực tế có thể chỉ là do hoạt động lừa đảo gia tăng chứ không phản ánh sự tăng trưởng thực sự của thị trường.

2. Giảm lợi nhuận của các nhà xác thực, gây áp lực lên mô hình staking

Báo cáo cũng chỉ ra rằng, phí Gas giảm khiến lợi nhuận của các nhà xác thực giảm rõ rệt. Do không gian khối dư thừa, nhiều giao dịch có giá trị thấp tràn đầy trong khối, khiến các giao dịch hợp pháp không còn cần phải cạnh tranh trả phí cao để ưu tiên xử lý. Kết quả là lợi nhuận của các nhà xác thực giảm, tỷ lệ lợi nhuận staking ETH giảm, nhu cầu staking có thể giảm, làm suy yếu an ninh mạng. Culper cho rằng, nếu dung lượng khối tiếp tục mở rộng trong khi nhu cầu không tăng tương ứng, mô hình giảm phát của ETH sẽ bị yếu đi, thậm chí có thể chuyển sang lạm phát trở lại.

Vitalik bán ETH như một cảnh báo

Báo cáo cũng đề cập rằng, đồng sáng lập Ethereum Vitalik Buterin vào tháng 1 năm 2026 đã bán 16,384 ETH để hỗ trợ tài chính dự án, nhưng dữ liệu trên chuỗi cho thấy lượng bán thực tế vượt quá 19,000 ETH. Culper cho rằng, điều này cho thấy Vitalik có thể đã nhận thức được các vấn đề cấu trúc do nâng cấp Fusaka gây ra. Báo cáo còn trực tiếp nhắc đến nhà đầu tư dài hạn nổi tiếng, Chủ tịch BitMine Tom Lee, chỉ trích việc ông này giải thích sự gia tăng địa chỉ hoạt động và khối lượng giao dịch là do sự tăng trưởng của các tổ chức là hiểu sai dữ liệu.

Áp lực cạnh tranh từ Solana và các Layer 2

Ngoài các vấn đề về mô hình kinh tế token, báo cáo còn chỉ ra rằng Ethereum đang đối mặt với cạnh tranh ngày càng gay gắt. Khối lượng giao dịch của Solana đã vượt qua Ethereum, trong khi các Layer 2 của Ethereum (Optimism, Arbitrum) đã thu hút phần lớn hoạt động của mạng chính, khoảng 85% các giao dịch diễn ra trên Layer 2. Culper cho rằng, ngay cả khi thị trường RWA và stablecoin tiếp tục phát triển, giá trị cũng chưa chắc sẽ chảy trở lại ETH.

Culper rõ ràng dự đoán giá ETH sẽ giảm, khả năng thu hút giá trị giảm

Cuối cùng, Culper kết luận rằng Ethereum có thể lặp lại câu chuyện của lịch sử công nghệ mạng: nền tảng tạo ra ngành công nghiệp, nhưng chính các công ty sau mới thực sự thu hút giá trị. Báo cáo lấy ví dụ của Netscape và Nokia, cho rằng ETH có thể trở thành hạ tầng nền tảng, nhưng giá trị cuối cùng sẽ bị các chuỗi khác hoặc các ứng dụng lớp trên hấp thụ. Culper kết luận: “Chúng tôi cho rằng khả năng thu hút giá trị của ETH đang giảm dần, cuối cùng người nắm giữ có thể không nhận được giá trị kinh tế thực chất. Chúng tôi đang short ETH.”

Bài viết này về việc tổ chức short Culper phát hành báo cáo dự đoán tiêu cực về Ethereum: Nâng cấp Fusaka phá vỡ mô hình kinh tế ETH đã xuất hiện đầu tiên trên Chain News ABMedia.