Goldman Sachs fala sobre negociação com IA: riscos do segundo semestre de "infraestrutura de IA", e os "perdedores" de "aplicações de IA" terão dificuldades de recuperação a curto prazo

Quando os investimentos em IA aumentam cada vez mais e as avaliações se tornam mais caras, o Goldman Sachs alerta o mercado: o verdadeiro risco costuma surgir no momento em que a “taxa de crescimento começa a desacelerar”.

Em 24 de fevereiro, a pesquisa de investimentos globais do Goldman Sachs, no seu relatório estratégico “A Ampliação e o Encurtamento do Comércio de IA”, afirmou que a volatilidade recente do comércio de IA aumentou significativamente, impulsionada por duas forças opostas: de um lado, os gigantes tecnológicos continuam a investir em capital de forma “superior às expectativas”; do outro, os investidores estão cada vez mais preocupados com a possibilidade de a “IA revolucionar os lucros tradicionais das indústrias”.

Impulsionados por uma forte orientação de investimentos, as ações de chips de armazenamento subiram em média 55% este ano até agora; enquanto, devido ao pânico com a teoria da “revolução da IA”, as ações de software despencaram 24%. O mesmo tema de IA apresenta, em diferentes segmentos, comportamentos quase opostos.

O Goldman Sachs divide essa intensa volatilidade no comércio de IA em quatro fases, e atualmente os movimentos de preço dessas fases estão completamente opostos:

• Primeira fase (líderes de capacidade de processamento, como Nvidia): enfrentando questionamentos sobre “lucros excessivos”, com expectativas de lucros sendo significativamente revisadas para cima, mas os preços das ações permanecendo estáveis.
• Segunda fase (infraestrutura de IA, como armazenamento, equipamentos, servidores): impulsionada pelo forte investimento dos gigantes tecnológicos, com crescimento contínuo, incluindo ações de armazenamento que subiram 55% no ano.
• Terceira fase (aplicações de IA, como software e serviços): devido ao medo de que seus modelos tradicionais sejam revolucionados pela IA, enfrentando vendas de pânico, com ações de software caindo 24% no ano.
• Quarta fase (aumento de produtividade na IA, setores não tecnológicos): com retornos financeiros ainda pouco claros, os preços das ações permanecem em sideways.

Diante dessa polarização extrema, o relatório mostra que, tanto os “vencedores da infraestrutura” que estão em alta, quanto os “perdedores das aplicações” que estão em baixa, carregam seus próprios riscos.

O ritmo de crescimento do investimento em capital está prestes a atingir o pico, e o risco de “desvalorização por avaliação excessiva” na infraestrutura de IA se aproxima

Primeiro, o mercado precisa digerir a expectativa de que o investimento em capital será “aumentado mais uma vez”.

De acordo com as previsões consensuais compiladas pelo Goldman Sachs, até 2026, os gigantes tecnológicos investirão US$ 667 bilhões em capital de IA. Esse valor é 1.270 bilhões de dólares maior do que no início da temporada de resultados do quarto trimestre, representando um crescimento de 62% em relação ao ano anterior.

Por outro lado, esse aumento expressivo nos investimentos pressiona o fluxo de caixa livre.

O relatório destaca que: “Os gigantes de nuvem estão caminhando para que, neste ano, mais de 90% do seu fluxo de caixa operacional seja consumido pelo investimento em capital, uma proporção que até supera o período da bolha da internet.” Em cálculos mais específicos, o Goldman Sachs estima que, em 2026, os investimentos em capital representarão cerca de 92% do fluxo de caixa operacional dessas empresas.

Para cobrir esse enorme déficit de recursos, as empresas são forçadas a reduzir significativamente os retornos aos acionistas. Em 2025, o recompra de ações pelos gigantes caiu 15%; o fluxo de caixa destinado a recompra caiu de 43% no início de 2023 para apenas 16% atualmente. Além disso, empresas como Oracle e Google começaram a recorrer com mais frequência ao mercado de títulos.

O Goldman Sachs estima que, ao longo do ano, o valor absoluto do investimento em capital ainda pode ser revisado para cima. Como as demonstrações financeiras de Oracle e Microsoft encerram em maio/junho, o próximo trimestre de resultados pode atuar como catalisador para uma nova revisão para cima das expectativas de gastos.

Porém, o Goldman Sachs alerta que o risco principal não está no valor absoluto, mas na taxa de crescimento.

“Acreditamos que as expectativas de consenso para o crescimento do investimento em capital dos gigantes de nuvem ainda têm espaço para uma leve alta, mas esperamos que essa taxa de crescimento atinja o pico mais tarde neste ano.”

E essa desaceleração na taxa de crescimento será o ponto fraco das ações de infraestrutura de IA.

Riscos na segunda metade do ano para a “infraestrutura de IA”: desaceleração dos gastos e a armadilha do “lucro excessivo”

O Goldman Sachs reforça: “Assim que a taxa de crescimento do investimento em capital desacelerar, a receita e a avaliação de algumas ações de infraestrutura de IA se tornarão extremamente frágeis.”

A lógica é direta: os pedidos, receitas e lucros da cadeia de infraestrutura são altamente sensíveis à taxa de crescimento do investimento em capital; quando o mercado passa de uma fase de “crescimento acelerado a cada trimestre” para uma de “crescimento ainda presente, mas sem aceleração”, a parte mais vulnerável na avaliação costuma ser o “prêmio de crescimento”.

O Goldman Sachs afirma que, nos últimos anos, muitos setores relacionados à infraestrutura de IA experimentaram uma expansão significativa de múltiplos de avaliação, mas a experiência histórica mostra que os investidores tendem a atribuir múltiplos menores às empresas com desaceleração de crescimento.

Essa é a essência do que o relatório chama de “destruição de avaliação”: mesmo que os lucros continuem crescendo, assim que o mercado começar a se preocupar com a sustentabilidade desse crescimento, a contração dos múltiplos pode anular o suporte de alta dos preços.

Entre os setores listados no relatório, os setores de equipamentos de manufatura, servidores e redes, fundição de chips e IDM, energia e utilidades apresentam avaliações acima da média dos últimos cinco anos.

O Goldman Sachs acredita que o “novo gargalo” na infraestrutura atualmente está na parte de memória.

O relatório afirma que as principais ações de memória (como Micron, Western Digital, SK Hynix, Samsung) subiram em média cerca de 145% desde o início do quarto trimestre de 2025, com uma alta média de 55% no ano. A forte demanda e os aumentos de preços explicam grande parte dessa alta.

Eles também apontam que o P/E futuro médio das ações de memória é de cerca de 12 vezes, abaixo do índice do mercado e também abaixo da média de cinco anos, parecendo, superficialmente, “não caro”.

Porém, o Goldman Sachs faz um alerta usando a Nvidia como exemplo: quando o mercado começa a se preocupar com uma situação de “lucros excessivos”, o preço das ações pode deixar de acompanhar as revisões de lucros para cima.

De dezembro de 2022 até meados do ano passado, o preço da Nvidia e seus lucros cresceram 12 vezes, mantendo o múltiplo de avaliação praticamente inalterado. Mas na fase mais recente, a lógica mudou.

O Goldman Sachs aponta que: “Nos últimos cinco meses, apesar de as expectativas de lucros futuros da Nvidia terem sido revisadas para cima em 37%, o preço das ações permaneceu praticamente estável.”

Esse fenômeno é resumido pelo Goldman Sachs como uma mentalidade de mercado de “lucros excessivos”: quando a empresa apresenta desempenho muito forte no pico do ciclo, ela acaba atraindo preocupações com aumento da concorrência e sustentabilidade da demanda, resultando em “lucros contínuos fortes, mas múltiplos de avaliação em retração”.

Para o trading, isso significa que: mesmo que a cadeia de infraestrutura continue a apresentar resultados de curto prazo, os investidores ficarão mais seletivos quanto à “segunda derivada do crescimento” e à possibilidade de expansão dos múltiplos.

Gigantes tecnológicos continuarão a se dividir no curto prazo: foco não é mais em capital de investimento, mas em “retorno”

O Goldman Sachs acredita que, no curto prazo, a diferenciação entre os gigantes tecnológicos continuará.

Pois, na primeira metade de 2026, quando o crescimento trimestral do investimento em capital se estabilizar, a atenção do mercado se voltará para “se os investimentos em IA estão realmente gerando retorno”.

O relatório apresenta uma comparação direta: o retorno do fluxo de caixa livre (FCF) dos gigantes tecnológicos é de cerca de 1%, o menor da história; enquanto o restante do S&P 500 apresenta cerca de 4%.

Quando o fluxo de caixa livre enfraquece e a conversão de lucros diminui, o capital naturalmente buscará alternativas. O Goldman Sachs afirma: “Os investidores estão cada vez mais alocando recursos em outros setores.”

Camada de aplicações de IA: uma linha muito tênue que separa vencedores de perdedores

Se a camada de infraestrutura enfrenta a questão de “quão rápido podem aumentar os investimentos”, a camada de aplicações enfrenta a questão de “quem será revolucionado e quem conseguirá captar novas receitas”.

O Goldman Sachs acredita que a expansão do comércio de IA para a camada de aplicações é uma trajetória natural do desenvolvimento tecnológico: após a construção da infraestrutura, a criação de valor passará de “vender ferramentas” para “transformar modelos de negócio”, recuperando os investimentos iniciais por meio da reformulação dos lucros.

Porém, isso também torna os resultados do mercado mais “micro”. O Goldman Sachs reforça que, no futuro, será necessário depender mais do julgamento das próprias empresas, considerando sua posição competitiva, barreiras de entrada e poder de precificação.

Uma frase do relatório revela a incerteza central na camada de aplicações:

“Quando o cenário competitivo final ainda é incerto, a linha entre uma empresa considerada vencedora de receitas de IA e uma que pode ser revolucionada é muito tênue.”

Uma consequência direta é que, atualmente, os investidores não estão atribuindo avaliações excessivamente altas às muitas empresas listadas que prometem “receitas adicionais com IA”.

O Goldman Sachs afirma que, ao contrário do que se esperava, o mercado praticamente não precificou espaço de crescimento adicional para receitas de IA dessas empresas; pelo contrário, as aplicações de IA de empresas privadas receberam maior atenção.

O relatório cita várias empresas privadas com avanços em seus produtos: Anthropic lançou o Claude Cowork (com plugins para direito, recursos humanos e serviços comerciais); Insurify lançou uma ferramenta de comparação de seguros dentro do ChatGPT; Altruist criou uma ferramenta de planejamento tributário personalizada para clientes de gestão de patrimônio.

Esses exemplos reforçam uma preocupação do mercado público: mesmo que a IA gere novas demandas, a receita adicional nem sempre ficará com as empresas listadas.

Por que os “perdedores” terão dificuldade de se recuperar no curto prazo: a dificuldade de provar a preocupação de revolução com resultados de curto prazo

Outro lado da camada de aplicações é o impacto da narrativa de revolução na avaliação.

O Goldman Sachs aponta que, nas últimas semanas, o foco do mercado tem sido o risco de revolução da IA.

O relatório afirma que as ações de software caíram cerca de 23% nas últimas seis semanas, e que, apesar de os lucros de curto prazo ainda serem resilientes, os investidores estão cada vez mais questionando as perspectivas de crescimento de longo prazo do setor.

O Goldman Sachs faz uma avaliação muito clara: “A preocupação com a revolução da IA será difícil de ser desmentida no curto prazo.”

Eles ainda explicam: para as empresas já rotuladas pelo mercado como “potencialmente revolucionadas pela IA”, a estabilidade do preço das ações depende de lucros estáveis; mas essa incerteza de revolução dificilmente será resolvida em curto prazo.

O Goldman Sachs detalha as condições para que os “perdedores da camada de aplicações” não se recuperem rapidamente: “Os investidores precisarão de evidências de resiliência operacional por vários trimestres ou de uma queda mais acentuada nos múltiplos em relação ao mercado para voltarem a participar em grande escala.”

Essa é a situação delicada de setores como software atualmente: os resultados financeiros de curto prazo podem estar bons, mas o mercado está preocupado com a possibilidade de redistribuição de lucros a longo prazo.

O Goldman Sachs usa duas pistas para quantificar o risco de revolução: exposição à automação por IA e força dos ativos

Para avaliar “quem é mais vulnerável à revolução”, o Goldman Sachs apresenta dois vetores (destacando que há outros fatores, como barreiras regulatórias e influência de mercado).

Primeiro, a exposição da força de trabalho à automação por IA.

O Goldman Sachs afirma que as preocupações com a substituição de empregos de nível executivo aumentaram recentemente.

Eles colaboraram com economistas para estimar a proporção de gastos salariais de cada empresa exposta à automação por IA, usando a relação “custo de mão de obra / receita” como indicador.

O Goldman Sachs alerta que esse indicador é uma “espada de dois gumes”: a IA pode tanto aumentar a eficiência quanto substituir postos de trabalho.

Porém, no mercado, nos últimos seis meses, setores com menor exposição receberam mais recompensas, enquanto setores com maior exposição foram penalizados.

Segundo, a intensidade de ativos tangíveis.

O Goldman Sachs mede a força dos ativos usando a fórmula “(ativos - caixa - ativos intangíveis) / receita” e constrói uma carteira neutra em relação a setores, com pesos iguais.

Eles observaram que empresas com maior peso de ativos “pesados” tiveram desempenho superior ao de empresas com ativos mais “leves”, com uma margem que excede o que o ambiente macro normalmente explicaria.

De forma semelhante, empresas que produzem bens físicos também superaram as de serviços.

Para os investidores, essas duas pistas indicam que o mercado não está valorizando “ativos mais pesados” como uma vantagem definitiva, mas sim usando esses critérios como “indicadores de barreiras de entrada / proteção de vantagem competitiva” contra a incerteza na camada de aplicações.

Três principais catalisadores: Goldman Sachs aposta em um ponto de inflexão na segunda metade de 2026

O Goldman Sachs acredita que, para que os gigantes tecnológicos recuperem a liderança de mercado, são necessários três catalisadores.

A previsão base é que esses catalisadores “têm maior probabilidade de ocorrer na segunda metade de 2026”.

Primeiro, a aceleração da receita de IA. Os resultados trimestrais já mostraram que, quando o crescimento de receita supera as expectativas (como a alta de 10% do Meta), os investidores voltam a confiar na rentabilidade dos investimentos em IA.

Segundo, a visibilidade de uma baixa no ritmo de crescimento do investimento em capital, que leva ao fundo do fluxo de caixa livre (FCF). O Goldman Sachs acredita que, assim que sinais de fundo de fluxo de caixa aparecerem, o mercado voltará a precificar com base nos lucros, reduzindo a volatilidade das avaliações.

Eles explicam: “A desaceleração do crescimento do investimento em capital permitirá que os investidores vejam uma recuperação do fluxo de caixa livre, incentivando uma nova avaliação baseada na lucratividade.” Atualmente, as ações com P/E futuro de 24 vezes estão apenas no 14º percentil dos últimos 10 anos, com avaliações bastante atrativas.

Por fim, o enfraquecimento do vento favorável macroeconômico. Os economistas do Goldman Sachs preveem que o ciclo de aceleração da economia americana atingirá o pico na metade do ano e recuará na segunda metade. Quando os benefícios macroeconômicos diminuírem, o fluxo de recursos inevitavelmente se direcionará de volta para esses gigantes de alta previsibilidade de longo prazo.

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