เงินลงทุนที่ทำลายสถิติไหลเข้ามา แต่กลับกลายเป็นผลการดำเนินงานที่แย่ที่สุดในรอบ 15 ปี! แสงสว่างของตลาดหุ้นสหรัฐฯ จางหาย เสียงเตือนของดอลลาร์สหรัฐฯ ดังขึ้น?

อเมริกาหุ้นกำลังเผชิญกับสถานการณ์ที่ “ยิ่งซื้อมาก ยิ่งแพ้มาก” Deutsche Bank เตือนว่า หากการไหลเข้าของเงินต่างประเทศในตลาดหุ้นสหรัฐฯ ที่ทำสถิติไว้เกิดการเปลี่ยนทิศทาง ดอลลาร์สหรัฐฯ จะเผชิญกับความเสี่ยงรุนแรงต่อแนวโน้มขาลง

ตามรายงานของ Chase Wind Trading เมื่อวันที่ 25 กุมภาพันธ์ นักกลยุทธ์มหภาคของ Deutsche Bank Tim Baker เปิดเผยว่า แม้ว่าทุนทั่วโลกกำลังไหลเข้าสู่ตลาดหุ้นสหรัฐฯ ด้วยอัตราที่ไม่เคยมีมาก่อน แต่การแสดงผลของตลาดหุ้นสหรัฐฯ กลับทำให้หลายคนตกใจ “ตลาดสหรัฐฯ ล้าหลัง — ตลาดที่มีราคาถูกกว่าและมีลักษณะวัฏจักรจะทำผลงานได้ดีกว่า”

ในสายตาของ Deutsche Bank สิ่งสำคัญไม่ใช่แค่การเปลี่ยนแปลงอันดับของตลาดหุ้น แต่คือมันอาจเป็นจุดเริ่มต้นของสายโซ่ที่ใหญ่กว่า: ความเชื่อของนักลงทุนต่างประเทศที่มีต่อการลงทุนในหุ้นสหรัฐฯ ที่เกินความเหมาะสม จะสั่นคลอนหรือไม่ และความสั่นคลอนนี้จะทำให้เงินทุนไหลออกจากแนวโน้ม “ซื้อหุ้นสหรัฐฯ, ถือดอลลาร์” หรือไม่

เงินทุนไหลเข้ามาในตลาดหุ้นสหรัฐฯ คิดเป็น 2% ของ GDP

“ตลาดหุ้นสหรัฐฯ เป็นที่นิยมอย่างไม่น่าเชื่อ การไหลเข้าสุทธิของหุ้นไม่เคยแข็งแกร่งเช่นนี้มาก่อน” Tim Baker กล่าวในรายงาน “ตลอดปี 2025 เงินไหลเข้าสุทธิสูงถึง 2% ของ GDP สหรัฐฯ ซึ่งเป็นตัวเลขที่น่าตกใจ”

นี่เป็นตัวเลขที่ใหญ่มาก Deutsche Bank ชี้ว่า เพียงแค่เงินไหลเข้าหุ้นในระดับนี้ ก็เพียงพอที่จะเป็นแหล่งทุนให้กับการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดของสหรัฐฯ ถึงสองในสาม

ในงานเลี้ยงทุนนี้ ไม่ใช่แค่ นักลงทุนต่างประเทศเท่านั้นที่ซื้อหุ้นสหรัฐฯ อย่างบ้าคลั่ง แต่ยังรวมถึงนักลงทุนในประเทศเองก็แสดงความชื่นชอบ “ความชอบในท้องถิ่น” อย่างมาก รายงานระบุว่า ความเต็มใจของนักลงทุนสหรัฐฯ ที่จะซื้อหุ้นต่างประเทศอยู่ในภาวะอ่อนแอ ในช่วงหนึ่งปีครึ่งที่ผ่านมา สหรัฐฯ ดูเหมือนจะไม่เข้ากับกลุ่ม G10 เท่าไหร่ ยกเว้นอังกฤษที่ยังใกล้เคียงกัน ส่วนประเทศ G10 ส่วนใหญ่ประสบกับการไหลออกของเงินทุนในหุ้น

“ปีที่แย่ที่สุดในรอบ 15 ปี”: ซื้อเยอะ แต่แพ้ทั่วโลก

อย่างไรก็ตาม ความคลั่งไคล้ในทุนไม่ได้แปลว่าผลตอบแทนจะเท่ากัน ในภายหลัง การซื้อหุ้นสหรัฐฯ อย่างบ้าคลั่งนี้ดูเหมือนจะเป็นการเคลื่อนไหวที่ไม่เหมาะสม

เป็นเวลากว่าทศวรรษที่การซื้อหุ้นในช่วงราคาต่ำเป็นกลยุทธ์ที่ปลอดภัยในตลาดทั่วโลก แต่กฎเกณฑ์ของเกมได้เปลี่ยนไปในช่วงปีที่ผ่านมา Deutsche Bank สังเกตว่า หุ้นที่ทำผลงานดีที่สุดไม่ใช่หุ้นสหรัฐฯ อีกต่อไป แต่เป็นตลาดหุ้นที่มีราคาถูกกว่าและมีลักษณะวัฏจักร

น่าอับอายที่ตลาดหุ้นสหรัฐฯ ไม่ได้ถูกที่สุด และไม่ใช่กลุ่มวัฏจักร

“ระดับการแพ้ของหุ้นสหรัฐฯ ต่อสินทรัพย์นอกประเทศในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา เริ่มปรากฏให้เห็นในอัตราเปรียบเทียบรายปี ซึ่งเป็นการแพ้ที่ไม่เคยเกิดขึ้นในช่วง 15 ปีที่ผ่านมา” Tim Baker กล่าว แม้จะดูในระยะ 3 ปี ผลการดำเนินงานของหุ้นสหรัฐฯ ก็ยังคงแข็งแกร่ง แต่ตอนนี้ก็ลดลงสู่ระดับต่ำสุดในรอบล่าสุดแล้ว

ทำไมตลาดที่ถูกและเป็นวัฏจักรจึงเริ่มแซงหน้า? คำอธิบายอยู่ที่พื้นฐานมหภาคที่แข็งแกร่งของโลก

ข้อมูลเศรษฐกิจทั่วโลกที่เกินความคาดหมายได้ดำเนินมาเกินปีหนึ่งแล้ว ซึ่งเป็นสถิติที่ต่อเนื่องเป็นอันดับสองในประวัติศาสตร์ การข้อมูลเชิงบวกมักสัมพันธ์กับการขึ้นของตลาดหุ้นทั่วโลก โดยเฉพาะสำหรับบริษัทในปัจจุบัน สภาพแวดล้อมนี้เป็นประโยชน์อย่างมาก

“กำไรของบริษัททั่วโลกกำลังเติบโตมากกว่า 15% ซึ่งไม่ใช่เรื่องใหม่ แต่เป็นสิ่งที่มักเกิดขึ้นหลังจากภาวะถดถอย (เช่น ปี 2010, 2021) หรือในจุดเปลี่ยนทางมหภาคพิเศษ (เช่น การลดภาษีในสหรัฐฯ ปี 2017, ช่วงรุ่งเรืองของตลาดเกิดใหม่ในปี 2000)”

สินทรัพย์นอกสหรัฐฯ เริ่มพลิกฟื้น

เมื่อเผชิญกับผลงานที่แย่ที่สุดในรอบ 15 ปี และด้วยตำแหน่งการลงทุนที่เกินความเหมาะสมในหุ้นสหรัฐฯ นักลงทุนระยะยาวก็มีเหตุผลเพียงพอที่จะพิจารณาใหม่เกี่ยวกับทิศทางของเงินทุน

การย้ายทุนต้องมีเงื่อนไขสำคัญ: ตลาดนอกสหรัฐฯ (RoW) ต้องสามารถตามทันหรือแซงหน้าตลาดหุ้นสหรัฐฯ ได้ ในสายตาของ Deutsche Bank เงื่อนไขนี้ไม่เพียงเป็นจริง แต่ยังสมเหตุสมผลอย่างมาก

อันดับแรกคือแรงขับเคลื่อนจากการปรับฐานมูลค่า ในปีที่ผ่านมา มูลค่าหุ้นสหรัฐฯ เทียบกับตลาดนอกประเทศลดลงบ้าง แต่ช่องว่างยังคงกว้าง Deutsche Bank ชี้ว่า P/E ของหุ้นสหรัฐฯ เคยสูงถึง 70% ในส่วนของส่วนต่างนี้ แม้จะลดลงแล้ว แต่ก็ยังอยู่ในระดับสูงสุดที่ 40%

ตัวกระตุ้นสำคัญคือการเปลี่ยนแปลงในพื้นฐานกำไร ซึ่งเป็นจุดเปลี่ยนที่เต็มไปด้วยจินตนาการ

“เรื่องราวกำไรของตลาดนอกสหรัฐฯ เริ่มเปลี่ยนไปในทิศทางที่ดีขึ้น ในช่วง 15 ปีที่ผ่านมา กำไรของสินทรัพย์นอกสหรัฐฯ เกือบหยุดนิ่ง ขณะที่กำไรของหุ้นสหรัฐฯ เกือบสามเท่า” Tim Baker เน้นย้ำ “แต่ตอนนี้ กำไรของตลาดนอกสหรัฐฯ เริ่มมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นอย่างชัดเจน — ในช่วง 6 เดือนที่ผ่านมา เพิ่มขึ้นถึง 14%”

แน่นอนว่า Deutsche Bank ก็ยังคงระมัดระวังอยู่ รายงานระบุว่าการปรับฐานของมูลค่าและกำไรนี้มีขีดจำกัด สุดท้ายแล้ว ความสามารถในการทำกำไรของบริษัทสหรัฐฯ ยังคงเหนือกว่าพื้นที่อื่นในโลกอย่างมาก ROE ของหุ้นสหรัฐฯ อยู่ในระดับสูงกว่า 10% ในขณะที่ตลาดนอกสหรัฐฯ อยู่ในระดับต่ำกว่า 10%

ความแตกต่างเชิงโครงสร้างนี้หมายความว่ามูลค่าที่เหมาะสมไม่สามารถเท่ากันได้ทั้งหมด แต่ Deutsche Bank เชื่อว่า การปรับลดส่วนเกินของมูลค่าหุ้นสหรัฐฯ ให้กลับมาอยู่ในช่วง 20-30% เป็นไปได้อย่างสมเหตุสมผล

นอกจากนี้ ตลาดยังควรระวังความเสี่ยงที่อาจเกิดขึ้น: การลงทุนในสินทรัพย์ที่มีการใช้จ่ายด้านทุน (Capex) ของบริษัทสหรัฐฯ ที่ทำสถิติสูงสุด หากสุดท้ายแล้วไม่ได้ผลตอบแทนสูง ก็อาจเป็นภาระต่อกำไรในอนาคต

แนวคิดหลัก: การไหลออกของทุนจะปลุกสัญญาณเตือนดอลลาร์?

หากเงินทุนไหลออกจากตลาดหุ้นสหรัฐฯ เนื่องจากความคุ้มค่าที่ลดลง สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ก็จะเผชิญกับแรงสั่นสะเทือนที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ นี่คือกลไกสำคัญที่นักลงทุนควรให้ความสนใจในเชิงมหภาคในขณะนี้

Deutsche Bank ชี้ชัดว่า การที่หุ้นสหรัฐฯ ทำผลงานได้แย่ลง ส่งผลให้เงินไหลเข้าในตลาดลดลง และเป็นแรงกดดันให้ดอลลาร์อ่อนค่าลง ซึ่งในอดีตมีตัวอย่างชัดเจน

ย้อนกลับไปปลายยุค 90 หลังจากฟองสบู่เทคโนโลยีและการแตกของมัน ตั้งแต่ปี 2002 ตลาดหุ้นสหรัฐฯ ก็เริ่มแพ้ในระดับที่รุนแรงเมื่อเทียบกับตลาดทั่วโลก จากนั้น เงินไหลเข้าในหุ้นสหรัฐฯ ก็พลิกกลายเป็นออก และดอลลาร์ก็เข้าสู่ช่วงอ่อนค่าระยะยาว

“แม้ว่าการลดลงในครั้งนี้อาจไม่รุนแรงเท่ากับในอดีต เพราะในช่วงนั้นยังมีการเติบโตอย่างมหาศาลของจีนและตลาดเกิดใหม่ แต่ทิศทางของการเคลื่อนไหวของเงินในอดีต ก็มีความหมายต่อสถานการณ์ปัจจุบันอย่างมาก” Tim Baker เตือน

ในระยะยาว กลไกการกำหนดราคาของตลาดอัตราแลกเปลี่ยนชัดเจนมาก: แนวโน้มระยะยาวของดอลลาร์สหรัฐฯ จะสอดคล้องกับผลการดำเนินงานของตลาดหุ้นในประเทศเกิดใหม่ (EM) ซึ่งเป็นผลจากความสัมพันธ์เชิงสาเหตุนี้ แม้ทั้งสองจะเป็นปัจจัยที่เชื่อมโยงกันอย่างแน่นหนา แต่ก็สอดคล้องกับแนวคิดมหภาคในปัจจุบัน: หากมูลค่าหุ้นในตลาดเกิดใหม่และตลาดหุ้นสหรัฐฯ อยู่ในระดับสูงและผลงานไม่ดี การหยุดซื้อหรือถอนเงินออกจากหุ้นสหรัฐฯ แล้วเปลี่ยนไปลงทุนในตลาดเกิดใหม่ ก็จะทำให้ดอลลาร์สหรัฐฯ ขาดแคลนทุนสนับสนุนราว 2% ของ GDP ต่อปี ก็จะเป็นสัญญาณเตือนให้ดอลลาร์อ่อนค่าลงอย่างเต็มที่