Одна ніч ліквідувалася майже на 20 мільярдів доларів: чорний лебідь чи криза ліквідності? Звідки насправді походять ризики?

Оригінальна назва: Ліквідуватися майже на 20 мільярдів доларів за ніч: Чорний лебідь чи криза ліквідності? Звідки насправді походить ризик?

Оригінальний автор: HashKey Exchange

Оригінальне джерело:

Переклад: Дейзі, Марс Фінанси

Минулого вихідного багатьом людям, безсумнівно, був найтемніший момент. Згідно з відкритими звітами, ринковий спад, що почався вранці 11 жовтня, призвів до ланцюгової ліквідації, сума ліквідацій за один день перевищила 19 мільярдів доларів, що більше ніж у 10 разів перевищує пікову суму ліквідацій за один день в історії криптовалют. Від колективного обвалу на CEX до Perp Dex, від виведення ліквідності маркет-мейкерів до розриву стабільної монети, те, що сталося всього за одну годину, перевищило всі уявлення.

Дехто каже, що це подія чорного лебедя, інші кажуть, що це збій біржі, ще хтось стверджує, що це було неминуче ліквідне очищення. Якщо оглянутися назад, ситуація складніша, ніж можна було уявити.

Детонатор: Чому ринок так сильно реагує на митні збори та торгову війну, якщо це не перший раз?

Історичні чорні лебеді в основному виникали через крах певного проєкту або різкий удар з боку якогось зовнішнього макроекономічного чинника. Хоча цього разу детонатором стали торгові конфлікти між Китаєм і США, а також заяви Трампа про підвищення тарифів.

Насправді, вищезазначені фактори не є “раптовими подіями”, повернення тарифів і торгової війни не є надто несподіваним. З точки зору падіння, ні акції США, ні BTC навіть близько не досягли історичного обвалу, не кажучи вже про те, що біткоїн швидко відновився до понад 110000 доларів після падіння.

Як ми вже аналізували раніше, з моменту, коли в вересні знизили процентну ставку, незважаючи на те, що ринок впевнений у продовженні зниження ставок, постійна слабкість на ринку праці США знову привела до торгівлі на рецесію. Інфляція знову зростає, зайнятість зменшується, боргове навантаження посилюється, фінансова політика повертається назад, ці структурні ризики постійно тиснуть на еластичність ринку.

Більш важливо, що, якщо спостерігати за показником чистої ліквідності Федеральної резервної системи, зниження процентних ставок не призвело до значного збільшення ліквідності на ринку, але оптимістичний настрій на ринку все ще продовжує перевищувати реальність.

У такому контексті “не новий” негативний наратив може стати останньою соломинкою, що зламає ринок. Проблема не в тому, наскільки сильні негативні новини, а в тому, що сам ринок вже надто крихкий.

Ризиковий резонанс: ланцюг передачі за обривом ліквідності, розривом зв'язку та масовим ліквідаціям

Хоча падіння ринку було можна передбачити, ніхто не очікував падіння та ліквідації альткоїнів; глибина падіння, інтенсивність та масштаб ліквідації перевершили всі уявлення.

11 жовтня (за пекинським часом) приблизно о 5-й годині ранку, Азія ще не відкрилася, а Європа та Америка наближаються до закриття, ліквідність вже відносно слабка. Біткоїн та американські акції знижуються синхронно, але реакція ринку все ще в нормальному діапазоні.

Справжня катастрофа почалася о 5:20 з високої щільності ліквідацій альткоїнів та о 5:40, коли три основні активи (USDe, wBETH, BNSOL) одночасно втратили прив'язку та впали в ціні.

Якщо дивитися з точки зору часової шкали, то це різке падіння і ліквідація не є проблемою самого активу, а є наслідком вбудованої в нього структури важелів і механізму платформи, які стали точкою атаки для ліквідації.

Інакше кажучи, це не колективний розпродаж, викликаний синхронною панікою, а системний ланцюговий реакція ліквідації, викликана падінням цін, при цьому певні активи через їхнє місце в структурі платформи та параметри налаштування були знищені першими, що в свою чергу посилило амплітуду ринкового резонансу.

Можливий шлях передачі:

1. Коли перша хвиля різкого падіння накриває, першими під удар потрапляють позиції маркет-мейкерів. Оскільки це падіння відбувається в період, коли ліквідність вже була низькою, багато маркет-мейкерів не встигли своєчасно хеджувати ризики, і їм довелося терміново вийти з ліквіднісного пулу. Цей крок безпосередньо послабив буфер на ринку.

2、Потім ліквідність альткоїнів вичерпується, ціна на спот починає падати, особливо активи з низькою ліквідністю коливаються більш різко, що призводить до швидкого відхилення ціни маркерних активів, а вартість забезпечення швидко зменшується.

3. Якщо ці активи використовуються в єдиному рахунку як маржа, платформа автоматично активує ланцюгову ліквідацію. Користувач не тільки втрачає позицію, але й інші активи в портфелі також підлягають ліквідації, що додатково створює широкий тиск на продаж.

4、Здатність ринку до поглинання повністю зруйнувалася, що викликало ліквідні тиски, а локальні проблеми перетворилися на системний ризик.

Необхідно зазначити, що за цим тиском стоїть ще один важливий фон: у цьому циклі кілька бірж запровадили єдину модель маржі рахунку, що дозволяє користувачам використовувати різні активи в комбінації для відкриття позицій.

На перший погляд, це значно підвищує ефективність капіталу, але в екстремальних умовах його негативний ефект стає ще більш летальним. Як тільки ціна на якийсь актив впаде нижче рівня ліквідації, це призведе до ліквідації інших активів у всьому рахунку; якщо кілька активів одночасно інтегровані в структуру ліквідності з високими заставами та низькою глибиною, в разі атаки або коливань це може викликати ланцюгову реакцію ліквідації.

Наприклад, USDe на перший погляд закріплений за USDT за курсом 1:1, демонструючи характеристики торгівлі, подібні до стабільних монет, але його цінове закріплення не базується на реальному резервному забезпеченні, а реалізується через фінансові деривативні структури, що по суті є хедж-деривативом, схожим на стабільну монету.

Цей механізм вкрай залежить від ліквідності та ефективності хеджування на ринку деривативів. Як тільки ринок різко коливається, з'являються проблеми зі слайдами, затримками або невідповідностями в хеджуванні контрактів, це може призвести до масштабного відключення.

Більш небезпечно те, що, якщо бракує ефективного механізму управління динамічними ризиками, його сприймуть як стейблкоїн, що призведе до його широкого використання в циклічному кредитуванні, маржинальних торгах або ліквідності, ризики важелів можуть збільшитися в рази.

У цьому випадку багато користувачів та маркет-мейкерів використовували USDe як актив з високим забезпеченням для гарантії контракту, коли його ціна знецінилась, вартість позиції різко знизилась, що еквівалентно миттєвому подвоєнню важелів, в результаті чого навіть при дуже низькому значенні важелів контракту користувачів безроздільно ліквідували.

Сама суть ліквідаційної кризи полягає в макроекономічному виснаженні емоцій, накладеному на структурну вразливість ринкового кредитного важеля, що в свою чергу призводить до надзвичайно рідкісного резонансного ефекту.

Уроки та перспективи: післяшок ще не вщух, непередбачуваність ще існує

Ризик ніколи не поширюється лінійно. У високозв'язаному ринку він часто розпалюється емоціями, прискорюється важелем і посилюється ліквідністю, врешті-решт еволюціонуючи в систематичний крах усієї ланцюга.

Це в традиційному фінансовому світі, такі випадки не є рідкісними, тому традиційний фінансовий світ більше звертає увагу на суворі нормативні рамки та стандарти управління ризиками. Будь-яка фінансова інновація, якщо їй бракує відповідних ризикових обмежень, крах вже не буде чорним носорогом, а стане неминучим сірим носорогом. Фінансова ефективність і системна безпека завжди є двома сторонами однієї медалі, такого уроку достатньо один раз.

Повертаючись до самої події. Як було проаналізовано на початку, митні тарифи та торгові війни є раптовими, але не спонтанними. За умов, коли вигоди від співпраці значно перевищують вигоди від протистояння, наратив торгового протистояння, безумовно, поступово пом'якшиться, що безсумнівно має значний заспокійливий ефект на ринкові настрої.

Але удар від послідовного очищення важелів на ринок досі не закінчився, його охоплення настільки широке, що відновлення довіри на ринку сповнене невизначеності. Якщо подивитися з позитивного боку, в умовах такої всебічної ліквідації, якщо зовнішня макро ліквідність не зазнає великих негативних ударів, відновлення ринку може бути дещо легшим.

Якщо розширити перспективу, на фоні постійної слабкості основних показників світової економіки, відновлення ліквідності залишається основним трендом, криптоактиви також впевнено продовжують шлях до масової інтеграції, інституціоналізації та регуляції.

Після бурі варто задуматися: чи залишили ми насправді достатньо буферних механізмів для складності ринку? Чи побудували ми міцну інфраструктуру для довіри користувачів?

Можна передбачити, що в майбутньому ринок буде більше акцентувати увагу на зрозумілості регулювання, механізмах захисту прав користувачів та прозорості інформаційного розкриття.