Модульний кредит: це не просто мем?

Оригінальний заголовок: «Модулярне кредитування: більше, ніж мем?»
Автор оригіналу: Кріс Пауерс
Оригінальний текст: Luccy, BlockBeats

Редакція:
Дослідник DeFi Кріс Пауерс розглянув нові тенденції у сфері позик - модульне кредитування, і проілюстрував потенціал модульного кредитування у вирішенні викликів ринку та наданні кращих послуг.

Кріс Пауерс порівняв провідних гравців традиційного DeFi-позики (MakerDAO, Aave та Compound), а також кілька основних модульних проектів позик, включаючи Morpho, Euler та Gearbox, і показав, що модульна позика поширена в світі DeFi, наголосивши на її позитивному впливі на управління ризиками та рух цінностей.

У сфері бізнесу та технологій існує старе поняття: “У бізнесі є лише два способи заробляти гроші: зв’язування (bundle) і роз’єднання (unbundle).” Це стосується не лише традиційних галузей, але й особливо очевидно в світі криптовалюти та DeFi, завдяки їхній безліцензійній природі. У цій статті ми розглянемо зростаючу тенденцію модульного кредитування (а також тих, хто вже перейшов у світ після модульності) та розглянемо, як вона перевертає основний потік кредитування в DeFi. З’явившись, роз’єднання створило нову ринкову структуру для нового потоку вартості - хто з цього найбільше скористається?

—— Кріс

На рівні основи ядра відбувся великий розблокування, раніше Ethereum мав лише одне рішення щодо виконання, розрахунків та доступності даних. Однак, тепер воно прийняло більш модульний підхід, надаючи спеціальні рішення для кожного основного елемента блокчейну.

Децентралізовані фінанси (DeFi) також переживають те саме в позики. Початково успішні продукти - це ті, що мають все необхідне, і хоча початкові три платформи з позиками DeFi - MakerDAO, Aave і Compound - мають багато активних частин, вони працюють в рамках попередньо заданої структури, створеної їх власними командами. Однак тепер зростання позик DeFi відбувається за рахунок нових проектів, які розбивають основні функції позичкових протоколів.

Ці проекти створюють незалежні ринки, мінімізують управління, відокремлюють управління ризиками, полегшують відповідальність оракула та усувають інші однобічні залежності. Інші проекти створюють зручні зв’язані продукти, які об’єднують кілька DeFi-блоків разом, щоб надати більш повний спектр кредитних продуктів.

Цей новий засіб розблокування кредитів DeFi вже став мемом для модульних кредитів. Ми, в Dose of DeFi, дуже любимо меми, але також бачимо, як нові проекти (і їхні інвестори) намагаються більше розганяти ринкові питання, ніж через потенційну інновацію (подивіться на DeFi 2.0).

Наша думка: спекуляція - це не вигадка. DeFi кредитування пройде подібну до основного технічного рівня трансформацію - так само як Ethereum, з’являються нові модульні протоколи, такі як Celestia, тоді як існуючі провідні підприємства модулізують свої дорожні карти.

У короткостроковій перспективі основні конкуренти відкривають різні шляхи. Нові модульні проекти позикування, такі як Morpho, Euler, Ajna, Credit Guild та інші, досягли успіху, тоді як MakerDAO перейшла до більш розподіленої моделі SubDAO. Крім того, недавно оголошений Aave v4 також розвивається в напрямку модульності, що відповідає змінам в архітектурі Ethereum. Ці шляхи, які зараз відкриті, можуть визначити накопичення вартості у довгостроковій перспективі у стеку кредитування DeFi.

За даними Token Terminal, завжди виникають питання, чи належить MakerDAO до ринку криптовалютного кредиту DeFi, чи ринку стабільних монет. Проте з успіхом Spark Protocol та зростанням RWA (реальних активів) MakerDAO, це більше не буде проблемою у майбутньому.

Чому обрати модульний підхід?

Побудова складних систем зазвичай відбувається двома способами. Одна стратегія - зосередитися на користувацькому досвіді, щоб забезпечити доступність несумісності. Це означає контроль над всією технічною стеком (так само, як Apple забезпечує інтеграцію апаратного та програмного забезпечення).

Інша стратегія полягає в тому, щоб декілька учасників будували компоненти системи. У цьому підході центральний проектант складної системи зосереджується на створенні основних стандартів взаємодії, покладаючись при цьому на ринок для здійснення інновацій. Це можна бачити у основних інтернет-протоколах, які залишаються незмінними, а застосунки та бізнес, засновані на TCP/IP, сприяли інноваціям в Інтернеті.

Цей аналог також може бути застосований до економічного організму, де уряд розглядається як базовий рівень, подібно до TCP / IP, забезпечуючи взаємодію через правову державу та соціальну єдність, тоді як економічний розвиток відбувається в приватному секторі, заснованому на урядовому рівні. Ці два підходи не завжди застосовуються, багато компаній, протоколів та економічних структур працюють десь між ними.

Аналіз розбору

Люди, які підтримують теорію модульного позичального стеку, вважають, що інновації DeFi будуть просуватися шляхом впровадження спеціалізації в кожній частині стеку позичання, а не просто фокусування на експерименті кінцевого користувача.

Ключовою причиною є усунення одиночних залежностей. Кредитування протокол вимагає ретельного моніторингу ризиків, а невелика проблема може призвести до катастрофічних втрат, тому створення механізмів резервування є ключовим. Одноструктурне кредитування зазвичай протокол вводити лонг Оракул-машина, щоб запобігти банкрутству, але модульне кредитування застосовує цей Хеджування підхід до кожного рівня кредитного стека.

Для кожного кредиту DeFi ми можемо визначити п’ять ключових компонентів, які є обов’язковими, але можуть бути налаштовані:

· Активи кредитів

· Забезпечені активи

· Оракул-машина

· Найвище співвідношення вартості кредиту до вартості (LTV)

· Модель процентної ставки

Ці компоненти повинні бути ретельно контрольовані, щоб забезпечити платоспроможність платформи та запобігти накопиченню поганих рахунків через швидкі зміни цін (ми також можемо додати систему розрахунків до цих п’яти компонентів, які було зазначено вище).

Для Aave, Maker і Compound, механізм управління токенами передбачає прийняття рішень для всіх активів та користувачів. Спочатку всі активи об’єднувалися і спільно несли ризик всієї системи. Однак навіть одноструктурний протокол позики швидко почав створювати окремі ринки для кожного активу, щоб ізолювати ризики.

Ознайомлення з основними модульними учасниками

Відокремлення ринку - це не єдиний спосіб зробити вашу позичкову угоду більш модульною. Справжня інновація відбувається в нових протоколах, які переосмислюють необхідний контент стеку позичок.

Найбільшими гравцями у світі модульності є Morpho, Euler і Gearbox:

В даний час Morpho є явним лідер в модульному кредитуванні, хоча, схоже, останнім часом йому стало некомфортно з цим ярликом, намагаючись стати «немодульним, не монолітним, а агрегованим». Із загальним Закрита позиція (TVL) у розмірі 1,8 мільярда доларів США, він, безсумнівно, вже знаходиться на вершині Децентралізоване фінансування галузі кредитування, але його амбіції – стати найбільшою. Morpho Blue є його основним стеком кредитування, де можна без дозволу створити сховище, налаштоване на необхідні параметри. Управління дозволяє модифікувати лише кілька компонентів – наразі п’ять різних компонентів – без диктування того, якими мають бути ці компоненти. Це налаштовується власником сховища (зазвичай Децентралізоване фінансування Управління ризиками). Іншим важливим рівнем Morpho є Meta Morpho, який намагається бути агрегованим рівнем ліквідності для пасивних позичальників. Це розділ, який особливо зосереджений на взаємодії з кінцевим користувачем. Він схожий на DE X від Uniswap на Ethereum, а також має Uniswap X для ефективної маршрутизації транзакцій.

Euler випустив свою версію v1 в 2022 році, яка згенерувала понад 200 мільйонів доларів незакритих контрактів, але через хакерську атаку майже всі кошти протоколу були вичерпані (хоча потім повернуті). Зараз він готується до запуску версії v2 та повернення до зрілого модульного кредитно-позичкового екосистеми, ставши основним учасником. Euler v2 має два ключових компонента. Перший - це набір інструментів Euler Vault Kit (EVK), який є фреймворком для створення сумісного з ERC4626 сховища, з додатковими можливостями кредитування, що дозволяє йому функціонувати як пасивний пул позичок, а інший - це конектор Ethereum Vault (EVC), який є EVM-примітивом, головним чином реалізованим для багаторівневого заставного покриття, тобто кілька сховищ можуть використовувати заставні активи, які надаються одним сховищем. Планується, що версію v2 буде випущено в другому або третьому кварталі.

Gearbox надає ясну рамку, орієнтовану на користувача, в якій користувачі можуть легко налаштовувати позиції, не потребуючи багато нагляду, незалежно від їхніх навичок або рівня знань. Основна інновація - це «кредитний рахунок», який є списком активів, що дозволяє операції та включає активи, що можна позичати. По суті, це незалежний кредитний пул, схожий на скарбницю Ейлера, з тим же відмінністю, що кредитний рахунок Gearbox об’єднує заставу користувача та позичені кошти в одному місці. Подібно до MetaMorpho, Gearbox демонструє, що в модульному світі може бути шар, що спрямований на зв’язкування для кінцевих користувачів.

Роз’єднати, а потім знову зв’язати

У частині стеку кредитування спостерігається професійна спрямованість, що надає можливість створення альтернативних систем, спрямованих на конкретні сегменти ринку або майбутні фактори зростання. Деякі провідні учасники, які використовують цей підхід, наведені нижче:

Credit Guild планує ввійти на вже наявний ринок пулового кредитування за допомогою моделі управління, яка мінімізує довіру. Існуючі учасники, такі як Aave, мають дуже строгі параметри управління, що зазвичай призводить до байдужості власників невеликої кількості токенів, оскільки їхні голоси, здається, мало що змінюють. Таким чином, чесні меншість, що контролює більшість токенів, відповідає за більшість змін. Credit Guild, вводячи оптимістичну модель управління на основі вето, руйнує цю динаміку, в якій встановлені різні порогові значення для різного числа осіб та затримки різних параметрів, поєднуючи це з методом управління ризиками для вирішення непередбачуваних наслідків.

Метою Starport є розвиток крос-ланцюгової взаємодії. Він реалізує базову структуру для інтеграції різних типів протоколів управління позиками, сумісних з EVM. Він обробляє доступність даних та виконання умов за допомогою двох основних компонентів:

· Starport контракт, відповідальний за ініціацію кредитів (визначення умов) та рефінансування (оновлення умов). Він зберігає дані для протоколу, побудованого на базі ядра Starport, та надає ці дані за потреби.

· Контракт зберігання, головним чином, утримує заставну вартість, яку позичальник має на Starport у рамках укладеного протоколу, і забезпечує, щоб розрахунок заборгованості та закриття відбувалися відповідно до визначених у протоколі умов, зберігаючись у контракті Starport.

Ajna має справжню нелицензовану модель пулового кредитування без оракул-машини, без будь-якого рівня управління. Пул встановлюється для конкретних пар активів, які надаються стороною, що кредитує/бере в позику, і дозволяє користувачам оцінювати потреби в активах та розподіляти капітал. Дизайн Ajna без оракул-машини полягає в тому, що кредитуюча сторона може визначити ціну кредиту, вказавши кількість активів, які повинні бути заставлені для кожного кредитного токена, які утримує сторона, що бере в позику. Це особливо привабливо для довготермінових активів, так само, як Uniswap v2 робить для маленьких токенів.

Якщо не можеш перемогти, приєднуйся

У сфері позикового кредитування з’явилось багато новачків і знову з’явився натхнення для найбільших протоколів DeFi випускати нові кредитні продукти:

Aave v4, який було оголошено минулого місяця, дуже схожий на Euler v2. Раніше гарячий прихильник Aave Марк «Chainsaw» Зеллер заявив, що через модульність Aave v3, вона стане остаточною версією Aave. Її механізм м’якого ліквідації був розроблений Llammalend (див. нижче); її єдина рівняння рівняння також схожа на EVC Euler v2. Хоча більшість майбутніх оновлень не є новими, вони також не були широко протестовані високорівневим протоколом (а Aave вже таким є). Неймовірний успіх Aave у виграші часток ринку на кожному ланцюжку. Її валовий канал може не бути глибоким, але він широкий, що дало Aave дуже сильну підтримку.

Його найцікавішою особливістю є логіка Управління ризиками та очищення, яка є системою LLAMMA на основі кривої, яка забезпечує «м’який ліквідація».

LLAMMA реалізована як контракт ліквідності, що стимулює арбітраж між активами на внутрішньому ринку кредитування та зовнішнім ринком.

Так само, як централізований автоматичний постачальник ліквідності (clAMM, наприклад, Uniswap v3), LLAMMA рівномірно розміщує заставу позичальника в межах вказаного користувачем діапазону цін (відомого як інтервал), які значно відхиляються від цін оракул-машина, щоб завжди забезпечувати стимул до арбітражу.

За допомогою такого підходу, коли ціна заставних активів знижується більше, ніж діапазон, система може автоматично конвертувати частину заставних активів в crvUSD (м’який розрахунок). Хоча цей підхід знижує загальний стан кредитування, він набагато краще, ніж повна ліквідація, особливо з урахуванням явної підтримки довгих хвостових активів.

З 2019 року засновник Curve Майкл Егоров зробив критику перенасиченого дизайну безглуздою.

Curve та Aave дуже зацікавлені у розвитку своїх стабільних монет. Це дуже ефективна стратегія з довгостроковою перспективою, яка може приносити значний дохід. Обидва вони наслідують підхід MakerDAO. MakerDAO не відмовляється від DeFi позик, але також запускає самостійний бренд Spark. Незважаючи на відсутність примусової винагороди від природжених токенів (поки що немає), Spark демонструє вражаючі результати протягом останнього року. Стабільні монети та великий потенціал грошового створення (кредит дійсно є потужним ліками) - це довгострокові великі можливості. Однак, на відміну від позик, стабільним монетам потрібне управління на ланцюжку або централізована сутність поза ланцюжком. Для Curve та Aave цей шлях є розумним, оскільки вони мають одне з найстаріших і найактивніших управління токенами (звичайно, після MakerDAO).

Те, що ми зараз не можем відповісти, - це що робить Compound? Колись він був лідером у сфері DeFi, розпочав DeFi літо, встановивши концепцію фармінгу доходів. Очевидно, регуляторні питання обмежили активність його основної команди та інвесторів, що й спричинило зниження його ринкової частки. Однак, як і в разі Aave з його широким та поверхневим оборонним валом, у Compound все ще є 10 мільярдів доларів непогашених позик та широкий розподіл управління. Нещодавно деякі люди почали розвивати Compound поза командою Compound Labs. Ми не впевнені, на які ринки він повинен зосередитися - можливо, це будуть великі біржові ринки, особливо якщо він зможе отримати якісь регуляторні переваги.

Вартість акціонерного капіталу

Топ-3 платформи децентралізованих фінансів (Maker, Aave, Compound) переглядають свої стратегії, щоб адаптуватися до переходу до модульної архітектури позик. Раніше позикодавання на криптовалютних заставах було вигідним бізнесом, але коли ваша застава знаходиться на блокчейні, ринок стає більш ефективним, і прибуток зменшується.

Це не означає, що в ефективній ринковій структурі немає можливостей, просто ніхто не може монополізувати своє положення та витягати ренту.

Нова модульна ринкова структура надає приватним підприємствам, таким як управителі ризиків та ризикові інвестори, більше можливостей для отримання вартості без дозволу. Це робить управління ризиками більш практичним і безпосередньо перетворюється на кращі можливості, оскільки економічні втрати серйозно позначаються на репутації менеджерів сховищ.

Останній приклад події Gauntlet - Morpho, яка сталася під час процесу від’єднання ezETH, є дуже хорошим прикладом.

Під час розриву зрілі ризикові менеджери Gauntlet здійснювали експлуатацію сховища ezETH і зазнали збитків. Однак, через більш конкретний та відокремлений ризик, більшість користувачів інших сховищ metamorpho не постраждали, тоді як Gauntlet потребує проведення подальшої оцінки та несе відповідальність.

Gauntlet вперше запустила репозиторій, тому що бачила більш багатообіцяюче майбутнє на Morpho і могла стягувати плату замість того, щоб надавати Управління ризиками консультаційні послуги керівництву Aave (яке було більше зосереджено на політиці, ніж на аналізі ризиків — ви пробуєте скуштувати або випити «бензопилу»).

Цього тижня засновник Morpho Пол Фрамбот розкрив, що невелика компанія з управління ризиками Re7 Capital, яка також є відомою своїми високоякісними дайджестами новин, як адміністратор сховища Morpho, отримала річний дохід від ланцюжка в обсязі 500 000 доларів США. Це можливо не є великою сумою, але це свідчить про те, що ви можете створити фінансову компанію на DeFi (а не тільки на дикому доході). Це дійсно породжує деякі довгострокові питання щодо регулювання, але це є загальним явищем у світі криптовалют сьогодні. Крім того, це не завадить управителям ризиків стати одними з найбільших користувачів майбутнього модульного кредитування.