Xây dựng thị trường tín dụng dựa trên Bitcoin: Cách tài sản kỹ thuật số thách thức tài chính truyền thống

Bitcoin đã tăng giá gần 100% mỗi năm, tuy nhiên thị trường vẫn còn phân mảnh và nhiều nhà nắm giữ không thể tận dụng lượng holdings của mình để tạo thanh khoản. Sự thiếu hiệu quả cơ bản này đã thúc đẩy một cuộc cách mạng trong cách chúng ta nghĩ về tài sản, tài sản thế chấp và công cụ tài chính.

Vấn đề cốt lõi: Tại sao các nhà nắm giữ Bitcoin vẫn tiếp tục bán ra

Khoảng 2,3 nghìn tỷ đô la Bitcoin tồn tại ở trạng thái “chưa ngân hàng”—nhà nắm giữ không thể vay vốn sử dụng BTC làm tài sản thế chấp. Điều này tạo ra một nghịch lý: mặc dù sở hữu một trong những tài sản tăng giá nhanh nhất thế giới, các nhà tiên phong tiền điện tử giàu có phải bán coin để lấy tiền mặt trang trải các chi phí sinh hoạt như giáo dục, bất động sản hoặc hỗ trợ gia đình.

Việc hợp nhất giá hiện tại phản ánh chu kỳ tự nhiên này. Những người đi đầu (mua Bitcoin ở mức 1–10 đô la) đang đa dạng hóa bằng cách giữ khoảng 5% hoặc các vị thế tương tự, trong khi các tổ chức chờ đợi sự giảm biến động để tham gia. Đây không phải là yếu kém; đó là quá trình trưởng thành. Chuyển động đi ngang này thể hiện giai đoạn tích lũy—mẫu hình cổ điển trước khi sự chấp nhận của các tổ chức tăng tốc.

Dữ liệu thị trường gần đây cho thấy BTC giao dịch gần $89K với biến động đáng chú ý, nhưng quỹ đạo dài hạn vẫn hấp dẫn. Những người giữ trong 30–40 năm kỳ vọng sự tăng giá đáng kể, nhưng không thể tối ưu hóa cấu trúc vốn của mình nếu không tiếp cận thị trường tín dụng.

Định nghĩa lại “Tài sản chất lượng”: Tại sao dòng tiền không phải là tất cả

Tài chính truyền thống luôn ám ảnh về dòng tiền. Các ủy ban đầu tư trên Phố Wall từ chối Bitcoin vì nó không tạo ra cổ tức hay lãi suất. Tuy nhiên, chỉ số này về cơ bản hiểu sai về điều gì làm cho một tài sản có giá trị.

Hãy xem những gì thực sự quan trọng trong nền văn minh phương Tây: kim cương, vàng, tranh vẽ kiệt tác, bất động sản đều không tạo ra dòng tiền. Cũng vậy, giải Nobel hay máy bay riêng. Tiền tệ—tiền hoàn hảo—không nên tạo ra dòng tiền. Định nghĩa về tiền tệ xuất sắc nhấn mạnh tính thanh khoản và khan hiếm, chứ không phải lợi nhuận sinh ra.

Khung lý thuyết này xuất phát từ kiến trúc tài chính sau Thế chiến II. Từ năm 1971, phân bổ vốn toàn cầu theo một mẫu cứng nhắc: 60% trái phiếu (cho coupon) và 40% cổ phiếu (cho cổ tức). Các quỹ chỉ số đã thương mại hóa ý tưởng này, xây dựng $85 hàng nghìn tỷ tài sản dựa trên các thành phần của S&P 500. Khi toàn bộ hệ thống tổ chức tiêu chuẩn hóa theo một công thức, sự gián đoạn gần như không thể xảy ra—không phải do yếu kém căn bản, mà do phụ thuộc vào lộ trình.

Tuy nhiên, khi các điều kiện bên ngoài thay đổi (suy thoái tiền tệ, lạm phát, căng thẳng hệ thống), các “giải pháp đặc thù” cũ không còn hiệu quả. Người dân Lebanon, Nigeria, Venezuela và Argentina đã học bài học đau đớn này khi các tài sản sinh dòng tiền trở nên vô giá trị tính theo tiền tệ địa phương. Những người thực sự hiểu Bitcoin thường xuất phát từ môi trường hỗn loạn hoặc suy nghĩ dựa trên nguyên lý đầu tiên, đặt câu hỏi về mọi thứ.

Trớ trêu thay, CEO của Vanguard lại bác bỏ Bitcoin vì thiếu dòng tiền, trong khi Vanguard là cổ đông lớn nhất của các công ty theo đuổi chiến lược này.

Khủng hoảng thị trường tín dụng: Nạn đói lợi suất và thiếu thanh khoản

Thị trường tín dụng truyền thống gặp ba vấn đề cấu trúc:

Thứ nhất: Lợi nhuận thực âm. Trái phiếu thế chấp nhà ở sinh lợi 2–4% với đòn bẩy 1,5x. Nợ chính phủ mang “lãi suất không rủi ro” âm sâu trong thực tế—Nhật Bản +50bps, Thụy Sĩ -50bps, Châu Âu +200bps, Mỹ +400bps (gần đây cắt xuống còn 375bps). Các spread doanh nghiệp dao động từ 50–500bps. Tuy nhiên, lạm phát tiền tệ thường vượt quá các lợi suất danh nghĩa này, tạo ra cái gọi là “kìm kẹp tài chính” theo các nhà kinh tế.

Khi khảo sát, gần 100% chủ tài khoản không thể đạt lợi nhuận 4,5% trở lên mỗi năm trên tài khoản thanh toán hoặc tiết kiệm. Tuy nhiên, khi hỏi họ có chấp nhận lãi suất dài hạn 8–10%, tất cả đều nói có. Không ai cung cấp các điều khoản đó.

Thứ hai: Thanh khoản kém. Các công cụ này giống như cổ phiếu ưu đãi cũ—khó giao dịch, thỉnh thoảng không hoạt động trong thời gian dài, và thiếu thế chấp đầy đủ. Thị trường thiếu chiều sâu và minh bạch.

Thứ ba: Không có người vay dài hạn đáng tin cậy. Không công ty nào có thể duy trì lợi nhuận 10%+ mỗi năm. Người vay thế chấp không thể chịu nổi chi phí đó. Các chính phủ đã thành lập từ chối trả các mức lãi này. Các chính phủ yếu hơn thì cung cấp lợi suất cao hơn, nhưng đồng tiền và hệ thống chính trị của họ gần như sụp đổ. Điều này tạo ra một khoảng trống cấu trúc: các người vay hợp pháp biến mất.

Giải pháp là phải xem xét lại hoàn toàn tài sản thế chấp.

Bitcoin như Vốn số: Định hình lại nền tảng tiền tệ

Bitcoin tăng giá nhanh hơn cả S&P 500. Nếu lợi nhuận kép hàng năm đạt 29% trong 21 năm, tài sản tăng giá này có thể hỗ trợ các công cụ tín dụng theo cách mà tài sản thế chấp truyền thống không thể.

Cơ chế như sau: Bitcoin là vốn số mà sự tăng giá vượt quá chi phí vốn (được ước lượng bởi lợi nhuận dài hạn của S&P 500). Tín dụng cấp dựa trên Bitcoin trở thành tín dụng số—thời hạn dài hoặc ngắn, lợi suất biến đổi, có thể định giá bằng bất kỳ tiền tệ fiat nào.

Một nguyên tắc quan trọng: tiền tệ định giá nợ phải yếu hơn tiền tệ thế chấp. Phát hành nợ bằng yên, franc Thụy Sĩ, euro hoặc đô la trong khi giữ Bitcoin làm tài sản thế chấp là hợp lý; ngược lại sẽ dẫn đến phá sản.

Dữ liệu hiện tại cho thấy BTC $89K với đà tích cực trung hạn (+1,29% trong 24 giờ, +2,19% trong bảy ngày), ủng hộ luận điểm này. Trong các kỳ giữ dài nhiều thập kỷ, tính khan hiếm và cung cố định của Bitcoin khiến nó vượt trội hoàn toàn so với tài sản thế chấp dựa trên tiền tệ.

Các công ty kho bạc có thể phát hành nợ với tỷ lệ vượt thế chấp 5–10 lần (vượt xa tiêu chuẩn của các công ty trong S&P 500 là 2–3 lần). Điều này cho phép:

• Rủi ro thấp hơn: tỷ lệ thế chấp cung cấp đệm lớn
• Thời hạn dài hơn: cấu trúc vĩnh viễn tạo sự ổn định
• Lợi suất cao hơn: spread tín dụng bù đắp cho rủi ro thứ cấp

Điều mà trước đây gọi là “không dòng tiền” nay biến thành các công cụ tín dụng sinh lợi phù hợp với các chỉ số trái phiếu, đồng thời tạo ra tiếp xúc cổ phần cho các chỉ số chứng khoán. Dòng vốn chảy qua cả hai kênh này vào chính Bitcoin, tài trợ cho mạng lưới và thúc đẩy sự chấp nhận.

Bốn công cụ đổi mới: Tạo độ sâu thị trường

Các công ty kho bạc hiện triển khai các công cụ đặc thù, mỗi công cụ giải quyết các nhu cầu nhà đầu tư riêng biệt:

STRIKE: Gói cơ bản kết hợp cổ tức cố định 8% với quyền chuyển đổi thành cổ phiếu phổ thông theo tỷ lệ thuận. Cung cấp phần tham gia tăng giá, bảo vệ giảm giá qua quyền ưu tiên thanh lý, và lợi tức trong thời gian chờ. Phù hợp cho nhà đầu tư tìm kiếm tăng trưởng kèm thu nhập.

STRIFE (STRF): Trái phiếu dài hạn ưu tiên vĩnh viễn sinh lợi 10% theo mệnh giá. Cấm hợp đồng phát hành các công cụ ưu tiên cao hơn. Ưu thế này thu hút các nhà đầu tư tín dụng tìm kiếm an toàn vốn. Sau phát hành, công cụ này giao dịch trên mệnh giá (có thể đạt 150–200 với sự tăng giá), cố định chi phí vốn dài hạn. Lợi tức hiệu quả ổn định quanh 9%, phản ánh mức giá cao.

STRIDE (STRD): Cấu trúc phụ cấp loại bỏ các điều khoản phạt và cổ tức tích lũy từ STRIFE, duy trì lợi tức 10% theo mệnh giá nhưng chuyển thành công cụ giống cổ phiếu hơn. Sau phát hành, STRIDE giao dịch ở mức 12,7% lợi tức hiệu quả—spread 370bps so với STRIFE 9%.

Ngược lại, STRIDE phát hành gấp đôi khối lượng so với STRIFE và đạt thành công lớn hơn. Giải thích: nhà đầu tư cùng lúc tin tưởng công ty, tin vào Bitcoin, và hợp lý thích lợi nhuận 12,7% hơn 9%. Điều này xác thực ngành công nghiệp công ty kho bạc mới nổi—những người sáng lập thu hút vốn không qua phức tạp mà qua sự phù hợp về động lực.

STRETCH: Công cụ đổi mới mới nhất hướng tới nhà đầu tư cố định thu nhập tránh rủi ro thời hạn. Cổ phiếu ưu đãi lãi suất thả nổi hàng tháng loại bỏ thời hạn 120+ tháng của các công cụ vĩnh viễn. Với mỗi 1% biến động lãi suất, trái phiếu 20 năm dao động 20% về giá; STRETCH giảm thời hạn xuống còn một tháng, giảm thiểu biến động trong khi vẫn tạo lợi nhuận.

Treasury Preferred, như tên gọi, được thiết kế dựa trên nguyên tắc AI—ứng dụng thị trường vốn hiện đại đầu tiên của lợi tức thả nổi hàng tháng. Nó hoạt động như một công cụ thị trường tiền tệ bán tự backing bằng tài sản thế chấp Bitcoin, cạnh tranh ở phần ngắn của đường cong lãi suất. Dù chưa đạt đến mức biến động của thị trường tiền tệ thực sự, nó cung cấp lợi tức khoảng 10% mỗi năm với biến động giá giảm đáng kể.

Mô hình doanh thu: Làm thế nào để trả cổ tức mà không bán Bitcoin

Một câu hỏi then chốt: cổ tức đến từ đâu nếu Bitcoin không bao giờ bán?

MicroStrategy hiện phát hành $6 tỷ đô la cổ phần ưu đãi, trả khoảng $600 triệu mỗi năm dưới dạng cổ tức. Công ty huy động khoảng $20 tỷ đô la qua bán cổ phiếu phổ thông hàng năm. Khoảng 5% quỹ cổ tức; 95% còn lại mua thêm Bitcoin. Nói cách khác, thị trường vốn cổ phần tài trợ cho cổ tức trong khi toàn bộ lợi nhuận thứ cấp tích lũy vào Bitcoin.

Các chiến lược thứ cấp bao gồm:

• Phái sinh: Bán quyền chọn mua out-of-the-money hoặc hợp đồng tương lai bán có bảo hiểm
• Giao dịch basis: Sử dụng Bitcoin spot làm tài sản thế chấp để bán hợp đồng tương lai, kiếm lợi từ basis
• Thị trường tín dụng: Thỉnh thoảng phát hành nợ để linh hoạt tài chính

Điều này tạo ra một vòng quay mạnh mẽ: cổ tức thu hút vốn cố định, bán cổ phần thu hút nhà đầu tư tăng trưởng, và dòng chảy kết hợp mua Bitcoin. Khi lượng Bitcoin nắm giữ tăng lên, độ sâu của tài sản thế chấp cũng tăng, cho phép phát hành nợ lớn hơn với điều kiện tốt hơn. STRIFE hưởng lợi từ việc tăng cường thế chấp vượt trội; nhà đầu tư STRIDE hưởng lợi từ giá trị cổ phần mở rộng; cổ đông phổ thông hưởng lợi từ sự tăng giá Bitcoin; và hệ sinh thái thu hút hàng nghìn tỷ vốn tổ chức vốn trước đây tránh xa crypto hoàn toàn.

Con đường đến tính hợp pháp: Xếp hạng tín dụng đầu tư và đưa vào chỉ số

Mục tiêu chiến lược: đạt xếp hạng tín dụng đầu tư từ các tổ chức xếp hạng lớn và được đưa vào S&P 500. Cột mốc này biến các công ty kho bạc thành các khoản đầu tư cấp tổ chức, không còn là các khoản đầu cơ.

MicroStrategy đủ điều kiện xét vào S&P 500 trong quý này—lần đầu tiên sau năm năm. Yêu cầu về lợi nhuận và kế toán theo giá trị hợp lý cuối cùng đã cho phép đủ điều kiện. Tuy nhiên, việc đưa vào không xảy ra ngay lập tức. S&P thường thận trọng với các danh mục mới đột phá; Tesla cũng mất nhiều quý để được chấp thuận sau khi đủ điều kiện.

Hội đồng xếp hạng hợp lý: quyết định dòng vốn cho các tổ chức quản lý hàng tỷ đến hàng nghìn tỷ cần kiểm soát cẩn trọng. Chứng minh hiệu suất bền vững trong hai đến năm quý liên tiếp mới đủ điều kiện. Các tổ chức xếp hạng tín dụng cũng cần thời gian xác nhận trước khi nâng cấp nợ thành cấp đầu tư.

Đáng chú ý, S&P đã bao gồm Coinbase và Robinhood trong danh sách thành phần. Sự do dự phản ánh tính mới của loại tài sản này chứ không phải từ chối ngành. Các công ty kho bạc Bitcoin là một loài mới nổi chỉ được định nghĩa rõ ràng kể từ tháng 11 năm 2024. Trong mười hai tháng, ngành đã mở rộng từ 60 lên 185 thực thể—bằng chứng không thể chối cãi về sự xuất hiện hợp pháp, phù hợp quy định của thị trường.

Các hệ số định giá cao dựa trên giá trị ròng tài sản đang co lại khi ngành trưởng thành và minh bạch hơn. Ngoài các vòng tròn Bitcoin, các nhà đầu tư tổ chức vẫn trong giai đoạn học hỏi—nhiều người vẫn còn đặt câu hỏi liệu Bitcoin có thể bị cấm theo quy định hay không, cần giáo dục nền tảng trước khi các khoản phân bổ phức tạp hơn diễn ra. Điều này phản ánh năm 1870, khi dầu thô mới xuất hiện và các nhà đầu tư tranh luận về kerosene, nhựa đường và hóa dầu mà chưa hiểu quy mô cuối cùng của ngành. Tương tự, sự nhầm lẫn về crypto ngày nay.

Thị trường còn non trẻ: Các yếu tố thúc đẩy ngành trong tương lai

Thập kỷ 2025–2035 sẽ chứng kiến sự phát triển của các mô hình kinh doanh, sản phẩm và công ty trong lĩnh vực này. Các chế độ pháp lý sẽ định hình một cách linh hoạt. Điều này giống như một “cơn sốt vàng kỹ thuật số”—hấp dẫn, hỗn loạn và tạo ra của cải, nhưng cũng đi kèm những sai lầm và khởi đầu sai lệch.

Một số yếu tố thúc đẩy nhanh quá trình chấp nhận:

1. Xếp hạng đầu tư cấp: Công ty crypto đầu tiên đạt xếp hạng tín dụng đầu tư mở cổng cho các tổ chức
2. Tham gia chỉ số: Vào S&P 500 xác nhận các công ty kho bạc là loại tài sản hợp pháp
3. Thị trường phái sinh: Phát triển của basis trading, quyền chọn, và các chiến lược phòng hộ thu hút các nhà giao dịch tinh vi
4. Minh bạch pháp lý: Khung pháp lý cho các công ty kho bạc và công cụ tín dụng số
5. Đường cong lợi suất dốc hơn: Khi nhiều nhà đầu tư nhận ra lợi suất 10%+ vượt xa các lựa chọn truyền thống, nhu cầu sẽ tăng nhanh

Thông điệp rộng hơn: Bitcoin như cơ chế điều phối xã hội

Ngoài lĩnh vực tài chính, Bitcoin còn đại diện cho một điều gì đó sâu xa hơn—một cơ chế điều phối hòa bình cho các bên bất đồng.

Thảo luận trực tuyến tạo ra ảo tưởng về sự chia rẽ xã hội lớn thông qua việc khuếch đại thuật toán các nội dung cực đoan. Tuy nhiên, phần lớn độc hại trực tuyến bắt nguồn từ các tài khoản bot trả phí và các hoạt động tạo dựng hình ảnh giả. Các tác nhân xấu tài trợ các công ty marketing kỹ thuật số để tạo ra các câu chuyện thù địch, tạo ấn tượng sai về sự phẫn nộ công khai. Các phương tiện truyền thông chính thống khuếch đại các cuộc biểu tình giả này, đôi khi dẫn đến bạo lực thực sự—biến các tín hiệu sai thành thảm họa.

Tuy nhiên, các tương tác thực tế cho thấy sự đồng thuận. Khi gặp gỡ trực tiếp, phần lớn thể hiện sự hài lòng chứ không phải thù địch. Ống kính truyền thông chọn lọc các “tin giật gân”—xung đột bán chạy—trong khi bỏ qua 99,9% sự đồng thuận đang diễn ra lặng lẽ.

Giải pháp là tư duy độc lập: đặt câu hỏi về các câu chuyện, nhận diện các cuộc biểu tình trả phí như các hoạt động thuê mướn, và từ chối tham gia vào các hoạt động khuếch đại bot rõ ràng. Hệ miễn dịch của xã hội hoạt động qua việc ngày càng hoài nghi các cơ chế gây chia rẽ này.

Bitcoin thể hiện nguyên tắc này: khi sự chấp nhận lan rộng, các cấu trúc quyền lực hưởng lợi từ “ngành công nghiệp chú ý” sẽ mất nguồn tài trợ. Giá trị chuyển dịch về các hệ thống hòa bình, minh bạch có lợi cho cộng đồng rộng lớn hơn thay vì các lợi ích cốt lõi. Cuộc cách mạng “hòa bình” này lan tỏa sự công bằng, chân lý và hợp tác trong khi giảm thiểu độc hại—không phải bằng sức mạnh, mà qua các hiệu ứng mạng tự nguyện.

Sự đồng thuận nền tảng của Bitcoin—chắc chắn về mặt toán học, quy tắc minh bạch, quyền tự quyết của cá nhân—mang lại cho xã hội một mô hình giải quyết bất đồng không dùng cưỡng chế. Các khác biệt vẫn tồn tại, nhưng cơ chế giải quyết chuyển từ cuộc chiến quyền lực sang trao đổi giá trị có phối hợp.

Đây chính là lời hứa chân chính của Bitcoin: hòa bình, công bằng, và một nền tảng công nghệ đảm bảo sự thật lan tỏa nhanh hơn độc hại.