Vượt ra ngoài cơn sốt: Phân tích mô hình Stock-to-Flow của Bitcoin và khả năng dự đoán thực sự của nó

Phương trình Khan hiếm Đã Chia Rẽ Cộng đồng Crypto

Kể từ khi Bitcoin xuất hiện vào năm 2009 như tài sản kỹ thuật số phi tập trung đầu tiên, các nhà đầu tư đã luôn tìm kiếm một khung định giá đáng tin cậy. Giới thiệu mô hình Stock-to-Flow (S2F)—một phương pháp lấy cảm hứng từ phân tích kim loại quý nhằm cố gắng định lượng giá trị của Bitcoin qua các chỉ số về độ khan hiếm. Khái niệm này có vẻ đơn giản một cách lừa dối: chia tổng cung lưu hành của Bitcoin cho tốc độ phát hành mới hàng năm, và bạn sẽ có một tỷ lệ dự đoán xu hướng giá. Tuy nhiên, cách tiếp cận tinh tế này đã gây ra những cuộc tranh luận gay gắt trong ngành, từ đồng sáng lập Ethereum Vitalik Buterin gọi nó là “có hại” đến các nhà giao dịch kỳ cựu như Alex Krüger gọi logic này là “vô lý.”

Hiểu rõ cơ chế: Cách thức hoạt động của Stock-to-Flow

Về bản chất, mô hình stock to flow dựa trên hai khái niệm cơ bản. “Stock” đại diện cho tổng cung Bitcoin hiện đang lưu hành, còn “flow” đo lường tốc độ mà các đồng coin mới gia nhập thị trường hàng năm. Bằng cách xem xét tỷ lệ này, những người ủng hộ lập luận rằng giới hạn cố định của Bitcoin ở mức 21 triệu đồng tạo ra một tài sản ngày càng khan hiếm khi mạng lưới trưởng thành.

Các sự kiện giảm một nửa phần thưởng khai thác của Bitcoin—xảy ra khoảng mỗi bốn năm—cắt giảm phần thưởng khai thác một nửa, trực tiếp làm giảm thành phần flow. Cơ chế này về lý thuyết sẽ làm tăng tỷ lệ stock-to-flow theo thời gian. Khi PlanB, kiến trúc sư chính của mô hình, dự đoán Bitcoin có thể đạt 55.000 USD vào khoảng thời gian giảm một nửa năm 2024 và có khả năng tăng vọt lên $1 triệu USD vào cuối năm 2025, những dự báo này dựa trên logic dựa trên độ khan hiếm này.

Sức hấp dẫn của mô hình nằm ở mối tương quan lịch sử của nó với các chu kỳ giá Bitcoin. Trong các giai đoạn giảm một nửa trước đây, giá Bitcoin thực sự thể hiện đà tăng mạnh mẽ, tăng độ tin cậy cho khung phân tích này. Tuy nhiên, sự phù hợp trong quá khứ không đảm bảo hiệu suất trong tương lai—một điểm khác biệt quan trọng thường bị bỏ qua trong các cuộc thảo luận thị trường bình thường.

Những điểm yếu cấu trúc mà không ai muốn thừa nhận

Thực tế, giới hạn của phương pháp stock to flow thể hiện rõ khi xem xét các điểm mù của nó. Mô hình xem Bitcoin như thể độ khan hiếm là yếu tố duy nhất thúc đẩy giá trị, tương tự như vàng hoặc bạc. Giả định này sụp đổ khi bị đặt dưới kính hiển vi.

Động lực thị trường bên ngoài: Giá Bitcoin phản ứng với các thông báo về quy định, biến động kinh tế vĩ mô, các nâng cấp công nghệ như Lightning Network, và các mô hình chấp nhận của các tổ chức—những yếu tố hoàn toàn không có trong khung S2F. Khi các chính phủ ra tín hiệu siết chặt khai thác hoặc thị trường tiền mã hóa gặp phải các khó khăn chung, không có độ khan hiếm nào về cung có thể ngăn cản giảm giá.

Đơn giản hóa quá mức về cầu: Mô hình giả định rằng giảm cung tự nhiên thúc đẩy cầu tăng. Tuy nhiên, cầu lại rất biến động. Công dụng của Bitcoin vẫn đang phát triển—từ câu chuyện về lưu trữ giá trị thuần túy đến các lớp lập trình và hạ tầng thanh toán. Mô hình S2F không tính đến cách các mở rộng tiện ích này có thể định hình lại luận điểm đầu tư của Bitcoin độc lập với các chỉ số về độ khan hiếm.

Thất bại dự đoán ngắn hạn: Các nhà phê bình như Cory Klippsten tại Swan Bitcoin chỉ ra rằng độ chính xác ngắn hạn của mô hình là vô giá trị đối với các nhà giao dịch. Trong khi các nhà đầu tư dài hạn có thể cảm thấy yên tâm với câu chuyện dựa trên độ khan hiếm, các nhà giao dịch tích cực cần các công cụ có độ chính xác chiến thuật cao. Mô hình S2F không cung cấp lợi thế như vậy cho các vị trí trong chu kỳ.

Các quan điểm chuyên gia: Một nhà chia rẽ

Quan điểm của giới trong ngành về stock-to-flow thể hiện những bất đồng căn bản về định giá Bitcoin.

Adam Back, CEO của Blockstream và người ủng hộ ban đầu của Bitcoin, xem mô hình như một đường cong lịch sử đã được kiểm chứng—một điểm tham khảo hữu ích hơn là dự đoán tiên tri. Ông thừa nhận rằng độ khan hiếm do giảm một nửa về lý thuyết hỗ trợ tăng giá trong phạm vi riêng.

Ngược lại, Nico Cordeiro tại Strix Leviathan hoàn toàn phản đối các giả định nền tảng của mô hình, cho rằng độ khan hiếm đơn thuần không thể giải thích giá Bitcoin nếu không tính đến các quỹ đạo chấp nhận và bối cảnh kinh tế vĩ mô. Nhóm này coi mô hình là quá đơn giản, nguy hiểm.

Phê bình công khai của Vitalik Buterin mang ý nghĩa đặc biệt—việc ông gọi khung này là “thật sự không ổn chút nào bây giờ” cho thấy ngay cả trong giới trí thức crypto, sự đồng thuận về phương pháp S2F đã bị rạn nứt.

Xây dựng khung đầu tư cân bằng quanh S2F

Đối với các nhà đầu tư xem xét tương lai Bitcoin, mô hình stock to flow hoạt động tốt nhất như một công cụ trong bộ công cụ phân tích đa dạng chứ không phải là một tiên tri duy nhất. Dưới đây là cách điều chỉnh chiến lược để trở nên toàn diện hơn:

Kết hợp nhiều khung thời gian: Sử dụng mô hình S2F để nhìn dài hạn về xu hướng độ khan hiếm, nhưng bổ sung các chỉ số kỹ thuật và phân tích tâm lý để định vị trung hạn. Nhận thức rõ rằng mô hình phản ánh động lực cung dài hạn nhưng bỏ qua các yếu tố biến động ngắn hạn.

Theo dõi các yếu tố bên ngoài: Theo dõi các diễn biến quy định, các đột phá công nghệ (đặc biệt là các giải pháp mở rộng), và các chỉ số kinh tế vĩ mô. Xây dựng các kịch bản trong đó đường đi của giá Bitcoin lệch khỏi dự đoán của S2F do các yếu tố bên ngoài này trở nên nổi bật hơn.

Kiểm tra mối tương quan lịch sử cá nhân: Thay vì chấp nhận độ chính xác của S2F trong quá khứ một cách mù quáng, hãy xem xét các lần dự đoán sai. Bitcoin đã không duy trì dự đoán trong các chu kỳ gần đây; hiểu rõ lý do giúp xây dựng sự hoài nghi cần thiết về việc mở rộng các mẫu lịch sử.

Phân bổ vị thế phù hợp: Nếu tích hợp các hiểu biết từ S2F vào xây dựng danh mục, hãy cân nhắc trọng số chúng cùng các chỉ số cơ bản truyền thống. Vốn hóa thị trường của Bitcoin, khối lượng giao dịch trên chuỗi, và sự tăng trưởng của các tổ chức nắm giữ là các góc nhìn định giá bổ sung.

Yếu tố bất ngờ của giảm một nửa: Thực tế giá sẽ ra sao khi phần thưởng khai thác co lại

Các sự kiện giảm một nửa của Bitcoin về mặt toán học làm giảm nguồn cung mới. Câu hỏi không phải là liệu flow có giảm—chắc chắn là có. Câu hỏi là thị trường có định giá sự mở rộng độ khan hiếm này đồng đều qua các chu kỳ không.

Lịch sử cho thấy, giá Bitcoin đã tăng mạnh trong vòng 12-18 tháng sau các lần giảm một nửa, hỗ trợ cho câu chuyện S2F. Tuy nhiên, quy mô của các đợt tăng này đã biến đổi đáng kể, và thời điểm tăng giá không phải lúc nào cũng phù hợp với dự đoán của mô hình. Các yếu tố bên ngoài—tâm lý thị trường tăng giá, các đợt tích trữ của tổ chức, hoặc rõ ràng về quy định—dường như điều chỉnh tác động của giảm một nửa nhiều hơn là tỷ lệ stock-to-flow đơn thuần có thể giải thích.

Quan sát này không làm mất hiệu lực hoàn toàn của mô hình; nó chỉ cho thấy giảm một nửa là điều kiện cần nhưng chưa đủ để thúc đẩy giá tăng.

Quan điểm cuối cùng: Tiện ích vượt qua độ khan hiếm

Tương lai của mô hình stock-to-flow phụ thuộc vào việc câu chuyện về giá trị của Bitcoin có còn dựa hoàn toàn vào độ khan hiếm hay sẽ tiến tới một mô hình lai kết hợp tiện ích và hiệu ứng mạng.

Nếu Bitcoin chủ yếu hoạt động như một kho lưu trữ giá trị kỹ thuật số giống như kim loại quý, các chỉ số về độ khan hiếm sẽ vẫn giữ vai trò phân tích. Nếu giá trị của Bitcoin ngày càng dựa vào vai trò như một đồng tiền có thể lập trình, hạ tầng thanh toán hoặc lớp thế chấp, các mô hình chỉ tập trung vào cơ chế cung sẽ trở nên vô nghĩa một cách hệ thống.

Hiện tại, các nhà đầu tư tinh vi nên tôn trọng những đóng góp của khung phân tích stock-to-flow trong việc đánh giá độ khan hiếm, đồng thời duy trì sự hoài nghi lành mạnh về độ chính xác dự đoán của nó. Giá thực tế của Bitcoin sẽ xuất hiện từ sự tương tác phức tạp của sự trưởng thành công nghệ, khung quy định, điều kiện kinh tế vĩ mô, và đúng vậy—độ khan hiếm. Nhưng độ khan hiếm chỉ là một phần chưa đủ để kể câu chuyện đầy đủ trong các thị trường năng động và đa diện như tiền mã hóa.