Đặt cược Bitcoin của MicroStrategy: Làm thế nào pha loãng cổ phiếu và rủi ro chỉ số đang thử thách sự kiên nhẫn của nhà đầu tư

MicroStrategy tự định vị mình là một cường quốc dự trữ Bitcoin, nhưng mô hình huy động vốn của công ty đang tạo ra những hậu quả không lường trước được. Cổ phiếu của công ty đã trở thành một câu chuyện cảnh báo—giảm 36% tính từ đầu năm trong khi Bitcoin chỉ giảm 3,6%—khi các đợt phát hành cổ phiếu mạnh mẽ và huy động nợ va chạm với thực tế thị trường. Với số lượng cổ phiếu lưu hành tăng khoảng 20% chỉ trong một năm và giá trị thị trường của công ty ($45 tỷ), thấp hơn giá trị nắm giữ Bitcoin của công ty ($60 tỷ), các câu hỏi về khả năng tồn tại lâu dài ngày càng gia tăng.

Cơ chế đằng sau khủng hoảng pha loãng

Việc theo đuổi tích trữ Bitcoin của MicroStrategy dựa trên một chiến lược huy động vốn hai chiều: các đợt phát hành cổ phiếu liên tục theo thị trường (ATM) và các công cụ nợ chuyển đổi. Chiến lược này giúp công ty huy động hơn $900 triệu$60 đô la chỉ qua việc bán cổ phiếu, thúc đẩy dự trữ Bitcoin của họ mở rộng lên khoảng $700 tỷ###. Tuy nhiên, mỗi đợt phát hành cổ phiếu đều làm giảm giá trị của cổ đông hiện hữu từng bước.

Đợt phát hành cổ phiếu $700 triệu$1 đô la tuần trước là ví dụ điển hình cho mô hình này. Khi ban lãnh đạo công bố việc bán cổ phiếu, thị trường phản ứng ngay lập tức bằng áp lực bán ra—điều này cho thấy các nhà đầu tư đang ngày càng mệt mỏi với chu kỳ pha loãng này. Lượng cổ phiếu mới đưa vào thị trường có nghĩa là cổ đông hiện hữu sở hữu tỷ lệ nhỏ hơn trong công ty, ngay cả khi giá trị Bitcoin vẫn giữ vững.

Điều làm phức tạp thêm vấn đề là đòn bẩy vốn có trong mô hình này. MicroStrategy hiện đang giao dịch với mức chiết khấu so với giá trị nắm giữ Bitcoin của mình, một tín hiệu cảnh báo cho thấy thị trường đang gán giá trị tiêu cực cho hoạt động kinh doanh của công ty. Sự đảo ngược này phản ánh sự hoài nghi của nhà đầu tư về việc liệu chiến lược Bitcoin có đủ để bù đắp chi phí hay không.

( Tại sao hiệu suất cổ phiếu gần đây lại kém xa Bitcoin

Bitcoin giao dịch quanh mức $95.44K, mang lại lợi nhuận 1 năm khoảng -1.11%, nhưng cổ phiếu của MicroStrategy đã giảm 70% so với đỉnh cao mọi thời đại. Sự khác biệt này xuất phát trực tiếp từ cơ chế pha loãng kết hợp với các mối lo ngại về đòn bẩy.

Các nhà đầu tư đối mặt với một thực tế toán học: nếu một công ty phát hành nhiều hơn 20% cổ phiếu để mua Bitcoin, và Bitcoin không tăng giá theo tỷ lệ tương ứng, mỗi cổ đông ban đầu sẽ nhận được phần nhỏ hơn của khoản tiếp xúc với Bitcoin. Thêm vào đó là các nghĩa vụ nợ và hoạt động kinh doanh không liên quan đến Bitcoin của công ty, khiến mức tiếp xúc với Bitcoin trên mỗi cổ phiếu càng trở nên pha loãng hơn.

Phân tích của CryptoQuant xác định đợt bán cổ phiếu )triệu( đô la như một chất xúc tác mới gây áp lực giảm giá. Khi các đợt phát hành thứ cấp lớn tràn vào thị trường, chúng thường làm giảm giá cổ phiếu thông qua việc cung cấp ngay lập tức.

Nguy cơ bị loại khỏi chỉ số MSCI: Một chất xúc tác sắp tới

Ngoài cơ chế pha loãng, MicroStrategy còn đối mặt với rủi ro sự kiện nhị phân: khả năng bị loại khỏi các chỉ số MSCI lớn. Nhà cung cấp chỉ số toàn cầu, quản lý hàng nghìn tỷ tài sản thụ động, đã bày tỏ mối quan ngại về các công ty có tài sản chính là nắm giữ tiền kỹ thuật số thay vì hoạt động kinh doanh truyền thống. Quyết định dự kiến sẽ được đưa ra vào tháng 1.

Việc bị loại sẽ mang lại hậu quả rõ ràng. Các nhà phân tích tại Jefferies ước tính rằng việc loại khỏi các chỉ số phổ biến có thể gây ra dòng chảy ròng 1,6 tỷ đô la từ các quỹ thụ động nắm giữ MSTR—vốn sẽ cần tìm nơi đầu tư mới. Đối với một công ty đã phải đối mặt với tâm lý tiêu cực, việc bán tháo bắt buộc này có thể làm tăng thêm áp lực giảm giá hiện tại.

Michael Saylor, CEO của MicroStrategy, vẫn tích cực liên hệ với MSCI, lập luận rằng công ty vẫn hợp lệ trong các chỉ số truyền thống. Tuy nhiên, các nhà phân tích như Mike O’Rourke từ JonesTrading cho rằng việc đưa MicroStrategy vào Nasdaq-100 mang tính kỹ thuật và có thể điều chỉnh lại.

Ảnh hưởng rộng hơn không chỉ dừng lại ở MicroStrategy. Hơn 200 công ty dự trữ tài sản kỹ thuật số tương tự trên toàn thế giới có thể đối mặt với sự kiểm tra tương tự, tạo ra hiệu ứng lan tỏa trong các chiến lược Bitcoin doanh nghiệp mới nổi.

Đòn bẩy hai lưỡi

Mô hình của MicroStrategy minh họa cách đòn bẩy trên bảng cân đối kế toán có thể làm tăng cả lợi nhuận và tổn thất. Việc mua Bitcoin gần đây trị giá )tỷ(—một phần được tài trợ qua các đợt bán cổ phiếu và nợ—đại diện cho tham vọng của công ty. Nhưng nó cũng cho thấy tính mong manh của chiến lược này.

Trong các đợt giảm tạm thời của Bitcoin, vốn hóa thị trường của MicroStrategy đã giảm xuống dưới giá trị ghi nhận của các khoản dự trữ Bitcoin, tạo ra hiện tượng mà các nhà phân tích gọi là “chênh lệch âm.” Hiện tượng này cho thấy thị trường định giá các khoản nợ và thiệt hại pha loãng của công ty ở mức giá trị ròng âm—tức là đặt cược chống lại khả năng thành công của chiến lược.

“Đòn bẩy trên bảng cân đối kế toán đi kèm với một cái giá,” như một nhà phân tích tổng kết. Thị trường vốn thắt chặt hơn sẽ ngay lập tức hạn chế khả năng thực hiện chiến lược của MicroStrategy. Nếu điều kiện vay mượn xấu đi, công ty sẽ phải đối mặt với các lựa chọn khó khăn: chậm lại việc tích trữ Bitcoin hoặc chấp nhận pha loãng nhiều hơn nữa qua các đợt phát hành cổ phiếu.

Các rủi ro chính cho nhà đầu tư đánh giá MSTR

Gia tăng pha loãng: Việc tăng 20% cổ phiếu trong năm nay đặt ra một tiền lệ đáng lo ngại. Nếu ban lãnh đạo duy trì tốc độ này, cổ đông sẽ liên tục mất tỷ lệ sở hữu, bất kể hiệu suất Bitcoin ra sao.

Rủi ro loại khỏi chỉ số và tác động lan tỏa: Quyết định của MSCI vào tháng 1 là một điều chưa biết rõ. Việc bị loại sẽ buộc các quỹ thụ động nắm giữ MSTR phải bán ra, tạo ra vòng phản hồi tiêu cực.

Phụ thuộc vào thị trường vốn: Chiến lược này giả định khả năng tiếp cận nguồn vốn rẻ. Môi trường tín dụng thắt chặt hơn sẽ buộc MicroStrategy phải chọn giữa chậm lại tăng trưởng hoặc chấp nhận pha loãng nghiêm trọng.

Tăng cường đòn bẩy: Các nghĩa vụ nợ vẫn tồn tại bất kể giá Bitcoin biến động ra sao. Trong một đợt suy giảm kéo dài, các khoản thanh toán lãi và áp lực tái cấp vốn có thể gây ra căng thẳng hoạt động.

Tiếp theo sẽ ra sao?

Chuyển đổi của MicroStrategy từ công ty phần mềm sang kho dự trữ Bitcoin đã tạo ra một loại tài sản lai mới. Đối với các nhà đầu tư, câu hỏi đặt ra là liệu tiềm năng tăng giá của Bitcoin có đủ để bù đắp rủi ro pha loãng và đòn bẩy đi kèm hay không.

Quyết định theo đuổi chiến lược này của công ty phản ánh xu hướng doanh nghiệp rộng lớn hơn, nhưng việc thực thi mới là yếu tố cực kỳ quan trọng. Khi thị trường vốn đối mặt với biến động và các nhà quản lý chỉ số xem xét lại các chuẩn mực của họ, MicroStrategy đứng ở một điểm quan trọng.

Các nhà đầu tư theo dõi MSTR nên chú ý đến ba chỉ số cụ thể: )1 thời gian và kết quả quyết định của MSCI, 2 bình luận của ban lãnh đạo về các đợt phát hành cổ phiếu trong tương lai, và 3 liệu giá trị thị trường của MicroStrategy có bao giờ vượt quá giá trị nắm giữ Bitcoin đã ghi nhận hay không. Mỗi chỉ số đều là một tín hiệu về việc liệu cuộc thử nghiệm táo bạo này có xứng đáng với chi phí bỏ ra hay cuối cùng sẽ làm thất vọng các cổ đông qua pha loãng tích lũy.